应收账款国外研究现状近五年

来源：投资时报今日直播：　　建信吴尚伟、安信苏铖：聚焦国内大循环，掘金食品饮料投资下半场　　招商基金王景、马龙：股市震荡，绝对收益策略带您乘风破浪　　易方达石安奇、国信燕翔：乘风破浪的科创　　兴证全球基金黄鼎钧：紧追热点，你跑赢大多数人了吗？　　掘金大消费|广发汽车张乐：相信均值回归的力量　　掘金大消费|中信建投余海坤：传统车风险出尽 电动智能加速变革　　掘金大消费|国海医药周超泽：新疫苗、新接种率、新时代——疫苗行业深度分析　　开源证券|开源传媒首席方光照：世界在变，游戏看入局、视频看变革、电影看恢复原标题：5大子公司并表，应收账款同比飙涨185%？市场严峻一汽富维何去何从丨公司汇今年上半年，一汽富维前五大客户的应收账款占该公司应收账款总额的比例为76.69%。而在“其他应收款”中，欠款金额前五大公司的此部分应收款占其他应收款总额的比例高达94.43%，较2019年有进一步升高《投资时报》研究员 王子西全球疫情尚未结束，叠加车市低迷，长春一汽富维汽车零部件股份有限公司（下称一汽富维，600742.SH）的半年报，无疑又一次证实了2020年将是一个“严峻”之年。日前，一汽富维披露半年报业绩，数据显示，2020年上半年该公司实现营业收入80.63亿元，同比增长25.62%；实现归母净利润为2.17亿元，同比下降11.48%；基本每股收益0.3295元，较去年同期减少11.5%。对于净利润下降的原因，一汽富维并未在半年报中做出解释。值得注意的是，报告期内，一汽富维应收账款为41.15亿元，同比上升185.21%；应收票据为10.54亿元，同比上升80.61%；应付账款59.21亿元，同比增加185.57%；应付票据14.74亿元，同比增加200.58%。可以看到，相关应收、应付款项同比提升的比例均较高。在半年报中，一汽富维表示，主要为合并范围变化所致。《投资时报》研究员进一步查阅该公司半年报注意到，其应收账款主要来自于前五大客户。数据显示，一汽富维前五大客户的应收账款占该公司应收账款总额的比例为76.69%。而在“其他应收款”中，欠款金额前五大公司的此部分应收款占其他应收款总额的比例高达94.43%，较2019年有进一步升高。营收净利润呈现背离一汽富维是中国第一汽车集团有限公司内一汽解放、一汽轿车、一汽大众、一汽客车、一汽丰田、吉林汽车等整车企业的核心供应商，同时也是奔驰、宝马、沃尔沃等国内外多家知名整车企业的重要合作伙伴。该公司业务范围包括汽车座椅、仪表板、门板、座椅骨架、保险杠、格栅、后视镜、汽车滤清器、汽车冲压产品等汽车零部件的设计、研发、制造和销售。2017年—2019年，一汽富维实现营收分别为127.32亿元、136.08亿元、177.71亿元，同比增长6.17%、6.87%、30.59%；实现归母净利润4.68亿元、4.95亿元、5.36亿元，同比上涨9.47%、5.77%、8.31%。从以上数据来看，一汽富维近三年的营收增速连续上涨，尤其是在2019年实现了双位数的增长。不过，其近三年净利润增速在2018年有所下降。受疫情影响，2020年一汽富维复工复产较晚。一季度，该公司实现营业收入27.64亿元，较去年同期下降6.54%；归母净利润为-4720.83万元，较去年同期大幅下挫-144.23%。二季度该公司业绩有所好转，实现营业收入53.0亿元，同比增长53.12%；净利润2.7亿元，同比增长90.5%。不过整体来看，其半年度利润水平仍难敌去年同期。《投资时报》研究员注意到，今年二季度，一汽富维座舱业务并表成为影响其利润水平的重要因素。进入2020年，一汽富维纳入合并范围的子公司共5家：长春一汽富维东阳汽车塑料零部件有限公司（下称富维东阳）、成都一汽富维延锋彼欧汽车外饰有限公司（下称富维延锋彼欧）、长春一汽富维海拉车灯有限公司（下称富维海拉）、一汽富维本特勒汽车零部件（天津）有限公司（下称富维本特勒）以及长春富维安道拓汽车饰件系统有限公司（下称富维安道拓）。子公司富维安道拓是一汽富维座舱业务核心主体，2020年上半年，富维安道拓实现盈利1.62亿元，在上半年大众产量下滑、行业承压情况下，实现了增长。而另外三家并表公司富维东阳、富维延锋彼欧、富维海拉上半年实现净利润分别为3360万元、2243万元、3127万元，而富维本特勒上半年亏损188万元。同时，一汽富维减少了一家合并单位。半年报显示，经一汽富维八届二十四次、九届七次董事会、2018年第一次临时股东大会审议批准，同意长春一汽富维华威模具有限公司启动停产清算工作。2020年1月15日，该公司获得市场监督管理机构准予注销，停产清算工作结束。应收账款同比大增疫情带来的短期冲击，覆盖了整个行业。而消费需求延迟，更是考验公司能否安然度过这段时期。据半年报数据显示，一汽富维2020年上半年资产负债率为56.2%，较去年同期的39.87%，大幅增长16.33个百分点。同时，其半年度流动比率为1.1，速动比率为1.03，整体来看或显示出其债务压力有所提升。同时，今年上半年，该公司应收账款为41.15亿元，同比大幅上升185.21%；应收票据为10.54亿元，同比上升80.61%；应付票据达14.74亿元，同比增加200.58%；应付账款59.21亿元，同比增加185.57%。其中，在报告期内，公司应收账款周转率为2，同比下降54.58%，应收账款周转率持续下降。在近三期半年报中，即2018年半年报、2019年半年报、2020年半年报中，一汽富维应收账款周转率分别为5.53（2018年半年报）、4.4（2019年半年报）、2（2020年半年报）；应收账款周转天数分别为32.55（2018年半年报）、40.95（2019年半年报）、90.15（2020年半年报），公司应收账款周转能力在持续趋弱。《投资时报》研究员观察到，一汽富维今年上半年应收账款同比增长较高或与前述提到的五家并表子公司有关。半年报数据显示，今年上半年前述五家子公司合计实现净利润约为2.5亿元。而一汽富维合并报表内的应收账款高达41.15亿元，较上年同期大幅上升185.21%。出现这样的情况，是否说明这五家子公司对一汽富维现金流可能造成拖累？针对相关问题，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至该公司，截至发稿尚未收到公司回复。同时，观察一汽富维近三期半年报，《投资时报》研究员留意到，该公司应收账款占资产总额比也呈持续增长，2018年半年报、2019年半年报、2020年半年报中，该公司应收账款占资产总额比分别为14.31%、15.69%、24.99%。此外，2019年一汽富维实施股权激励，设定2019—2021年5.3亿元、5.9亿元、6.5亿元的业绩考核基准，这样的业绩目标在目前的情况下实现起来或有些难度。尽管截至6月末，中国经济总体复苏态势呈现向好，汽车产销持续回暖，但短期国内消费、企业需求不足也是不争事实。2020年注定对整车企业、对一汽富维来说都会是一个“严峻之年”。一汽富维2020年上半年应收票据、应收账款、应付票据、应付账款情况（元）数据来源：公司半年报

来源：时代周报时代商学院研究员 雷小艳疫情掀起新冠病毒诊断产品的研发生产热潮，也让体外诊断行业得到高度重视。杭州安旭生物科技股份有限公司（以下简称“安旭生物”）就是其中之一，该公司专注于POCT（point-of-care testing，即时检验）试剂及仪器的研发、生产与销售。2020年6月2日，上交所官网披露，安旭生物科创板上市的申请已获受理。招股书显示，该公司在POCT领域形成一定专业技术门槛和产业链储备，但营收超90%来自境外且超70%以ODM模式销售，企业自身没有品牌力。该公司境外市场以北美洲、欧洲为核心，其中美国销售占比在25%左右，在当前疫情蔓延、中美贸易关系面临诸多不确定性的宏观环境下，该公司终端销售风险在攀升。此外，该公司销售回款状况变差，销售收现比自2017年后持续低于1，应收账款复合增速接近70%，明显高于营收复合增速。【企业档案】安旭生物于2008年在浙江杭州成立，凌世生、姜学英夫妇通过控股股东艾旭控股间接持有该公司35.83%股份，直接加间接合计持有79.52%股份，为该公司实际控制人。POCT以检测时间短、操作方便快捷而广泛用于临床，成为体外诊断行业重要分支。根据图表2，安旭生物形成了毒品检测、传染病检测、妊娠检测、肿瘤检测、心肌检测等系列POCT产品，2019年该公司合计营收占比为95.53%。安旭生物本次拟募集资金近5亿元，其中超2500万元用于年产3亿件的主营试剂、仪器等配套产能投建，3995万元用于生产智能化技术改造，超8000万元用于技术研发中心升级，超3700万元用于营销与服务网络体系建设，5000万元用于补充营运资金。一、境外业务占比超九成，经营风险攀升招股书显示，该公司超93%的销售收入来自于境外。其中，北美洲市场占近50%，欧洲市场占27%，亚洲市场占13%，其他地区不到10%，国内市场占7%。不难看出，该公司的核心市场在北美洲、欧洲。北美洲市场之中，又以美国市场营收占比最高。2017—2019年，美国市场销售额占该公司营收的比重分别约为15.7%、28%、25%，对应规模从近2000万元增长至超5000万元，复合增速为70.8%，较整体营收复合增速（37.5%）高出33个百分点，由此可见美国市场是该公司营收增长的主要驱动力。但该公司境外销售模式以ODM为主，也就是主要为国外品牌商贴牌生产，并未形成面向终端的自主品牌。此外，抗原和抗体是POCT试剂生产的核心原料，很大程度上决定了POCT试剂的性能上限。而该公司目前部分核心原料仍需进口，从采购材料明细及前五名供应商明细看，抗原抗体、NC膜两项占原材料采购的比重接近30%，均需进口。综上所述，当前全球疫情蔓延，该公司的核心市场是主要疫情区，尤其是美国市场出现营商环境动荡、贸易政策变动等诸多不确定性因素。同时，该公司依赖海外企业ODM订单，部分关键原材料依赖进口，经营风险已急剧攀升。二、应收账款翻倍，销售回款变差除经营风险外，该公司财务数据反映销售回款状况在变差。2017—2019年，该公司销售收现比分别为1、0.8、0.9，自2017年后持续低于1。同时，2017年度该公司净利润为亏损状态，2018—2019年净利润为正，但经营性净现金流无法覆盖净利润。2018—2019年，该公司销售商品、提供劳务收到的现金分别不到1.5亿元、2亿元，而对应的营业收入分别接近1.7亿元、2.1亿元。2018-2019年经营活动产生现金流量净额与净利润的差额分别为-2122万元、-3500万元，2017年公司净利润为亏损状态。销售回款变差反映在资产负债表上，则是应收账款的快速增长。2017—2019年该公司应收账款账面价值从近2000万元增至超5800万元，复合增速近70%，相对营收复合增速高出30个百分点。同期，该公司逐年计提应收账款坏账准备分别约为250万元、385万元、500万元，也呈现增长状态。【严正声明】本文（报告）基于已公开的资料信息撰写，文中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。文章版权归原作者及原出处所有，未经时代商学院授权，任何媒体、网站及其他公众平台不得引用、复制、转载、摘编或以其他任何方式使用上述内容。获得授权转载，仍须注明出处。（联系邮箱：TimesBusiness@163.com）

