知丘看研报

知名财经博主曹山石：感觉有些推荐科技类公司的研报，是从科普开篇，直接到科幻作结，中间没有科学……北漂民工惠杨：据说，这几天，好几个上市公司高管感慨“看了研报，才知道原来我们公司这么牛！我们自己都不知道自己还有这些业务……”东方通信：我们没有5G通信网络建设相关营收……股民：闭嘴，你有！这不禁让记者感叹：现在什么样的公司、什么消息、什么业务，都能被正面解读，都能被“看多”。其实，研报不只有“看多”，同样也有“看空”。日前，继中信证券发布研报看空中国人保之后，华泰证券发布研报看空中信建投。这对于“做空”极为“稀缺”的A股来说，绝对是两颗“深水炸弹”，也直接导致了中国人保、中信建投这两只股票的接连调整。华泰证券表示，中信建投证券A股2019年PB估值4.5倍（乐观假设下业绩预测），显著高于同梯队券商当前1.4-2倍PB和国际投行1-2倍PB估值水平。PB估值存在较大下行风险，下调至“卖出”评级。此前，中信证券发布研报称，中国人保A股显著高估，并首次给予“卖出”评级。券商研报，既要“颜值” 更要“研值”。研究报告是承载研究员观点和思想精髓的载体，理应是券商研究中价值最高的部分，可目前研究报告的质量却良莠不齐，尤其是少部分分析师过于短视，精力并没有放在扎实做好研究上，以哗众取宠甚至用耸人听闻的报告标题和内容，来博取眼球和“搏出位”。任何时候，研究报告需要以科学性和专业性为宗旨，才有存在的价值。研究报告应建立在正确的逻辑起点和逻辑推理之上，用数据作证，报告所提供的投资建议，是基于前述基础上的一个自然结论。券商分析师研报仍存在问题和不足之处的原因之一是数据质量有继续提升的空间。部分研报数据存在数据错误或者数据不一致的地方。中泰证券首席经济学家李迅雷就在接受经济日报记者采访时表示，研究报告数量很多，但高质量的偏少。市场前期比较浮躁，重量不重质。未来，随着价值投资成主流趋势，高质量的报告会被市场更为认同。同时也需要分析师沉下心，认真踏实做研究。“有些分析师基本功不扎实，报告会出现夸大其词，缺乏常识，给予过高预测；还会出现主观臆断，采用未经核实的数据等。这需要分析师树立专业、客观和合规的理念。研究报告看多不看空，研究报告对风险研究不够充分，这与国内没有做空机制有关，同时也应要求分析师要遵循审慎、专业的原则。”李迅雷表示。（经济日报-中国经济网记者 温济聪）来源：经济日报-中国经济网

文 / 洪榕 越过山丘 激情依旧有人炒股听消息，有人投资看研报。如果读研报就能在股市上赚大钱，那股市投资就太简单了。不看研报会抓瞎，看了研报又挨套。十个故事炒不停，八个研报都讲到。研报，在券商里面称为行业研究。研究员天天要写研报。如果有人认为读了研报就能在股市上赚大钱，那未免把股市投资看得太简单了。不要期望有完美的研报实际上，很难有一份非常完美的研究报告。基本不太可能通过一份研究报告，发现一只符合市场上所有要求的股票：行业好，国家政策支持，业绩出现拐点，团队优秀，估值还处于低点。很多人用读研报的方法去炒股，炒得很辛苦，却赚不了大钱。有时候我们会发现，针对某只股票的研究报告总体上很完美，但仍存在瑕疵——比如业绩不好，那你敢买吗？一份研究报告无外乎以下几点。第一，注意看政策。研究报告又叫行业报告，我们必须对行业进行研究。尤其我们是新兴发展中国家，处于大改革时代，政策推动对行业的发展起了一些决定性的作用。当某个行业的政策出现大变革的时候，处于该行业的公司肯定会受到影响。所以，如果研报说这家公司处于某个行业，而这个行业正好又是国家开始扶持的行业，那么我们就要再看这只股票目前处于什么样的阶段，做进一步的研究。第二，注意看技术创新。研究报告里面经常会提到技术创新，尤其是一些科技型公司，甚至包括一些传统企业，都会在各自的技术领域有所突破。研报里会分析，公司必须在哪些地方较过去有所突破才能确保业绩有所增长，否则很难脱胎换骨。一些公司，技术上有了重要突破之后，就需要着重去研究。研报里会分析某项技术对这家公司所处行业的影响，对公司本身产品线的重大影响，对整个公司未来业绩的影响等。这些都需要着重看。第三，注意看新市场。看研究报告时，大家经常会看一家公司是否在拓展新的市场，以此来评价一家公司的好坏。如果这家公司现在开始打入海外市场了，大家对它的想象空间会很大，就是过去它只在中国卖产品，现在可以卖到海外去了。或者公司的某个产品，原来营销的范围只是在上海，但现在它可能扩展到浙江、江苏、北京、广东等地。新市场开始在拓展，这是我们说的地域性的新市场。还有一种新市场，它的产品原来只是30岁左右的人很喜欢，现在它开发了一个新产品，20岁左右的人也很喜欢，这个也叫新市场。第四，注意看新领域。过去一家公司是在传统领域，现在它进入了新领域，这个领域代表新生活、新时代，可能未来也有很大的空间。但是进入到新领域，就会面临是否能成功的问题。所以在炒作这种公司的时候，要去分析，要根据市场去判断。第五，注意看新产品。很多调研报告里面会因为很看好一家公司的一个新产品而看好这家公司。比如，科大讯飞出了一个新产品——翻译机，这个具备翻译功能的机器，可以做到同声传译的程度。那么，这个新产品可能就会提升公司的整体估值。第六，注意看转型。通过一份研究报告，我们可以看到一个企业可能不是过去的企业了，它在转型。研报里会有一些对它转型的研究，研究它现在转型到的另一个行业，以及转型后这家公司的服务人群也会发生一定变化。研究报告需要对市场空间、竞争对手做分析，最后还要评判这个公司转型的成功概率有多大。所以这个也是必须要考虑的一点，因为投资者很喜欢这样的故事。第七，注意看资产注入。