衍生产品研究报告

随着人类社会的进步，乳酸已渐渐融入人们的衣食住行中，成为与日常生活息息相关、必不可少的一部分。未来其应用范围也将突破传统领域而变得越来越广，外延市场的需求也将越来越多。现阶段，乳酸为业内专业人士认可最具应用潜力的是用于生产丙交酯，再聚合成聚乳酸及其制品，聚乳酸系一种生物可降解高分子材料，可替代以石油为原料的塑料制品，消除白色污染，另外聚乳酸在纤维制造、医用材料制造等行业具有广泛的应用前景。1、政策分析乳酸及其衍生产品行业，属于利用现代生物技术及化学工程技术对初级农产品进行精深加工、制造出高附加值产品的生物生产技术领域，有助于促进农业产业化、振兴乡村经济、增加农民收入，为解决“三农”问题，实现一二三产业融合发展提供了可靠途径，符合国家战略规划，受到《关于促进农产品精深加工高质量发展若干政策措施的通知》、《国家乡村振兴战略规划（2018-2022年）》等多项政府政策的支持。2、市场分析（1）国际乳酸供需市场目前，全球乳酸生产企业主要集中在美国、中国、泰国、西欧、中南美及日本等，近70%的厂商采用微生物发酵法进行生产。科碧恩-普拉克公司在美国、泰国、西欧等都建有乳酸生产工厂，其生产的乳酸约占全球50%～60%的市场份额，中国生产的乳酸约占30%的市场份额，其余地区的制造商市场份额约占10%。目前乳酸的下游应用中，用于食品饮料领域的乳酸在2018年占整体市场的46.40%，其次为应用于聚乳酸市场占比约为37.60%。预计未来几年，随着聚乳酸市场需求快速增长，聚乳酸将超过食品和饮料行业成为乳酸的第一大应用领域。图表 1：2018年全球乳酸消费结构2018年全球乳酸消费结构数据来源：IHS Markit；尚普华泰咨询整理（2）我国乳酸供需市场近两年，随着聚乳酸生产技术的进步及下游应用领域开拓所带来的巨大市场空间，行业内企业及新进入者开始看好乳酸行业未来发展前景，先后投资建厂以扩大乳酸产能，目前国内乳酸产能（含在建及新投产）约在27.8万吨。根据市场调研机构IHS Markit的统计，2018年我国国内乳酸市场保持持续增长，乳酸产量为12.1万吨，进口量0.80万吨，出口量4.52万吨，表观消费量为8.38万吨。预计未来乳酸消费量将随着聚乳酸在新兴应用领域需求的增加，以高于历史增长率的速度增长。图表 2：2014-2018年我国乳酸及其盐和酯供需情况2014-2018年我国乳酸及其盐和酯供需情数据来源：IHS Markit；尚普华泰咨询整理3、竞争企业分析总体来说，目前我国市场乳酸、乳酸盐及乳酸酯的市场份额主要为国内企业所占据，但丙交酯、聚乳酸产品的市场份额仍为NatureWorks、科碧恩-普拉克等外资企业所占据，国内企业目前受制于技术水平、产品质量、生产规模等方面的原因，市场份额仍较小，企业实力与NatureWorks、科碧恩-普拉克相比仍有较大差距。4、风险分析（1）宏观经济波动风险乳酸及其衍生产品销售受下游食品、乳品、饮料等快消品行业经营景气情况的影响较大。随着经济发展和人们收入水平的提高，食品、乳品、饮料行业作为消费类行业，产品销售呈稳步增长趋势，但不排除因国际经济危机、宏观经济周期波动、特定行业的周期波动、突然性事件爆发等对食品、乳品、饮料等行业的短期冲击，如贸易战对出口的影响、三聚氰胺事件对乳制品行业的影响、塑化剂事件对酒类消费的影响等可能会在一定时期内影响产品的销售。（2）食品安全风险乳酸、乳酸盐等目前主要作为食品配料或饲料添加剂销售给下游的食品、饮料、畜牧企业，用于生产各类食品、饮料、乳制品、饲料等产品。随着我国对食品安全的日趋重视、消费者食品安全意识及权益保护意识的增强，食品质量安全控制已成为食品类企业经营的重中之重，特别是近年来国内爆发的食品安全事件，对乳酸及其衍生产品在质量安全控制方面提出更严格的要求。本节选资料出自尚普华泰发布的《2020年乳酸及其衍生产品项目投资分析报告》，如需更多资料请联系，尚普华泰010-8288 5739、8288 5729。

来源：营业部故事作者： 赵恒珩、刘颖出 背景介绍：证券食堂上周发布了《一文读懂场外衍生品的前世今生》很受欢迎，有很多朋友想看《中国场外衍生品市场的演进和格局》报告全文，今天它来了。如果你是对场外市场衍生品了解有限的朋友，建议点击上方链接查看图文简略版。摘要国内场外衍生品市场经过十几年的发展，已经形成了一定规模和 影响力，与场内市场形成互补，在满足投资者风险管理、财富管理、丰富市场宽度和深度方面发挥了重要作用。与国外自下而上的发展模式不同，国内场外衍生品市场的发展是由监管机构自上而下进行主导。不同监管体系下的子市场相互独立发展且采用不同的主协议体系，因此形成了 NAFMII 体系下的银行间场外衍生品市场、SAC体系下的证 券期货场外衍生品市场以及 ISDA体系下的外资机构柜台市场三大市 场体系三足鼎立的市场格局。由于每个子市场由不同的监管机构主导，因此在监管标准、产品种类、组织形式、主要参与机构以及投资者门槛等方面并不统一，市场碎片化的问题在近年来不断加剧。鉴于国内场外衍生品市场目前分裂的格局，本文着重分析了不同主协议体系下各子市场的发展历程、监管体系、制度规范以及市场组织形式，对主要品种从准入门槛、投资者适当性以及主要参与机构等方面进行了跨市场间的比较。同时，还对各主要市场的发展现状和存在的问题进行了探讨。一、发展历程纵观境外发达国家资本市场，场外证券业务占据着重要的市场地 位，而场外衍生品又是其中非常关键的组成部分。以美国和欧洲为代表的成熟市场中，衍生品业务在场外市场的规模远胜于场内市场。场外衍生品在风险管理、资源配置以及价格发现等方面都起到了举足轻重的作用。我国的场外衍生品市场起步晚于场内衍生品市场，但是经过十几年的发展，已经取得了一定的进步，在资本市场中的影响力愈加凸显。（一）发展演进国内最早具有场外衍生品性质的业务是九十年代中期商业银行和国有企业之间开展的远期结售汇业务。在这一时期，我国金融改革不久，国内商业银行普遍缺乏参与衍生品交易的专业人才，而外资银行由于其丰富的业务经验和较强的专业能力成为了早期国内场外衍生品市场的重要参与者。其时我国尚未建立完备的场外衍生品业务制度，而参与业务较多的外资银行通常需要满足其海外母公司的合规要求，因此业务开展初期大多采用了由国际互换与衍生品协会（ISDA）发布的场外衍生品主协议作为交易的协议基础。上世纪末，外汇交易中心和银行间同业拆借中心等交易平台相继 成立，由人民银行主导的银行间场外衍生品市场开始逐步发展。为了规范国内的场外衍生品交易，外汇交易中心和银行间交易商协会在2007年分别发布了适用于人民币外汇衍生品和金融衍生品的场外衍生品交易主协议，并在2009年推出了统一的《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议（2009年版）》，也就是我们熟知的“NAFMII主协议”。在人民银行的推动和指导下，银行间场外衍生品市场逐步形成了以平台交易为主、柜台交易为辅，NAFMII主协议为交易框架文本的市场格局。进入本世纪，证券期货市场场外衍生品业务也进入加速发展阶段。证券业协会以及期货业协会先后推出了证券公司和期货风险管理公司开展场外衍生品业务的相关制度和规范，2013 年中国证券业协会首次发布了《中国证券市场金融衍生品交易主协议（2013年版）》，即根据证监会监管框架制定的“SAC主协议”。该主协议随后几经修订，最终形成了《中国证券期货市场衍生品交易主协议（2018年版）》。自证券期货市场场外衍生品业务发展以来，依托于证券公司和期货风险管理公司较强的专业能力和灵活性，业务规模不断扩大，参与机构不断增加，已取得了一定的市场规模和影响力。至此，中国境内的场外衍生品市场形成了由人民银行主导的以NAFMII 主协议为交易基础的银行间市场、由证监会主导的以 SAC主 协议为交易基础的证券期货市场，以及由外资机构主导的以ISDA主 协议为交易基础的柜台市场三大市场体系。三大市场各有特色，相互促进，共同构成了今日我国三足鼎立的场外衍生品市场格局。（二） 市场概况经过十几年的发展，我国的场外衍生品市场已经颇具规模。由于 银行间市场业务起步较早，相关的制度和基础设施也更加完备，目前银行间市场的场外衍生品业务规模最大，商业银行是该市场最活跃的参与机构。2019年全年银行间场外衍生品共成交约138.4万亿元， 其中外汇衍生品占比最高，全年累计交易约 119.8万亿元。证券期货 场外衍生品市场虽然起步晚于银行间场外衍生品市场，但由于其主要参与机构证券公司和期货风险管理公司等普遍具有更强的灵活性和专业能力，近年来业务规模和产品序列持续增加，未来发展前景广阔。2019年，证券期货市场开展的场外衍生品业务涉及名义本金30081.32亿元。其中证券公司柜台市场的场外衍生品业务规模最大，全年新增交易约18138.49亿元。二、市场格局正如上文中提到的，国内场外衍生品市场主要分为了使用NAFMII 版主协议的银行间场外衍生品市场、使用SAC版主协议的证券期货场外衍生品市场以及使用 ISDA版主协议的外资机构柜台市场三个子市场。每个子市场之下又有多个主导机构或交易场所，共同组成了今日我国相互交叉且复杂的场外衍生品市场体系。同时，我们深刻的认识到，由于场外市场非连续的特征，在交易 环节中起到主导作用的机构就有可能成为核心力量。因此本文有关市场格局的划分并不仅限于交易场所。（一） 银行间场外衍生品市场NAFMII体系银行间场外衍生品市场通常是指在人民银行管辖范围内的中国场外衍生品市场，包括在人民银行认可的交易系统上达成的场外衍生品交易和在商业银行柜台开展的场外衍生品交易，交易对手间签署《NAFMII 主协议》。早在 1997年中国人民银行发布了《中国人民银 行远期结售汇业务暂行管理办法》后，商业银行即在其柜台市场开始为具有进出口外贸需求的实体企业提供远期结售汇服务，开启了境内最早具有场外衍生品实质的交易。2004年，中国银监会发布了《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》，是中国第一部针对银行业金融机构开展衍生产品业务的专门法规，首次对金融机构开办衍生产品的准入条件和开办程序进行了明确。迈入二十一世纪，银行间场外衍生品市场进入了飞速发展阶段，中国人民银行自2005年起先后推出 了债券远期、外汇远期、利率互换、人民币外汇掉期、信用衍生品和期权等场外衍生品业务，银行间场外衍生品市场迅速发展壮大。同时，为了促进市场的规范和健康发展，2007年国家外汇管理局和中国外汇交易中心、中国银行间市场交易商协会分别发布了《全国银行间外汇市场人民币外汇衍生产品主协议（2007年版）》和《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议（2007年版）》，场外衍生品交易合约标准化从此开始步入正轨。2009年，银行间交易商协会对2007年版的主协议进行了修订，推出了统一的《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议（2009版）》，该版主协议是目前银行间场外衍生品市场使用最广泛的主协议版本。2010年，为满足信用风险缓释凭证业务的特殊需要，交易商协会增订并发布了针对信用风险缓释凭证交易的《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议（凭证特别版）》。至此，NAFMII 体系下的衍生产品交易主协议已涵盖银行间市场所有的场外衍生品类型。人民银行管辖范围内的场外衍生品交易场所及主导机构主要有中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心、上海清算所、银行间交易商协会、上海黄金交易所以及商业银行柜台，每一个交易场所或主导机构分别主导和支持不同种类的场外衍生品交易。（银行间场外衍生品市场主要交易场所及主导机构）（NAFMII主协议推出顺序）1.中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心利率和外汇衍生品中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心（以下简称“外 汇交易中心”）是由成立于1994年的外汇交易中心和成立于1996年 的全国银行间同业拆借中心合并而成，是中国人民银行总行直属事 业单位，负责为银行间外汇市场、货币市场、债券市场和衍生品市场提供交易系统并组织交易，同时还履行市场监测职能。从系统和 业务管理角度，交易中心分为了本币市场和外币市场。本币市场中 涉及到场外衍生品的主要有利率衍生品，外汇市场中涉及到场外衍生品的主要有外汇衍生品。（中国外汇交易中心产品和业务结构图）1）市场组织体系外汇交易中心负责制定本币市场和外汇市场的准入规则和业务 规范，同时为本外币市场的场外衍生品业务提供交易组织和系统支持，两个市场依托不同的技术系统并行运作。银行间市场参与者首先在外汇交易中心的本币或外币系统上达成交易并完成交易确认环节，之后上海清算所的清算系统将实时或批量接收来自外汇交易中心的交易数据，根据具体业务种类的不同，已达成的交易由交易双方进行双边清算或在上海清算所进行集中清算。（外汇交易中心场外衍生品业务流程图）自 2006年起，为了提高市场流动性，中国人民银行允许货币经 纪公司进入银行间市场从事经纪业务，货币经纪公司在银行间市场从事的业务范围包括接受金融机构投资者的委托，为现券买卖、债券回购、票据转贴现、票据回购、债券远期交易、人民币利率互换交易、同业拆借等提供经纪服务。为了进一步服务银行间市场参与者，外汇交易中心同时还提供市场数据服务，具体业务模式是由交易中心向授权的信息商提供数据，信息商再通过其信息终端或接口向客户提供数据，包括市场快照数据、市场深度数据、基准数据以及经纪数据等。2） 产品类型本币市场场外衍生品交易中心本币市场的场外衍生品主要包括债券远期、远期利率协议、利率互换和利率期权。