来源：面包财经科创板上市委于10月21日审议通过了广州中望龙腾软件股份有限公司（以下简称“中望软件”或“公司”）的首发上市申请。公司拟发行不超过1548.60万股，发行完成后总股本不超过6194.39万股。中望软件主要产品为研发设计类工业软件，公司2017年至2019年实现营收、归母净利润年均复合增速40.07%和79.68%。公司面临的风险主要包括行业标准制定依赖行业领头企业、应收账款逾期比率较高、销售费用率高企等。 控人夫妻持股逾五成 曾挂牌新三板 中望软件的前身中望有限成立于1998年8月。2007年，公司改制为股份有限公司。中望软件曾于2017年5月26日在股转系统挂牌，并于2018年8月28日终止挂牌。中望软件控股股东、实际控制人为杜玉林、李红夫妻，发行前，二人直接和间接合计持有公司股份的比例为57.17%。发行前，其他持有公司5%以上股份的股东包括梦泽投资、森希投资、龙芃投资、达晨创通及其一致行动人晨鹰三号。其中，梦泽投资、森希投资、龙芃投资均为员工持股平台。 主营CAD工业软件 研发投入占比高 中望软件主营业务为CAD/CAM/CAE等研发设计类工业软件的研发、推广与销售。公司主要通过永久授权的模式向客户销售软件产品并收取授权费。图1：中望软件主要产品构成2017年至2019年，中望软件的营业收入从1.84亿元上升至3.61亿元、归母净利润从2759万元上升至8907万元，年均复合增速分别达到40.07%和79.68%。图2：2017年至2019年中望软件营收、归母净利润2020年上半年，受疫情影响，中望软件实现营收1.40亿元，同比增长4.08%；实现归母净利润2792万元，同比下降17.22%。公司预计2020年前三季度将实现营收2.51亿元-2.60亿元，同比增长12.71%至16.75%；实现归母净利润5808万元-6905万元，同比变动-3.13%至15.17%。相较于半年报数据，公司第三季度的业绩显著回暖。中望软件近几年保持了较高的研发投入强度。招股书显示，公司2017年至2019年的研发费用金额分别为7348.40万元、8480.48万元和10801.30万元，分别占同期营业收入的39.96%、33.25%和29.91%。图3：2017年至2019年中望软件研发费用及占营收比例截至2020年6月末，公司共有员工786人，其中研发人员406人，占比51.65%。 募资主要用于技术升级、营销网络建设等 中望软件本次上市募集资金将用于二维CAD及三维CAD平台研发项目、通用CAE前后处理平台研发项目、新一代三维CAD图形平台研发项目以及国内外营销网络升级项目。图4：中望软件募集资金投向二维CAD及三维CAD平台研发项目具体包括二维CAD平台研发、三维CAD平台研发及三维CAM应用研发三个子项目。通用CAE前后处理平台研发项目主要用于升级与优化现有产品ZWSim，同时为其他产品沉淀基础技术。新一代三维CAD图形平台研发项目是为公司进军航空航天、轨道交通、汽车、船舶、智能建造、电子科技等行业的关键核心技术和内核平台的一次升级改造。国内外营销网络升级项目包括在海外市场的墨西哥、日本、新加坡、德国、意大利开设子公司，招聘当地员工，建设公司直属的业务及技术支持团队；国内市场则开拓南京、青岛周边业务，并以西安、沈阳为基础，开拓西北、东北区域市场。 关注标准制定以及应收账款逾期率、销售费用较高等风险 中望软件面临的风险包括行业标准制定依赖领头企业、应收账款逾期比率较高以及销售费用率高企等。招股说明书显示，2D CAD软件领域的重要行业标准DWG数据标准及ARX二次开发标准均由行业领头企业欧特克制定、更新与维护，中望软件通过ODA （Open Design Alliance）技术授权兼容欧特克的DWG数据标准，并通过自研的ZRX二次开发标准实现二次开发并保持与ARX二次开发标准的兼容性。中望软件表示，若公司未来无法继续通过ODA技术授权持续兼容DWG数据标准，或未来公司的ZRX二次开发标准因技术更新不达预期而无法被二次开发商持续、广泛地接受，则可能使得公司产品竞争力下降。此外，中望软件应收账款逾期比例较高，可能影响公司经营业绩。数据显示，公司2017年至2019年应收账款逾期金额分别为1130.99万元、1949.69万元和2380.32万元，分别达到同期应收账款余额的50.68%、60.64%和43.90%。图5：2017年至2019年中望软件应收账款余额及逾期金额占比另外值得一提的是，由于中望软件产品销售主要采取永久授权的模式，这使得公司需要持续进行客户开拓，导致销售费用占比较高。数据显示，中望软件2017年至2019年的销售费用分别为7784.86万元、11912.18万元和14842.88万元，分别占同期营业收入的42.34%、46.71%和41.11%。对比来看，同属于Wind应用软件分类的86家企业（剔除B股、ST股）2017年至2019年的平均销售费用率分别为15.38%、15.28%和14.88%，大幅低于中望软件同期的销售费用率。图6：2017年至2019年中望软件与应用软件行业销售费用率对比欧特克等部分国外CAD软件厂商主要采用软件产品订阅模式进行销售，这有利于增加客户粘性，减少销售费用支出并增加收入稳定性。目前，中望软件也逐步推出了软件产品订阅模式，但营收占比仍较低。

全球疫情尚未结束，叠加车市低迷，长春一汽富维汽车零部件股份有限公司(下称一汽富维，600742.SH)的半年报，无疑又一次证实了2020年将是一个“严峻”之年。日前，一汽富维披露半年报业绩，数据显示，2020年上半年该公司实现营业收入80.63亿元，同比增长25.62%；实现归母净利润为2.17亿元，同比下降11.48%；基本每股收益0.3295元，较去年同期减少11.5%。对于净利润下降的原因，一汽富维并未在半年报中做出解释。值得注意的是，报告期内，一汽富维应收账款为41.15亿元，同比上升185.21%；应收票据为10.54亿元，同比上升80.61%；应付账款59.21亿元，同比增加185.57%；应付票据14.74亿元，同比增加200.58%。可以看到，相关应收、应付款项同比提升的比例均较高。在半年报中，一汽富维表示，主要为合并范围变化所致。《投资时报》研究员进一步查阅该公司半年报注意到，其应收账款主要来自于前五大客户。数据显示，一汽富维前五大客户的应收账款占该公司应收账款总额的比例为76.69%。而在“其他应收款”中，欠款金额前五大公司的此部分应收款占其他应收款总额的比例高达94.43%，较2019年有进一步升高。营收净利润呈现背离一汽富维是中国第一汽车集团有限公司内一汽解放、一汽轿车、一汽大众、一汽客车、一汽丰田、吉林汽车等整车企业的核心供应商，同时也是奔驰、宝马、沃尔沃等国内外多家知名整车企业的重要合作伙伴。该公司业务范围包括汽车座椅、仪表板、门板、座椅骨架、保险杠、格栅、后视镜、汽车滤清器、汽车冲压产品等汽车零部件的设计、研发、制造和销售。2017年—2019年，一汽富维实现营收分别为127.32亿元、136.08亿元、177.71亿元，同比增长6.17%、6.87%、30.59%；实现归母净利润4.68亿元、4.95亿元、5.36亿元，同比上涨9.47%、5.77%、8.31%。从以上数据来看，一汽富维近三年的营收增速连续上涨，尤其是在2019年实现了双位数的增长。不过，其近三年净利润增速在2018年有所下降。受疫情影响，2020年一汽富维复工复产较晚。一季度，该公司实现营业收入27.64亿元，较去年同期下降6.54%；归母净利润为-4720.83万元，较去年同期大幅下挫-144.23%。二季度该公司业绩有所好转，实现营业收入53.0亿元，同比增长53.12%；净利润2.7亿元，同比增长90.5%。不过整体来看，其半年度利润水平仍难敌去年同期。《投资时报》研究员注意到，今年二季度，一汽富维座舱业务并表成为影响其利润水平的重要因素。进入2020年，一汽富维纳入合并范围的子公司共5家：长春一汽富维东阳汽车塑料零部件有限公司(下称富维东阳)、成都一汽富维延锋彼欧汽车外饰有限公司(下称富维延锋彼欧)、长春一汽富维海拉车灯有限公司(下称富维海拉)、一汽富维本特勒汽车零部件(天津)有限公司(下称富维本特勒)以及长春富维安道拓汽车饰件系统有限公司(下称富维安道拓)。子公司富维安道拓是一汽富维座舱业务核心主体，2020年上半年，富维安道拓实现盈利1.62亿元，在上半年大众产量下滑、行业承压情况下，实现了增长。而另外三家并表公司富维东阳、富维延锋彼欧、富维海拉上半年实现净利润分别为3360万元、2243万元、3127万元，而富维本特勒上半年亏损188万元。同时，一汽富维减少了一家合并单位。半年报显示，经一汽富维八届二十四次、九届七次董事会、2018年第一次临时股东大会审议批准，同意长春一汽富维华威模具有限公司启动停产清算工作。2020年1月15日，该公司获得市场监督管理机构准予注销，停产清算工作结束。应收账款同比大增疫情带来的短期冲击，覆盖了整个行业。而消费需求延迟，更是考验公司能否安然度过这段时期。据半年报数据显示，一汽富维2020年上半年资产负债率为56.2%，较去年同期的39.87%，大幅增长16.33个百分点。同时，其半年度流动比率为1.1，速动比率为1.03，整体来看或显示出其债务压力有所提升。同时，今年上半年，该公司应收账款为41.15亿元，同比大幅上升185.21%；应收票据为10.54亿元，同比上升80.61%；应付票据达14.74亿元，同比增加200.58%；应付账款59.21亿元，同比增加185.57%。其中，在报告期内，公司应收账款周转率为2，同比下降54.58%，应收账款周转率持续下降。在近三期半年报中，即2018年半年报、2019年半年报、2020年半年报中，一汽富维应收账款周转率分别为5.53(2018年半年报)、4.4(2019年半年报)、2(2020年半年报)；应收账款周转天数分别为32.55(2018年半年报)、40.95(2019年半年报)、90.15(2020年半年报)，公司应收账款周转能力在持续趋弱。《投资时报》研究员观察到，一汽富维今年上半年应收账款同比增长较高或与前述提到的五家并表子公司有关。半年报数据显示，今年上半年前述五家子公司合计实现净利润约为2.5亿元。而一汽富维合并报表内的应收账款高达41.15亿元，较上年同期大幅上升185.21%。出现这样的情况，是否说明这五家子公司对一汽富维现金流可能造成拖累？针对相关问题，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至该公司，截至发稿尚未收到公司回复。同时，观察一汽富维近三期半年报，《投资时报》研究员留意到，该公司应收账款占资产总额比也呈持续增长，2018年半年报、2019年半年报、2020年半年报中，该公司应收账款占资产总额比分别为14.31%、15.69%、24.99%。此外，2019年一汽富维实施股权激励，设定2019—2021年5.3亿元、5.9亿元、6.5亿元的业绩考核基准，这样的业绩目标在目前的情况下实现起来或有些难度。尽管截至6月末，中国经济总体复苏态势呈现向好，汽车产销持续回暖，但短期国内消费、企业需求不足也是不争事实。2020年注定对整车企业、对一汽富维来说都会是一个“严峻之年”。一汽富维2020年上半年应收票据、应收账款、应付票据、应付账款情况(元)数据来源：公司半年报（文章来源：投资时报）

来源：投资者网导语《投资者网》向劲静五年前，立方制药因保荐机构缘故撤回上市申请；过去三年，公司研发费用合计为7962.2万元，仅为同期市场推广费总额的1/6，而且也仅占同期42.42亿元营业收入总额的1.8%。如今，公司再次冲击IPO命运会如何？今年以来，由于疫情的缘故，医药类排队IPO的公司开始越来越多。近期，合肥立方制药股份有限公司（以下简称“立方制药”）向证监会报送招股说明书，拟登陆上交所，发行股票数量2316万股，占公司发行后总股本的25%。计划募集资金6.55亿元，主要投向“渗透泵制剂车间建设项目”、“全药物研发中心建设项目”、“原料药生产项目一期”及“补充流动资金项目”。这已不是立方制药首次闯关IPO，五年前，因为保荐机构缘故撤回上市申请。这次更换保荐机构后，再次踏上IPO征途。相比五年前，立方制药看似不错的业绩背后，暗藏着一些令投资者担忧的风险。那这次卷土重来的立方制药能否闯关IPO成功？1表面业绩背后暗藏风险立方制药成立于2002年，是集药品制剂及原料药的研发、生产、销售，药品与医疗器械的批发、零售于一体的创新型医药企业，并对医药工业及医药商业形成全产业链覆盖，主要产品涉及心血管类用药、消化系统用药、皮肤外用药等领域。据立方制药的财报数据，2017年至2019年，营业收入分别为11.67亿元、14.25亿元、16.5亿元，同比增长13.46%、22.11%、15.79%；归母净利润分别为0.77亿元、0.92亿元、1.05亿元，同比增长13.87%、19.32%和14.7%。看似业绩增速尚可，但却有些失衡。立方制药营业收入虽然是十几亿元，但归母净利润却仅在1亿元左右徘徊。究其原因，和销售费用暴增有很大关系。数据显示，2017年至2019年，公司的销售费用分别为1.19亿元、2.59亿元和3.28亿元，占营收比重分别为10.20%、18.17%、19.88%，且2017年和2018年的销售费用同比暴增67%、176%。根据立方制药的招股说明书可知，其销售费用由市场推广费、职工薪酬、租赁费、业务招待费等构成。其中，增长最快的要属市场推广费用，2017年至2019年，其该项花费分别为6581.95万元、2.02亿元、2.63亿元。对此，立方制药表示，公司为积极适应“两票制”相关政策、主动调整销售模式，通过与各地专业的学术推广商进行合作，加强对医药工业产品的学术推广力度。因此，市场推广费用增长较快。另外，立方制药的应收账款也在逐年增长，2017年至2019年的应收账款分别为1.5亿元、2.06亿元和2.31亿元，占同期主营业务收入的比例分别为13.47%、14.96%及14.49%。倘若出现坏账风险，公司有怎样的防范措施？为此，《投资者网》联系立方制药，但并未收到任何回应。