A股市场有一个特点，即有些股票可能是一个子公司上市，但是它的集团公司没上市。但集团公司又很富有，旗下有很多好的资产。研究报告一般会研究，这个公司到了一个阶段，它应该会有新的资产注入，会有一些好的资源进入这个上市公司。那这个公司肯定会优先受益，因为这个是得天独厚的。第八，注意看拐点。我认为，看研究报告需要关注一家公司或者一个行业的转折点，即拐点。拐点就是一旦进入新的跑道，如果没有怎么亏，那就快速地往前跑，这个大家要重点看。如果里面出现一些新的故事，这个故事会有转折性的作用。如果行业出现拐点，那么对应的公司销售收入可能会出现拐点，利润也会出现拐点，这些都是不得了的。研报的关键在逻辑看研究报告，要结合它的故事。人性不变，故事永恒。看这家公司是要讲业绩，还是讲故事？如果已经实现，那就不是故事。现实是等到实现的时候，往往股价已经有了反应，根本来不及抓住。所以我们要提前做出反应，当它还在讲故事的阶段，当大家还处于是否相信的阶段时，就切入进去。当然，还要去看故事的逻辑通不通。只有故事的逻辑相通，才会让更多的人相信。很多人炒股票是炒群众基础。群众一致认为会上涨且将来一定不会错的股票，一定会有人买。研究报告一样，也是在看一些故事是不是能够成真。- End -

保险板块除受益于经济复苏及开门红超预期的逻辑外，上周国务院常务会议定调部署人身险扩面提质，预计后续在养老税收递延、医疗保险等方面将迎来超预期政策。机构指出，基于资负两端超预期逻辑进一步强化，且后续存在政策超预期的新逻辑，继续推荐保险板块。核心逻辑1、当前我国进入“多元保障”阶段。后疫情时代健康险虽然保持高增速，但分险种及新单续期拆分看，主要为续期业务的高增长以及部分短险新单的增长，而重疾新单明显负增长、医疗险新单也仅为个位数增长，后疫情时代健康险的新单增速并不乐观，居民对高价值健康险产品购买力有所下降。目前我国基本建成了医疗救助为托底、基本医疗保险为主体、商业医疗险和其他互助等为补充的多层次医疗保障体系：商业医疗险方面，重疾及医疗险预计分别覆盖1.9亿、0.6亿客户；今年下半年兴起的惠民保预计年底可以覆盖4000万人以上；2019年网络互助参与分摊人数爆发式增长，当前预计达到接近2亿人。2、国常会定调将商业养老纳入第三支柱+提升险资长期投资能力，全面利好保险资负两端。上周国常会部署促进人身保险扩面提质稳健发展的措施，满足人民群众多样化需求：1)加快发展商业健康保险，促进开发适应广大老龄群体需要和支付能力的产品；2)按照统一规范要求，将商业养老保险纳入养老保障第三支柱加快建设，强化商业养老保险保障功能，支持开发投保简便、交费灵活、收益稳健的养老保险，积极发展年金化领取的保险产品；3)提升保险资金长期投资能力，防止保险资金运用投机化，强化资产负债管理，加强风险防控。设，更好发挥支持实体经济作用。此次国常会奠定了我国保险业未来发展的基调，支持商业健康险和商业养老险的发展与产品的创新与升级，同时不断提升险资长期投资能力以增强对资本市场与实体经济发展的支持力度，有利于我国保险业的中长期稳健发展，重点利好龙头险企的资负两端。3、保险行业景气度改善，人力将成为明年二季度后影响股价的重要因素。今年受疫情等因素影响，上市险企负债显著承压，预计2020年全年各公司NBV增速在-30%至+1%之间。当前上市险企整体对明年开门红节奏提前，产品持续优化设计更具吸引力，同时万能结算利率维持高位，明年负债景气度有望明显改善。今年人力及产能有所分化，但各家不同程度加大对代理人规模的重视程度，各家也陆续修订基本法，体现出对代理人利益以及长期高质量发展的重视。代理人提质并非伪命题，而需要较长时间周期的积累，短期效果较难显现。展望至明年，上市险企代理人数量有望逐步企稳修复，如明年二季度起包括行业景气度上行改善增员、代理人产能及收入实现提升，同时投资端没有明显的负面压制时，保险股估值有望持续实现提升，人力将成为明年二季度后影响股价的重要因素。4、投资端对估值形成支撑，折现率拐点将至。明年预计10年期国债到期收益率呈现先升后降态势，上半年有望继续上行，成为推动保险股估值提升的重要推动因素。同时长端利率修复带动750天移动平均曲线在明年四季度出现拐点，当前最陡峭阶段已过去。今年年底较为担心的信用风险预计整体影响可控，不必过于担忧；非标占比预计仍呈缓幅压缩态势。5、投资端利率中枢向上的预期结合负债端开门红数据较好，继续看好保险板块估值提升。投资端上，10年期国债收益率已回升至3.3%左右，目前市场对于利率中枢向上的预期有所增强；负债端上，开门红短期储蓄型产品的销量普遍相对较好，整体情况好于市场预期。目前保险板块对应2020年0.77-1.17倍PEV的估值，估值有望继续提升。利好公司民生证券指出，考虑当前保险板块估值处于历史中等偏低水平，叠加明年险企改革持续深化，负债端、资金面改善预期，建议关注优质保险股，中国人保、中国平安、中国人寿、中国太保。东方证券指出，保险板块，我们仍然坚持权益资产端高Beta弹性的逻辑，鉴于长端利率已回升企稳且负债端有持续改善预期，同时叠加开门红有望超预期，保险板块或迎来戴维斯双击行情，维持行业看好评级。后续建议关注新华保险、中国平安。国盛证券指出，展望明年，投资端利率企稳对保险股估值形成支撑；开门红预期逐步验证，明年上市负债将有明显改善，行业景气度修复带动估值提升，维持保险行业“增持”评级，重点关注明年负债端预期较强的中国平安、中国太保。兴业证券指出，投资端利率中枢向上的预期结合负债端开门红数据较好，继续看好保险板块估值提升。个股上，推荐估值相对较低且预期基本面能够有所改善的中国平安，以及今年基本面较好的中国人寿。本文内容精选自以下研报：国泰君安《政策红利预期再起,继续推荐保险》兴业证券《关注政策对保险行业积极作用，近期券商贝塔属性凸显》民生证券《首提需求侧改革，提高保险权益投资比例》东方证券《国常会定调保险资负两端，重申看好非银板块的跨年行情》国盛证券《2021保险行业年度策略：资负两端均有改善，多元保障风起云涌》〖 证券时报网 〗