债券远期交易标的债券券种仅限于已在全国银行间债券市场进行现券交易的国债、央行票据、金融债券等，交易双方采用询价交易的方式，交易期限最长不得超过一年。远期利率协议和利率互换的参考利率必须为银行间同业拆借中心发布的具有基准性质的银行间市场利率或人民银行公布的基准利率，交易可采用询价交易或点击成交的方式，既可以通过交易中心的交易系统达成，也可以双方自行签署协议，未通过系统进行的交易，金融机构需要在交易达成后的次一工作日将交易情况报送至交易中心进行备案。2020年初，外汇交易中心启动了利率期权业务的试点工作，推出了挂钩LPR1Y/LPR5Y的利率互换期权、利率上/下限期权。外汇市场场外衍生品交易中心外汇市场的场外衍生品主要包括人民币外汇远期和掉期、人民币外汇货币掉期、外币对交易以及人民币外汇期权。人民币外汇远期和掉期共有24个外汇品种，可采用双边询价交易或撮合交易，支持双边清算或净额清算。人民币外汇货币掉期交易指在约定期限内交换约定数量两种货币本金，同时定期交换两种货币利息的交易，采用双边询价和双边清算。外币对交易是指不涉及人民币的外汇对外汇的交易，交易模式有竞价交易、询价交易和撮合交易，竞价交易集中清算，询价和撮合交易双边清算。人民币外汇期权采用双边询价的交易模式，产品类型包括普通欧式香草期权和期权组合。其中，期权组合包括看涨期权价差组合、看跌期权价差组合、风险逆转期权组合、跨式期权组合、异价跨式期权组合、蝶式期权组合和自定义期权组合等。期权交易可采用全额交割和差额交割，目前主要采用双边清算。3）市场参与者本币市场参与者交易中心本币市场场外衍生品市场实行了参与者分层管理，市场 参与者分别为具有做市商或结算代理业务资格的金融机构、其他金融机构以及非金融机构三类。参与利率类衍生品交易的市场参与者中，具有做市商或结算代理业务资格的金融机构可与其他所有市场参与者进行交易，其他金融机构可以与所有金融机构进行交易，非金融机构只能与具有做市商或结算代理业务资格的金融机构进行以套期保值为目的的交易。外汇市场参与者交易中心外汇市场场外衍生品市场同样实行了分层管理，分为了普通会员、尝试做市商、做市商和综合做市商四类。根据《银行间外汇市场入市及服务指引》要求，金融机构申请人民币外汇衍生品会员资格首先需要具备衍生品交易业务资格。申请人民币外汇市场尝试做市资格的必须为已经取得银行间人民币外汇市场会员资格两年以上的银行类金融机构，申请银行间人民币外汇市场即期/远期掉期做市商的银行，必须在申请做市的交易品种上尝试做市两年以上，且经外汇管理局备案核准取得银行间人民币外汇市场做市商资格。申请银行间人民币外汇市场综合做市商的银行，必须已取得银行间人民币外汇市场即期、远期掉期做市商资格三年以上。2.银行间交易商协会信用风险缓释工具银行间市场交易商协会是银行间市场参与者的自律组织，由人民银行在 2007年批准成立。在银行间市场开展的信用类衍生品由交易商协会主导，其他类型的场外衍生品交易则由其他机构主导。2010年为了丰富银行间市场参与者信用风险管理手段，交易商协会推出了信用风险缓释合约、信用风险缓释凭证两项产品，首次将信用风险管理工具引入中国市场。2016年9月，交易商协会对原业务规则进行了修订，新增了信用违约互换、信用联结票据两项新产品。同时还简化了凭证类产品的创设流程，放宽市场准入门槛。银行间交易商协会作为信用风险缓释工具的主导机构，负责制定业务规则，对参与者进行管理，并且对业务交易数据进行备案。（银行间交易商协会信用风险缓释工具发展情况）1） 市场组织体系开展信用风险缓释工具业务的市场参与者必须首先成为银行间交易商协会的会员，并向银行间交易商协会备案成为核心交易商或一般交易商。信用风险缓释工具可通过人民银行认可机构的交易系统达成，也可通过电话、传真以及经纪撮合等其他方式达成，目前市场上主要是在线下达成交易。核心交易商应于交易达成后的次一工作日12:00前，将信用风险缓释工具交易情况送交易商协会备案。同时，人民银行认可的交易、清算、结算机构应于每个工作日结束后将当日的信用风险缓释工具业务运行情况送交易商协会。与合约类产品不同，凭证类产品实行创设备案制度，具备资质的 凭证创设机构在开展业务前需要向交易商协会提交创设备案文件，完成备案后方可开展业务。业务备案完成后，创设机构应通过交易商协会综合业务和信息服务平台及其他指定平台完成销售工作，并在人民银行认可机构的登记托管系统进行产品登记和托管，创设机构需要在登记完成后的次一工作日将创设结果报送至交易商协会。凭证类信用风险缓释工具在创设完成后可以在银行间市场流通转让，且存续期内必须在交易商协会综合业务和信息服务平台及其他指定平台持续进行披露信息。中债信用增进公司和北京金融资产交易所都可以为市场参与机构提供信用风险缓释凭证估值信息。信用风险缓释工具中参与主体、合约要素适合进行集中清算的，应在人民银行认可机构的清算系统进行集中清算；不适合进行集中清算的，其清算和结算可由交易双方自行进行。自2018年1月起，上海清算所开始为符合条件的信用违约互换清算会员提供信用违约互换集中清算服务，具备信用违约互换清算会员资格的市场成员可直接参与本业务，其他市场成员可通过代理清算方式间接参与本业务。（信用风险缓释工具业务流程）2） 信用风险缓释工具类型由银行间交易商协会主导的信用风险缓释工具共有四种，分别是 信用风险缓释合约（CRMA）、信用风险缓释凭证（CRMW）、信用违约互换（CDS）以及信用联结票据（CLN）。其中CRMA和CRMW分别为盯 住债项的合约类和凭证类产品，CDS和CLN分别为盯住实体的合约类和凭证类产品。现阶段，信用违约互换和信用联结票据业务参考实体为非金融企业时，其债务种类限定于在交易商协会注册发行的非金融企业债务融资工具。（银行间交易商协会信用风险缓释工具类型）3）市场参与者开展信用风险缓释工具业务的市场参与者必须首先成为银行间交易商协会的会员，同时需要向银行间交易商协会备案成为核心交易商或一般交易商。其中，核心交易商可与所有参与者进行信用风险缓释工具交易，一般交易商只能与核心交易商进行信用风险缓释工具交易。核心交易商包括金融机构、合格信用增进机构等，一般交易商包括非法人产品和其他非金融机构等。对于已获得核心交易商资质的金融机构，若想开展信用风险缓释凭证或信用联结票据业务，还需要向交易商协会备案成为凭证创设机构或票据创设机构。3.上海清算所大宗商品衍生品推进场外衍生品业务集中清算，防范系统性风险，是金融危机后G20国家金融改革的共同目标。在这样的市场背景下，中国人民银行于2009年批准成立了银行间市场清算所股份有限公司（以下简称“上海清算所”），成为国际金融危机后全球新成立的第二家专业清算机构。作为银行间市场重要的金融基础设施，上海清算所的业务分为登记托管结算和中央对手清算服务两大类，涉及到场外衍生品的主要是为银行间市场的场外衍生品交易提供中央对手清算服务。在上海清算所提供的中央对手清算服务中，场外大宗商品衍生品业务是由上海清算所主导，其他业务类型则是由其他机构主导。（场外金融衍生品主要由外汇交易中心主导，信用衍生品则是由银行间交易商协会主导。）上海场外大宗商品衍生品协会对行业进行自律管理。（上海清算所中央对手清算业务）1） 市场组织体系上海清算所大宗商品衍生品中央对手清算业务采取分层清算制度，上海清算所仅与清算会员进行清算结算，不是清算会员的市场参与者必须通过综合清算会员代理参与清算业务。业务参与者首先通过经纪公司或合规交易平台达成交易，再由经纪公司或交易平台将成交数据实时发送至上海清算所，经纪公司或交易平台需要确保成交数据的真实性。上海清算所接收到成交数据后，将对数据进行要素检查，通过检查的非清算会员成交数据将发送至综合清算会员进行承接确认。承接确认完成后，上海清算所将对成交数据进行风控检查，通过检查后上海清算所将进行合约替代。完成日终清算后，上海清算所将根据生成的清算结果，与清算会员完成资金结算和实物交割。综合清算会员在收到清算结果后，与其代理的非清算会员完成资产收付。上海清算所要求综合清算会员集中清算自营业务和代理业务的账户 必须分开。上海清算所负责制定清算业务的规则和制度，由上海清算牵头成立的上海场外大宗商品衍生品协会则对该行业进行自律管理。（上海清算所大宗商品衍生品业务流程）2）大宗商品衍生品类型上海清算所于2012年起为大宗商品衍生品业务提供中央对手清算服务。从开办人民币远期运费协议开始，业务逐渐覆盖了六个行业十二项具体产品，其中包括：人民币远期运费协议、沿海煤炭远期运费协议、人民币集装箱掉期、人民币铁矿石掉期、人民币普氏指数铁矿石掉期、动力煤掉期、电解铜掉期、自贸区铜溢价掉期、苯乙烯掉期、甲醇掉期、乙二醇掉期、自贸区进口乙二醇掉期和上海碳配额远期。3）市场参与者上海清算所大宗商品衍生品中央对手清算业务实行分层清算制 度，上海清算所与清算会员进行清算结算，清算会员包括综合清算会员和普通清算会员。综合清算会员可以直接参与大宗商品衍生品中央对手清算业务的自营业务清算，也可以代理非清算会员参与中央对手清算业务，普通清算会员仅自营业务能参与中央对手清算。不是清算会员的市场参与者必须通过综合清算会员代理间接参与大宗商品中央对手清算业务。目前大宗商品衍生品业务共有普通清算会员 6家，综合清算会员7家。4.上海黄金交易所黄金询价业务上海黄金交易所于 2002年由国务院批准成立，是专门从事黄金 交易的金融要素市场，业务涵盖了竞价、定价、询价、报价、金币、租借、黄金ETF等市场板块。2018年，上海黄金交易所黄金交易量居全球交易所市场第二位。上海黄金交易所涉及到场外衍生品业务的主要是银行间黄金询价业务以及上海黄金交易所黄金询价市场中的黄金远期、掉期和期权。1） 市场组织体系国内的场外黄金衍生品交易主要在三个场所进行，分别为银行间黄金询价市场，上海黄金交易所询价市场以及线下双边市场，其中在银行间黄金询价市场和上海黄金交易所询价市场开展的交易由上海黄金交易所主导完成。在银行间黄金询价市场开展的业务由交易双方通过外汇交易中心外汇交易系统达成，交易达成后委托上海黄金交易所进行净额清算交割，交易品种由上海黄金交易所指定，在外汇交易中心外汇交易系统挂牌交易。在上海黄金交易所询价市场开展的业务包括在上海黄金交易所指定平台达成的询价交易，也包括交易双方在线下达成交易后在上海黄金交易所进行询价登记、结算和交割的询价交易。为促进黄金询价业务的发展，经纪公司可以参与上海黄金交易所询价业务，经备案的经纪商在会员和客户的授权下，可以为会员和客户提供交易撮合和登记等中介服务，目前上海黄金交易所共有五家经纪公司。（场外黄金衍生品业务市场格局）（银行间黄金询价业务流程）（上海黄金交易所黄金询价业务流程）2）黄金询价业务产品类型正如前文中提到的，根据交易达成场所的不同，由上海黄金交易所主导的场外黄金衍生品市场细分为了银行间询价市场和上海黄金交易所询价市场。在银行间询价市场有两个交易品种挂牌，涉及到的交易类型包括远期和掉期。在上海黄金交易所询价市场中挂牌的场外黄金衍生品有十个交易品种，具体交易类型包括远期、掉期和期权。此外，上海黄金交易所还推出了国际版，提供 iAU99.99国际金期现货及以其为标的的询价远期和掉期交易。3）市场参与者银行间黄金询价业务和上海黄金交易所询价业务的市场参与者 管理方法不同，有意向参与银行间黄金询价业务的市场参与者需要向上海黄金交易所申请，获得核准后通过外汇交易中心外汇交易系统进行黄金询价交易，但只能从事挂牌黄金交易品种的自营交易。银行间黄金询价交易实行做市商制度，分为正式做市商和尝试做市商，需经上海黄金交易所向人民银行进行备案，做市商承担向其他市场参与者提供持续买卖双向报价的义务。上海黄金交易所的会员分为普通会员和特别会员，其中普通会员包括金融类会员、综合类会员和自营类会员，特别会员主要是国际会员和外资机构。金融类会员可开展自营和代理业务，综合类会员可开展自营和代理法人客户业务，自营类会员仅限开展自营业务。上海黄金交易所询价市场是机构投资者市场，会员可以直接参与询价业务，法人客户参与必须由会员代理进行。会员自营询价业务和代理询价业务的的会计账目必须严格分开，且必须在相应的席位下分别开展。5.商业银行柜台利率类、外汇类和大宗商品衍生品商业银行柜台场外衍生品业务通常是指银行与客户或同业机构在银行柜台进行的场外衍生品交易。虽然早在 1997年人民银行发布《中国人民银行远期结售汇业务暂行管理办法》后，商业银行即在柜台市场开始为有进出口外贸需求的实体企业提供具有衍生产品性质的外汇相关产品，但是直到 2004年，银监会发布了《金融机构衍生 产品交易业务管理暂行办法》后，才首次对银行业金融机构开展衍生品业务作出明确指导。文件从市场准入、风险管理、产品营销与后续服务等几个方面对业务作出了规范，同时还明确了银行业金融机构开办衍生产品交易业务的资格需要经银保监会批准，基础类资格只能从事套期保值类衍生品交易，普通类资格可以从事非套期保值类交易。商业银行在柜台开展的场外衍生品业务除了需要遵守《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》中的各项要求外，在从事外汇有关的衍生品交易时还需要符合国家外汇管理局的相关规定。1）市场组织体系商业银行在柜台开展场外衍生品业务的交易对手主要包括企业客户与同业客户。与企业客户开展交易前，银行需要对企业客户进行尽职调查并评估该企业客户的风险承受能力。根据业务种类的不同，银行还需要与符合交易条件的客户签订相关的协议。交易完成后，企业客户与银行直接进行清算和结算。商业银行与同业客户开展的场外衍生品交易分为在外汇交易中心系统上开展的交易和在柜台开展的交易两大类，对于已经在外汇交易中心上市的品种，银行与同业客户通过外汇交易中心系统进行交易，其余交易品种则在柜台开展，与同业客户在柜台开展的交易在线下进行双边清算。目前商业银行暂不涉及与个人客户直接开展的场外衍生品交易，个人客户通过参与结构性存款或理财的方式间接参与场外衍生品交易。（商业银行柜台场外衍生品市场）2）产品类型在商业银行柜台开展的场外衍生品业务以标的资产类型作为划分维度，可以分为利率类、外汇类、和大宗商品类，其中外汇类的交易品种数量最多。