截至2019年，除了2年以上的应收账款外，其余各期限应收账款余额都在上升。应收账款周转率也在持续下降，2016年-2019年应收账款周转率分别是12.1、9.62、7.74、7.33。这意味着，其回账期在不断拉长，也将为公司流动性埋下风险隐患。2仅占营收1.8%的研发随着近几年创新药愈加受到行业重视，医药公司之间的核心竞争力就是研发能力，同时这也成为一家药企是否值得投资的关键因素之一。那么，立方制药的研发能力如何？数据显示，2017年至2019年立方制药的研发费用分别为1838.82万元、2378.94万元、3744.44万元，占各期营业收入的比重分别为1.58%、1.67%、2.27%。过去三年，算下来，立方制药的研发费用合计为7962.2万元。这一数据仅为公司同期市场推广费总额的1/6，而且也仅占同期42.42亿元的营业收入总额的1.8%。如此对比下来，其研发费用真的是少得可怜。在立方制药的招股说明书中提到，拟计划在药物研发中心建设项目投入的金额约为1.27亿元。公司表示，项目的研发方向包括渗透泵控释技术平台建设及系列新产品开发、重点治疗领域大品种开发与研究、外用药给药技术研究及产品开发、全人源抗体新药的开发。但这些项目大多数都处在初期阶段，并且立方制药属于仿制药生产企业，药品被替代的可能性更强。若想要在行业当中站稳建脚跟，扩大自己的竞争优势，没有研发的大力投入则难以实现。再加上，医药行业新产品从研发到投产需要经过临床前研究、临床试验、药品审批等阶段，具有研发周期长、投入大、风险大等特点。一般新产品从投产到产业化需要3-5年的市场导入期，而且新产品是否能够成功打开市场还具有不确定性。并且，从立方制药当前的产品结构可以看出来，公司对非洛地平缓释片（Ⅱ）这一产品的依赖性很高，该产品在2017年至2019年的销售额分别为1.32亿元、2.16亿元和2.50亿元，占各期间医药工业收入比重的50%以上，而其余产品收入的占比均不足5%。引人注意的是，立方制药的非洛地平缓释片（Ⅱ）药品目前未进入国家仿制药一致性评价体系，也没有进入带量采购的名录。对此，立方制药在招股书中表示，该产品预计能在2021年底之前完成一致性评价，短期内进入带量采购目录的可能性较低。有业内人士表示，这不仅意味着立方制药主打产品的销售收入面临不确定风险，而且也意味着公司未来整体经营情况并不明朗。无疑，立方制药缺的是一款能够支撑业绩的“黑马”新产品，然而从公司近些年在研发上的投入来看，未来业绩或难明朗，这不仅为卷土重来的立方制药上市命运增添了不明朗的因素，也为公司未来的成长性带来隐忧。（思维财经出品）■

来源：贸易金融来源：投融资蜜蜂圈、读懂ABS根据目前交易所市场上应收账款资产证券化项目类型，基础资产为应收账款类的资产证券化业务分类如下表所示：下文将集中探讨探讨上述几类应收账款资产证券化。第一部分：第一类应收账款资产证券化01—一、应收账款资产证券化的特征1、应收账款期限较短由于应收账款期限较短，一般在半年以内。为了支持长期证券通常采取循环的交易模式。循环期内，SPV回收的应收账款现金流在支付完投资者利息后，不会支付给证券的本金，而是去购买新的应收账款，以维持资产池的规模。在证券的整个存续期内包含两个子期间：循环期和本金摊还期。在循环期内，只向投资者支付利息而不偿还本金，循环期通常持续18至48个月。在本金摊还期，新的现金流不再用于购买新的应收账款，而是向投资者偿还本金。2、应收账款无利息收入应收账款一般采用赊销形式，是企业给予客户还款期的宽限，因此只要在约定的日期之前客户完成对销售企业的支付即可，无需支付利息。而证券化产品则在收款期间需要支付优先费用和利息支出，这部分利息及税费的支出通常由应收账款的本金进行支付，证券采用超额抵押的方式发行。用应收账款本金来支付证券利息及税费，可能导致无法按时足额支付而产生流动性风险。因此，一般应收账款证券化需要设立一个费用和利息支出的准备金账户去覆盖交易合同约定的各时点的费用和利息支出。3、应收账款可能存在价值摊薄应收账款价值摊薄是指任何因非信用事件导致的应收账款的减少。主要包括对债务人出具的贷项通知单（因清单错误或者产品质量问题而对债务人开具的用于抵减应收账款），对客户提供的折扣等，会对应收账款的价值产生很大影响。摊薄风险一般通过两种方式进行控制：一是来自原始权益人提供的流动性支持；二是附加的信用增级方式，如超额抵押、现金抵押、准备金账户等。现金抵押与现金储备不同，现金储备是用来为证券费用和利息的支付提供保障，若应收账款的损失并不会影响证券费用和利息的支付，则不会动用现金储备，现金抵押同超额抵押的做法基本相同，但由于现金流的信用质量和稳定性高于还没有变现的应收账款，因此现金抵押提供相同信用增级量的所需金额低于支持同样组合的超额抵押资产的所需金额。4、应收账款通常没有抵质押物担保应收账款一般是销售企业基于客户的信誉为促进经营获得而提供的赊销，因此一般不需要客户提供抵质押物担保。如果应收账款发生了因信用事件导致的损失后，资金回收只能来源于应收账款自身的回收率，受债务人的级别限制，证券的偿付存在较大的信用风险。因此，一般需要外部担保或超额抵押等方式来为证券损失后的回收额提供保障。5、不同类型的应收账款之间同质性不高应收账款的形成与业务类型密切相关，比如大企业之间的应收账款通常金额较大，而大企业对下游众多小企业形成的应收账款的金额通常不大，因此业务类型的不同造成应收账款之间的同质性不高。鉴于此，在选择入池基础资产时要严格限制入池标准。在选择入池应收账款的标准方面，一是要求历史数据充分，国外通常选择过去4-5年的应收账款偿还、违约和减值等数据，可用来预测拟证券化资产池的违约率、损失率等指标，以便对资产池未来表现的预测提供基础；二是降低资产集中度，要求应收账款的债务人有一定的分散性，降低集中违约风险，尤其是在循环结构中，应收账款需具有一定的同质性，具有标准化、高质量的合同条款，使得应收账款的预期表现符合一定的规律。6、入池资产数量比较灵活入池资产数量方面，可以根据应收账款的金额大小灵活选择入，例如，公共企业（如水、电、煤气等）金额较小的应收账款入池时，入池资产笔数会比较多，而选择大型企业间的金额较大的应收账款入池，则相应的入池资产笔数则会缩小。02—交易结构与交易流程1.专项计划设立认购人通过与管理人签订《认购协议》，将认购资金以专项资产管理方式委托管理人管理，管理人设立并管理专项计划，认购人取得资产支持证券，成为资产支持证券持有人。2.基础资产购买管理人根据与原始权益人签订的《基础资产买卖协议》的约定，将专项计划资金用于向原始权益人购买基础资产，即基础资产清单所列的由原始权益人在专项计划设立日、循环购买日转让给管理人的、原始权益人依据销售合同及应收账款转让合同对买受人享有的应收账款及其附属担保权益。3.基础资产服务专项计划设立后，管理人委托资产服务机构（一般由原始权益人担任）根据《服务协议》的约定，负责基础资产对应应收账款的回收和催收，以及违约资产处置等基础资产管理工作。资产服务机构在收入归集日将基础资产产生的现金流划入监管账户。4.现金流监管监管银行根据《监管协议》的约定，监督资产服务机构在回收款转付日将基础资产产生的现金流划入专项计划账户，由托管人根据《托管协议》对专项计划资产进行托管。5.基础资产的循环购买由于应收账款的账期通常短于专项计划的存续期间，故专项计划一般会采用循环购买的机制，以维持资产池在专项计划存续期间内的规模。在循环购买期内，管理人有权于循环购买日向原始权益人持续买入符合合格标准的新增基础资产。循环购买期届满后或发生提前结束循环购买期事件后，管理人不再向原始权益人购买新的基础资产。6.专项计划收益分配在相应的分配日，管理人根据《计划说明书》及相关文件的约定，向托管人发出分配指令，托管人根据分配指今，进行专项计划费用的提取和资金划付，将相应资金划拨至登记托管机构的指定账户用于支付资产支持证券本金和预期收益。03—法律框架及实务研究1、应收账款形成阶段如果买受人基于《合同法》第66条，第67条及第68条所规定的同时履行抗辩权、先履行抗辩权及不安抗辩权等三种抗辩权，对出卖人支付合同价款的请求权提出抗辩的，会影响专项计划项下基础资产产生的现金流回款的持续性、稳定性、可预测性，则不满足《管理办法》第3条规定。因此，在应收账款资产证券化业务过程中，通常会要求纳入资产池的基础资产项下买受人不存在要求减少应收账款或者换货等抗辩权，出卖人已经履行并遵守了基础资产所对应的任一份基础合同项下其所应当履行的义务，即债务人履行其付款义务不存在抗辩事由和抵销情形。并要求原始权益人在《基础资产买卖协议》中承诺基础资产符合入池资产标准，对于不合格基础资产负有赎回义务。注：项目组在尽调过程中，可通过查阅销售合同条款有无关于退货等限制性条款及核查了解历史退货情况和应收账款冲销情况等手段核查有无上述抗辩权。2、应收账款归集阶段根据《中华人民共和国企业破产法》第31条第2项的规定，“人民法院受理破产申请前一年内，债务人的财产以明显不合理的价格进行交易，管理人有权请求人民法院予以撤销。”《最高人民法院关于适用若干问题的解释》(二) 第十九条“明显不合理的低价”，人民法院应当以交易当地一般经营者的判断，并参考交易当时交易地的物价部门指导价或者市场交易价，结合其他相关因素综合考虑予以确认。转让价格达不到交易时交易地的指导价或者市场交易价百分之七十的，一般可以视为明显不合理的低价；对转让价格高于当地指导价或者市场交易价百分之三十的，一般可以视为明显不合理的高价。应收账款资产证券化业务实务中，如果应收账款由集团下多家子公司的购销业务形成或者关联公司均作为出卖人与相应的债务人之间存在产品供销关系，拥有应收账款债权，可考虑由集团内其中一家公司与该等供应商之间签订应收账款转让协议对应收账款进行内部归集，再由该受让方将其享有及受让的全部应收账款债权及其附属担保权益作为基础资产进行转让，设立资产支持专项计划。因此应收账款转让协议中约定的转让对价应当公允。3、应收账款转让阶段（1）根据《合同法》第79条，债权人可以将合同的权利全部或者部分转让给第三人，但以下三种情况除外：根据《企业应收账款资产支持证券挂牌条件确认指南》第4条规定，基础资产应当具有可转让性。基础资产的转让应当合法、有效，转让对价应当公允，存在附属担保权益的，应当一并转让。如存在上述三种情形，则不满足“基础资产应当具有可转让性”的规定。因此，在应收账款资产证券化业务过程中，通常会要求纳入资产池的基础资产不存在上述三种情形，如存在当事人约定不得转让情形，在该等基础资产人池前就需要取得买受人关于基础资产转让的明确的书面同意，否则无法作为合格的基础资产人池。注：项目组在尽调过程中，可通过查阅销售合同条款有无约定不得转让的限制性条款以核查基础市场是否具有可转让性。（2）根据《合同法》第80条的规定：“债权人转让权利的，应当通知债务人。未经通知，该转让对债务人不发生效力。”由于销售合同项下的债务人并不参与债权让与，在债权人向债务人发出债权转让的通知之前，债务人并不知道债权让与的情况，债务人可以向原债权人有效地清偿以消灭债权，只有在债权人向债务人发出转让通知后，债权转让才对债务人发生法律效力。”在应收账款证券化业务实践中，应收账款债务人数量可能较多、地域分布可能较广，在基础资产入池前或循环购买过程中逐一通知债务人存在操作上的难度，成本也较高。一般不会第一时间向债务人发出债权转让通知，而是约定在权利完善事件发生后发出权利完善通知。但债权转让通知的主体为债权人，即原始权益人，为避免在发生权利完善事件后，原始权益人不履行《资产买卖协议》项下的通知义务，出于对专项计划利益的保护，在专项计划设立日或之前会要求原始权益人对管理人作出授权，授权管理人以转让人的名义，在发生权利完善事件且转让人不履行约定的通知义务时，代为履行该等通知义务，并抄送给原始权益人。4、应收账款回款阶段根据《最高人民法院关于适用《中华人民共和国合同法》若干问题的解释（二）》第二十条规定：“债务人的给付不足以清偿其对同一债权人所负的数笔相同种类的全部债务，应当优先抵充已到期的债务；几项债务均到期的，优先抵充对债权人缺乏担保或者担保数额最少的债务。”但是，债权人与债务人对清偿的债务或者清偿抵充顺序有约定的除外。基于上述规定，出于对专项计划利益的保护，在《资产买卖协议》中约定，对于应收账款债务人向原始权益人偿付的任何一笔款项，除根据买受人的汇款附言或其他书面文件可明确判断为对原始权益人或管理人享有的某一笔的应收账款债权的还款处，应优先偿还应收账款债务人对专项计划的债权。04—操作关注点解析1、基础资产的选择应收账款资产证券化的基础资产是企业应收账款，选取什么样的应收账款作为基础资产，是应收账款资产证券化成功的关键。（1）原始权益人应当合法拥有基础资产，涉及的应收账款应当基于真实、合法的交易活动产生，交易对价公允，且不涉及《资产证券化业务基础资产负面清单指引》。