昨天，两篇分别看空中信建投、中国人保的券商研报直接给市场扔了一颗炸弹，“好不容易”站上3000点的沪指最终还是被压到3000点以下。上海证券报评论文章指出，昨天最早下定决心大举抛售的资金，并非真心相信高估个股的股价会在市场规律的作用下向基本面回归。而是以他们惯有的思维模式断定这两份少见的看空研报背后有“事儿”、有“背景”、有“指导”。文章认为，这些人相信左右股价的并非市场规律，而是一种强大的外部力量。所以他们“顺应”这种想象中的力量，抛售一切高估或者没有高估的个股。今早中证报援引业内人士表示，出具“卖出”评级的研究报告，向客户提示风险，是分析师正常执业工作应有的内容，不必过分解读。中信建投是券商板块龙头，2018年10月18日至2019年3月7日，中信建投累计涨幅达379.38%，近期更是走出了10天8板的惊人行情。分析人士对中证报表示，中信建投在券商股中属次新品种，可交易的流通盘较小，市场做多热情重燃后，股价弹性大在情理之中。华泰证券策略研究报告指出，虽然这轮A股大幅上涨的条件仍在，但必要条件有出现变化的可能性，潜在的两大新驱动力有待验证。同时，居民部门资产配置情况与历史不同，潜在增量资金的逻辑可能需要“打折扣”。建议投资人关注短期市场震荡调整风险，等待新驱动力信号的出现。中信证券7日发布的研报称，中国人保A股显著高估，首次给予“卖出”评级，预计中国人保A股合理估值区间在4.71元-5.38元之间，未来一年潜在下跌空间超过53.9%。8日，中信建投、中国人保开盘均封于跌停板，尽管盘中一度开板并翻红，但最终收于跌停。

来源：金融界网站A股就是任性，一直就是靠资金实力说话，而不是靠价值说话，只要有钱，就可以失去投资底线不断推高股价，至于有没有泡沫，没有人会去关心，大家不是赚上市公司发展带来股价内生性上涨的钱，而是去赚另一个投资者的钱。随着减少行政干预提高股市活跃度的精神落到实处，游资们如鱼得水，市场出现了恒立实业、东方通信、中国人保、中信建投和紫金银行等大牛股，中国人保是一家次新股，理论上是一家超级大盘股，可是流通股份并不多，加上股价不高流通市值也不大，非常适合资金炒作，如果按照最低价5.24元计算，流通市值也就是52亿元多一点，这样的市值对于资金实力雄厚的游资而言是一个最好的炒作标的，中国人保具低价、流通市值不大、财产保险龙头、次新股的特征，符合炒新炒小炒龙头的炒作原则。从实际运行来看，中国人保得到资金的青睐，九个交易日收出7个涨停板，股价最高涨到12.83元，九个交易日走出翻倍行情，从底部算起涨幅更大，涨幅大约是145％。如果股价上涨是得益于公司业绩高增长，没有任何的泡沫成分，这是无可非议的，可是目前中国人保动态市盈率高达35.1倍，是中国平安市盈率12.14的大约3倍。今天A股一字涨停，港股下跌3.69％，港股收盘价是3.65元，AH股溢价率是299.44％，遭遇港股成熟机构抛售却在A股大涨特涨，遭遇热钱追捧，冰火两重天的走势匪夷所思。面对股价异动，中国人保发过几次异动公告，强调18年公司业绩同比不会发生重大变化，从三季报看，公司业绩不是特别理想，2018年前三季度，中国人保实现归属于母公司股东的净利润（未经审计）为121.18亿元，同比下跌16.34％。2018年前三季度实现归属于母公司股东的扣除非经常性损益后的净利润（未经审计）为120.70亿元，同比下跌16.45％。中国人保3月6日晚发布股价异动公告称，根据中证指数有限公司公布的证监会行业市盈率数据显示，截至3月5日，保险行业7家上市公司平均静态市盈率为20.3，公司静态市盈率为28.16，公司静态市盈率高于行业平均静态市盈率，提醒投资者谨慎投资。可是今天市场依然不顾公司公告警示一字涨停，资金气焰嚣张得很。目前市场监管秉承的是凯撒归凯撒市场归市场，不以行政手段干预股价的运行，因此面对诸多的翻倍甚至十倍牛股，监管当局没有采用以前的停牌核查措施，目的就是减少行政干预，给股市股价运行带来行政干预色彩，造成不必要的动荡。但是中国人保等股价上涨明显带有炒作成分，带有巨大泡沫，带有巨大风险，股价涨越高，后续调整空间也越大，跟风投资者损失也越大，既然是市场行为由市场来决定，那么就由卖方机构对未来股价运行做一个预测。中国研报一直是唱多为主，毕竟A股缺少做空机制，研报看空容易遭遇麻烦，也可能会伤害买方利益， 中信证券是A股的龙头券商，行业地位十分稳固，其影响力不可忽视，关键时刻中信证券破天荒给出一个唱空研报，而且力度很大，意义非同小可，中信证券首次给予中国人保“卖出”评级，预计合理估值区间为每股4.71-5.38元，预计未来一年潜在下跌空间超过53.9％。这可是一个晴天霹雳在游资头上炸响，明天走势就十分敏感了，高开的话，很有可能散户跑的比庄家快，如果直接一字跌停，那就是庄家散户一起被套。不管如何，中信证券给出的卖出评级再度开启卖方机构的看空报告，会给明天市场带来直接影响，一些超级次新股可能面临巨大压力，就是另外的超级牛股也难免不受到影响。投资炒作失去市场起码的底线，是健康牛市不能容忍的，监管层虽然已极高的容忍度没有出声，但是对于市场操纵行为的打击不应该停止。