利率类产品主要是利率互换和远期利率协议，银行可以在柜台与非金融机构直接开展利率类场外衍生品交易，与同业客户开展的利率类场外衍生品交易必须通过外汇交易中心系统进行。按照国家外汇管理局要求，商业银行开展的人民币外汇衍生品业 务属于结售汇业务，因此除了需要遵守人民银行和银保监会发布的有关衍生品业务的相关规定外，还需要符合外汇管理局的相关制度和要求。商业银行可以开展的人民币外汇衍生品业务限于远期、掉期和期权。同时商业银行还提供以贵金属、基本金属及矿产、能源、农产品、软商品等为标的的远期、掉期、期权等衍生交易产品。3）市场参与者根据《银行业金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》中规定， 银行业金融机构与企业客户交易的衍生产品的主要风险特征应当与作为真实需求背景的基础资产或基础负债的主要风险特征具有合理的相关度。也就是银行为企业客户办理衍生产品业务时，必须要确保客户有真实的风险管理需求，客户仅能以套期保值为交易目的，严禁投机套利行为。与同业机构开展的场外衍生品交易并没有对交易目的做出严格限制，但是同业客户必须具备衍生品交易资质。4）个人衍生性质产品账户型产品商业银行向个人提供的带有衍生品性质的产品除了结构性存款以外，还包括以只计份额、不提取实物，买卖某类产品份额的账户型产品。此类账户型产品通常以境外交易所期货合约的价格作为报价参考，个人投资者进行份额买卖，但不涉及实物提取。较为常见的账户型产品有账户能源和账户基本金属，中国银行提供的“原油宝”就属于此类账户型产品。由于此类产品以境外交易所期货合约的价格作为报价参考，且客户在开仓时需全额支付或由银行全额冻结交易金额，因此该产品相当于是一种百分之百保证金的期货交易。由银行代理客户以百分之百保证金的形式参与境外市场期货交易，虽然产品具有衍生品性质，但不能算作场外衍生品业务。贵金属延期业务（又称递延业务或黄金T+D）商业银行向个人投资者提供的贵金属延期业务是由银行代理投资者参与上海黄金交易所的贵金属延期业务。客户可以选择合约交易日当天交割，也可延期交割，是一种现货交易模式，个人投资者参与交易需要交纳保证金。贵金属延期业务本质上是一种代理交易行为，由于个人投资者不能直接参与上海黄金交易所的延期业务，因此需要由银行代理进行。且上海黄金交易所的延期交易属于竞价交易，贵金属延期业务不能算作场外衍生品业务。（二）证券期货场外衍生品市场SAC体系证券期货场外衍生品市场通常是指在中国证券监督管理委员会 管辖范围内，以证券期货经营机构为核心市场参与者的中国场外衍生品市场，交易的品种主要包括远期、互换、期权和信用保护工具，标的类型以权益类、商品类、贵金属等为主，交易对手间签署《SAC主 协议》。证监会管辖范围内的中国场外衍生品市场始于2012年，证券业协会发布了《证券公司柜台交易业务规范》，规定证券公司柜台交易产品包括金融衍生产品，业务由证券业协会实施自律管理。同年，期货业协会发布了《期货公司设立子公司开展以风险管理服务为主的业务试点工作指引》，指导期货公司通过设立子公司向客户提供以风险管理为目的的业务。2018年，大连商品交易所推出了以大商所期货价格或商品指数为标的的场外商品互换业务。2019年，为促进债券市场健康发展，沪深交易所推出了信用保护工具。随着新业务的不断推出，证监会管辖范围内的场外衍生品市场日渐成熟，主要交易场所包括证券公司柜台市场和报价系统、期货风险管理公司柜台市场、大连商品交易所以及沪深交易所，每一个交易场所主导的产品略有不同，共同组成了SAC项下的场外衍生品市场。（证券期货场外衍生品市场主要交易场所）为了促进市场发展，规范场外衍生品业务，2013年证券业协会发 布了《中国证券市场金融衍生品交易主协议（2013年版）》。2014年，满足证券、期货、基金行业共同使用主协议的现实需要，在 2013年版本的基础上，证券业协会、期货业协会、基金业协会共同发布了《中国证券期货市场场外衍生品交易主协议（2014年版）》及补充协议。2018年，中国证券业协会、中国期货业协会、中国证券投资基金业协会调整了2014年版主协议的名称，将其修改为《中国证券期货市场衍生品交易主协议》，协议内容保持不变，适用于除信用保护合约外的场外衍生品交易。为配合信用保护工具的推出，2018年12月中国 证券业协会会同中国期货业协会、中国证券投资基金业协会、上海证券交易所、深圳证券交易所在《2014年版主协议》基础上，制定了《中国证券期货市场衍生品交易主协议（信用保护合约专用版）》，适用于由沪深交易所主导的信用保护合约。（SAC主协议推出顺序）1.证券公司柜台市场和报价系统场外期权和收益互换证券公司柜台市场的场外衍生品业务始于2012年，证券业协会于该年12月发布了《证券公司柜台交易业务规范》，明确证券公司柜台交易产品包括金融衍生产品，由证券业协会实施自律管理。2013年3月，证券业协会又相继发布《证券公司金融衍生品柜台交易业务规 范》、《证券公司金融衍生品和柜台交易风险管理指引》等文件，规定证券公司拟开展衍生品交易业务的，应当通过证券业协会组织的专业评价，证券公司交易对手方应限于机构，同时明确了衍生品交易风险管理的基本原则和内容。2015年，证券业协会发布了《场外证券业务备案管理办法》，从制度上明确了场外金融衍生品业务实施事后备案的自律管理安排。在证券公司场外衍生品业务启动之初，共有 28家 证券公司通过证券业协会专业评价取得收益互换业务试点资格，15家公司取得场外期权业务试点资格，已取得场外衍生品业务试点资格的证券公司可以在本公司柜台开展场外衍生品交易，其他证券公司可在中证机构间报价系统股份有限公司（以下简称“中证报价”）上开展交易。2018年5月，证券业协会发布了《关于进一步加强证券公司场外期权业务自律管理的通知》，强化场外期权业务自律管理，将场外期权原有的业务试点资质改为了交易商资质，未能成为交易商的证券公司将不得与客户开展场外期权业务。1）市场组织体系证券公司在开展场外衍生品业务前需要与交易对手签署《SAC主协议》，主协议签署完成后，可以在柜台和交易对手达成交易，也可以在报价系统的场外衍生品交易系统上开展交易。在柜台和报价系统上开展的场外衍生品交易主要在线下进行双边清算。证券业协会是证券公司场外衍生品业务的自律管理机构，证券业协会发布的《场外证券业务备案管理办法》中规定，所有符合要求的备案机构均需向场外证券业务报告系统报送开展场外证券业务的相关信息，由中证报价进行场外衍生品交易报告管理工作。（证券公司开展场外衍生品业务流程）2）主要产品：场外期权、收益互换在证券公司柜台和中证报价衍生品交易系统上开展的场外衍生品业务分为场外期权和收益互换两大类。场外期权和收益互换的挂钩标的主要包括以沪深300、中证500、上证50为主的股指，A股个股、黄金期现货和境外标的等。证券公司开展场外期权业务的主要交易对手为商业银行、证券公司及其子公司、私募基金等，其中商业银行和私募基金的交易规模占据主导地位。收益互换业务的交易对手主要包含私募基金、其他证券公司及其子公司和以工商企业为代表的机构等。3）市场参与者证券业协会对开展场外衍生品业务的证券公司采取了分层管理， 业务开展初期，取得场外衍生品业务试点资格的证券公司可以在本公司柜台开展场外衍生品交易，其他证券公司可在中证报价的交易系统上开展交易。2018年，证监会发布了《关于进一步加强证券公司场外期权业务监管的通知》，为落实该项通知中的相关要求，证券业协会随后发布了《关于进一步加强证券公司场外期权业务自律管理的通知》，通知中明确，证券公司开展场外期权业务，分为一级交易商和二级交易商，未获得交易商资质的证券公司不能与客户开展场外期权业务。通知同时还要求，一级交易商可直接开展个股对冲交易，二级交易商仅能与一级交易商进行个股对冲交易。2.期货公司风险管理公司柜台市场远期、互换和期权2012年12月，为适应期货市场服务实体经济发展的需要，中国期货业协会发布了《期货公司设立子公司开展以风险管理服务为主的业务试点工作指引》，指导期货公司以设立子公司的形式开展以仓单服务、合作套保、定价服务、基差交易等风险管理服务为主的业务试点工作，标志着由中国期货业协会主导的场外衍生品市场正式启动。随后几年里，中国期货业协会对期货公司风险管理子公司的业务试点指引进行了多次修订，于2019年2月发布了《期货公司风险管理公 司业务试点指引》，对期货公司风险管理公司开展场外衍生品业务作出更加明确的规定。1）市场组织体系由中国期货业协会主导的场外衍生品业务主要在期货风险管理公司柜台开展，中国期货业协会负责对开展业务的期货公司风险管理公司实施自律管理。交易双方在线下达成交易后，采用双边清算，同时要将交易数据向中国期货市场监控中心进行报送。中国期货市场监控中心场外报告库正式上线于2018年12月，此前规定的期货风险管 理公司场外衍生品交易数据向中国期货业协会报送修改为向中国期货市场监控中心场外衍生品报送系统进行报送。目前期货市场监控中心场外报告库包括场外衍生品交易数据子系统和财务数据子系统，相应地分别采集期货风险管理公司场外衍生品业务的交易数据与财务数据。（期货风险管理公司开展场外衍生品业务流程）2）主要产品：远期、互换、期权根据《期货公司风险管理公司业务试点指引（2019年2月修订）》中定义，场外衍生品业务是指风险管理公司根据与交易对手达成的协议直接进行场外衍生品交易的业务行为。其中标的资产包括但不限于：商品、股票、指数、基金、利率、汇率、信用及其相关衍生品；合约的类型包括远期、互换（掉期）、期权或具备其中一种或多种特征的组合。2014 年发布的业务试点指引中仅明确期货公司风险管理公司可以开展为客户管理某类商品或资产的特定风险而销售定制化风险管理产品的业务，2019年修订后的业务试点指引中则明确了期货风险管理公司可以开展场外衍生品业务。3）市场参与者中国期货业协会对开展场外衍生品业务的期货风险管理公司进行分类管理，要求备案开展场外衍生品业务的期货风险管理公司，其期货公司母公司的分类评级不能低于B类BBB级；开展个股场外衍生品业务的，期货公司分类评级持续不能低于A类AA级，期货风险管 理公司实缴资本不低于人民币2亿元且已开展场外衍生品业务时间达到3年以上。期货风险管理公司与客户进行场外衍生品业务的，应当建立投资者适当性管理制度，对不同类别的客户和不同等级的服务、产品实行差异化的适当性管理。3.沪深交易所信用保护工具为落实证监会发布的《交易所市场民营企业债券融资支持工具实施方案》，健全债券市场信用风险分担机制，促进公司债发行、服务实体经济，2019年1月上海证券交易所、深圳证券交易所联合中国 证券登记结算有限责任公司分别制定了《上海证券交易所中国证券登记结算有限责任公司信用保护工具业务管理试点办法》和《深圳证券交易所中国证券登记结算有限责任公司信用保护工具业务管理试点办法》。信用保护工具分为信用保护合约和信用保护凭证两大类，该产品的推出使证监会管辖范围内的衍生工具更加丰富，信用风险得以被有效管理。为配合信用保护工具的推出，2018年12月中国证券 业协会会同中国期货业协会、中国证券投资基金业协会、上海证券交易所、深圳证券交易所在《中国证券期货市场场外衍生品交易主协议（2014年版）》基础上，制定了《中国证券期货市场衍生品交易主协议（信用保护合约专用版）》，适用于信用保护合约交易。1）市场组织体系上交所和深交所分别对在各自市场开展信用保护工具业务的市 场参与者进行自律管理，为信用保护工具提供成交确认平台服务、发布相关行情信息并进行集中监测。中国结算根据交易系统发送的数据为信用保护工具提供登记结算服务。对于信用保护凭证，创设机构完成凭证创设以后，由中国结算办理凭证登记，凭证的登记使用投资者证券账户。中国结算根据交易系统发送的成交数据为采用实物结算的合约或凭证以及采用现金结算的凭证提供逐笔全额结算，采用现金结算的合约，交易双方可以通过中国结算或者自行商议的其他方式进行结算。（沪深交易所信用保护合约业务流程）（沪深交易所信用保护凭证业务流程）2）主要产品：信用保护合约、信用保护凭证交易所信用保护工具包括信用保护合约和信用保护凭证两大类。其中，合约由交易双方签署，不可转让；凭证由凭证创设机构创设，可以转让。交易双方开展信用保护合约业务需要签署《中国证券期货市场衍生品交易主协议（信用保护合约专用版）》，根据业务开展场所的不同，报送上交所或深交所和中国证券业协会，交易确认书由交易所交易系统生成。信用保护凭证由凭证创设机构创设，就一个或多个参考实体或其符合特定债务种类和债务特征的一个或多个、一类或多类债务向凭证持有人提供信用保护，并可以通过交易所的交易系统转让。创设机构在创设前需要向交易所提交凭证创设文件，交易所对创设机构提交的文件进行完备性核对并出具无异议函，创设机构在无异议函有效期内完成凭证创设工作。信用保护工具业务试点初期受保护债务范围主要包括在中国境 内发行并在沪深证券交易所上市交易或者挂牌转让的以人民币计价的公司债券（不含次级债券）、可转换公司债券、企业债券及交易所认可的其他债务。3）市场参与者交易所开展信用保护工具业务实行参与者分层管理。信用保护合 约的参与者分为合约核心交易商和其他投资者。核心交易商可以与所有投资者签订合约，其他投资者只能与核心交易商签订合约。符合条件的金融机构和信用增进机构可以经向上交所或深交所备案后成为合约核心交易商。信用保护凭证的参与者分为凭证创设机构和其他合格投资者。核心交易商中信用资质和风险管理能力突出的，经交易所备案后可成为凭证创设机构。证券公司应该当按照《上海证券交易所债券市场投资者适当性管理办法》的规定对参与信用保护工具业务的经纪客户进行管理。4.大连商品交易所商品互换大连商品交易所成立于1993年，是中国四家期货交易所之一， 目前有多个期货和期权品种上市交易。作为国内最主要的商品期货交易所，大连商品交易所的主要业务仍然围绕向期货市场提供系统支持和服务展开。立足于场内市场，大连商品交易所从 2013年起也开始研究部署场外市场建设工作，目前涉及到的场外衍生品业务主要是在大连商品交易所综合服务平台上开展的商品互换业务。