应收账款系从第三方受让所得的，原始权益人应当已经支付转让对价，且转让对价应当公允。（2）基础资产涉及的交易合同应当合法有效，债权人已经履行了合同项下的义务，合同约定的付款条件已满足，不存在属于预付款的情形，且债务人履行其付款义务不存在抗辩事由和抵销情形。（3）基础资产涉及的应收账款应当可特定化，且应收账款金额、付款时间应当明确。（4）基础资产的权属应当清晰明确，不得附带抵押、质押等担保负担或者其他权利限制。在资产证券化业务中，可以通过中国人民银行的征信系统查询是否对应收账款已经设立质押登记而且可以要求原始权益人签订承诺书，明确入池的应收账款基础资产没有附带任何权利负担。已经存在抵押、质押等担保负担或者其他权利限制的，应当能够通过专项计划相关安排在原始权益人向专项计划转移基础资产时予以解除，在实践操作中一般要求在专项计划成立之前以自有资金解除以上权利限制。（5）基础资产应当具有可转让性。基础资产的转让应当合法、有效，转让对价应当公允，存在附属担保权益的，应当一并转让。（6）应收账款转让应当通知债务人及附属担保权益义务人（如有），并在相关登记机构办理应收账款转让登记。（7）基础资产池应当具有一定的分散度，单一客户占比最好不要超过15%，尽量避免出现关联交易或减少关联交易总额在整个资产池中的比重（维持在20%以下），至少包括10个相互之间不存在关联关系的债务人且单个债务人入池资产金额占比不超过50%。如果应收账款能覆盖不同领域、不同行业、不同地域、不同债务期限的债务人，则较为理想。（8）应收账款有明确的支付方式，尽量以现金方式进行结算，是否可以采用商业汇票、支票等非现金方式进行结算，在实践中存在争议。（9）有过去4-5年的应收账款逾期、违约和减值等数据，可预测基础资产违约率、损失率等指标，来确定准备金账户或超额抵押的额度。在基础资产的核查上，一般需要对拟入池的基础资产逐笔进行核查。对于符合入池笔数众多、同质性高、单笔资产占比较小等特征的应收账款，可以通过设立科学合理的抽样方法和标准对基础资产进行抽样尽职调查，但需要关注抽取的样本是否具有代表性。2、应收账款的“确权”从法律上来看，应收账款就是买方和卖方之间的债权，应收债款的确权，确认的就是买方和卖方之间的债权债务关系是否成立，当债权债务关系确认之后，买方是有付款义务的。从会计上来看，应收账款的确权，确认的发行人的交易活动（包括销售商品、提供劳务等）在基准日是否满足《企业会计准则第14号—收入》收入的确认条件，当满足收入确认条件之后，会确认相应的应收账款，借：应收账款；贷：主营业务收入，应交税费-应交增值税（销项税）。可以通过核查公司增值税纳税申报表，一定程度上反向了解应收账款确认问题。在应收账款确权的核查上，应当核查应收账款对应的销售合同、出库单、运输单、验收单、回款单以及相关审批记录，确认货物或服务已经按照合同约定供应完毕且不存在质量问题等合同约定的可能导致抗辩的情形，即债权人在合同项下的义务均已履行完毕。此外，在实际操作中，结合会计师的审计工作，取得如下往来款项询证函及确认。3、应收账款转让定价应收账款本身就是未来某个时间段或者某个时点支付的一笔现金流，而对于这笔现金流的现值是多少，我们可以通过一个合适的折现率，进行折现，也就是所谓的贴现。所以，对于某笔应收账款，我们在进行发行规模确认时，常规的做法就是选择一个合适的贴现率，将应收账款以账面价值进行贴现，确定这笔应收账款的现值之后再入池。那么对于整个应收账款的资产池而言，常规情况下，在进行贴现时的贴现率如何确认？贴现率实际上就是原始权益人在出售资产时的成本。即：购买价款=应收账款账面价值×[1-(初始预期折现期限/365)×预期优先级资产支持证券发行利率]，初始预期折现期限为预计专项计划成立日至第一次兑付日之间的天数。在实际操作过程中，常常会采用超额现金流覆盖对优先级进行增信，一般对应收账款账面价值打9折。4、应收账款转让会计处理应收账款向特殊目的实体的转移是否应当终止确认，以及在多大程度上终止确认的问题，大致可以归纳为三类：（1）终止确认该金融资产的会计处理金融资产终止确认时计入当期损益。当期损益的金额=（收到的对价+原直接计入其他综合收益的公允价值变动累计额中对应部分）-终止日确认的账面价值（2）继续确认该金融资产的会计处理企业保留了被转移金融资产所有权上几乎所有风险和报酬而不满足终止确认条件的，应当继续确认被转移金融资产整体，并将收到的对价确认为一项金融负债。在继续确认被转移金融资产的情形下，金融资产转移所涉及的金融资产与所确认的相关金融负债不得相互抵销。在后续会计期间，企业应当继续确认该金融资产产生的收入（或利得）和该金融负债产生的费用（或损失），不得相互抵销。（3）继续涉入该金融资产的会计处理对于不同情形的继续涉入，我们着重看一下“企业通过对被转移单位提供担保方式继续涉入”的情形：1．继续涉入资产=转移部分金融资产的账面价值和财务担保金额两者之中的较低者。2．继续涉入负债=财务担保金额+财务担保合同的公允价值（提供担保收取的费用）。3．财务担保合同的初始确认金额（公允价值）应当在该财务担保合同期间内按照时间比例摊销，确认为各期收入。5、循环购买一般的企业资产证券化都是采用静态资产池的模式，SPV一次性买入资产后，资产池的资产就固定不变了，这种静态池的模式很大程度上限制了某类流动性较强的短期甚至超短期（例如随借随还）的资产进行证券化。循环购买有效地解决了基于短期资产发行长期证券的期限错配问题。从立法层面来看，目前对其进行规定，详见下表：（1）循环购买的一般流程①在每月【20】日收到基础资产的回收款进账后，原始权益人应在不迟于再投资日（每月【25】日）前4个工作日向计划管理人提交再投资拟受让的基础资产清单及再投资金额的建议，需经过计划管理人的审核和确认后，根据约定继续将该款项投资于符合基础资产合格标准的应收账款。②专项计划将设定每月【25】日为购买时点，计划管理人经审核确认再投资拟受让的基础资产清单及再投资金额后，将在该时点买入经审核确认的基础资产，计划管理人查阅到基础资产文件或收到相应书面文件后，双方应共同签署基础资产交割确认函。交割确认函的签订即视为基础资产的交付完成。③计划管理人应于不迟于基础资产交付完成后第二个工作日指示托管银行向原始权益人支付本次购买基础资产的价款。（2）循环购买账户的设置在实践操作中存在以托管账户或监管账户下可支配资金作为对价进行循环购买的两类操作模式，在监管账户循环购买的模式下，用于分配资产支持证券预期收益的资金从监管账户划付至专项计划账户，用于循环购买的资金从原始权益人的收款账户直接划转至监管账户，但不划转至专项计划账户，即相当于管理人(代表专项计划)授权原始权益人代为持有部分基础资产回收款，并代为支付新增基础资产的购买款项，那在监管账户进行循环购买在合规角度上是否应当先完成如上授权？此外，由于监管账户开立在原始权益人名下，因此监管账户循环购买仍存在资金混同的风险。在实际操作中，为规避以上风险，建议采用以托管账户下进行循环购买。（3）循环购买时间节点的特殊设计在交易所市场中，ABS中通常会设置一个封包日，封包日的应收账款余额就是初始入池的金额，自封包日起入池应收账款的回收款都计入专项计划资产。随着底层债务人的支付情况不断更新，应收账款余额处于实时变动中。证券化项目发行受多方面因素的影响，因此实践中封包日到专项计划设立日通常存在一定的期间，封包日的部分应收账款可能在专项计划设立日已经回款，而转变为现金资产，由于专项计划超额抵押的增信措施要求，可能会发生“现金购买现金”且为”折价销售”的情形，该等情形对作为融资方的原始权益人极为不划算。为避免该等情形，通常在项目实际操作中，会将首次循环购买设置在专项计划成立日当天或者邻近的日期，从而将现金资产又置换为应收账款资产。同理，在循环购买期限内，也要遵循基础资产回收款归集至专项计划账户后尽快安排循环购买的操作，即将循环购买日设置在回收款转付日后紧邻的日期。（4）新增基础资产购买条件、价款的确定设置循环购买机制的资产证券化业务，会就入池的基础资产设定合格标准。只有符合合格标准的基础资产（包括初始基础资产和新增基础资产），专项计划才可以购买。初始基础资产的转让价款会由交易双方在《基础资产买卖协议》中直接明确金额；而新增基础资产的转让价款一般会在《基础资产买卖协议》中约定计算方式，通常以债权的未偿本金金额为基准，参照优先级资产支持证券持有人的收益率折现确定。(5)风险及风险缓释措施循环购买由于其交易结构的复杂性，有一些区别于传统静态池资产证券化的需要特别关注的风险。①基础资产质量下降的风险对于循环期新入池的基础资产质量的控制主要取决于两点：一是筛选方严格按照入池标准执行，二是管理人的尽责程度。这里的筛选方一般会委托原始权益人作为资产服务机构进行循环期内新增资产的筛选工作，这种情况下入池标准的严格程度，资产服务机构的尽责决定了新入池资产的质量。另外，管理人在计划存续期内应该持续关注基础资产违约率、回收率及损失率等触发风险的因素。②循环期备选内合格资产不足导致整体资产收益率下降的风险若在特定循环购买日未进行新增基础资产的购买，则专项计划账户内用于循环购买的资金发生闲置，导致资产池的整体收益率降低，从而可能影响优先级预期收益的兑付。针对前述风险，一般项目会约定一定的风险缓释措施，比如规定“提前摊还事件“，如连续多个循环购买日未进行循环购买，如专项计划账户或信托账户的闲置资金达到一定的比例。基于提前摊还事件的触发，导致循环购买提前终止，进入摊还期，从而避免投资者的损失进一步扩大6、现金流划付机制（1）基础资产现金流应当由债务人直接回款至专项计划账户，难以直接回款至专项计划账户的，应当直接回款至专项监管账户。专项监管账户资金应当与原始权益人的自有资金进行有效隔离，禁止资金混同或挪用。特殊情形下，基础资产现金流难以直接回款至专项计划账户或专项监管账户的，管理人应当充分披露基础资产现金流未能直接回款至专项计划账户或专项监管账户的原因和必要性，揭示资金混同或挪用等风险以及相应的风险缓释措施。（2）基础资产现金流未直接回款至专项计划账户的，应当由资产服务机构或管理人指定的机构负责基础资产现金流归集，且自专项计划设立之日起，基础资产回款归集至专项计划账户的周期应当不超过1个月。资产服务机构或管理人指定的机构可根据专项计划的约定，提高资金归集频率。原始权益人资信状况良好，且专项计划设置担保、差额支付等有效增信措施的,现金流归集周期可以适当延长，但最长不得超过3个月。（3）专项计划应当设置合理的基础资产现金流分配流程和分配顺序。分配的顺序依次为支付专项计划的相关费用、优先级证券的收益、优先级证券的本金、劣后级证券的收益以及劣后级证券的本金。7、设置信用触发机制（1）权利完善事件（2）加速清偿事件（3）提前终止事件（4）不合格基础资产处置机制8、涉及的税收问题第二部分：嵌套保理的应收账款资产证券化嵌套保理的应收账款资产证券化系指保理商先行受让销售合同项下应收账款后，再以该等保理合同项下的保理合同债权及其附属担保权益作为基础资产开展资产证券化。01—嵌套保理的应收账款资产证券化的动因及作用1、保理应收账款--商业保理公司主导的保理资产证券化商业保理公司以受让企业的应收账款为核心业务，商业保理公司的业务开展需要大量的资金，商业保理公司在开展自身业务时可行的资金来源渠道并不多，保理公司融资难已经成为开展保理行业亟需解决的问题。商业保理和资产证券化两者的结合则创造了一种独特的结构性融资方式，商业保理公司通过资产证券化能够有效地将自身受让的应收账款出售给特殊目的载体，并通过产品设计将应收账款转入证券市场进行交易，有效地盘活商业保理公司存量的保理资产，缓解了资金流动性压力，有效地解决商业保理公司因缺少资金而难以拓展商业保理业务的难题。2、反向保理应收账款--应收账款债务人主导的保理资产证券化在供应链的运营模式中，由于各企业自身实力以及所处位置不同，易形成一个或少数几个规模大、竞争力强的核心企业，而上下游的配套企业则成为依附其生存的中小企业。核心企业往往出于其强势地位将贸易成本转嫁给其上游的中小型供应商企业，呈现一种“成本洼地”导向，给中小型供应商企业造成大量应收账款。在这种情形下，一方面，中小型供应商企业因信用水平受限难以通过银行解决资金流“瓶颈”，有开拓新融资渠道的需求；另一方面，作为应收账款债务人的核心企业有缓释资金压力的需要，供应链应收账款证券化为两方提供了可行的解决路径。但由于债权人和基础资产过于分散，在各初始债权人之间互不关联的情形下，难以通过其中某一企业进行基础资产的内部归集。在这种情况下，基于作为债务人的供应链核心企业良好的主体信用、保理商的介入为内部归集接供了可能，其通过与各中小供应商企业之间签订保理合同，受让各供应商对债务人的应收账款债权，并作为原始权益人将该等保理合同项下保理债权及其附属担保权益作为基础资产，转让给专项计划。