又值中期策略报告会报告季。各大券商研究所人员马不停蹄奔跑于不同城市之间，向市场传递自己的观点、发布中期策略报告。根据第一财经统计，自2008年至2017年，年产研报量由4.4万份攀升至25.8万份，涨幅达5倍。平均来说，进入2018年以来每天研报产量超700份。在研报数量剧增的同时，研报的研值似乎停滞不前。从更长时间段来看，从券商研究所的从无到有、随着研究架构的逐步完善，研报的质量呈现明显上升的态势。但在研究体系和研究所的体系成熟后的今天，券商研究行业已进入漫长的成长阻滞期。1天700份研报近10年来，研报的数量在与年俱增。Chioce金融终端显示其收录的研报包括宏观研究、投资策略、行业研究、公司研究、晨会报告、基金研究等约20个主题。根据第一财经统计，自2008年至2017年市场上的研报由4.4万份攀升至25.8万份，其中2014年至2017年此4年研报数量均超过20万份，涨幅达4.9倍。自2018年以来截至5月16日已产出研报9.7万份。这意味着2008年平均每天产出研报由120份飙升至2017年的700份，涨幅达4.8倍。2018年以来平均每天研报数量为712份。从历年发布的个股研报产量看，大型券商成为贡献研报数量的主力军。以2017年为例，兴业证券的个股研报达8761份，其次为海通证券、中金公司年产个股研报接近7000份。以单个的分析师来看，海通证券分析师平均每年产出年报达77份，排在榜首，其次为兴业、华金和中信，平均每年写作个股研报为70、54、53份。市场80余家券商分析师平均每个分析师一年写作的个股研报达39份。研报内容重复成为一种无法避免的现象。以2017年为例，公司个股研报总产量达101879份，但是2017年年末上市公司的数量仅为3467家，这意味着1家上市公司能有29份研报产生。如果剔除表现不好的上市公司，重复数量则更多。研报数量逐年上涨带来内容的重复，与此同时研报的“研值”成为市场关注的焦点。在数量剧增的同时，高质量、深度研报的缺乏日益成为市场关注的焦点。多名券商分析师对第一财经记者表示，当前研究报告最大的问题是跟踪研究，顺势发声音的研究占比过重，深入的研究、高质量的研报比较少。根据第一财经统计，近3年超过30页的深度研报仅占当年发布总研报数量的3%。具体而言，以2015年~2017年为例，研报页数超过15页的达29223、37509、42573份，分别占当年总体研报数量的12%、15%、16%；2015～2017年研报页数超过30页的仅有6867、6867、9791份，占比分别为4%、3%、3%。单以个股研报而言，它们多是发布看多的观点，从来报喜不报忧，对于风险的提示仅是一笔带过。少量个股研报与上市公司事实严重背离，缺乏事实与判断依据，某券商分析师对第一财经戏称，个股研报预测的正确性还不如抛硬币来得准确。2017年地方监管局就曾对多份个股研报发布了警示函。上海某大型券商高级策略分析师对第一财经表示，行业竞争激烈使得大家争先恐后地发声音。同时当前需要服务的客户数量越来越多，对高级别分析师的服务要求也越来越多。这使得券商分析师在主观上和客观上无法注重深度研报的写作。与此同时，当前这一行业流动性十分强，资深老牌的券商分析师多跳槽至买方机构。券商分析师的年龄越发年轻化，研究资历尚浅，诸多新入行的券商分析师也在谋求新的岗位。“我们研究所三分之二都是从业不满两年的，行业越来越年轻了。”深度研报的写作需要分析师在某几个领域中多年的浸淫，这需要时间的积累，但现在这显然不是当前越发年轻化的券商分析师行业能够做到的。20年研报生态剧变从短期看，研报数量与日俱增，研报“研值”却没有像外界期盼中那样也越变越好看。券商分析师似乎正在写一堆没人看的研报，事实是否真的是这样？从更长时间段来看研报的质量，呈现明显上升的态势。但在研究体系和研究所的体系成熟后的今天，券商研究行业已进入漫长的成长阻滞期。研报的生涯至今已有20余年。2010年时任证券业协会会长的黄湘平说，我国证券研究与证券市场相伴而生，并随市场发展成长壮大。从1996年君安证券开始行业公司研究、1997年华夏证券设立专门研究部门起，一批证券公司、投资咨询公司、基金公司、保险机构、QFII等机构组建了专业研究队伍，研究部门逐步被纳入券商整个业务流程。在这20多年的发展中研报整体质量呈现向上的态势。首创证券研发部总经理王剑辉从业已超过20年，他对第一财经表示，从数据来源上来看，过去数据来源并不齐全和权威，经过多年发展证券市场已经积累了20年乃至30年的数据，基础设施的完善改善了研究能力；同时过去并不是机构都有自己的研究部门，当时研究人员经验少、彼此之间缺乏竞争，这使得整体的研究水平不高，在研究的严密性、角度的广泛性上均有不足；同时教育培育出越来越多具有经济学素养的高素质研究人员；加之随着对外开放的进程推进，中国证券研究机构对外资机构的研究方法和思路借鉴也提升了我国证券研究的水平，这些均在研报上得以反映出来。研报的宽度和深度在过去得以拓展。王剑辉说，以宏观研究为例，过去宏观研究隶属于策略研究，在券商研究体系中地位很低，经济研究仅是副产品。但随着2008年金融危机等大事件的爆发，市场人士越发注意到宏观研究对市场的影响。于是宏观研究脱离策略研究而独立出来，到了近几年其称谓由首席宏观分析师变为首席经济学家，这不仅仅是头衔的增加，更是研究理念的变化，宏观研报正在向理论化的层面发展。再以策略研究为例，前述大型券商研究所高级策略分析师对第一财经表示：“过去我们的角度聚焦于国内，甚至只聚焦在股票市场这单一品种上，所有变量都围绕股票市场来解释，有些时候有效性并不高，而且有些逻辑是生拉硬扯的，但现在我们的研究加入了大类资产配置，甚至是全球资产配置的讨论，有些问题就可以看得很清楚。”