1）市场组织体系大连商品交易所于2015年正式开发上线大连商品交易所综合服务平台技术系统。依托该技术系统，大商所于2018年11月发布了《大连商品交易所商品互换业务管理办法（试行）》，将商品互换业务作为率先在大连商品交易所推出的场外业务。交易商与客户签署线下的场外衍生品交易主协议后，可以通过综合服务平台进行交易，由大商所形成补充协议和交易确认书。大连商品交易所实行交易保证金制度，为商品互换交易双方提供净额结算。（大连商品交易所商品互换业务流程）2）主要产品：商品互换在综合服务平台上开展的商品互换业务采用即期固定价格换远期浮动价格的交易模式，交易一方为一定数量的商品、商品指数或价差组合标的，按照每单位固定价格或结算价格定期向另一方支付款项，另一方也为同等数量的该标的按照每单位结算价格定期向交易一方支付款项。标的为大商所的期货价格和商品指数等，业务采用双边交易、委托代理双边结算模式。3）市场参与者在综合服务平台上开展衍生品业务的市场参与者分成了交易商 和客户两类。交易商作为参与商品互换业务客户的交易对手方，为客户提供报价等服务。银行、证券公司或期货公司风险管理子公司、产业企业等在满足最低净资产及分类评级等要求后，可以申请成为商品互换业务交易商。客户只能和与其签署场外衍生品交易主协议的交易商开展商品互换交易，客户与客户之间不得开展商品互换交易，在综合服务平台开展商品互换业务的客户必须是企业法人客户。4） 场外期权业务试点近几年，大商所联合相关金融机构积极开展利用大商所对应期货品种的场外期权服务实体经济的试点项目。试点申请主体为有资质开展商品场外期权业务的期货公司、证券公司和商业银行，试点服务对象为生产或消费环节的实体企业，以大商所期货品种为标的，申请主体为服务对象提供符合其生产经营实际的场外期权产品及相关服务。2017年，大商所支持21家期货公司、5家券商及3家银行完成了42个场外期权试点项目，2018年，大商所场外期权试点项目涉及14个品种。（三）外资机构柜台市场ISDA体系场外衍生品交易由于其高度个性化和灵活的特征，使得交易风险的管理成本明显高于场内的衍生品交易。因此从上世纪80年代开始，一些国际性行业组织为了降低场外衍生品交易的缔约成本和交易风险，提升场外衍生品的交易效率，开始了标准化场外金融衍生交易合约的努力，其中最具权威和代表性的是成立于1985年的国际互换与衍生工具协会。经过ISDA的努力和推动，推出了场外衍生品标准化交易合同文本，此举大大降低了场外金融衍生交易各方的缔约成本。随后该套标准化的交易合同历经修订，先后形成了1987年版、1992年版和2002年版三种版本的主协议及相关交易法律文本。截至目前，ISDA共吸纳了来自71个国家的超过900名会员机构，其发布的场外金融衍生交易主协议及相关交易法律文本也因此得到了普遍使用。由于国家和地区之间的法律差异，外资金融机构在境内开展场外衍生品交易普遍倾向于使用 ISDA版本的主协议，而非由银行间交易商协会发布的NAFMII版或证券业协会发布的SAC版主协议。因此在我国，由ISDA推出的主协议及相关交易法律文本和产品定义文件主要应用于有外资金融机构参与的场外衍生品交易。根据交易对手类型的不同，ISDA项下的场外衍生品交易可以进一步分为与中资金融机构间的交易和与中资工商企业进行的交易。1.中资金融机构与外资金融机构的交易外资金融机构与中资金融机构在 ISDA项下开展的场外衍生品交易主要是在柜台市场进行，交易对手方主要包括中资商业银行和证券公司。与国内的金融机构相比，外资金融机构普遍具有更强的全球化运营经验，能够深入到境外多个金融市场，因此更具有渠道优势。在这样的背景下，外资金融机构可以帮助中资金融机构实现在国内金融市场无法完成的风险管理和市场投资需求。同时，由于外资金融机构已在多年的场外衍生品业务中积累了丰厚的经验，因此具有更突出的产品设计和风险对冲能力，使其能够提供更加灵活的产品。产品的类型包括远期、互换和期权，交易标的和产品结构根据交易双方的需求协商达成，一般以境外标的为主，是典型的金融机构柜台市场交易。2.中资工商企业与外资金融机构的交易外资金融机构与境内工商企业开展的场外衍生品交易多源于工商企业在经营运作过程中产生的无法在国内金融市场进行有效对冲的风险管理需求，因此需要通过外资金融机构实现对风险的有效管理。境内国有企业参与场外衍生品业务曾出现过巨额亏损的情况，因此为了杜绝此类事件再次出现，规范国有企业从事金融衍生品业务，国务院国有资产监督管理委员会在 2009年发布了《关于进一步加强中央 企业金融衍生业务监管的通知》，其中明确要求国有企业从事金融衍生品业务需要遵守国资委发布的相关规定，国有企业参与衍生品业务必须以套期保值为目的，仅能作为金融衍生品的使用者，不能作为盈利的手段，且国有企业从事境外衍生品需要获得批准。（四）其他嵌入衍生工具的产品1.结构性存款境内商业银行发行的结构性存款也是带有衍生产品性质的金融产品，结构性存款是指商业银行吸收的嵌入金融衍生品的存款，通过与利率、汇率、指数等挂钩或者与某实体的信用情况挂钩，使存款人在承担一定风险的基础上获得相应的收益。外资银行于2002年发行了首款结构性存款产品，此后中资银行也相继推出此类产品。为改善结构性存款运作管理不规范、误导销售、违规展业等问题，银保监会在2019年10月发布了《关于进一步规范商业银行结构性存款业务的 通知》，就结构性存款的运作和销售等方面做出了更明确的规定。虽然结构性存款是一款表内理财产品，但由于嵌入了衍生工具，也使其具有了衍生品性质。2.收益凭证由证券公司在柜台市场或中证报价交易平台发行的浮动收益型 收益凭证同样带有衍生产品性质。收益凭证业务发展至今，已经成为证券公司重要的融资工具，同时也起到了丰富财富管理产品和盘活实体企业闲置资金的作用。其中浮动收益型的收益凭证将基础产品与衍生产品相结合，构造出固定+浮动、浮动、二元等收益结构，具有一定衍生产品的收益特征。尽管浮动收益型的收益凭证带有衍生产品性质，但是作为证券公司向合格投资者发行的一种新型融资工具，对投资者而言是一项有权获取收益的凭证，而非一项双方具有履约义务的交易关系。2019年4月，证券业协会发布了《关于规范证券公司收益凭证 业务的通知》，对证券公司发行非本金保障型收益凭证做出进一步规范。通知中要求，未获得场外期权交易商资质的证券公司不得发行内嵌期权的非本金保障型收益凭证，新增发行的非本金保障型收益凭证应参照《关于进一步加强证券公司场外期权业务监管的通知》中的要求对投资者适当性进行管理。3.农业价格保险近年来，国家对农业产业的重视明显加强，提升农民收入，振兴农村发展是国家的重点工作之一。在这种背景下由保险公司和证券期货经营机构合作探索推出的“保险+期权”业务在帮助农户抵御市场风险，促进农民增收方面发挥了重要作用。“保险+期权”模式同样是一种将衍生工具与传统金融产品相结合的业务模式，农业产业客户为避免价格波动风险，向保险公司购买农业价格保险，而保险公司则通过向证券期货经营机构购买场外期权，转移与客户签订保险合同带来的价格波动风险。这种模式由于需要保险公司通过场外期权转移风险，因此也算作是一种嵌入衍生工具的产品。三、主要市场 2019年度发展概况（一） 银行间市场场外衍生品发展1.银行间利率衍生品市场（2019）2019年，利率衍生品市场成交18.6万亿元，同比下降13.4％。其中，普通利率互换成交18.2 万亿元，标准债券远期成交 4368亿 元，标准债券远期业务流动性不断提高。从参考利率看，以FR007为浮动端参考利率的交易占比71.84％，以Shibor为浮动端参考利率的 交易占比26.75％，以其他利率为浮动端参考利率的交易占比1.41％，占比结构与上年接近。2.银行间外汇衍生品市场（2019）银行间汇率衍生品成交17.4万亿美元，同比增长0.4％。其中远 期成交824.5亿美元，同比下降13.5％；掉期成交16.7万亿美元， 同比增长0.8％；货币掉期成交513.4亿美元，同比下降22％；期权成 交5813.3亿美元，同比下降4.9％。3.银行间信用衍生品市场（2018）自2016年9月银行间交易商协会修订发布《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》以来，信用风险缓释工具市场交易量逐步增长，市场参与者数量逐渐增多。2018年共创设信用风险缓释凭证（CRMW）54笔，名义本金总计66.55亿元；达成信用违约互换（CDS）交易51笔，名义本金19.46亿元；达成信用风险缓释合约（CRMA）交易2笔，名义本金0.41亿元；创设信用联结票据（CLN）2笔，名义本金0.6亿元。4.银行间大宗商品衍生品市场（2019）2019 年上海清算所大宗商品衍生中央对手清算金额为 79.57亿 元，大宗商品中央对手清算业务规模受市场环境影响较大，全年业务规模波动较大。2019年3月清算金额最多，为11.51亿元，6月规模 最小，仅为4.15亿元。5.银行间黄金衍生品市场（2018）目前我国的场外黄金衍生品市场主要包括上海黄金交易所和外汇交易中心询价交易市场以及线下双边市场。远期、掉期以及普通欧式期权主要通过上海黄金交易所和外汇交易中心询价交易直接开展，部分复杂的期权往往通过线下交易完成。2018 年上海黄金交易所黄金询价业务（含外汇交易中心开展）累计成交 4.56万吨，同比增长99.57％，成交金额12.36万亿元，整体规模呈现快速增长势头。6.商业银行柜台衍生品市场（2019）根据国际收支报告的数据显示，2019年全年，外汇远期市场累计 成交 3806 亿美元，较上年下降30％。其中在商业银行柜台开展的银 行对客户远期结售汇累计签约3047亿美元，银行间外汇市场外汇远期累计成交760亿美元。外汇和货币掉期市场累计成交16.53万亿美元，较上年下降 1％。其中银行对客户外汇和货币掉期累计签约1195亿美元，较上年上升15％，银行间外汇和货币掉期市场累计成交16.41万亿美元，减少1％。期权市场累计成交 8500亿美元，较上年上升 0.3％。其中银行对客户开展的期权交易累计成交2688亿美元，较上年增长14％，银行间外汇期权市场累计成交 5812亿美元，较上年减少5％。商业银行在柜台同企业客户开展的不涉及外汇的场外衍生品业务数据仅向银保监会报送，并未对市场公开。（二）证券期货市场场外衍生品发展1.证券公司柜台市场和报价系统（2019）场外衍生品新增交易名义本金规模连续三年保持增长，2019年增长非常迅速。2019年全年共新增场外衍生品交易合计名义本金18138.49亿元，同比增长106.8％。其中新增场外期权交易合计名义本金12556.33亿元；新增收益互换交易合计名义本金5582.1545亿元。截至 2019年末，未了结的场外衍生品交易合计共存续名义本金6226.54亿元。其中，场外期权交易存续名义本金4642.92亿元，收益互换交易存续名义本金1583.62亿元。2.期货风险管理公司柜台市场（2019）截至2019年12月末，共有86家期货公司风险管理公司向期货 业协会进行了场外衍生品业务备案。期货公司风险管理公司开展的场外衍生品业务主要分为两大类，场外商品衍生品和场外金融衍生品。2019年全年，期货风险管理公司共新增交易11933.02亿元。商品类场外衍生品业务新增名义本金 11085.71亿元，其中商品类场外期权业务名义本金新增 9630.68亿元，商品类远期业务名义本金新增1044.5亿元，商品类互换业务名义本金新增410.53亿元。金融类场外衍生品业务新增名义本金 847.31亿元，其中金融类场外期权业务名义本金新增822.93亿元，金融类场外互换业务名义本金新增24.38 亿元，没有开展金融类远期业务。3.沪深交易所信用保护工具市场（2019）为了健全债券市场信用风险分担机制，沪深交易所联合中国结算于2019年1月分别发布了《上海证券交易所中国证券登记结算有限责任公司信用保护工具业务管理试点办法》和《深圳证券交易所中国证券登记结算有限责任公司信用保护工具业务管理试点办法》。2018年11月，深交所首批信用保护合约涉及名义本金合计1.3亿元，试点参与机构包括国泰君安证券股份有限公司、中信证券股份有限公司等机构。2019年12月17日，上交所首批信用保护凭证落地，共4单合计名义本金1.33亿元，有效支持债券融资44.6亿元。4.大连商品交易所商品互换平台（2019）2018年12月大连商品交易所商品互换业务正式上线，截至2019年11月15日，大商所一共引入了66家交易商，57家客户，成交99笔业务，名义本金金额9.83亿元。四、主要品种的跨市场比较（一）利率类利率类衍生品是我国发展最早的场外衍生产品类型之一，国内场 外利率类衍生品的主要交易场所是外汇交易中心和商业银行柜台市场，证券公司柜台市场和报价系统以及期货风险管理公司柜台市场也允许开展利率类的场外衍生品交易，但在银行间市场开展的业务规模远超其他交易场所。1.市场规模2019 年，银行间利率衍生品市场成交 18.6万亿元，同比下降13.4％。其中，普通利率互换成交 18.2万亿元，标准债券远期成交4368亿元，标准债券远期业务流动性不断提高。从参考利率看，以FR007为浮动端参考利率的交易占比71.84％，以Shibor为浮动端参 考利率的交易占比26.75％，以其他利率为浮动端参考利率的交易占 比1.41％，占比结构与上年接近。商业银行在柜台开展的利率类衍生品主要是帮助有真实需求的企业客户管理利率风险，开展的业务类型有债券远期和利率互换，仅向银保监会报送业务总量。证券公司和期货风险管理虽然可以在柜台市场开展挂钩利率类标的的场外衍生品业务，但是业务规模非常小，也并未对业务规模作出分类统计。2.市场特征在外汇交易中心开展的利率类场外衍生品交易必须是已上市交易的品种，挂钩标的范围和期限都受到了一定的局限。同时，在外汇交易中心开展业务的机构必须具有银行间市场资格，市场准入门槛较高。商业银行在柜台开展的利率类衍生品主要是帮助有真实需求的企业客户管理利率风险，对交易对手的资质要求比较低，通常只需要满足银行内部制定的客户适当性管理即可，但交易对手必须有真实的风险管理需求。