3、降低应收账款资产证券化风险应收账款资产证券化过程中存在着相应的融资风险，主要是由于应收账款自身质量参差不齐、信用增级方式不一、交易参与主体可能存在欺诈行为，且加之法律规定和政策存在变化性。作为应收账款资产证券化的一个类别，商业保理资产证券化却可以降低上述部分风险，具体而言主要体现在：（1）降低应收账款资产池过度集中的风险若同一债务人的应收账款占整个资产池应收账款的比例过高，考虑到应收账款的质量、债务人资信状况等因素，相应的风险也会增加，因此同一债务人的应收账款占整个资产池应收账款的比例不能超过一定的限度。同理考虑到法律环境、地方政策等因素，受同一宏观经济政策影响的同一地区的应收账款比例也应当有一定的限度。商业保理资产证券化由于是商业保理公司作为发起人，其拿来进行证券化的基础资产来源更加广泛，无论是债务人数量还是资产来源地区都会有更多的选择性，因此可以有效地降低应收账款资产池过度集中的风险。（2）降低资产服务机构不尽责的风险资产服务机构不尽责风险，顾名思义，就是指证券发行以后资产服务机构不能有效或充分地履行自己的职责而导致的风险。例如，资产服务机构未对基础资产现金流进行有效地管理，从而使得基础资产恶化，进而导致降级等风险的发生。资产服务机构主要是负责对基础资产的回款现金流进行催收和管理，该职务原则上应由计划管理人来担任，但由于计划管理人一般不具备相关的服务能力或者成本太高，实务中一般由原始权益人来担任资产服务机构。与应收账款资产证券化中由发起人（普通企业）担任资产服务机构相比，商业保理公司作为商业保理资产证券化的发起人，商业保理公司本身就是为保理业务提供应收账款管理与催收服务的机构，其更具专业性，而且作为应收账款的受让者，商业保理公司对于商业保理资产证券化的资产组合比较熟悉，能够有效地降低资产服务风险。02—交易结构与交易流程1、保理应收账款保理应收账款交易结构图（1）保理债权的形成：作为债权人的各供应商因向债务人销售商品或提供劳务而对债务人享有应收账款债权，保理商作为原始权益人与债权人签订保理协议，就债权人对债务人享有的应收账款债权提供保理服务，并受让该应收账款债权。商业保理公司开展保理业务，形成保理资产后，筛选出能产生独立、稳定、可预见现金流的保理资产，并依据应收账款的账期、保理融资利率、以及保理类型对每笔保理资产进行梳理、审查和预估，把合格的保理资产汇集成资产池。并且，要合理预估资产池的呆账风险，确定拟发行证券的规模，必须要保证保理资产池产生的现金流量大于拟发行证券的预期权益偿还。（2）专项计划设立：认购人通过与管理人签订《认购协议》，将认购资金以专项资产管理方式委托管理人管理，管理人设立并管理专项计划，认购人取得资产支持证券，成为资产支持证券持有人。（3）基础资产购买：管理人根据与原始权益人签订的《基础资产买卖协议》的约定，将专项计划资金用于向原始权益人购买基础资产，基础资产即为原始权益人根据保理协议享有的保理债权及其附属权益。（4）基础资产服务：专项计划设立后，管理人委托资产服务机构根据《服务协议》的约定，负责基础资产对应应收账款的回收和催收，以及违约资产处置等基础资产管理工作。资产服务机构在收入归集日将基础资产产生的现金流划入监管账户。（5）现金流监管：监管银行根据《监管协议》的约定，监督资产服务机构在回收款转付日将基础资产产生的现金流划入专项计划账户，由托管人根据《托管协议》对专项计划资产进行托管。（6）专项计划收益分配：在相应的分配日，管理人根据《计划说明书》及相关文件的约定，向托管人发出分配指令，托管人根据分配指今，进行专项计划费用的提取和资金划付，将相应资金划拨至登记托管机构的指定账户用于支付资产支持证券本金和预期收益。2、反向保理应收账款反向保理应收账款交易结构图（1）保理债权的形成：债权人因向供应链核心企业及其下属公司提供货物买卖或劳务服务等基础交易而对核心企业及其下属公司享有未到期应收账款债权，债务人通过出具《付款确认书》的方式作出到期付款承诺，供应链核心企业对其下属公司的债务提供共同付款承诺。原始权益人商业保理公司与多数债权人签订保理协议，就债权人对供应链核心企业及其下属公司享有的应收账款债权提供保理服务，并受让该等未到期的应收账款债权。经债权人同意，该等债权可由原始权益人转让于专项计划。（2）专项计划设立：认购人通过与管理人签订《认购协议》，将认购资金以专项资产管理方式委托管理人管理，管理人设立并管理专项计划，认购人取得资产支持证券，成为资产支持证券持有人。（3）基础资产购买：管理人根据与原始权益人签订的《基础资产买卖协议》并运用专项计划募集资金用于购买原始权益人根据保理协议享有的保理债权及其附属权益。（4）基础资产服务：专项计划设立后，管理人委托资产服务机构根据《服务协议》的约定，负责基础资产对应应收账款的回收和催收，以及违约资产处置等基础资产管理工作。（5）现金流监管：计划管理人与托管银行签订《托管协议》，聘请托管银行，在托管银行开立专项计划账户，对专项计划资金进行保管，接受供应链核心企业的扣款授权于《付款确认书》指定付款日代表专项计划直接从供应链核心企业授权扣款账户中划扣基础资产回收资金。（6）专项计划收益分配：在相应的分配日，管理人根据《计划说明书》及相关文件的约定，向托管人发出分配指令，托管人根据分配指今，进行专项计划费用的提取和资金划付，将相应资金划拨至登记托管机构的指定账户用于支付资产支持证券本金和预期收益。03—法律框架及实务研究(1)根据《商务部关于商业保理试点有关工作的通知》和《商务部关于商业保理试点实施方案的复函》，商业保理公司的设立及批复原则上需满足以上五个条件，不同试点地区商业保理公司设立的具体条件及申请材料应当符合当地商业保理行业管理的规定，在具体的保理融资债权资产证券化操作中应根据保理商所在省市的不同考察相应的适用规则，以核查保理商是否已经取得相应的经营资质。（2）根据《合同法》第80条的规定：“债权人转让权利的，应当通知债务人。未经通知，该转让对债务人不发生效力。债权人转让权利的通知不得撤销，但经受让人同意的除外。”保理ABS业务中，涉及两次通知程序。第一次通知程序为卖方将应收账款债权转让给保理机构，此时卖方应当通知买方债权转让事宜以使转让行为对买方发生效力。第二次通知程序为保理机构将保理债权转让给专项计划，此时保理机构应当通知买方债权转让事宜以使转让行为对买方发生效力。此类资产证券化项目中，通常存在第一次通知程序有瑕疵，导致基础资产的合法性受到影响的情况。这种瑕疵通常是由于卖方（债权人）过分依赖于保理机构，在操作应收账款转让时忽略了以其自身名义向买方（债务人）做出债权转让的通知程序。在债权转让过程中，通知程序的主体应当是债权人而不是受让人，因此如果由保理机构主动通知债务人，将导致债务人以未经通知为由拒绝向受让人履行义务。因此，在保理机构参与的第一次通知程序中，无论是通过应收账款转让协议还是通过单独的授权文件，交易双方应当设置卖方委托保理机构通知债务人的条款，使保理机构通知债务人的行为合法化，以确保保理债权通知程序的合法性。（3）商业保理依据是否对债务人进行通知分为公开性保理和隐蔽性保理（又称为“暗保理”），隐蔽性保理是指在保理商受让应收账款后，原债权人对债务人暂时不进行应收账款转让通知，但保留在一定条件下通知或要求供应商通知债务人的权利。对于隐蔽性保理中债权让与的效力，一般理解为在未进行通知前，债权让与在保理商和原债权人之间生效，不对债务人生效。当保理商发现债务人拒绝付款或回款异常后，为了维护自身利益将选择立即通知债务人要求还款，此时通知即为“迟延通知”。“迟延通知”的法律效力不明确，当保理商采用 “迟延通知”时，债务人可能会以通知无效，债权让与存在瑕疵为理由进行抗辩。当这种存在瑕疵的保理资产再转让给 SPV 时，SPV 也会存在收不到债务人回款的风险。基于暗保理资产的不确定性和潜在风险，在保理商让与保理资产给 SPV 时，一般较少选择暗保理资产。但是根据《国际保理公约》第 1 条第 2 项第 3 款的规定来看，无论是否通知债务人，转让在让与人和受让人之间都生效。转让通知只是债务人确定履行债务的方式。从这个角度来说公约承认“暗保理”的效力。（4）根据《合同法》第79条，债权人可以将合同的权利全部或者部分转让给第三人，但以下三种情况除外：商业保理资产证券化中有两种可能存在禁止转让的情况，一是在保理务中，买卖方之间的基础交易合同中存在禁止转让约定；二是在保理资产转移至SPV 的过程中，保理合同中存在禁止转让约定。（5）根据《民法通则》第86条：债权人为二人以上的，按照确定的份额分享权利，债务人为二人以上的，按照确定的份额分担义务。第87条：债权人或者债务人一方人数为二人以上的，依照法律的规定或者当事人的约定，享有连带权利的每个债权人，都有权要求债务人履行义务，负有连带义务的每个债务人，都负有清偿全部债务的义务，履行了义务的人，有权要求其他负有连带义务的人偿付他应当承担的份额。债务人通过出具《付款确认书》的方式作出到期付款承诺，供应链核心企业对其下属公司的债务提供共同付款承诺，通过该承诺，核心企业与原有债务人将共同承担保理合同项下对应收账款的清偿责任，但是，供应链核心企业对其下属公司的债务提供共同付款承诺在明确其付款义务的同时并未免除或减少原有债务人在应收账款项下的债务关系和履行义务，或约定各自承担的份额，在实际操作中，注意约定核心企业提供共同付款承诺是对保理合同项下的应收账款负有连带义务，保理商对任一主体均有权主张其清偿全部债务。03—操作关注点解析1、保理融资的债权形成通过嵌套保理通道，专项计划的基础资产由原来贸易项下的应收账款转化为保理融资债权，保理融资债权形成需满足两个要件，一为存在成立并生效的贸易合同，其为应收账款债权形成的基础，二为存在成立并生效的保理合同，且不存在任何法定或约定的对应应收账款债权转让的禁止、限制性要求。实践中存在保理公司作为“通道”受让应收账款并以原始权益人名义发行证券化产品的情形，根据《企业应收账款资产支持证券挂牌条件确认指南》，原始权益人应当合法拥有基础资产，涉及的应收账款应当基于真实、合法的交易活动（包括销售商品、提供劳务等）产生，交易对价公允，且不涉及《资产证券化业务基础资产负面清单指引》。应收账款系从第三方受让所得的，原始权益人应当已经支付转让对价，且转让对价应当公允，该条指南意味着保理公司不得以募集资金支付前手受让应收账款的对价。保理商应当将保理合同项下已批准发放的保理融资款全部支付于融资人，目前在实践操作中关于何时支付存在不同的口径，是否可以在获得无异议函时或专项计划成立时支付，建议和交易所前期沟通。2、保理债权有无追索权保理合同根据保理商对受让的应收账款有无追索权，可以分为有追索权合同和无追索权合同，根据保理合同的不同约定，保理融资债权作为基础资产的情形如下表所示：无追索权合同中，应收账款在无商业纠纷等情况下无法得到清偿时，由保理商承担应收账款的坏账风险。当把无追索权合同中的应收账款作为基础资产时，其未来现金流主要来自原应收账款债务人的付款义务。有追索权合同中，应收账款到期无法从债务人处收回时，保理商可以要求卖方回购该应收账款或归还融资款，即采用有追索权合同下的应收账款时，还增加了回购方的回购义务，现金流来源更有保障。当保理债权同时满足一下两个条件：一是该保理债权含有追索权，二是每笔保理债权在形成时均已经设置了担保，担保方式包括保证担保、股东提供连带责任担保等。由于保理商的保理客户大部分为资信较好的国有企业，其进行保理的应收账款的债务人已经针对该应收账款债权提供了担保承诺，从本质上说，一项保理债权的追索权与债务人担保同时存在的情况下，其效果已经相当于提供了第三方担保，只是担保方的主体基于不同应收账款而不同。保理债权的特殊性，为保理债权在开展证券化融资时提供了“隐形担保”，无须再根据保理债权另外增设第三方提供担保增信，因而对基于保理债权的证券化评级，在不涉及第三方担保的情况下，仍为AAA 的最高评级，这也是保理债权与应收账款债权在开展资产证券化业务时的不同之处。3、保理资产的选择保理业务的核心是保理公司受让企业（债权人）的应收账款，而为原债权人提供应收账款融资、应收账款管理、应收账款催收、信用风险担保的其中一项或以上服务。是不是所有保理公司的应收账款都适合做资产证券化呢？第一，作为基础资产的应收账款必须是合法的。应收账款必须是客观存在的，保理业务的最大风险是虚假贸易。因此保理公司作为资产证券化中的“原始权益人”，必须对应收账款的真实性和合法性负责，证券公司必须对基础资产的真实性和合法性进行审查，资产证券化的律师事务所必须对基础资产的合法性进行尽职调查，并出具独立法律意见。第二，作为基础资产的应收账款必须能够“真实出售”。该资产必须得能够转让给特殊目的载体（SPV）。在保理业务实践中，首先必须确保保理公司受让的应收账款是可以转让的，而且保理公司在受让应收账款之后，必须再转让给SPV，使SPV成为新的债权人，享有到期向债务人进行追偿的合法权利。