发展至今研报的研究架构和撰写体系已较为完善，但时至今日研报的研究遇到了瓶颈期。这和当前日益成熟的研究所体制有密不可分的关系。研究所设立从原来的成本制到现在的分仓佣金模式，至今分仓佣金模式在中国已经延续了17年，在这一体系下公募基金为主的金融机构根据券商分析师的研报质量、服务、其为自身赚取的切实收益为券商分析师打分并决定其佣金的分成。这又决定了券商分析师是否能入围新财富最佳分析师。前述被访的分析师多认为，分仓佣金制下市场的蛋糕量一定，僧多粥少。分析师们不得不挖空心思，以是否能为公募基金带来实际收益、所写研报能否博人眼球为目的。过于现实、具体化的目的制约了观察者的眼光、角度，其客观性、中立性、前瞻性都受到了影响。同时这也使得扩大研究范围、增加研究覆盖面，只会更加分散精力而无法带来实际的佣金派点收入。想要拓展研究的广度、加深研究的深度无异于痴人说梦。市场人士指出，在单一商业模式的制约下，券商研究行业早已进入漫长的成长阻滞期。这在券商研究行业从业规模、研报产出、研究深度等多方面均有体现。

来源：叩叩财讯导读：如果算上3月7日中信证券发布的这份名为《财险龙头，但A股显著高估》的看空报告，在2003年以来，曾有三份内资券商看空A股上市企业的研究报告最为知名。巧合的是，这三份报告的发布时机，都是在A股市场“大牛市”行情的背景下横空出世。“预计未来一年潜在的下跌空间超过53.9%。”3月7日盘后，在中信证券发布的一份研究报告核心观点中赫然如此写道。而被研究实力执国内券商牛耳的中信证券出具上述“卖出”评级的公司不是别的，正是国内财险龙头——在2018年10月才刚刚在A股上市的中国人保(601319.SH)。一时间，正面临“疯牛”、“水牛”还是“真牛”之争的国内资本市场更被搅动得人心浮动。在这个“多”、“空”交锋，极度考验人心的时刻，随着这份看空研报的到来，各种揣测、想象，甚至阴谋论也接踵而至——甚至有市场人士猜测，这份研报的出台很可能是出于监管层的授意，其目的是为了让目前过于火热的二级市场行情降降温。与该份看空研报形成呼应的是，面对近期“疯涨”的大盘和高呼“牛”来了的投资民众，在几日前，中信证券还发布了一份直言“反弹接近尾声”的研报。面对中信证券这份“看空”权重股——中国人保的报告，或为了博得眼球，也或为了强调事件的“差异化”，许多媒体纷纷冠以“首份看空研报”、“及其罕见”等字眼。实际上，券商研报看空上市企业并不少见，如国内券商看空海外上市企业，外资或合资券商看空A股公司等等，都可谓是家常便饭，不过国内券商对A股公司发布“卖出”评级，则的确稀有。尤其是自2003年新财富分析师评选体系确立以来，由于国内较为“扭曲”的评价体系、国内市场做空机制的缺失和“卖方”分析师特定的利益出发立场，“看空”A股上市企业，一直以来都是国内“卖方”分析师的禁地。虽然是“禁地”，但并非没有欲吃螃蟹者。如果算上3月7日中信证券发布的这份名为《财险龙头，但A股显著高估》的看空报告，在2003年以来，曾有三份内资券商看空A股上市企业的研究报告最为知名。这三份报告的发布都在当年当时如“石投深潭”般引发市场轰动。在A股市场中，稍有资历者，只要稍加提醒，应该都能很轻易地回忆起这几份“看空”研报横空出世时，所引发的市场争议。除此之外，这三份报告的“看空”对象皆是当年市场的“一时之选”，且都是大有背景和来头的大蓝筹股，更有意思的是，这三份报告的发布时机，也是在A股市场“大牛市”行情的背景下(当然，如果目前的行情算是‘牛市’的话)。1)2007年，中信证券看空深发展2007年3月，发端于2005年下半年的“牛市”行情正如火如荼地在A股上演，上证指数也如12年后的今天般高攀至3100-3200点之间。每年的3月底，是上市企业年报的频发季。也正在此时，没错，同样是中信证券，在2007年3月22日，向A股市场投下了一枚“重磅炸弹”——当年内资券商的首份“卖出”评级的看空研报，其评级的对象，也同样是一家当年权重股金融上市企业，当年有着“深市第一股”之称的S深发展A(000001.SZ)。除了“看空”报告本身令市场意外，更让人大跌眼镜的是，引出这份报告的由头，并非是深发展在前一日发布的年报业绩多么的不堪，恰恰相反，深发展业绩在2016年报中业绩爆增319%。“很多人至今不解当年中信证券缘何会发布这样一份报告，而这份报告的行文风格也与撰写该报告分析师的惯常风格不符。”即使在多年后的今天，一位在当年同样在券商担任金融行业分析师的资深市场人士对此报告记忆犹新。这份报告名为《S深发展A:值得警惕的非正常高增长》，其署名分析师为中信证券分析师杨青丽和吕小九。说到杨青丽，来头也可谓不小，1994年毕业于中国人民银行研究生部，获金融学硕士学位。2007年，时任中信证券金融(银行)业首席分析师，中信证券研究部总监，而在刚刚过去的2006年底中，还一举获得当年新财富最佳分析师金融行业第一名。显然，这样一份来自新财富排名第一分析师的报告，市场自然不可小觑。与中信证券“看空”中国人保下调空间超过50%的情况相类似的是，在这份《S深发展A:值得警惕的非正常高增长》中，也将S深发展的目标价大幅腰斩，从19.89的当时股价，直接下调至8元，下调幅度近60%。对于“看空”理由，杨青丽在报告的开端，显示较为情绪化地写道：“06 年深发展净利润已经预增过。实际增长达 319%。但增长主要原因却来自于计提准备减少 21%！深发展资产质量在上市银行中最差(06 年末不良率为 7.98%)，准备覆盖率又最低(06 年末 48%)的背景下竟然少提准备，使净利润增长率高达 300%多，为中国上市银行06年业绩之奇观！