证券公司和期货风险管理公司在柜台开展挂钩利率类标的的场 外衍生品业务并没有受到过多的限制，在符合监管规定的前提下，证券公司和期货公司能够以自身专业能力为基础，在柜台市场为客户提供符合需求的高定制化产品。证券公司柜台和期货风险管理公司柜台市场的参与者门槛相对灵活，私募基金和企业客户等都可以参与场外衍生品交易。与证券公司相比，期货风险管理公司普遍在大宗商品领域具有更强的专业能力，业务主要围绕商品衍生品展开，较少涉及金融类衍生品。证券公司需要在交易后将在柜台开展业务的交易数据向场外证券业务报告系统进行备案，在报价系统交易平台上进行的交易视同备案。期货风险管理公司需要在交易后将在柜台开展业务的交易数据向期货市场监控中心进行备案。综上所述，银行间市场是利率类衍生品最主要的交易场所，因其 业务发展时间长，市场参与者体量大，在利率类场外衍生品市场占据着重要地位。证券公司柜台和期货风险管理公司柜台市场的主要优势在于交易机制灵活和参与门槛较低，有效的对银行间市场进行了补充，形成了以银行间市场为主导，证券公司柜台和期货风险管理公司柜台市场为辅的市场格局。（二）外汇类外汇类场外衍生品业务在我国发展时间相对较长，从九十年代中 期起，符合条件的商业银行就在柜台为有实际需求的客户办理远期结售汇业务。目前国内外汇类的场外衍生品业务主要在外汇交易中心和商业银行柜台开展。1.市场规模根据2019年中国国际收支报告的数据显示，2019年全年，外汇 远期市场累计成交 3806 亿美元，较上年下降30％。其中在商业银行 柜台开展的银行对客户远期结售汇累计签约3047亿美元，银行间外汇市场外汇远期累计成交760亿美元。外汇和货币掉期市场累计成交16.53万亿美元，较上年下降1％。其中银行对客户外汇和货币掉期累计签约 1195 亿美元，较上年上升15％，银行间外汇和货币掉期市场 累计成交16.41万亿美元，，减少1％。期权市场累计成交8500亿美元，较上年上升0.3％。其中银行对客户开展的期权交易累计成交2688亿美元，较上年增长 14％，银行间外汇期权市场累计成交 5812亿美元，较上年减少5％。2.市场特征外汇交易中心外汇市场是典型的金融机构间的市场，自外汇类场 外衍生品推出以来，产品类型不断丰富，涉及到的外汇币种也不断增加。市场参与者可以在外汇交易中心的平台上开展远期、掉期和期权交易，采用双边清算或者由上海清算所作为中央对手方进行集中清算。外汇交易中心对外汇市场参与者采取了较为严格的准入制度，同时还对参与者进行了分层管理，分为了普通会员和做市商。而商业银行在柜台开展的外汇类场外衍生品业务门槛相对较低，在满足真实需求的前提下，银行可根据自身业务状况制定投资者适当性要求，交易对手一般是银行的企业客户。同时，在银行柜台开展的外汇类场外衍生品业务也更加灵活，是以客户需求为导向的市场。综上所述，外汇交易中心由于参与机构数量多、体量大，是国内 最大的外汇类场外衍生品市场，其次是商业银行的柜台市场。外汇交易中心外汇市场对市场参与者门槛较高，面向的是专业的金融机构。而在商业银行柜台开展的外汇类场外衍生品业务主要是以满足企业客户真实风险管理需求为导向的交易，企业客户满足银行的客户适当性标准即可。两个交易场所参与者不同，交易目的也不同。（三）权益类挂钩个股及股指等权益类标的的场外衍生品交易主要在证券公司柜台市场和报价系统以及期货风险管理公司柜台市场开展，商业银行一般是作为交易对手方参与权益类标的的场外衍生品业务。1.市场规模2019年全年证券公司柜台市场共新增场外衍生品交易合计名义本金 18138.49亿元，其中以权益类为标的的交易量占比较高。期货风险管理公司金融类场外衍生品业务新增名义本金847.31亿元，其中金融类场外期权业务名义本金新增 822.93亿元，金融类场外互换业务名义本金新增24.38亿元。（2019年权益类场外衍生品新增名义本金对比）2.市场特征根据《证券公司金融衍生品柜台交易业务规范》和《期货公司风 险管理公司业务试点指引》中规定，证券公司和期货风险管理公司都可以开展远期、互换和期权交易，标的资产包括但不限于商品、股票、指数、基金、利率、汇率、信用等。目前在证券公司柜台市场和期货风险管理公司柜台市场开展的权益类场外衍生品业务主要是收益互换和场外期权。证券公司和期货风险公司都不得和自然人开展交易，也不能够为客户提供融资或变相融资服务。目前，证券公司开展挂钩个股和股指的场外金融衍生品业务规模较大，期货风险管理公司虽然也开展了场外金融衍生品业务，但是总体规模较小，在市场总量上占比不大。综上所述，证券公司和期货风险管理公司柜台市场开展的权益类 场外衍生品业务产品类型相似，都包括互换和期权，两个市场在投资者适当性方面的要求也较为相似。由于证券公司在权益业务上经验更加丰富，业务规模远超期货风险管理公司。（四）大宗商品以大宗商品为挂钩标的的场外衍生品市场有证券公司柜台市场和报价系统、期货风险管理公司柜台市场、大连商品交易所商品互换平台、上海清算所、商业银行柜台市场以及上海黄金交易所。1.市场规模作为服务实体经济的重要手段，以大宗商品为标的的场外衍生品 交易业务正迎来快速发展，2019年全年证券公司柜台市场共新增场外衍生品交易合计名义本金18138.49亿元，其中以大宗商品为标的的业务量占据相当比例。截止2019年12月末，期货风险管理公司场外商品衍生品业务新增交易11085.71亿元。截至2019年11月15日，大商所达成商品互换业务99笔，涉及名义本金金额9.83亿元。2019年全年，上海清算所大宗商品衍生中央对手清算金额为79.57亿 元。由于在上海黄金交易所开展的黄金询价业务挂钩标的为黄金，与在其他场所开展的大宗商品衍生品业务性质较为不同，不适宜进行直接对比，因此未对这部分业务进行比较。（2019 年大宗商品类场外衍生品新增名义本金对比）2.市场特征证券公司在柜台开展的以大宗商品为标的的场外衍生品业务分 为场外期权和收益互换，期货风险管理公司开展的业务类型分为场外期权、远期和互换。两个市场虽然产品类型相似但是业务侧重点不同，证券公司的场外衍生品业务以金融衍生品为主，而期货风险管理公司依托其母公司在商品领域的专业优势，业务中大宗商品类的比例远高于金融衍生品。从市场参与者角度来看，两个市场都不允许个人投资者参与交易，交易对手必须为金融机构或其他类型的法人客户。商业银行在柜台和同业机构开展大宗商品类业务时要求交易对手具备衍生品业务资质，与企业客户开展的交易必须是基于真实的交易需求。大连商品交易所的大宗商品场外衍生品市场与证券公司和期货风险管理公司柜台市场在很多方面都有不同。首先，在大商所平台上开展的仅有商品互换业务，没有场外期权。其次，互换的标的必须是大商所的期货价格或商品指数，仅允许交易商和客户进行交易，客户之间不得进行交易，同时客户必须为企业法人客户。上海清算所主导的大宗商品场外衍生品业务采用了集中清算的方式，直接参与清算的必须是上清所的会员，非会员只能通过代理方式参与，集中清算品种仅限于已在上清所上市的品种。上海黄金交易所的黄金询价业务也仅限于已在上海黄金交易所上市的品种，客户需要通过金融类会员代理交易，且黄金询价业务仅限于法人客户参与。综上所述，场外大宗商品衍生品各交易场所在产品、交易与清算 方式和参与者适当性等方面的差异较大，证券公司、期货风险管理公司和商业银行在柜台开展的大宗商品场外衍生品业务是最典型的柜台市场交易模式，交易双方在线下进行双边清算。在大连商品交易所开展的商品互换业务标的范围仅限于大商所的期货价格或价格指数，在线上为交易双方提供双边清算。上海清算主导的大宗商品衍生品业务采用了集中清算的方式，交易范围仅限于已在上清所上市的品种。上海黄金交易所的黄金询价业务可在平台或线下交易，由上海黄交易所提供清算服务。（五）信用国内信用衍生品主要有由银行间交易商协会主导的信用风险缓 释工具和由上海证券交易所及深圳证券交易所主导的信用保护工具。银行间市场的信用衍生品起步较早，发展时间较长。沪深交易所在2019年初发布了信用保护工具的相关制度，正式启动了证监会管辖范围内的信用衍生品业务。1.市场规模由银行间交易商协会主导的信用衍生品共有四种，分别为信用风 险缓释合约（CRMA）、信用风险缓释凭证（CRMW）、信用违约互换（CDS）和信用联结票据（CLN）。参与信用风险缓释凭证和信用违约互换的机构较多，交易相对活跃。2018年银行间市场开展的合约类业务涉及名 义本金19.87亿元，凭证类业务涉及名义本金67.15亿元。由沪深交易所联合中国证券登记结算推出的信用保护工具业务2018年底才 开始试点工作，业务试点近一年的时间里仅有数笔业务成交，涉及的名义本金数额也不大。2.市场特征银行间交易商协会主导的信用衍生品市场最早在 2010年就推出 了信用风险缓释凭证和信用风险缓释合约两个品种，但是由于相关的业务制度不完善，对于信用风险的管理作用有限，且对参与业务的机构设置了较为严格的准入标准，因此市场一直不活跃。2016年9月，银行间交易商协会对《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》进行修订后重新发布，新增了信用违约互换和信用联结票据，同时还放宽了参与者准入标准，此后市场交易量逐步上升。相比于银行间市场，证监体系下的信用衍生品市场起步较晚，直到2018年才推出业务试点，配套的相关业务制度于 2019年发布，目前市场尚处于起步阶段。综上所述，银行间信用衍生品市场经过近十年的发展已具有一定影响力，但由于相关制度尚不完善，市场并不是很活跃。交易所推出信用保护工具的时间较短，市场尚处于培育阶段。参考欧美成熟市场的现状，信用衍生品是最重要的场外衍生品之一，未来随着业务制度不断完善，我国的信用衍生品市场也将有巨大的发展空间。（六）最后的话，我们看到的只是冰山一角本文主要是对在一行两会和外汇管理局直接监督管理范围内的各个子市场的场外衍生品格局进行了比较和梳理，但其实国内真正的场外衍生品业务除了在以上各子市场开展的以外，还有很多未被明确和规范。一是目前市场上有镶嵌衍生品的金融产品，包括很多基金子公司 发行的结构化产品，银行发行的结构性存款和证券公司发行的浮动收益型收益凭证。这类产品由金融衍生工具和基础金融资产组合而成，具有一定的衍生品性质，但是并没有从衍生品的角度进行考量。二是大量的境外机构围绕中国市场开展的场外衍生品交易。这些境外金融机构通过“沪港通”等方式交易中国境内标的主要并不是为了自身投资，很大比例是为了对冲在境外围绕境内标的开展的衍生品业务带来的风险。由于这类交易不在境内进行，其真实的交易目的和交易量很难被监管机构准确掌握，因此这一部分围绕中国金融市场开展的场外衍生品交易常常没有引起重视。三是贸易企业和上下游客户之间进行的含权贸易，虽然是企业以贸易的名义签订的合同，但其实是与对方进行了衍生品交易，却并没有从衍生品的口径进行统计。四是目前国内还存在着大量非法的衍生品交易平台，这类平台不受监管机构管理，但在平台之上开展的交易量难以掌握。如果将以上这些业务也计算在内，那么中国的场外衍生品业务实 际上远远大于监管机构目前所掌握的，真实的市场状况也更加复杂。可以说目前由一行两会及外汇管理局等监管机构掌握的场外衍生品业务仅仅是真实市场交易量的冰山一角，而水面之下仍有大量的交易不被探知。因此，加强金融监管机构间的协同与配合就显得尤为重要。五、总结：主要成就、问题和展望经过十几年的发展和探索，我国场外衍生品在制度规则和市场培 育方面均取得了明显的进步。突出表现在：一是充分吸收了国外的经验教训，按照FSB的相关原则，在主协 议，市场组织，交易报告，基础设施方面构建了初步完善的规则体系。二是形成了有一定广度和深度的市场格局，我国的场外衍生品市场经过十几年的发展，已经颇具规模，参与机构和产品种类也愈加丰富，在支持服务实体经济，风险管理和财富管理等方面的作用也愈加显现。同时在我国目前大力推动金融服务实体经济，金融业扩大开放的 背景下，发展场外衍生品市场具有非常重要的现实意义。具体表现在：一是推动金融服务实体经济，防范金融风险的需要。场外衍生品 能全流程的管控企业面临的价格、汇率、利率等风险，在规避大宗商品价格波动风险，降低融资成本，推动供给侧改革中具有明显的工具作用。二是适应金融业对外开放，增强金融机构竞争力的需要。从外资投行的实践看，主要以场外衍生交易为基础和工具，充分发挥金融机构的交易组织、产品设计和风险管理能力是其主要的业务模式和盈利来源，也是国内的金融机构发展转型的必修课。三是建设和完善多层次资本市场的需要。场外衍生品对于丰富金融市场产品类型，提升金融市场宽度、深度和韧性具有十分重要的意义。同时它在“股”、“债”等多种场景中的跨界性在当前大力推动“股权文化”，提高直接融资比例的背景下往往可以起到“四两拨千斤”的核心作用。虽然中国场外衍生品发展取得了一定的进步，但是与国外相比， 我国场外衍生品在国民经济和金融市场的地位和作用还有很大的提升空间，也存在诸多的问题和不足。仅就市场格局而言，突出有以下几方面的问题：一是各市场之间相互割裂呈碎片化发展。由于国内的金融市场是 分业监管，场外衍生品市场同样是在不同的监管体系下独立发展，每个子市场之间标准不一定，市场准入、投资者适当性、市场组织形态等多个方面有很大的不一致，既增加了市场参与者的交易成本和合规成本，也容易滋生监管套利行为。以商品类为例，目前在人民银行体系下的上海黄金交易所、上海清算所、银行柜台和证监会体系下的券商柜台、报价系统、期货风险管理公司柜台以及大连商品交易所均可以开展业务。但是每一个交易场所的业务制度和组织体系都有所差异。这种差异增加了市场的复杂度和监管难度，也导致了市场的碎片化进一步加剧。二是行业基础服务不足，生态体系亟待完善。金融危机后，欧美 各国均加强了对于场外衍生品市场的监管。《匹兹堡宣言》有关加强场外衍生品监管的四点共识都涉及了行业基础设施的建设问题，但在我国有关场外衍生品交易流程的询报价、交易确认、清算、担保品管理、交易报告、定价与估值等环节的基础设施建设仍有很大不足，尚需补齐短板。同时在监控监测环节，数据标准不统一，数据共享不足等问题也比较突出。