因此，所谓的“暗保理”业务是否可以做资产证券化存在不确定性。第三，应收账款的账期应当与资产支持专项计划的期限匹配。因此，通常来讲，应收账款账期较长的基础资产是比较适合做资产证券化的，如果是账期较短，则可以选择循环购买的应收账款，通常是基于特定的交易双方循环交易而形成应收账款，通过保理资产池（池保理）做资产证券化。这种情况下，保理公司及SPV必须对每笔新形成的应收账款以及回款进行跟踪管理。第四，适合做资产证券化的基础资产，应当选择不易发生商业纠纷的应收账款。因此，有必要对保理业务的行业进行选择，对保理业务的基础交易合同的法律风险进行评估，对具体保理业务交易双方的历史交易记录进行调查。第五，适合做资产证券化的基础资产，从主体评级的角度，应更看中应收账款债务人的主体信用。SPV从其法律地位来看，其在受让了保理公司的应收账款之后，享有了应收账款这种基础资产的所有权。保理的基础资产有别于其他资产，保理资产是应收账款，而应收账款的第一还款来源为债务人的到期付款。因此，SPV必须关注债务人的偿还能力与付款信用。4、循环购买由于循环购买对后期再次入池的资产具有稳定性要求，与形成应收账款类债权不同的是，保理商的保理客户往往不具备稳定性，保理资产的情况也随着保理客户的变化而变化。因此，如果保理商后期新产生的保理债权与首次入池的保理债权情况并不匹配，评级机构一般不建议设置循环购买，在实践操作中，因保理资产期限较短，通常也会设置循环购买，此时，需关注保理商的保理客户是否具备稳定性要求。5、保理预付款保理预付款是指在融资保理业务中，根据卖方（原应收账款债权人）申请，保理商受让卖方在基础交易合同项下的应收账款，根据合同的约定，卖方将其应收账款转让给保理商，按照保理商核定的比例提前支付给卖方一定款项用于周转，但需要支付必要的融资利息、保理费用等，同时将账款转让的这一消息通知债务人。当应收账款到期后，保理商获得保理回款，把回款扣除保理预付款、利息以及保理费用后多余部分返还给卖方，如果没有多余，就需要卖方回购部分应收账款。当进行保理资产证券化时，保理商转让保理资产给 SPV 时，就会出现到底转让的是保理预付款还是原来的应收账款这一矛盾。首先，从商业保理的实质来看，其实质是提供应收账款融资、应收账款管理及催收、信用风险管理等综合金融服务的贸易融资工具，商业保理是一种以应收账款转让为前提的金融工具，并不必然以融资为目的，只要保理商受让应收账款后，再提供以上四种服务中的一种就可。保理商在账款到期后返还余款并不是其义务，只是提供的应收账款管理和催收服务的一种而已。再从保理商的回款情况分析，应收账款到期后，并不能保证保理商收回全部的应收账款金额，倘若债务人到期支付数额大于保理预付款，那保理商到期需要返还的金额是债务人回款金额扣除保理预付款；若债务人到期回款少于保理预付款，保理商就不需要返还，同时还需要卖方回购部分应收账款。由此可见返还回款的数额是不确定的，不应该被定义为保理商的义务，也可以看出保理预付款并不是应收账款的对价。最后，假设 SPV 受让保理预付款，当债务人回款多于保理预付款时，多余款项又如何安排呢，这就会导致保理资产转让的不彻底，存在被认定为担保融资的风险。若 SPV 受让全部应收账款，等账款到期后，SPV 可要求债务人偿还全部债务。从以上三点考虑，在进行商业保理资产证券化过程中，需要在资产买卖合同中约定受让的基础资产为全部的应收账款。6、反向保理ABS的一些特殊安排（1）基础资产的选择反向保理ABS筛选基础资产时，除要遵循上文《应收账款资产证券化分析及实务探讨》中关于基础资产选择的一般标准外，还要考虑以下几点：①反向保理依赖于买方（债务人）的资信，AA+是基本门槛。因如果能选择带有追索权的保理基础资产，相当于多加了一道风险屏障，在买方不回款的情况，卖方负责赎回原始资产，有助于提升资产支持证券的本息偿付能力。②根据《企业应收账款资产支持证券挂牌条件确认指南》对基础资产池的分散度提出明确的要求。就反向保理ABS而言，资产池需要包括至少10个相互之间不存在关联关系的债权人且债务人的资信状况良好，并且需要充分说明基础资产集中度较高的原因及合理性。（2）证券偿付频率和方式反向保理ABS一般用于供应链中核心企业（债务人）的账期管理。供应链核心企业对其下属公司的债务提供共同付款承诺，对每一笔入池资产均单独签署付款确认书，重新与保理公司约定还款时间，将原先零散的还款安排与ABS证券的还本付息安排做好匹配，减少了应收账款的管理难度。因此，不同于普通应收账款ABS，供应链反向保理ABS一般采用固定摊还的偿付方式，且不设置循环购买条款。证券期限结构一般和底层资产期限相关，比底层资产期限略长，由于应收账款大部分在1年之内，因此市场上的反向保理ABS期限在1年左右。（3）增信措施反向保理ABS的增信措施除了常规的优先级/次级、超额抵押等内部增信外，一般不设置外部差额补足或者担保，而是将核心企业的信用引入，作为共同付款人对基础资产进行增信，这一方面可以完成明确的确权步骤，使得基础资产的法律关系都完备，另一方面，可以把还款要素重新约定，方便与证券情况匹配。核心企业的信用评级一般较高（AA+以上），对基础资产做出付款承诺，可以起到很强的增信作用。（4）证券结构供应链金融的反向保理ABS对供应链中核心企业（债务人）的信用较为关键，证券偿付严重依赖核心企业的还款能力和意愿，因此信用评级一般不高于核心企业的主体评级。所以，证券优先/次级分层结构对于优先级证券的信用级别并没有提升作用。因此市场上有些供应链金融反向保理ABS采用了平层结构，没有划分出次级，仅通过受让基础资产的折扣率就足以达到证券本息的足额覆盖。平层结构取消了次级证券，进一步降低了企业的资金占用，但是一定程度上增加证券的销售难度，在操作中要酌情采用。（5）账户设置《证券交易所企业应收帐款资产支持证券挂牌指南》规定：“基础资产现金流应当由债务人直接回款至专项计划账户，难以直接回款至专项计划账户的，应当直接回款至专项监管账户”。供应链金融的反向保理ABS中，债务人为核心企业或者其下属企业，还款至专项计划难度不大，因此一般仅设置专项计划账户，债务人直接还款至专项计划账户，不再采用还款进入保理公司原有收款账户再定期归集到专项计划账户的方式。（6）储架发行目前市场上已发行的供应链金融保理ABS多为储架发行，并且采用“黑红池”机制。“黑红池”机制系指在项目前期审批报备采用模拟资产池（“红池”），而在资产支持证券发行阶段时重新筛选资产池（“黑池”）。由于入池应收账款账期较短且证券发行时间不确定，若按照常规的一次封包操作方式，会产生一定的资金沉淀，且已封包资产无法再进行融资，降低了资产使用效率，“黑红池”机制是一种行之有效的方式。运用“黑红池”模式的前提是基础资产同质性强，即在满足入池资产标准的前提下，在应收账款平均余额、平均期限、债务人行业及地区分布、对应业务类型等统计要素上具有极高的相似性。（7）一般设置回购条款为避免入池应收账款存在商业纠纷而影响回款，通常将供应商履行争议应收账款债权回购义务的请求权一并作为基础资产入池，即若基础交易存在商业纠纷，则原始权益人有权要求供应商按照条款约定价格回购该笔争议应收账款，从而保证了基础资产的质量。

来源：新浪财经新浪财经讯 4月9日，凯莱英发布2019年年度报告，2019年，公司实现营业总收入24.60亿元，较上年同期增长34.07%；归属于上市公司股东的净利润5.54亿元，较上年同期增长29.32%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.89亿元，较上年同期增长32.50%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税），送红股0股（含税），不以公积金转增股本。来源：2019年年报鹰眼预警营收净利润双增 外销营收占比逾八成凯莱英是一家全球领先的服务于新药研发和生产的CDMO一站式综合服务商。2019年，公司共计完成549个项目，其中商业化阶段项目30个，临床阶段项目191个（其中临床Ⅲ期39个），技术服务项目328个，有力助推全球创新药研发产业的进程。公司在保持与辉瑞、默沙东、百时美施贵宝、艾伯维、礼来等全球制药巨头的长期深度合作的同时，拓展与再鼎医药、贝达药业、和记黄埔等国内外优秀新兴医药公司多方面的协同合作。2019年，公司实现营业总收入24.60亿元，较上年同期增长34.07%；归属于上市公司股东的净利润5.54亿元，较上年同期增长29.32%。一方面，公司与欧美制药巨头合作粘性不断强化，来自服务的大型制药公司所属药品收入由2017年的11.54亿元增长至2019年17.03亿元，复合增长率达21.51%，2019年同比增长29.69%；占公司营业收入比重由2017年的81.08%降至2019年的69.25%。另一方面，公司来自包括中小型制药公司、生物技术公司的收入由2017年的2.69亿元提升至2019年的7.56亿元，复合增长率67.62%，2019年同比增长45.09%；占营业收入比重由2017年的18.92%提升至2019年的30.75%。目前，公司国内外中小创新药客户池已扩充至600余家，活跃客户400余家，2019年产生订单客户129家。从区域结构看，公司84.78%的营收为外销。年报显示，凯莱英股份产品销售在发货前需要将相应检测报告发于客户确认，客户确认后按照订单中约定的运输条款进行发货，并跟踪记录货物运输、报关情况，其中，外销产品在报关出口时开具发票并确认收入。由于外销产品收入占比较高，其收入确认是否在恰当的财务报表期间入账可能存在潜在错报，因此会所将公司外销产品收入确认认定为关键审计事项。应收账款占比较高 现金流持续净流出经营性资产层面，公司应收账款占比较高，应收账款坏账准备为关键审计事项。报告期末，应收账款为6.59亿元，占总资产比例为17.52%，占营收比例为26.77%。截止2019年12月31日，公司应收账款余额为6.95亿元，坏账准备余额为3641.88万元。由于应收账款余额重大且坏账准备的评估涉及复杂且重大的管理层判断，因此会所将其作为关键审计事项。营运能力层面，公司应收账款周转率为4.16，同比增长10.64%，但2019年鹰眼预警显示，公司2017年、2018年的应收账款周转率3.82、3.76分别低于行业均值7.4、7.1。现金流层面，公司现金流持续净流出，近三年来，现金流分别净流出2.18亿元、2.23亿元、1.90亿元。报告期内，经营活动产生的现金流量净额为6.01亿元，投资活动产生的现金流量净额为-7.00亿元，其中投资活动现金流出小计同比增长87.91%，主要系本期支付海河凯莱英基金及三一众志创新药基金投资所致。公司经营活动产生的现金流量净额无法覆盖投资活动产生的现金流。筹资活动产生的现金流量净额为-1.02亿元，融资渠道收紧。来源：2019年年报鹰眼预警新浪财经上市公司财报鹰眼预警简介：上市公司财报鹰眼预警是上市公司财报智能化专业分析系统。鹰眼预警通过聚集会计师事务所及上市公司等一大批权威的财务专家，分别从公司业绩成长、收益质量、资金压力与安全及运营效率等多个维度跟踪解读上市公司最新财报，并以图文形式提示可能存在的财务风险点。为金融机构、上市公司、监管部门等提供了专业、高效、便捷的上市公司财务风险识别及预警的技术解决方案。鹰眼预警入口：新浪财经APP-行情-鹰眼预警或新浪财经APP自选股-财务-鹰眼预警