这样明显的不实利润竟然刺激股价疯狂上涨，最后还要分析师不得不再次指出，算是市场的悲哀吧。”杨青丽认为，维持卖出评级，深发展业绩高增长并没有彻底改善深发展的资产质量及经营状态，巨额不良资产彻底消化(加大计提准备或核销)才能使深发展财务状况有根本好转。这份研究报告已经推出，也在市场中引发了巨大分歧。不少研究所的分析师纷纷加入战局，不过，与中信证券的“看空”不同，当年包括中金、国泰君安和国信证券等国内知名研究机构皆站在了其对立面，成为“看多”的一方，其中中金给出了“谨慎推荐”的评级，国泰君安更是直接给出了23元的增持评级。一个有意思的细节是，此时还未在国内资本市场成名的经济学家刘煜辉，当年还在自己的个人博客上对这份看空深发展的研究报告如此评价道：“坦率地讲，中信的报告是我目前所见到最具情绪化的一份研究报告，竟出自于中国最强的券商最具影响力的分析师之手，的确有些惊讶！”不过，虽然中信证券强烈看空，但遗憾的是，深发展并未被市场所抛弃，反而在当年大牛市的背景之下，深发展在当年的4月中旬，股价便突破23元，至2007年11月底，其股价更是疯狂涨至最高48.98元。2)2014年光大证券“打压”伊利回过头看，众所周知，那时的A股正在酝酿着新一轮的大牛市。2014年6月3日，有媒体报道称在日前国家食品药品监管总局公布的符合《婴幼儿配方乳粉生产许可审查细则(2013版)》的82家生产企业名单中，伊利股份(600887.SH)四家工厂落榜。同日，光大证券便发布了一篇针对伊利股份的看空报告。在这两大双重打压之下，伊利股份在当日创下了近三年来的最大单日跌幅，大跌近7.75%，市值蒸发近54亿元。这份来自于光大证券的研究报告多达62页，如此的篇幅是为了用来论证其提出的：“伊利股份未来五年将遭遇低温奶、常温酸奶和进口奶实质性冲击”的观点，并罕见地给予伊利股份“卖出”评级，其将看空的目标价格定在了22.7元/股。若按照光大证券的预测，当时股价处于33.95元/股的伊利股价将下跌33.14%，市值减少高达229.84亿元。在报告中，提到了看空伊利的三大理由，分别是“低温奶对常温奶的替代性愈发强烈”、“常温酸奶将大幅替代高端常温奶”、“进口液奶将逐步替代国产常温奶成为增量的绝对主力”。这份研报的作者——自于光大证券的分析师邢庭志勇气可嘉，这也是继2008年三聚氰胺事件以来机构首次如此公开看空乳业龙头股。要知道，伊利股份可是当年的基金重仓股，据公开资料显示，截至2014年一季度末，共有242只基金重仓伊利股份，共持有60948.75万股，而仅6月3日当天的股价跌幅计算，这242只基金账面价值便缩水16亿元。同样，这份“看空”研报也在当年引发了行业和资本的一场扩日持久的“口水战”。光大证券这份长达62页的研报，被诸多行业人士纷纷站出来指责其“不专业”，申银万国、安信证券、宏源证券、瑞银证券、银河证券先后发出研究报告对其的观点进行反驳。其后，也证明，伊利股份四家工厂落榜“生产许可审查”一事也为乌龙。光大证券在研报事件发生后，有关分析师婉拒了所有媒体的采访请求，并没有发表任何公开看法。但坊间流，传光大研究所领导事后悄悄到基金公司登门“沟通”有关研报“看空”事件，一度惹得众说纷纭。“这种瞄准基金重仓股的立场鲜明的报告，几乎不可能没有经过研究所的首肯。”对于此事件，市场上还曾有另一种声音，认为光大证券有可能是在配合机构做空伊利股份。总之，当年光大证券大动干戈发布蓝筹股伊利股份看空报告究竟是何动机迄今为止仍是一个谜。这份光大证券62页看空伊利股份的研报，更被媒体戏谑第评选为2014年“黑天鹅最牛研报”。公开资料显示，邢庭志在进入光大之前，曾在齐鲁证券担任食品饮料研究员，2012年家门光大证券研究所任食品饮料高级分析师，2016年跳槽至中金，成为了中金食品饮料分析师。在近年来，邢庭志正因为对贵州茅台(600519.SZ)的大力追捧，被市场称为茅台“第一吹鼓手”，在其于2019年3月初发布的最近的一份报告中，他将贵州茅台的股价已经重新上调至900元大关。3)2019年，中信证券“红牌”警示中国人保的背后股市大涨之时，看空行业龙头、权重股。发生在2019年3月7日这一幕，的确让人有点似曾相识。不过相对于前两份“看空”研报，这一份看空中国人保的研报的有关论据和逻辑似乎更让人信服。中信证券这份研报认为，中国人保2019年合理估值为2378亿元人民币，对应2019年1.42倍PB，14.9倍PE。而3月7日，中国人保再度涨停，收报12.83元，当前总市值达5674亿元。2019年3月7日晚间，中国人保也再发布风险提示公告称，称公司A股股票于2019年3月1日至3月5日连续3个交易日收盘价格涨幅偏离值累计达到20%，提醒投资者注意二级市场风险。的确，用一个最基本的逻辑，仅从A、H股两地的溢价也可以看出在此刻提示A股中国人保的风险的必要。3月7日，中国人保在当日涨停后，A股股价已经近13元，而同一日，其在H股的股价却不足4港币，而疯狂的资金还在不断助推两地溢价率。不过中信证券发布的这份“卖出”中国人保的研报，在一定意义上，并不能说是一份“看空”中国人保的报告，其看空的仅仅是A股上市的中国人保，而对于中国人保的H股，则给与了增持评级。“这类看空报道的确大部分都可能发生在牛市之中，因市场估值出现整体性提升，在短期内，如果企业的基本面未出现较大变化，在市场估值体系尚存争议时，从投资的角度看，往往会觉得股价脱离基本面。”上述券曾担任金融行业分析师的资深市场人士坦言，作为一位曾经在分析师行业从业十余年的“过来者”，在他看来，更希望这份发布于2019年的看空报告背后，能蕴含着某种趋势和象征意义。