在市场形态方面，也存在市场参与者数量不足、参与者类型单一、市场分层不足，机构间市场发展不足等问题。整个场外衍生品的生态体系有待进一步完善。三是市场内在自律调节不足，“后发劣势”逐步显现。与境外衍生品市场较为不同的是，我国的场外衍生品市场是在充分吸收了国外经验教训的基础上自上而下发展而来。这种发展模式在市场发展的早期阶段在市场培育和防范风险方面发挥了许多积极的作用。但是与之相对应的是导致市场一直以来都没有形成有效的自我完善和自我调节机制，在遇到具体问题或变化时，既无法自我调节，也很难快速的反馈监管，往往一个新业务既很难推动创新又很难加强监管。尤其是场外衍生品天然的跨界性和我国分业监管的现状，使得这种矛盾更加突出，监管成本和创新成本同时加剧。自上而下发展模式带来“后发劣势”逐步显现。虽然包括市场格局在内，我们场外衍生品市场还存在着诸多问题 和不足。但我们必须要充分认识到。这些问题更多的是发展不足的问题。展望未来，我们认为有以下几个方面需要共同推动。一是凝聚共识，坚定发展。我们必须充分认识和理解场外衍生品 在防范风险和助力实体经济，提高金融机构竞争力中的积极作用，对其发展中可能出现的问题有一定的容忍度，宜疏不宜堵。尤其是在“新冠肺炎”背景下，面对极端复杂的国际国内环境。如果说我们把深化资本市场改革，提高直接融资比例作为应对之魂，那么场外衍生品就是这场变化的倍增器。二是加强统筹，避免监管套利和风险外溢。目前我国场外衍生品 市场处于市场割裂和监管割裂状态，各监管部门由于监管目标和监管标准的差异，使得场外衍生品出现监管真空和监管重复并存的现象，监管套利时有发生。同时各监管主体出于自身管控风险的考量，往往关注各自监管的市场和机构的风险，使得场外衍生品的风险向各自监管的“场”外扩散，也有可能带来风险的外溢。因此建议金融监管机构之间应加强协同与配合，避免监管套利和风险外溢。三是补齐短板，完善市场生态。针对行业基础设施建设的不足，为达到对场外衍生品业务“看得清”、“管得住”的监管目的，建议着力推动包括询价报价、交易确认、清算、担保品管理、交易报告、定价与估值等在内全流程的服务平台建设；逐步实现对场外衍生品业务统一、实时、覆盖业务全流程的监测监控；并在此基础上，推动数据的统一和共享；丰富参与人层次和市场层次，进一步完善市场生态。出处| 机构间市场投资者教育基地《中国场外衍生品市场的演进和格局》特别提示：转载需注明出处

本文是关于供应链金融行业研究报告，enjoy~一、供应链金融概况所谓供应链金融，是指为中小型企业制定的一套融资模式，将资金整合到供应链管理中，以核心企业为中心，以真实存在的贸易为背景，通过对资金流、信息流、物流进行有效控制，把单个企业的不可控风险转变为供应链企业整体的可控风险。通过立体获取各类信息，将风险控制在最低，从而提高链条上的企业在金融市场融得资金的可能性，进而促进链条上企业间的高效运转，实现资源的有效整合。通过对融资参与主体、融资条件、金融机构参与程度、信息披露、风险等方面进行对比分析，我们可以发现，供应链金融相较于传统金融而言优势更为明显，两者的对比分析如下图所示：二、供应链金融行业概况1. 市场容量大，行业这几年快速发展我国的供应链金融经历了传统线下供应链金融、线上供应链金融、电商供应链金融、开放化供应链金融四个阶段。传统的供应链金融核心就是“1+n”模式，1即为核心企业，n是与核心企业匹配的上下游中小微企业。该时期的供应链融资主要集中在线下，银行难以评估融资项目的真实性，加之在实际操作过程中，由于信息闭塞，造成重复抵押屡禁不止，大量的假仓出现，潜在风险很大。从线下转战线上，供应链金融最几年快速发展：银行专门开发与供应链融资配套的系统，通过与核心企业的合作，能够获取核心企业信息，比如物流、资金流、信息流等；以阿里、京东等电商巨头为例，结合具体业务场景打造的场景模式和强大的数据信息体系，对其平台的商户信息和消费者信息实现了点对点式的监控，在这一阶段，资金流、物流、商流、信息流都在电商的闭环管理之内，金融业务成为电商食物链上最顶端的一环。2. 政策支持小微企业融资及三农金融服务支持供应链金融发展及小微企业融资。（1）切实支持实体经济发展供应链金融与企业真实业务场景紧密结合，资金流向和还款来源明确，有助于企业及时把握市场机会，做大做强。需求导向的业务模式也有助于资源的合理配置，使供需达到动态平衡。（2）中小企业的危与机供给侧改革导致产能过剩行业的中小企业面临生存危机，强化供应链管理，提高技术水平和互联网化是在洗牌中生存的关键。另一方面，政策鼓励行业的中小企业需要抓住发展机遇，通过灵活的融资手段做大业务规模，抢占市场份额。农业成为供应链金融布局的重要方向之一。近三年中央的一号文件都是 关于农业发展的政策支持，金融服务也要向农业倾斜。农牧业市场分散，中小企业和个体农户众多，是适合于供应链金融发展的重要行业领域。三、供应链金融的主要参与者1. 供应链金融生态图谱2. 供应链金融参与主体供应链金融行业的参与主体囊括了银行、行业龙头、供应链公司或外贸综合服务平台、B2B平台、物流公司、金融信息 服务平台、金融科技公司等各类企业。供应链金融公司类型分布其中，供应链公司/外贸综合服务平台、B2B平台类数量约占45%，在参与主体中占比最高，这些服务主体各自的特点如下：供应链公司：供应链公司主要是在采购执行、销售执行等供应链服务的基础上提供垫资垫税服务。主要包括供应链服务企业、外贸综合服务平台。供应链公司的金融服务模式成熟、回款相对稳定、收益预期相对明确，风险多为操作风险。B2B平台：B2B平台主要体现为两种服务模式: 一种是从交易端切入的B2B平台， 提供在线交易，鼓励并促成客户的在线交易，使交易数据沉淀在平台上，可以通过数据模型为企业提供更好的资信支持。另一种是从服务端切入的B2B，为客户提供从寻源，仓储，物流，信息管理等一系列的服务。金融科技公司：金融科技公司主要负责内外部数据归集、处理、传输、分析，协助风险识别与控制，比较典型代表企业包括京东金融、蚂蚁金服等。以京东为例，目前针对B端，京东金融设计了“京保贝”、“京小贷”等产品。以“京小贷”为例，通过利用商家在平台的交易记录、商品情况，以及消费者评价等关键信息，为商家提供浮动利率的融资服务。行业龙头：行业龙头企业通过自有资金或依托产业联盟打造产业互联网与金融服务平台，通常优先满足核心企业上下游的融资需求，再沿上下游向外延拓展。或者部分国有企业利用低成本融资渠道获得资金，然后对接规模稍大的项目，而这部分项目保理及小贷公司无法承接，从而形成了一个细分空间银行：银行在供应链金融领域有天然优势，如资金成本低、 获客容易、管控资金等，但也有体制、风控、技术等方面的制约。且银行的粗放模式在特定的中小企业融资领域是短板，造成风险识别成本高，操作手续复杂，难以保证高频、小额的融资需求，所以，银行在供中小企业供应链融资领域有天生的短板。3. 供应链金融的服务对象从市场发展的角度来看，一般认为部分行业的供应链融资潜在需求尚未被挖掘，某些垂直领域可能存在较大机会。包括：物流行业，农业，零售业，化工行业，餐饮业等等。（1）物流行业中国社会物流总费用已从2015年的7.10万亿增长到2016年的10.80万亿，增速8.8%。其中，公路运输的规模接近5万亿，有近70万企业提供不同形式的物流 服务，而专线物流服务领域的市场不低于万亿，排名前10的专线物流企业占整体市场的份额不足1%，更大的市场份额在几十万家专线中小企业手中。物流运输企业向货主承运货物时需要向货主缴纳保证金，而且即使是信用好的货主，其支付结算也有60-90天账期；而对个体承运方或者车队，一般都要先付一部分运费，等运输完成，凭回单完成剩余部分的支付。巨额的运输费用和较长的资金缺口期使物流企业面临运营资金短缺，这些60-90天高质量的应收账款为供应链金融带来巨大的想象空间。（2）农业供应链金融正在成为农业上市公司的发展方向， 这种趋势主要在畜禽养殖产业链，在饲料企业居于产业链的强势地位，而养殖业资金回笼需要较长时间，资金压力大，一些上游龙头企业利用供应链金融满足下游养殖业客户的资金需求，同时也进一步促进了自身主业的发展。（3）零售业对于零售行业，专业市场最为受益，因为专业市场掌握着大量商户资源。一方面，因为互联网对线下零售业的冲击以及实体经济的疲软，商户的资金压力越来越大，除了少数商户可以通过银行获得贷款，大部分商户只能通过小贷公司、民间融资来筹集资金，而供应链金融则立足于产融结合，为小B类商户提供了新的融资渠道。另一方面，供应链金融的关键在于风险控制，专业市场掌握商户的经营信息，并且具有商铺租金、承租权费等抵押手段，能更有效地控制风险。因此，专业市场发展供应链金融有其内在的优势。（4）化工行业塑料行业是最适合做供应链金融的化工品种，因为其具有1.6-1.8万亿级的市场空间，产品具备易运输、易储存的特点，市场交易活跃，下游分散且多为中小企业。中小企业利润空间薄，融资需求大。而塑料行业B2B平台在产业发展中充当着越来越重要的角色，一些 B2B平台也已初具规模。（5）餐饮行业目前国内市场有250万家餐饮企业，420万 家餐饮门店，1100万家食品分销商，整个餐饮行业有3万亿营收，其中1万亿用于食材采购。餐饮行业的供应链金融还处于起步阶段，餐饮业的供应链具有环节多、供应链 运作波动大、效率低的特点，大量餐饮类中小企业/个体户资金链紧张，银行的传统信贷业务无法满足大部分中小企业的融资需求。四、供应链金融的业务模式从业务模式看，供应链融资包括：应收账款融资、存货质押融资、预付账款融资三个方式。（1）应收账款融资企业为取得运营资金，以买卖双方签订的贸易合同产生的应收账款为基础，为卖方提供的，以合同项下的应收账款作为还款来源的融资业务。具体的操作流程是：上游的供应商与下游的采购商达成采购协议，由下游的采购商开具应收账款收据，证明应收权利的实时存在，供应商将应收账款的收益所有权转让给金融机构，进行融资，与此同时，下游的采购商对金融机构做出付款承诺。获得应收权益的金融机构按照下游采购商的信用状况和债权可实现的可能性，给予上游供应商即融资企业对应额度的信用贷款，从而盘活融资方资金流。当合同付款期限到期，下游采购商须按照协议内容，支付金融机构账款，金融机构在扣除前付账款和核定利息后，将剩余款项支付给上游供应商。至此一笔应收账款的业务圆满完成。（2）存货质押融资又称融通仓融资。融资企业以在第三方物流公司的存货作为质押物，期间引入第三方物流公司对质押物进行监督管理进行的融资。各自的角色是：第三方物流公司对货物完成验收并进行评估，向银行出具相应的证明文件，银行根据评估结果给予一定额度授信。其具体操作方式有两种：质押担保和信用担保。质押担保融资的具体操作方式是：融资企业、仓储公司、合作银行签署协议，开立账户。融资企业物资进物流公司仓库，随后向银行发出贷款请求，物流公司收货后对货物进行验收和评估，向银行提交相关证明文件，银行依据货物的数额、贬值风险等给予一定额度的贷款。期间，融资企业清偿能力受限，银行享有货物的优先受偿权。融资企业通过销售存货回笼资金，银行在扣除前欠借款和相应利息后，将余款汇入融资企业账户。信用担保融资具体的操作方式为：合作金融机构直接对第三方物流公司进行综合授信，由物流公司根据融资企业的经营状况、市场控制能力等因素给予信用额度，第三方公司除了对融资企业的货物承担监管责任之外，还为融资企业提供信用担保。存货质押融资充分实现了以物流拉动资金流，有效降低了质押贷款的繁琐程序，提高了贷款效率和资金周转能力，同时降低了金融机构的融资风险；另一方面，引入第三方物流公司对货物进行监管，金融机构对整个融资过程的控制程度有提高。（3）预付账款融资又称保兑仓融资。上下游企业签订交易合同，共同向金融机构办理保兑业务（保兑仓业务指承兑银行与经销商(承兑申请人，以下称买方)、供货商（以下称卖方）通过三方合作协议参照保全仓库方式，即在卖方承诺回购的前提下，以贸易中的物权控制包括货物监管、回购担保等作为保证措施，而开展的特定票据业务服务模式）。买方获取该笔交易的仓单质押款额度，向供应商购买货物（仓单是保管人收到仓储物后给存货人开付的提取仓储物的凭证）。金融机构与卖方签订质量保证协议和回购协议，与第三方仓储物流机构签署仓储监管协议。卖方在买方获得银行融资后，对仓储物流机构发货，并获取仓单。买方向金融机构缴纳承兑保证金及手续费，卖方将仓单质押给银行，银行开具承兑汇票（银行承兑汇票是由付款人委托银行开据的一种延期支付票据，票据到期银行具有见票即付的义务;票据最长期限为六个月，票据期限内可以进行背书转让），由此买方获得了提货权。需要说明的是，该类业务有买方承诺回购，有效地拓广了卖方的销售渠道，而买方也可以分批次购得货物，降低了财务成本和仓储成本。这三类业务模式各自主要特点如下：五、供应链金融主要商业模式分析1. 传统模式：银行+核心企业核心企业是关键。商业银行通过核心企业，将服务对象拓展到核心 企业上下游的中小企业，拓展了客户数量，打开了业务空间，优化信贷结构和盈利模式，并解决了一部分中小企业信贷难的问题。核心企业要有完善的供应链管理体系。对上下游企业建立准入和退出机制，完 善奖惩制度，强化与上下游企业的合作关系和信任感。对商业银行的业务能力要求：风控能力。从对核心企业的信用评估到对供应链交易风险和动产质押的把握。综合金融服务能力。从单一的信贷业务拓展到围绕企业的综合性金融服务，如现金管理等。2. 综合电商平台（1）基于真实业务场景产生的交易数据是核心电商平台开展供应链金融有其天然的数据优势。企业的真实交易活动在电商平台上完成，平台累积了大量、连续的历史交易数据，包括交易对手的履约情况。贷款发放和还款形成资金闭环。贷款资金流向与交易行为一致，还款来源明确。支付结算都 通过互联网第三方支付完成。可对接多种资金方，电商模式的资金可以来自于商业银行、金融服务平台或者自有资金。（2）京东的供应链金融京东的优势在于电子商务平台和物流网络体系，供应链金融业务包括订单融资、入库单融资、应收账款融资、委托贷款以 及京保贝。其中“京保贝”是一种新型的业务模式，资金来自于京东自有资金，随借随贷，无须抵押担保，贷款额度基于长期贸易往来及物流 活动产生的大数据。前提是长期合作，交易质量稳定。该产品门槛低、效率高，京东的供应商凭采购、销售等数据，3分钟内即可完成从申请到放款的全过程，能有效地提高企业资金周转能力。（3）阿里巴巴的供应链金融阿里巴巴具有最全面的电子商务布局，包括阿里巴巴网站、1688 网站、淘宝、天猫、全球速卖通、阿里云计算、阿里妈妈和支付宝。从 2007 年开始，阿里巴巴就开始尝试供应链金融业务，大致可分为三个发展阶段：首先是采用与银行合作的联保贷款，解决规模较大的商户融资，由银行提供资金；第二阶段阿里巴巴分别在浙江杭州和重庆注册了两家资本金分别为6亿元和10亿元的小贷公司，向其平台上的商家发放贷款；目前阿里巴巴已经向金融机构开放平台合作。 产品模式有“阿里小贷”、“淘宝小贷”和“合营贷款”，分别针对不同的客户类型，采取不同的贷款方式。六、供应链金融的趋势和前景1. 电商平台发展供应链金融业务值得期待中小企业商户在 B2B、B2C 电商网站上，累积了大量的经营数据，针对商户的物流、信息流、资金流等，就能衍生出针对商户上下游货物、服务赊购产生的应收账款的资金融通服务，这种服务一般由合作的保理或者小贷公司提供，也只有基于电商的消费场景，数据闭环的平台，信用赊购的垫付和应收账款才能有了标准化扩张的可能。2. 供应链金融资产的资产证券化或成为新方向基于电商平台商户的信用垫付和应收账款，一旦可以通过标准化的流程进行风险定价，伴随电商业务的发展，供给资金的瓶颈就会愈发突出。小贷公司和保理公司自由资金难以满足，对资产进行证劵化打包分发对接机构资金，就可能创造出新的商业机会。3. 需要更加关注垂直细分领域每个垂直细分领域都有其特定的属性，且垂直领域可能衍生出千亿级的市场，发展供应链金融，将融资更加精细化和集成化，在垂直行业精耕细作，开辟新市场，如：教育、培训等。选择现金流相对较好行业，纵深发展供应链金融业务。本文由 @阿旺 原创发布于人人都是产品经理。未经许可，禁止转载。题图来自正版图库 图虫创意