永雄集团前台背景墙上写着：“让世界没有挽不回的诚信。”湖南永雄：一个中国本土的催收帝国本刊记者/赵一苇发于2019.12.23总第929期《中国新闻周刊》2019年11月22日，催收巨头湖南永雄集团向美国证监会提交撤回IPO招股说明书的申请。此前，湖南永雄谋求上市已遭受两次受挫。当天晚上，一位业内好友接到了湖南永雄集团创始人兼董事长谭曼的电话。“正值风口浪尖的时刻，他当然会有所担心。”这位好友告诉《中国新闻周刊》，“但他也明白，箭已上弦，不得不发。”此次，在招股书被披露一个月时间里，湖南永雄集团遭受了各种质疑之声。而催收业务也再次成为监管与舆论的风暴中心。这对正在美国冲刺IPO的永雄集团来说，无疑是一个坏消息。由谭曼一手创立的湖南永雄资产管理集团(下称“湖南永雄”)以信用卡逾期款催收为主营业务，合作客户主要为商业银行及消费金融公司。实际业务就是催收逾期贷款。成立仅5年时间，湖南永雄已拥446亿元在催逾期贷款，集团旗下员工超万名，号称“中国最大的拖欠信用卡应收账款催收服务提供商”。早在2015年，湖南永雄就在筹备登陆新三板，后无疾而终。有业内人士向《中国新闻周刊》透露，湖南永雄登陆新三板未果的原因在于，其保荐人湘财证券接连受罚，同时，催收行业在国内尚不是被监管认可的合法行业，合法性存在争议，监管环境也在持续收紧。国内上市无望，湖南永雄开始将目光转向纳斯达克，并在2018年向美国证监会（SEC）秘密提交上市申请（DRS文件）。在之后一年时间里，这家拟募资2亿美元的公司曾先后三次修改申报文件。10月23日，美国证监会（SEC）正式披露湖南永雄集团递交的招股书文件。但此时，国内“暴力催收”引发的恶劣影响仍在发酵。此时赴美上市的湖南永雄，无疑被推上了舆论的质疑高点。对于11月22日湖南永雄再次撤回IPO文件的消息，一位熟悉永雄集团的企业高管向《中国新闻周刊》透露，“此时放弃，在情理之中，又在意料之外。”“当前糟糕的催收行业局面中，永雄上市的消息是一针强心剂。”多位催收行业公司高管均向《中国新闻周刊》感慨，如果永雄成功上市，国内催收公司日子或许也会好过一点，或许也能推动行业的合规发展。律所出身的“催收巨鳄”湖南永雄集团的总部设在长沙市岳麓区芯城科技园内，这一幢低调的深灰色办公楼的外立面上没有任何显著的标志，仅在大楼门口挂着几块牌匾。周边的商户大多不清楚这家公司是做什么业务的，印象仅限于“好像是搞金融相关的”“员工都是小年轻”。“让世界没有挽不回的诚信”——这句标语挂在永雄集团一楼前台的背景墙上，吸引着每一个到访与应聘者的目光。这家成立仅五年的催收巨头，带有创始人谭曼浓重的个人底色。今年44岁的谭曼，湖南省新化县人。在成立永雄集团之前，谭曼已经和贷款催收相关行业打了12年交道。1995年，20岁的谭曼以新化一中文科状元的高考成绩，入读湘潭大学国际经济贸易专业，后又在大一结束时申请留级，转读了法律专业。就在谭曼转专业就读一年后，催收行业开始在中国兴起。1997年，亚洲金融危机爆发，银行等金融机构的不良债权和不良资产数量迅速积累。两年后，国内相继设立华融、长城、东方和信达四大资产管理公司，分别接收来自工、农、中、建4大国有商业银行的不良贷款。此后，应对其他不良资产的地方资产管理公司陆续成立，应对小额不良欠款的民间信贷催收企业也开始涌现，并被准许列入商事登记。小额不良欠款管理行业应运而生。彼时，谭曼赶上了国内催收行业发展的第一波浪潮。2002年，从湘潭大学法学院毕业两年的谭曼参加并通过首届司法考试，随后进入广东天伦律师事务所佛山分所，从事欠款催收法律服务工作。当时，谭曼成了国内第一批从事个贷清收法律服务的律师之一。两年后，谭曼加入广东信孚律师事务所，以律所金融业务部负责人的身份为客户处理资金信誉管理、财产安全保护等法律问题。2005年2月，谭曼成立佛山市天曼投资咨询有限公司，主要从事车贷清收法律服务，并先后与佛山市人保、佛山市建设银行等建立个人不良消费贷款清收法律服务合作关系。同年7月，谭曼进入长沙，与当地多家人保公司建立合作关系。其间，谭曼将原佛山市天曼公司业务及员工整体转移到长沙。2006年1月，谭曼成立湖南裕邦律师事务所，开始试水“法律服务公司化”，主营欠款催收法律服务。在谭曼的主导下，裕邦律所专攻欠款催收业务，短短两年，裕邦律所就占据了湖南个贷催收法律服务80％的市场份额，号称当地“催收之王”。2008年，谭曼带领裕邦律所全面进军银行信用卡催收法律服务，合作客户有中国工商银行、中国建设银行、中国农业银行、招商银行、交通银行、光大银行、平安银行等数十家银行，此外，还与一部分非银行金融机构达成了合作伙伴的关系。2014年4月，谭曼注册成立湖南永雄资产管理集团，营业范围为资产管理、金融服务外包、软件开发及服务等，并与裕邦律所达成战略合作关系，以永雄公司为主体开展不良资产管理业务。次年3月，裕邦律所正式更名为湖南永雄律师事务所，成为永雄集团旗下协议控制的律所。在永雄集团成立初期，由谭曼妻子周小芳与其他个人股东出资持股。2015年，谭曼收购其他股东的股权，成为永雄集团的绝对控制人。自此以后，永雄集团凭借谭曼十多年间积累的催收行业经验与客户资源，在短短五年间迅速成长为国内催收行业的巨头公司。此次招股书披露的业绩显示，湖南永雄的2019年上半年营收超5.15亿元（7500万美元），为中国前十大商业银行中的七家提供服务。根据艾瑞咨询的研究报告，截至2019年6月30日的应收账款总值和聘用的催收人员人数及2019上半年的佣金总额，湖南永雄已是中国最大的拖欠信用卡应收账款催收服务提供商。如今，湖南永雄仍然由谭曼绝对控股。招股书显示，谭曼共计持有永雄集团82％的股权，其妻子周小芳持股3％，周小芳的兄弟周雄通过合伙企业持有15％股权。值得一提的是，现在湖南永雄集团的高管中，还加入了两位金融界资深大佬——担任执行副董事长兼董事的张化桥和担任董事的王开国。其中，王开国曾担任海通证券董事长，曾被誉为中国证券界“南北两王”之一；另一位重要人物张化桥，曾担任多年瑞银中国区副总经理，目前是港股上市公司中国支付通的非执行董事兼董事会主席，同时还兼任包括复兴国际、龙光地产、众安集团等6家港股公司的独立董事。2018年10月， 湖南永雄集团与张化桥签订一份服务协议，承诺IPO成功后，公司将向张化桥授予股票，锁定期2年。此外，今年1月，谭曼和相关人员转让200万股，引入中平资本及其附属公司，中平资本的董事长正是王开国。隐性的“暴力催收”即使对于坐上行业龙头宝座的湖南永雄来说，催收行业存在的管理混乱和监管风险，仍然是扼住其命运的痛点。通常情况下，银行等金融机构将逾期30天以上的不良贷款打包卖给不良资产管理公司，再由不良资产管理公司分批打包卖给合作的催收公司进行催收，也有中小商业银行直接外包委托给催收公司作业。一般情况下，不良资产包逾期时间越长，买入价格越低，催收公司的提成也越高。然而，作为回收逾期贷款的关键一环，无论是永雄这样号称“和谐催收”的巨头，还是数百家不知名小催收公司，“暴力催收”始终是其绕不开的“软肋”。早在湖南永雄成立伊始，谭曼就明确公司的服务方针：对善意债务人晓之以法，通过“非诉”途径促使其主动履行义务；对恶意债务人诉之以法，用法律的力量维护债权人的合法权益；对确实没有偿还能力的债务人，就持续跟进管理好他们，敦促其及时还款。按照谭曼对湖南永雄员工制定的管理文化，要求催收过程做到“法言法语、轻言细语”，以“和谐催收”为结果等。本次的招股书也显示，湖南永雄仅通过远程方式（例如电话和短信）或远程收款提供催收服务，而无需进行现场访问或与债务人进行面对面的谈判。其旨在不进行面对面的互动，以避免与债务人潜在的肢体冲突，控制与合规性有关的风险。谭曼试图向公众证明，不能将规范的催收公司与社会流氓式的讨债公司划上等号。但从现实结果来看，谭曼的“服务方针”并没有贯彻到永雄集团的每一位员工。在聚投诉、黑猫投诉等消费投诉平台上，与湖南永雄及其上游委托方相关的投诉信息达数十条，涉及违规收集个人信息及通讯录、拨打同事及朋友电话骚扰、侮辱、威胁等“软暴力”催收行为。2018年11月，湖北省十堰市中级人民法院发布的一份侵犯公民个人信息的刑事判决书中显示，湖南永雄集团的一名催收员肖某，因犯侵犯公民个人信息罪，被判处有期徒刑十个月。肖某在供述中说：“本身我就在永雄资产管理公司上班，在这个单位我就接触到了公民信息这个事情，公司内的员工都是靠买卖公民的信息来帮助顾客找到他们想找到的人。”一位从事催收行业五年的从业者向《中国新闻周刊》透露，除了倒卖信息之外，冒充国家机关公职人员、辱骂、威胁债务人等公司明令禁止的做法，在催收业务员之中仍不时发生。“这些都是业内公司的通病。”知名催收公司高管向《中国新闻周刊》透露，在规模较大的催收公司中，不合规的催收行为往往属于员工个人行为，而催收行业整体较低的人员素质和高额的佣金提成正是业务员采取“非常手段”的根本原因和最大动力。即使是行业龙头的湖南永雄，至今仍然是一家劳动密集型企业，对基层业务员的依赖非常大。根据招股书数据，截至2019年6月30日，永雄旗下共有11492名员工，其中催收专员10915名，占比约95％。2018年，永雄的人工成本达4.55亿元，占营收比例已至六成，是绝对的大头。金字塔式的人员结构下，基层催收专员的业务表现，与永雄的营收走势和经营风险直接挂钩。一位刚刚成功应聘永雄集团催收专员岗位的小唐告诉《中国新闻周刊》，在永雄，催收专员的岗位名称是“资产管理员”，在实际招聘中，公司并没有学历和年龄限制，也没有严格审查应聘者的信息真实情况。在永雄集团对外发布的招聘广告上，“资产管理员”的岗位明确要求“大专及以上学历，20~35岁，无不良征信及犯罪记录”。然而，今年18岁高中休学的小唐，谎称自己19岁已高中毕业，也成功应聘了“资产管理员”的岗位。小唐透露，他是通过朋友介绍来应聘的，他有几位已在永雄工作一段时间的朋友，也是高中甚至初中学历。应聘完成后，一般对催收流程和话术进行简单培训，隔天即可上岗，收回账款达两三万元就可转正。值得注意的是，以底薪+高额提成的薪资结构是令业务员采取“非常手段”进行催收的根本动力。“底薪2500元，提成10％，做得好的一个月能挣一两万元，也有做得差的只吃底薪的。”小唐告诉《中国新闻周刊》，尽管公司在培训时明确说哪些手段不能用，违反规定会扣钱，但为了多挣业绩，还是有员工会私下交流这些“特殊方法”，偶尔抱着侥幸心理试试，“公司不一定每次都能查出来”。在低门槛的催收行业，基层员工的不当行为对公司的业务打击是致命的。2019年上半年，由于债务人投诉及合规性的不可控，湖南永雄关闭了大约20个新开的地区分公司，并在二季度对公司业务进行了一次全面的合规评估。随着地区分公司的关闭，湖南永雄盈利减退凸显。根据湖南永雄的财务报告数据，2018年和2019年上半年，分别实现营业收入7.58亿元和5.15亿元，净利润分别为1.24亿元和3230万元，同比减少了32％。“永雄关闭多个地区分公司，就是出于把控合规性的考虑。”一位熟悉永雄集团的同行高管向《中国新闻周刊》透露，各地区政策不同，总部很难有效把控所有分公司，合规性风险是不可避免的。此外，当地政府可能会因一起投诉调查其运营是否存在潜在违规行为，这可能会中断正常运营，甚至受到行政处罚或被暂停业务。“如果基层人员素质较低，公司就更应该制定健全有效的管理机制，依靠制度进行管理和合规作业。”曾在今年两会上提议催收行业应加强自律的全国政协委员、浙江大学国际战略与法律研究院院长王贵国在接受《中国新闻周刊》采访时认为，“需要明确，公司是否尽到了培训、管理和监督责任，是否有完善的管理制度，由此来判定员工的违法行为是否应视作个人行为，公司是否应承担连带责任”。不稳定的商业模式在一个门槛较低的劳动密集型行业中，服务的可替代性极强。由甲方大客户说了算的业务量和佣金率，直接影响乙方催收公司的业绩。而湖南永雄对上游大客户的高度依赖，同样是决定其营收的风险因素之一。招股书显示，湖南永雄的营业收入主要来自于信用卡催收业务，合作客户主要为商业银行及消费金融公司，主要客户还包括中国最大的10家银行的7家，但这7家银行的具体身份并未公开。来自银行大客户的信用卡催收业务始终是湖南永雄的业绩支柱。在2016及2017年，永雄集团的信用卡催收业务收入占总营收比重超过96％，2019上半年因吸收其他催收业务，才逐渐降为72.3％；与此同时，2017年、2018年和2019年上半年，其前五名客户贡献的营收占比分别为99.2％、90.2％和79.2％。值得注意的是，两条数据变化曲线高度重合。换言之，湖南永雄的前五大客户大概率都是实力雄厚的商业银行。“对大客户的过度依赖，也是湖南永雄上市的一个重要阻碍。”一位熟悉永雄集团的业内人士向《中国新闻周刊》坦诚，“尤其在国内监管持续收紧的环境下，一旦大客户流失，对营收的冲击将是致命的”。湖南永雄在招股书中也坦诚了这一风险。如果其与这些主要客户中的任何一个的业务关系恶化或终止，或者其客户由于法律、合规性或任何其他原因而停止运营，都可能对其业务、财务状况和经营业绩产生重大不利影响。“在大客户面前，催收公司的议价权很弱。”一位催收公司高管向《中国新闻周刊》坦言，“催收服务的可替代性很强，多次合作的大客户有底气压佣金率，不稳定的中小客户也随时会因监管风险或佣金率更低的原因而流失。”即使是催收巨头的湖南永雄，同样面临佣金下滑和客户流失问题。2017年、2018年和2019年上半年，永雄的平均佣金率分别为44.3％、39.8％和35.3％，呈逐年下滑之势。此外，因为债务人投诉比较多，考虑到监管风险，有三家商业银行客户已经停止了与湖南永雄在部分地区的合作。对大客户的依赖和不稳定的佣金率，形成了永雄集团的经营不确定因素。但对永雄和催收行业而言，只要持续增长的坏账和银行追债难的现实客观存在，他们就有生存的空间和必要性。“催收行业的市场需求客观存在，银行将无力追讨的坏账外包给第三方催收公司，也是一种专业分工。”王贵国在接受《中国新闻周刊》采访时表示，“需要承认的是，催收行业因缺乏监管，仍处于依靠行业自律的阶段，经营风险是客观存在的，但不能因此否定行业存在的合理性”。啃最硬的骨头作为回收不良贷款的关键一环，催收是一个常与老赖打交道的工作。高居龙头的催收大王往往将目光锁定在第三级逾期款上，催收对象是最难搞定的那些老赖，这正是逾期款中最难啃下但油水也最多的部分。