“虽然目前尚不得知这份报告的真正意图，但真心希望，能有更多的分析师拿出勇气去用自己的所学和对行业的洞察来撰写报告，无论是‘增持’、‘中性’或是‘卖出’，都是分析师评级的一种，希望今后能看到更多国内券商分析师们拿出有逻辑和行业依据的‘看空’报告。”上述资深市场人士表示。在他的记忆中，在国内A股市场曾出现过一起“匪夷所思”的怪现状。2012年11月酒鬼酒(000799.SZ)塑化剂风波突袭A股，食品安全问题向来会对食品饮料行业造成致命性打击。那么，事发后，分析师会不会一致看空酒鬼酒呢？令人惊讶的是，整理了一下这个事件窗口期内所有酒鬼酒的研究报告，在事件发生的2012年11月，仅有两篇报告马上给予酒鬼酒卖出评级，一家是合资券商瑞银证券及还有一家是外资券商，令人惊讶的是，事情发生后竟然还有多家国内券商分析师给予了酒鬼酒增持评级，部分稍微业界良心点儿的，给了中性，基本没有一家国内券商给出了“看空”卖出酒鬼酒的评级。“希望这种变化能给行业带来新的思考，不仅仅是哗众而来的一时喧嚣，愿更多的分析师能去发掘更多对自身有价值、对市场有意义的东西。”上述曾从业分析师行业十余年的资深市场人士坦言，在2018年底，维持国内分析师评价体系多年的“新财富”评选宣布中止，国内券商研究体系正式进入“后新财富时代”，再加上近年来移动互联网带来一个新的变化，国内各大券商研究部和分析师也正在面临着市场和行业带来的全新的挑战。

有一则传言在散户中流传：你能读完5000篇研报你就对大部分公司研报了如指掌，读完10000篇研报就可以进大师行列了。谁都知道，看懂一家公司的研报可以更准确地拿捏公司发展会如何变化。问题是，看密密麻麻的文字和数据令人昏睡，到底怎么才能抓到关键，看懂研报呢？这事儿包在小编身上，保证小白新手都能5分钟看懂研报。关注7点，一眼看透研报重点01 看行业是否符合当下政策先从宏观入手，就看行业和当下政策之间有无冲突。只要符合政策发展的行业，更容易赢得主力资金关注。看看去年的政策支持了什么？医药、新能源，所以这2个板块在一段时间内非常抢眼。再如更早之前的雄安新区，炒得非常火热。医疗卫生板块2020年一路走高新能源从2020年到2021年初同样涨幅明显建议看看券商的行业研报，非常看重政策环境，看上几篇就基本能明白国家当下的政策是什么。02 看行业的市场规模多大市场规模决定了这个行业能不能成为真正的大热点，这也是看行业研报的另一个重点。比如万亿级别的市场规模（人工智能、军工、医疗等等）总会出现一些强大的公司，也足够容下市场大资金的操作。这类行业加上政策支持，很可能会持续火热，容易成为“吸金”行业。目前人工智能市场规模为2万亿元，预计未来规模更大数据来源：Pwc前瞻产业研究院反之只有几十亿市场规模的行业，很难容下大资金，可能只有几只个股，拉了几个板就完事儿了，没有持续性。03 看行业是不是新兴行业怎么判断这个行业是新兴产业？可以参照灯塔级公司，比如谷歌、苹果、Facebook等，看他们最新研究方向是什么？AI、无人驾驶、新材料等等。作为新兴产业，AI、无人驾驶和新材料持续受资金关注另外还要关注是否有产品革新，比如4G变成了5G，铅电池被锂电池代替、无线耳机代替有线耳机，这些也是行业研报里的关键内容，结合市场规模和政策导向，大致能揣摩出这一新兴行业是否有上涨潜力。04 看公司盈利是否清晰政策大环境和行业研报看完，下面就要通过个股研报筛选潜藏机会的个股了。好公司的盈利模式一般都很清晰，一眼就明白这公司是怎么赚钱的，相反盈利模式不清晰，主营方向又多，很难变成优质公司。除非能做到像阿里、腾讯这类做生态模式的公司，也算是一个主营方向。总之，标的纯粹一点，更容易看懂这家公司。这类主营方向比重大而明确的公司标的更好05 看主营业务毛利率毛利率是衡量题材稀缺性的重要指标之一，越高越好，说明公司管理好、赚钱能力高，炒作起来更有底气。比如，微软2020年的毛利率是68%，虽然比以往有所降低，但依旧能看出企业有独特优势；06 看公司是否有外延、并购构想这也关乎公司今后发展，主要关注2点：1.主营业务之外有没有涉及新兴产业？如果主营业务经营都很一般，那对它涉足新兴产业持谨慎态度；2.公司是否经营不善要倒闭了？一种可能性公司就这么破产了，但如果管理层有大局观和进取心，那肯定会积极想办法让公司延续下去，比如最近的深桑达A，并购重组消息公布后股价涨停。消息一公布，马上涨停所以研报中如果涉及到此类情况也需抓住其中重点。07 研报质量选择行业研报质量也是需要考虑的一个因素，比如高盛、招商证券、中银国际、安信证券等公布的研报逻辑比较严密，质量较高，属于高等级的研报。关于个股研报，各家券商差别不大，谁出研报快，看谁的就行了，主要看个股的基本面亮点就行了。以上几点，如果都抓住，那你就具备了找出有潜力的股票基本方法。还有一个关键，这么专业的研报信息，哪里才能找到？很简单，用大智慧APP就能搞定。结合政策、行业、个股三类研报，更容易发现潜力个股，当别人还在抓耳挠腮，犹豫如何操作时，你已经早早部署，坐等风来，比别人更快一步决胜股市。