根据银保监会4月发布的《商业银行金融资产风险分类暂行办法（征求意见稿）》规定，金融资产逾期后应至少归为关注类，逾期90天以上应至少归为次级类，逾期270天以上应至少归为可疑类，逾期360天以上应归为损失类，后三类均称为不良贷款。湖南永雄的主攻战场正是利润丰厚的第三级逾期款（银行逾期12个月以上，其他消费金融机构逾期6个月以上）。招股书披露，永雄集团的第三级应收款在催回款项的占比达85％，之前则高达100％。第三级逾期款的占比也直接影响到佣金率的波动。截至2019年8月底，永雄集团的实际佣金率为33％，而去年同期的佣金率为40％。高昂的佣金足以支付高额的薪酬回报，这是永雄激励员工的重要手段。招股书显示，2016年~2019年上半年，永雄为催收团队花费的成本分别为2.17亿元、3.42亿元、4.55亿元和3.42亿元，占同期营收的比重从接近一半逐渐攀升至将近七成，催收专员的平均月薪达5912元。对比永雄总部所在的湖南省3348元的平均月薪，永雄的薪资相当具有吸引力。“谈薪资时，主管说虽然底薪只有2500元，但提成一般都能拿到10％，总收入会很高。”永雄集团一名催收员小唐告诉《中国新闻周刊》，公司平时催收的款项偶尔也有逾期几个月的，大多数都逾期一年以上，“大家都愿意做提成高的，但能不能要回来就是凭本事和运气了”。另一位知名催收公司专员向《中国新闻周刊》透露，在业内，催收专员的底薪一般在2800元左右，逾期360~720天之内的逾期款，业务员提成一般在7％之内，720天以上的提成才达到9％。“永雄显然是采取了低底薪+高提成的薪资结构来激励员工作业”。“随着监管环境收紧，最近半年的回收率更低了。”前述催收公司高管向《中国新闻周刊》透露，尽管业务量没有明显下滑，但回收率大幅降低，“进入2019年之后，行业平均回收率仅有0.4％左右”。相比之下，湖南永雄的回收率虽然也在逐年下滑，但仍然具有竞争力。根据招股书数据，永雄2017年、2018年和2019年上半年，三级逾期款的回收率分别为0.69％、0.58％和0.53％，连年下滑之后仍高于行业平均水平。寻求背书11月16日，由于湖南永雄处于上市静默期，谭曼没有出席在湘潭大学举办的“第二届信用法治韶山论坛”。在原定的论坛日程中，他将发表主题为“中国债务催收行业立法论纲”的演讲。这是一场邀请了来自政法系统、国内外高校、科研机构等80多名专家学者的学术论坛，而赞助单位正是谭曼控股的长沙永雄股权投资管理公司。事实上，这一论坛只是谭曼在学界为推动催收行业合规化排兵布阵的一小部分。2017年5月，谭曼与母校湘潭大学合作，捐资设立湘潭大学信用风险管理学院，并担任创始院长。2018年3月，该学院申报的“信用风险管理与法律防控”专业（030104T）获得教育部批准，已于2018年6月开始招生。“谭曼董事长出资为学院新修了三栋教学楼，且承诺五年之内，每年资助学院不低于一亿元。”湘潭大学信用风险管理学院副院长王锐告诉《中国新闻周刊》，这所共建学院是全国第一家信用风险管理学院，旨在培养信用风险管理方面的人才。王锐介绍，谭曼作为创院院长，还与美国杜兰大学联合成立了“杜兰—永雄国际信用法律研究中心”，在湘潭大学本科阶段表现优秀的学生，还有机会去美国杜兰大学攻读LLM法律硕士。此后，谭曼还不惜掷下重金，挖来“香港太平绅士”、香港城市大学法律学院副院长顾敏康，担任湘潭大学信用风险管理学院院长。除了与母校的合作，谭曼自己还有永雄董事长之外的多重身份：湖南省法学会民营经济法制研究会常务副会长、湖南省法学会诉讼法学研究会副会长、湖南省法治反腐研究会常务理事等。在今年监管持续收紧的局势中，谭曼仍然多次公开表达了“让催收行业阳光化”的愿景。“信用清收行业的根本出路在于成立行业协会，推动清收立法。”今年3月，在不良资产催收外包产业联盟会员大会上，谭曼表示，中国信用清收行业面临着前所未有的发展机遇，同时，其生存发展也面临着严峻的挑战，需要业内企业、从业者的自治、自律。今年4月，谭曼在《首都师范大学学报》上发表了一篇题为《中国债务催收行业的机遇、挑战及其治理》的论文。文中，谭曼一方面承认催收行业的乱象：“中国债务催收行业的发展在政府失灵和市场失灵的双重困窘下呈现出诸多发展乱象亟须加强治理。” 另一方面，他也抱怨当前法制与监管的滞后：“相对于债务催收行业的极速发展，相应的法律规制和政策监管却显得颇为滞后，由此导致债务催收行业陷入了野蛮式无序生长的发展困境。”事实上，随着监管收紧和舆论质疑，谭曼也在不断调整对湖南永雄的预期。自10月23日向美国证监会（SEC）递交招股书后，湖南永雄便开始在美国向机构投资者进行路演。此后，湖南永雄又在11月12日、19日两次更新招股书文件。最新一次更新文件显示，永雄集团将于北京时间11月20日晚间在纽交所挂牌上市，计划发行928.2万股美国存托股票，每股7.75美元至9.75美元，至多募资9050万美元。相比其首次递表的近2亿美元募资金额，已减少一半。“即使按照理想的成长预期，湖南永雄的定价也明显过高了。”一位知名催收公司高管向《中国新闻周刊》直言。11月22日，永雄集团临时改变上市计划，申请撤回IPO，筹备已久的上市计划再次被无限期搁置。“从2015年至今，永雄已经为上市筹备了很久，就算这次不行，还会有下次。”前述高管向《中国新闻周刊》说。在当前强监管的形势下，湖南永雄这家由谭曼一手创立的催收帝国，未来仍然充满不确定性。

⒈国外研究现状⑴教育管理体制随着大学对国家政治、经济功用的不断凸显，各国都加强了对高等教育的干预和控制（任增元，刘娜，李一鸣，于天罡，2014）。英国1992年前的大学自治权利大,政府管控少，之后的大学政府管控增多[1]。美国大学中设有董事会、校长、评议会、教师四类权力机构, 分别代表出资方权利、行政权力、学术权力和普通教师权力。董事会是最高权力机构[2]。每种声音的份量根据特定情况下每部分成员的责任来确定[3]。共同治理的结构平衡了学术和行政之间的关系，确保了教师的参与权和决策权，遏制了管理部门的官僚习气，是美国大学治理结构中最为关键的元素。⑵行政人员数量多国外高校行政人员数量也相对较多。美国大学所有的雇员中，教学人员与行政勤杂人员的比例是1 ：4 至1：5。斯坦福大学共有10445 名雇员，其中教授和其他学术人员只有1714人，所占比例仅为16.4%，其余83.6%都是行政勤杂人员[4]。⑶行政不是教授的优势教授们的知识结构逐渐向纵深拓展，在决策过程中往往会“不自主”地倾向于从自己特定的学科和专业出发，缺乏全局性和长远性。“就像战争的意义太重大，不能完全交给将军们决定一样，高等教育也相当重要，不能完全交给教授们决定”[5]。⑷行政权独立于决策权行政权独立于决策权，是避免专权独断的重要分权，并不意味着其高于决策权。[6]欧洲现代大学制度的关键在于，校长工作行政化、学术决策教授化[7]，校长工作自然就变得轻松。⑸尊重学术权力与教授治校是办好大学的关键“要彻底实现大学的目的，大学政策就必须由全体教师来决定”[8]。日本现代化大学教育之所以很快跃居世界前列，就因为尊重学术权力与教授治校。学校一级成立评议会，学院一级成立教授会，负责重大政策的决策，集体通过之后交付校长或院长执行。民主的实质是平等决策，不是简单的征求意见[9]。称号“亚洲第一学府”的东京大学在硬件设施上没有特别明显的优势，但它始终将“教师治校”放在学校管理的核心位置，每个院系都由自己的教授和教师管理，几乎不设专门的行政人员[10]。⑹教育资源近乎平均分配荷兰之所以能成为仅次于美国和英国拥有顶级大学最多的国家，就在于各个学校之间很少有重复的学科建设，学术和教育资源能在各学校之间比较平均地分配，使每所大学都培养出了自己专攻的学术强项[11]。⒉国内研究现状⑴事业单位行政化的概念行政，就是行使政策。行政部门的本职是执行权力（杨克瑞，2014）。“行政化是以官僚科层制为基本特征的行政管理在大学管理中被泛化或滥用，即把大学当作行政机构来管理，把学术事务当作行政事务来管理（钟秉林，2010）”。“去行政化”其实是“去官僚化”，不是不要行政管理，而是要减少行政对学术的过分干预，由官本位转向学术本位（赖星华，2015）。“去行政化”一方面是去除行政级别，另一方面是阻止行政权力对学术权力的过度干涉（蔡慧、魏雪、王华伟,2014）。⑵事业单位“行政化”的形成原因政府的行政干预和统治使大学成为政府的附庸。高等教育预算投入具有很大的自由裁量权，甚至有一些随意性，成为政府干预高校的主要根源（陆小兵，2013）。高等学校行政化是“官本位”思想在作祟（刘尧，2010）。大学内部治理结构不健全导致行政权力泛化和行政管理失当（刘丽，余蓝，2014）。官僚化需要一定社会背景，批评大学官僚化实际上就是批评这个社会（蔡慧，魏雪，王华伟,2014）。⑶事业单位“行政化”的危害行政化使大学成为准行政机关，行政权力压倒学术权力，官本位越演愈烈（高飞2011；蔡慧，魏雪，王华伟,2014）。严重压制了教师工作的积极性和创新精神，使教师地位边缘化（刘绍春，2012）。导致学术风气淡化、业务水平下降（李鹏、周畅，2013）。[12]⑷事业单位去行政化”的重点破解大学“行政化”难题，一方面要政府放权落实大学主权，另一方面大学内部要分权实现学术权力和行政权力各司其职、相互制衡的内部治理结构（刘丽、余蓝，2014）。高等学校去行政化应该以教授治校为切入点（陈何芳，2010），从民选校长开始（卢荻秋，2010）。政府在去行政化中应提供民主和法制的制度保障和环境条件（陆小兵，2013）。大学党委书记的行政化误区：一是将政治领导等同于行政领导，二是直接干预大学内部的管理实践，三是侵夺校长、副职及相关行政和组织部门的权力，以党代政（严加红，2015）。去行政化不止取消级别这么简单，政府教育部门的审批权、评估权等也是制约大学去行政化的重要因素[13]。要扭转学术委员会“就学术论学术”的狭隘认识和只能“务虚”的误区。学术委员会是大学的最高权力机关，校长在学术委员会领导下具体实施学术工作[14]。⑸事业单位体制改革的目标事业单位管理体制的改革,不能仅仅以“去行政化”为目标，而要建立以学术为主导, 行政权力和学术权力相互适应、协调和平衡的现代管理制度[15]。⑹事业单位去行政化需有注意的问题行政机构和行政化没有必然联系。在某种管理体制之中，即使有行政级别也未必就一定“行政化”；而在另一种管理体制之中，即便没有行政级别仍然可以政化倾向”（田茵、钱学峰，2013）。形式上“去行政化”容易，打破“唯级别论”是改革难点[16]。必须痛下决心取消行政级别的附加值，如公费医疗、公车福利、职务消费特权等（韩金惠，2013）。去行政化要避免“一放就乱”、“一收就死”的循环（刘丽、余蓝，2014）。图片来自网络（下同）[1] JefCVerhoeven.从欧洲的三个国家看大学与政府关系的变化[ J] .郭歆, 译.清华大学教育研究, 2003(5):1 -8.[2] 大学去行政化的思考———基于美、英大学治理的比较研究.朱骞. 中国农业教育　双月刊　2011.1[3] ［11］［12］Statement on Government of Colleges and Universities［EB/OL］.［2014-09-13］. http：//www.aaup.org/file/statement-on-government.pdf.[4] 田茵,钱学峰.刍议高校“去行政化”的几个误区.领导科学论坛, 2013(3):13-14[5] 田茵,钱学峰.刍议高校“去行政化”的几个误区.领导科学论坛, 2013(3):13-14[6] [美]古德诺.政治与行政[M].王元译.北京：华夏出版社，1987. 47[7] 杨克瑞. “去行政化”背景下的学术权力与现代大学制度.《大学教育科学》, 2014, 1(1):45-49[8] 阿什比．科技发达时代的大学教育［M］．滕大春，滕大生译.北京：人民教育出版社，1983．［4］　．[9] 杨克瑞. “去行政化”背景下的学术权力与现代大学制度.《大学教育科学》, 2014, 1(1):45-49[10] 从国外名校的发展看我国高校改革的方向.张鑫.大学教育，2013[11] 从国外名校的发展看我国高校改革的方向.张鑫.大学教育，2013[12] 杨克瑞. “去行政化”背景下的学术权力与现代大学制度.《大学教育科学》, 2014, 1(1):45-49[13] 罗杭.南方科大去行政化的制度环境与变革认知.《经营管理者》 2013年13期[14] 杨克瑞. “去行政化”背景下的学术权力与现代大学制度.《大学教育科学》, 2014, 1(1):45-49[15] 借学术自由之火, 建现代大学制度———大学“去行政化” 的思考.杨移贻.高等理科教育，2011年第2期(总第96期)[16] 韩金惠.事业单位“去行政化”要打破唯级别论.2013年11月19日半岛都市报