中信与华泰发布了两份看空报告，在引起市场高度关注的同时，也应引发投资者对券商研究报告不解、争议和质疑。券商研报是怎么写出来的？目的是什么？研报对投资实务有什么帮助？分析师怎么看待这两份看空研报？个人投资者应该怎么样正确使用研报？日前，券商中国记者专访了东吴证券总裁助理、原研究所长丁文韬，对这些问题进行了较为深入的探讨。丁文韬认为，看空研报造成了短期的“轰动效应”，人保虽然高估值，但作为财险龙头，在几年内或可逐步消化，分析师首要应把长期基本面与逻辑讲清楚，对于短期股价用风险提示等方式会更好。研报发布前要经5论审核券商中国记者：一份研报的出炉，大致需要经过哪些环节？丁文韬：证券公司发布证券研究报告，应当遵循独立、客观、公平、审慎原则，有效防范利益冲突，公平对待发布对象。一份深度研报的出炉并不易，需要包括独立调研在内的数据、信息采集、选题、撰写、质量控制、合规审查和发布。在东吴证券，深度报告的审核流程是四轮审核，个别深度甚至是五轮审核：1、合规审核（合规专员）2、质量审核（质控专员或其他行业首席）3、合规质控复核或质量审核（合规质控总监）4、研究所总复核（常务副所长）5、合规部审核只有完成这些审核后才可以对外发布该研报。深度研报如何出炉？券商中国记者：研究所经常针对某家公司发布深度研报，这些公司是如何确立的？有哪些参考指标或门槛？丁文韬：分析师作为公司的价值发现者，首先需要对行业和代表的龙头上市公司有充分的了解，熟悉行业动向，挖掘上市公司的价值和竞争优势，再来判断股价是处于低估或是高估的状态。对于行业来说，需要研究其发展空间、竞争格局、护城河等，对于公司来说，需要研究其经营管理层、核心竞争力、发展战略及财务情况等，我们往往会挑选长期基本面优秀且估值有吸引力的公司。券商中国记者：研究所在报告成文前，信息收集渠道有那些？如何规避公开信息外的无效或有效信息？丁文韬：信息来源包括公司公告、数据库、专家访谈、市场调查、实地考察等等公开渠道。秉承着专业的态度、严谨的研究方法和分析逻辑，在具体成文过程中不会将无法确认来源合法合规性的信息写入报告，也不会将无法认定真实性的市场传言作为确定性研究结论的依据。研报不应过多关注短期涨跌券商中国记者：在分析师撰写研报的过程中，他预设的读者是谁？研报写作的目的是什么？对报告发布后的资金流向影响有无考虑？丁文韬：研究所的主要客户是机构投资者，这类读者通常拥有较大的投资规模，具有专业背景，投资行为也更规范，同时具有比个人投资者更高的风险承受要求和能力。研究报告展现的是公司长期基本面以及长期战略，预测的是公司长期合理的估值。相对应的，分析师对于短期股价涨跌以及短期资金面的扰动并不应该过多的去关注。同时，专业投资者在研读分析师的报告时，相比最后结论和目标价，往往会对报告的内容、逻辑、数据等内容更加关心。个股评级是什么意思？券商中国记者：很多券商研报都会给出个股评级，一般都包括买入、增持、看好、强烈看好之类的级别，投资者应该如何理解这些评级？丁文韬：券商的研究报告会综合公司各个方面判断公司股票的投资价值和投资风险并给出其投资级别。每家券商的评级体系都不同，一般来说：买入，意味着分析师相当看好该股票，预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；增持，意味预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；强烈看好，意味着积极看涨；看好，意味着股价虽面临较大的不确定性，但后市还有上涨的可能。投资者应在结合市场行情进行独立思考的基础上看待个股评级。（注：每家研究所的评级体系不同，投资需留意不同券商的评级标准）如何正确使用研报？券商中国记者：对于个人投资者，应该如何使用券商研报？有什么要特别注意的？丁文韬：券商研究所的报告一般而言主要是针对机构投资者的。机构投资者相对而言其投资专业能力较强，风险承受能力也较强，研读报告时更加注重报告的内容、逻辑、数据等内容，对于报告的观点反而只会作为借鉴并不会盲目遵从。对于个人投资者来说，如果要使用券商研报，切忌盲目遵从结论而忽略自身独立的研究分析。首先，可以通过券商研报去汲取数据，将这些体现行业或公司发展趋势的数据作为自己未来投资的判断基数就是好的选择。其次，在看数据的基础上找逻辑，看券商研究报告关键是学习分析师们的研究思路和分析方法，这些地方能给人以启迪。此外，需要注意研究报告的时效性，关注媒体对信息转述时可能存在的失真。理性看待研报与股价走势一致券商中国记者：有观点认为，券商研报也不一定能预测股价，对投资帮助不大，如何看待该观点？丁文韬：券商的研报需要秉持公正客观的立场，代表了分析师独立的判断，为投资者提供了一定的参考。对投资者而言，也当谨慎看待券商的研究结论，理性看待某些曾经出现的券商研究结论和股价走势一致的暂时现象。人保几年内或可逐步消化估值券商中国记者：日前，两家大型券商发布了两份看空研报，引发了一些争议，如何看待这两份看空研报？丁文韬：券商研究报告应当反映公司长期基本面和长期价值，应当做到客观、公正。研报对市场有一定指导意义，应避免采用夸大、吸引眼球的标题或者表述，以防对市场产生较大的短期波动。中国由于做空机制相对并不完善，看空并不能为券商或客户带来直接利益，所以市场上“卖出”评级的报告非常稀少。对于近期市场上两篇看空报告，一方面的确能够给投资者适时提示投资风险避免潜在投资损失，但另一方面近年来少见的看空报告也造成了市场的短期“轰动效应”。其实，以中国人保为例，公司的确短期涨幅较大、估值较高，但作为财险行业龙头，业务具有较强核心竞争力，或可通过未来几年的时间用业绩增长逐步消化目前估值。个人认为，作为分析师首要应该把公司长期基本面和逻辑介绍清楚，对于短期股价或者估值也可以通过风险提示等方式提醒。优秀研究员应具备什么素质券商中国记者：作为成功向管理层转型的人士之一，你觉得一位优秀的研究员应具备那些业务和心理素质？丁文韬：研究员作为产业与资本市场对话的桥梁，需要有自己的判断和见解，并对资本市场的逻辑进行纠偏，这要求一个优秀的研究员有扎实的研究功底、强大的资源整合能力和一定的市场影响力，勤奋、客观、独立思考、与人交流的能力还有主动性都是必不可少的。