喜马拉雅FM作为国内最大的音频平台，用户数已经突破4.7亿。在音频王国里一路领跑的喜马拉雅，发展至今，有什么样的变化？笔者就带着大家从市场、用户、产品结构、功能和运营等几个角度来深度剖析它。注：本产品分析报告，基于喜马拉雅iOS版本，版本号：6.5.23一、喜马拉雅市场分析1.1 移动音频宏观市场1.1.1 音频市场整体发展移动音频是指使用移动设备（手机、平板等）、可穿戴设备以及智能终端（家居产品、汽车车载产品）为载体，通过互联网在线或离线等方式提供音频内容。音频内容覆盖面广泛，包括小说、广播、相声评书、综艺娱乐、培训、新闻资讯等等。2009年，随着中国移动公司开始进行有声图书的探索，移动化音频内容和载体开始孕育而生。早期，蜻蜓FM、凤凰FM等移动应用以广播电台和电视节目音频为内容打开了移动音频市场。2012年开始，碎片化场景带来的红利催生出更多移动音频产品，包括：喜马拉雅FM，懒人听书和考拉FM等。2015年，市场进入高速发展期。根据易观发布的2018年度中国移动音频市场年度综合分析显示：高速发展期以资本大量涌入开始上升到产品内容深度布局和差异化策略战。目前，整个音频市场已经处在应用成熟期，商业模式趋于成熟，营收方式更加多元化。1.1.2 知识付费助力行业发展移动音频进入高速发展时，知识付费开始兴起。2015年，在行推出：线上付费预约，线下见面分享，这一付费模式标志着知识付费时代的开启。2016年，知识付费开始了爆发式增长：这一年，得到APP推出、分答60秒语音问答面世，喜马拉雅策划出123知识节。随后，知识付费话题热炒不断，移动音频厂商纷纷加大对知识付费的投入。例如：荔枝FM开始构建语音直播付费体系；凤凰 FM 7.1版本上线，新增精品内容专区，并支持批量购买喜马拉雅FM推出“付费会员”，价格与视频网站会员相仿蜻蜓 FM 上线 《矮大紧指北》抢夺IP类内容市场多产业知识付费的基础设施搭建和用户付费意愿的提升，都为移动音频这一细分领域的知识盈利带来了裨益，用户为移动音频付费买到了知识干货，同时也缓解了他们的成长焦虑。1.2 喜马拉雅发展状况喜马拉雅公司成立于2012年8月，同年11月网站上线，次年，喜马拉雅iOS和安卓客户端上线。2016年，借助知识付费的东风，喜马拉雅开启了国内首个内容消费节“123知识狂欢节”。根据易观报告数据显示：2017年第四季度，喜马拉雅APP的活跃人数达到将近6千万，在整个移动音频市场上领跑；其活跃人数约是排名第二的蜻蜓FM的两倍。从活跃度表现（见下图），我们就不难看出整个市场格局俨然呈现喜马拉雅一家独大，其余陪跑的态势。喜马拉雅的引领在于其不断深耕内容资源，同时扩展更多消费场景，通过建立全音频生态系统，来强化品牌价值。1.2.1 内容深化与扩展喜马拉雅对内容的打磨集中在三个方面：主播、IP资源以及基础内容。主播：喜马拉雅精心打造了有声化平台，鼓励任何人在平台上创作音频，积聚人气。平台上有详细的主播成长体系介绍，同时提供了录音指导和运营推广策略。这一平台帮助大量草根主播和自媒体人建立了一套完整的集挖掘、培养和商业化于一体的孵化服务，极大地激发了大众创造内容的热情，有利地带动了音频主播的入驻和成长，也为高质量的内容输出带来了保障。此外，2018年1月，喜马拉雅FM宣布未来一年将投入三个十亿，从资金、流量和创业孵化三个层面，全面扶持音频内容创业者。这一战略足以看出主播培养已成为精品内容沉淀的关键，也是未来服务更多内容消费者的关键。IP资源：2016年，喜马拉雅上线马东团队的《好好说话》，首日销售额就破5百万，这足以说明大IP资源带来的创收不可小觑。随后，郭德纲的《郭论》，蔡康永《201堂情商课》等越来越多的大咖资源强势推出，喜马拉雅利用IP资源夯实了在精品付费内容领域的基石。不久前，喜马拉雅和腾讯视频强强联手，推出了联合IP孵化计划。据官方介绍：两家平台会在一些共有IP上进行协作：“筛选出有潜力的优质IP，两大平台出专门团队帮助完成商业化包装，并且打通两个平台的流量，给出S+级资源做宣发推广。”娱乐与知识的融合，能够满足各个层次用户的多元化需求，提供多个品类的“视”与“听”的盛宴，最终可以打造出更加有深度的爆款。基础内容：除了IP资源以外，作为一个综合音频分享平台，喜马拉雅拥有品类更加齐全和形式更加多元化的基础内容，这些内容主要是在广度上进行衍生。根据易观的数据显示，喜马拉雅现有超过2000节音频课程以及17+内容出版商合作资源。这里，有声图书成为喜马拉雅在基础内容上打造的另一块疆土。2018中国知识服务产业趋势报告分析指出：“喜马拉雅FM与出版社、出版公司以及有版权的个人合作出品付费有声书产品；截至目前，喜马拉雅FM已拥有市场上70%左右的畅销书有声版权”。除此之外，LIVE语音直播和音频直播这些新业务在内容形式上加以了扩展，能够吸引更多用户消费。1.2.2 多渠道布局除了内容本身的发力，喜马拉雅结合线上和线下，通过多个渠道构筑完整的音频生态体系。早在2015年，喜马拉雅FM就推出了“喜马拉雅Inside”开放平台，由喜马拉雅提供软件和节目输出，与下游硬件厂商展开合作，为智能硬件产品提供有声内容解决方案。目前，喜马拉雅FM音频内容已经接入智能家居、汽车、音响等多个领域。比如：海尔、美的等家居系列产品植入了喜马拉雅等音频应用；喜马拉雅推出的小雅AI智能音响也是基于软件内容的大胆尝试；喜马拉雅FM联手宝马、奥迪、福特、大众等60家整车厂和TSP方案商将内容批量分发到各品牌汽车上。还有，最近Rokid联合喜马拉雅共同研发出“晓雅车载版“智能语音助手。1.2.3 市场边界喜马拉雅最初以音频切入市场，后期不断加入新的内容形式，涉及直播、广播电台、LIVE音频流等，在内容形式上加以扩展。除此之外，与线下多领域厂商合作，将内容植入到更多硬件当中，包括音响、智能家居和汽车。喜马拉雅FM通过内容深耕和多场景接入，不断扩展自己的市场边界。现如今，它再也不是单纯的移动音频服务商，而是一个以音频为主要形式的全场景文娱平台。未来，如果更多资源介入，喜马拉雅可能会转向多内容形式的综合性平台，内容会包括文字、视频、音频等，综合性意味着多行业交叉合作，涵盖出版、传媒、娱乐、智能硬件等更多领域。在这样一个市场定义下，我们不难看出，喜马拉雅FM的市场空间要比单一移动音频的市场空间要大。据《21世纪经济报道》报道：截止今年5月，中国移动电话用户总数达到14.04亿户，其中4G用户总数达到7.46亿户。而目前，喜马拉雅的平台激活用户量已达4.7亿，至少还有3亿用户空间待发掘，随着智能手机用户量的增加，喜马拉雅的用户规模也会持续增长。另外，智能化场景和车联网发展也会给市场空间带来尾部效应，喜马拉雅可以在下游智能化场景下进行深耕，培养潜在的智能市场，在多渠道和多场景下，增加市场规模。1.3 喜马拉雅的挑战喜马拉雅通过UGC和PGC的方式，依靠内容已经攻下了移动音频市场的半壁江山。目前，在维持内容优势的同时，全面铺开多渠道，迈向了丰富场景化的发展。但，随着同类产品在全场景的发力，喜马拉雅必将面临新的挑战。笔者选取了移动音频市场份额前三的产品：喜马拉雅FM、懒人听书和蜻蜓FM做对比，从易观千帆上获取了2018年3月的用户数据（见下图）。我们抛开相差不大的日活数据不看，单就日均启动次数、日均使用时长和留存率上，喜马拉雅FM表现较差。相反，懒人听书在日均启动次数、日均使用时长和次月留存率上均高于其他两款产品，用户粘性非常强。懒人听书的数据表现亮眼，笔者认为主要原因在于：有声书音频与一般内容音频在消费行为上存在差异性。有声书以图书章节为单位，用户在聆听上会有强烈的连贯性和持续性。而一般性的内容音频，如《好好说话》等，单个音频相互独立，音频之间的紧密型没有有声书强，用户聆听的持续性和时间就不会太长，这也可能是喜马拉雅FM用户粘性差的原因之一。从数据上看，蜻蜓FM的次月留存率最高，人均启动次数和使用时长优于喜马拉雅FM。这一数据背后的原因：一方面，可能在于蜻蜓FM头部大IP资源带动：《矮大紧指北》、《蒋勋细说红楼梦》、《老梁的四大名著情商课》等。另一方面，独立自主男性人群的用户粘性强。根据易观报告显示：“蜻蜓 FM 用户以男性、一线及超城市高消费人群为主”。他们的收听时段多在夜间20-22点，年龄多集中在30-40岁之间。笔者猜测，这部分用户事业有成，独立自制，他们选择蜻蜓FM的目的性较强，停留在产品上的时间会更多。虽然喜马拉雅的用户数已经突破4亿，但仍然面临其他同类产品的竞争压力。其所要迎接的主要挑战在于：如何提升用户活跃度和留存。首先，喜马拉雅处于一个高速成长期，新流量的引入带来了高用户基数，但同时也带来了很多非精准用户。这部分尝鲜用户在APP里探索，并没有养成稳定的使用习惯，所以拉低了日活数和使用时长。喜马拉雅需要考虑如何将这一部分用户培养成自己的精准用户，从而提升产品的用户粘性。其次，喜马拉雅FM在内容布局上的差异性可能是导致用户粘性较低的另一个原因。为了比较内容差异性，笔者特意选取了喜马拉雅FM、蜻蜓FM和懒人听书三款产品在首页推荐页上的第一屏作比较。APP首页首屏一定是高流量分发地，这一块区域的重要性不言而喻。

核心摘要行业概述手持云台是脱胎于无人机技术的便携摄影器材，其核心功能是防抖防震。目前行业在经济、技术和社会环境均有的积极影响因素，未来两年可能迎来行业爆发期。市场现状手持云台在全球市场发展迅猛，国内市场规模虽小，但未来爆发力强大。国内电商成熟发展和短视频/直播的火热，为手持云台在国内市场提供成长环境和助力。专业摄影与大众市场并存，千元区间产品助力行业由专业向大众市场渗透。人群划分21-25岁年轻男性是手持云台强认知玩家，注重理性消费和愿意尝试新事物。35岁以下中高收入年轻女性在手持云台的高潜力消费人群中表现更加显著，推断其具有强大的消费能力，能为自身生活摄影（亲子/家庭等）/视频/直播等兴趣爱好提供坚实的消费基础。未来趋势未来，产品硬件结构更加精细强大。在生产出符合大众消费水平、手感轻便产品之余，也会出现适合大型镜头的产品，以满足各类消费人群的使用场景。软件技术将继续向功能丰富化、贴近用户体验方向进行创新。手持云台行业概述脱胎于无人机技术的便携摄影器材:防抖防震是核心功能手持云台的概念：手持云台又称为手持稳定器，它是无人机产业的一个衍生开发产品，把无人机上运用的自动稳定协调系统的技术运用转移到手机（或相机）拍摄上，是一种高科技的便携式移动摄影器材。我国手持云台的市场现状我国手持云台行业社会环境随着互联网的普及和成熟，消费者对基于互联网的内容消费和网络社交需求不断增大，消费习惯逐渐成熟，传统的文字和图片形式已经不能满足当下的用户需求，视频成为用户更加偏好的内容传播方式。艾瑞咨询认为，随着社交平台上的分享模式越来越情景化，用户对于视频内容的要求更高，同时对于拍摄工具及配件的使用意愿也相对走高。我国手持云台行业技术环境手持云台市场行业发展现状我国手持云台产业链示意图手持云台国内市场规模将持续扩大近几年来，我国手持云台的市场规模虽小，而增速一直持续健康增长。随着我国直播、短视频分享平台的成熟及普及化，作为摄影配件的手持云台将在国内迎来增长机会，预计到2019年，国内手持云台市场规模将达到8亿元以上。两大线上综合平台品牌集中度高根据2017年艾瑞ECT销量数据显示，京东和天猫在手持云台销售上，头部前四品牌均为智云、飞宇、大疆和魔爪。其中，天猫的品牌集中度稍高于京东，智云以58.9%的平台销售份额占据首位，其余品牌间竞争较为激烈。手持云台兼顾专业高单价与大众亲民化多功能产品大受线上市场欢迎，热销产品多在千元区间手持云台消费者画像专业摄影与大众消费市场并存手持云台产品的主要面向从事摄影行业或有摄影爱好的消费者，但当前产品在整体市场受认知度较低，除对品类具有强认知的玩家群体有消费场景外，对手持稳定器未具认知的摄影爱好者预期会成为潜力庞大的消费市场。强认知玩家群多为中等收入年轻男性小结:强认知玩家群对产品功能追求极致高潜力消费群中高收入女性表现显著高潜力消费群中，男性人群比例虽较高，但31-35岁的中高收入女性指数浓度更高。小结:高潜力消费群愿为改善体验而尝试手持云台领军企业介绍领军企业介绍：智云科技智云科技创始团队源自于军工企业，基于火炮控稳和舰载雷达防抖系统等技术原理，将电机控制系统与防抖系统结合打造手持稳定器产品；执着于产品精度的极致要求，前后更换过三家代工厂，甚至开设独立工厂，从产业上游保证产品质量稳定；稳定器产品涵盖手持类、穿戴类、机载类。领军企业介绍：大疆创新领军企业介绍：飞宇科技手持云台行业前瞻趋势1：潜在用户因短视频火热而增长随着我国对短视频行业的规范化，短视频行业将迎来良性发展，而短视频产品由于其碎片化、高传播、低门槛的特性，在用户规模上也将获得持续增长，预计今年将达到3.53亿人。在此庞大的用户基础上，将会为摄影配件行业带来红利，推动手持云台市场规模的良性增长。趋势2：硬件进化满足多元化使用场景随着手持云台行业成长，品牌商在材质运用及产品结构上的投入度加强。产品核心技术走向成熟，产品结构及材质运用将成为品牌间的新竞争点。在产品的选材上，复合金属取代全金属，质量更加轻便，并具备了诸如防溅、易散热等功能，满足大众消费群体日常使用；在产品结构上，电机运动幅度加大，续航能力更强，将能适应更多中大型摄像器材。其适用范围将延展至更多专业领域（如新闻、电影行业等），逐步可覆盖传统机械稳定器的应用范围。

iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，预计2020年MCN市场规模将达到245亿元，并且预计2020年MCN机构数量将达到28000家，平均同比增速大于100%，MCN机构数量迅速增加，内容产业入局者越来越多，行业竞争将进一步加剧。另外，iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，在地域方面，56.3%中国MCN机构分布在一线城市;在KOL带货转化方面，明星、直播平台主播和短视频网红带货转化率在80.0%以上，UP主和微博大V带货在70.0%以上。艾媒咨询分析师认为，明星、直播平台主播和短视频网红带货能力较强，能够为机构和平台带来较大价值，将是MCN重点关注和培养的KOL。未来，MCN机构将打破发展边界，通过去MCN化解决模式困境，增强盈利能力，直播电商将成为其发展的重要方向，机构将吸引更多明星/网红带货宣传。核心观点中国MCN机构数量一路飙升，市场规模达到百亿级别iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，预计2020年MCN市场规模将达到245亿元，机构数量将达到28000家，平均同比增速大于100%。巨头联合、资本入驻，MCN行业扩张迅猛、潜力巨大。乐观的发展态势将吸引更多玩家入场。中国MCN行业资本进场谨慎 营销仍为主流将面临转型随着MCN机构业态成熟，资本进场不似往年火热，投资整体呈现规模缩小、早期融资为主的特点。同时，MCN机构的盈利模式由B端、C端出发多元化发展，包括广告营销、内容电商、IP授权、衍生品销售等，虽然广告营销依然主流变现手段，但后面行业也将面临多元化转型。中国MCN机构寻求规范化转型，直播电商成为下一个风口中国主要MCN机构目前寻求行业规范化、组织标准化发展，通过业务模块调整、运营生态搭建、消费场景拓展，在相关政策与监管的帮助下向互联网产业转型。同时，直播带货催生MCN机构对于电商布局的加码，直播电商将成为MCN机构发展的重要方向。以下为报告节选内容：MCN机构定义MCN(Multi-Channel Network)，最早源于美国的YouTube, 经过本土化创新后逐渐形成了多频道网络的产品形态，将PGC内容联合起来，在资本的有力支持下，保障内容的持续输出，从而最终实现商业的稳定变现。艾媒咨询分析师认为，MCN经过本土化后，不断创新发展，呈现出全新的商业模式。2017-2020年中国MCN市场规模及预测iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，2017年中国MCN市场规模为78亿元，预计2020年MCN市场规模将达到245亿元。艾媒咨询分析师认为，自2018年达到百亿级市场，MCN行业红利逐渐显现，市场规模不断扩大，较大的市场空间将吸引越来越多、越来越多样的机构、组织进入MCN市场。2017-2020年中国MCN机构数量iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，2017年中国MCN机构数量为1700家，预计2020年MCN机构数量将达到28000家，平均同比增速大于100%。艾媒咨询分析师认为，中国MCN产业自2017年出现爆发式增长，MCN机构数量迅速增加，内容产业入局者越来越多，行业竞争将进一步加剧。中国MCN行业图谱中国MCN机构服务类型MCN机构服务类型包括内容生产、红人孵化、主播孵化、经纪管理、电商直播、短视频账号代运营、运营管理、营销服务等。通过多样的服务拓宽业务范围并实现商业变现。中国MCN行业基础业态艾媒咨询分析师认为，基础业态的变现模式较为单一，且为机构带来的利润有限，因此MCN机构逐渐重视商业模式的设计，并探索、延伸多样化的业态，打破固有、单一模式，获取更多利润。过半数中国MCN机构分布在一线城市iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，56.3%中国MCN机构分布在一线城市，28.9%中国MCN机构分布在二线城市，14.8%中国MCN机构分布在三线及以下城市。艾媒咨询分析师认为，丰富的资源和多样化的受众是吸引MCN机构的主要因素。2016-2019年中国MCN行业融资金额逐渐减少iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，2016年中国MCN行业融资金额为165亿元，2017年中国MCN行业融资金额为136亿元，2019年中国MCN行业融资金额减少到35亿元。艾媒咨询分析师认为，MCN机构变现能力逐渐增强,变现效益逐渐显现，融资金额和融资机会逐渐减少。2019年中国MCN行业KOL带货转化情况iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，明星、直播平台主播和短视频网红带货转化率在80.0%以上，UP主和微博大V带货转化率在70.0%以上。艾媒咨询分析师认为，明星、直播平台主播和短视频网红带货能力较强，能够为机构和平台带来较大价值，将是MCN重点关注和培养的KOL。中国MCN行业热点事件多样化的资本进入到MCN行业，开拓商业化新模式，拓宽业务范围，寻找商业变现途径。并且，在规范行业层面，MCN专业委员会等机构将使得MCN机构的运营与管理更加规范化。多样化入局者开拓商业化新路径2019年知乎开始公开招募MCN，旨在与MCN、大V形成共赢，并开拓自身商业化新路;2020年5月13日，百度披露内容生态计划，百度将在2020年更积极地推进「百度直播」业务，百家号「百川计划」将拿出500亿流量助推创作者快速成长，设立针对爆款的创作营、粉丝增长权益包、MCN专属计划等。　上海成立国内首家MCN专业委员会2020年5月15日，上海市网络视听行业协会宣布成立MCN专业委员会。专委会联合发起单位包括小红书、拼多多、新文化、趣头条、新榜、冠勇科技、盟眺(微盟)、无忧传媒、葡萄子、喜马拉雅、慈文传媒等28家企业，连通产业链上下游，助力MCN企业的合作互惠和稳定发展。腾讯撮合知名MCN机构小象大鹅合并2020年2月，小象互娱和大鹅文化在共同股东腾讯TOPIC基金(腾讯兴趣内容基金)的推动下，进行1比1换股，组成新的集团。本次合并双方管理层均未出售股份。随着小象和大鹅的合并，游戏MCN逐渐走向寡头化。中国MCN行业发展挑战网星梦工厂: 行业转型佼佼者网星梦工厂是国内最早的一批MCN机构，通过专业化体系孵化网红 IP，打造泛生活内容为载体的网红 IP 生态平台，为不同需求客户提供内容电商、整合营销、内容广告等互联网营销服务。网星梦工厂现有全网众多高质量泛生活内容 IP，分布于时尚美妆、生活、母婴、电商垂直等各个领域。网星梦工厂：人才优势+平台优势究其根本，人才优势与平台优势是网星梦工厂在众多MCN机构脱颖而出的关键。一方面资深团队以专业体系挖掘并培养网红后备军，同时，全方位、宽领域、高流量的平台合作进一步扩大公众曝光度，提升平台影响力。古麦嘉禾: 优质内容生产者古麦嘉禾深耕移动互联网多年,作为业内领先的网红经纪公司,依托于抖音、快手、微博、微信、火山、美拍等社交媒体平台, 顺应平台的发展趋势、顺应用户的需求变化、顺应账号所处的阶段，采取相应的应对手段，完善商业模式，持续产出优质、多元化的内容。目前，公司微信公众号累计近 1 亿粉丝，抖音账号3亿粉丝矩阵。古麦嘉禾: 打造爆款短视频+系统化运营账号在短视频领域，古麦嘉禾通过数据分析、打造全新账号、“老”账号适时转型等方式获得长远发展。艾媒咨询分析师认为，通过总结经验并形成方法论有利于MCN机构不断获得成长空间并提升管理效率。中国MCN产业发展趋势分析MCN机构转变网红机构身份，搭建涉足多业态去MCN化MCN不再是单一网红机构，而是从这个角色转身，进行业务模块调整，拓展业务范围，搭建起涉及供应链、营销端、服务线的上下游商业组织，自建数据工具、系统化运营，开展批量孵化IP、账号带运营等业务，逐渐延伸至消费者生活等多场景业态，并成为产业互联网重要一环。　直播电商将成为MCN发展的重要方向，机构将吸引更多明星/网红带货宣传对于直播电商内容和形式而言，MCN机构有着更强、更广的变现能力，直播带货催生了MCN机构对于电商布局的加码，因此直播电商将成为MCN机构发展的重要方向。并且，根据iiMedia Research(艾媒咨询)数据，明星、直播平台主播和短视频网红带货转化率在80.0%以上，未来，MCN机构将吸引更多明星、网红参与直播带货。MCN机构打破发展边界，通过去MCN化解决模式困境MCN机构为打破发展边界，在行业共性能力即通过内容、人设获取流量，进而实现流量变现的基础上通过拓宽业务，例如转型营销服务、搭建供应链平台、培育自有品牌、电商运营、发展培训业务、与资金方业务融合、线下实体延伸等解决固有模式困境，开始进行去“MCN”行动，突破原收入天花板，打开服务和业务边界。机构强化组织管理，行业整体规范性提高MCN机构进一步加强组织化和管理化，齐全部门配备、增强获取流量的能力。未来，中国MCN领域相关部门、机构将要进一步完善MCN行业相关规范与政策、加强行业监管力度、融入互联网行业新兴技术、继续深耕内容垂直行业，同时积极开拓国外市场。本文部分数据及图片内容节选自艾媒研究院发布的《2020H1中国云游戏行业发展研究报告》。

2020年初，扩大内需消费政策频出，5G、人工智能、云计算等技术助力经济高质量发展，促使传统品牌拥抱数字化，利好电商市场以及电商品牌服务商发展。iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，近年来中国品牌电商服务商市场规模持续增长，2019年中国品牌电商服务市场规模已突破2000亿元，增速达37.1%，预计2020年有望突破2400亿元。服装市场、化妆品市场、母婴市场、宠物市场、食品市场等领域规模均逐年上升，且各行业围绕人货场三要素逐渐细分，差异化逐渐扩大，新业态，新模式，新消费等出现驱动品牌电商市场快速发展。艾媒咨询分析师认为，广阔的发展前景将吸引大量的电商品牌服务商入局，促使行业竞争加剧，服务商的服务能力，规模优势和成长潜力成三大核心竞争力，如何立足高增长领域构建自身差异化优势成品牌电商服务商的主要策略。(《艾媒咨询|2020H1中国品牌电商服务商行业研究报告》完整高清PDF版共44页，可点击文章底部报告下载按钮进行报告下载)核心观点经济、政策、技术、市场多因素共振，驱动电商消费品质升级新冠疫情加剧经济下行压力，以新基建赋能新业态、新模式、新消费成为稳定经济增长的重要抓手，与此同时传统品牌加速数字化转型，多方因素共同助推电商消费品质升级，品牌电商服务市场迎来发展新机遇。短期承压不改品牌电商服务市场高速增长趋势，2020年市场规模有望超过2400亿元品牌电商服务商已经发展成为电商行业的重要组成部分，新冠疫情虽然对电商行业带来一定冲击，但长期来看，它有助于品牌方拥抱数字化技术提升经营效率，进一步抬升品牌电商服务市场增长空间。人、货、场三要素逐渐细分多元，立足高增长领域构建差异化优势是竞争主流零售市场核心三要素呈现出一些新特征：消费人群分化、消费品类扩容、消费场景多元，这些新变化、新特征驱动品牌电商服务市场不断发展，立足高增长领域构建自身差异化优势成为品牌服务商的主要策略。以下为报告节选内容：中国品牌电商服务商行业相关概念介绍品牌电商服务商：广义是指为品牌方或零售方针对电商市场的商业经营活动，提供部分或全部服务(如IT数字服务、运营服务、营销服务、供应链服务、客户服务等)的商家;狭义是指为品牌方或零售方提供电商市场代运营业务的商家。本报告的研究对象为狭义的品牌电商服务商，即电商代运营商。中国品牌电商服务商行业发展历程品牌电商服务商作为电商市场的衍生行业，其发展历程与电商市场息息相关。经过十余年的发展，品牌电商服务商行业已逐步进入到品质化、精细化运营的成熟发展阶段。中国品牌电商服务商分类及商业模式中国品牌电商服务商产业图谱中国品牌电商服务商行业价值链分析品牌电商服务商作为连接品牌商、平台方、消费者的纽带，其核心价值在于提升了商品生产、流通、消费等环节的效率，有效地解决了相关方需求痛点。艾媒咨询分析师认为，零售市场核心要素，人、货、场呈现快速变化的特征，随着品牌电商服务商逐步向一站式综合解决方案提供商延展，其数字资产的沉淀和利用价值将越来越高，在产业价值链的角色将逐步由价值分配者转变成价值创造者。2020H1品牌电商服务市场动态(一)：资本热情高涨电商市场的蓬勃发展催生了品牌服务商市场需求，叠加当前靠扩大内需稳增长的经济环境，资本市场对品牌电商服务商表现出极高的热情。一级市场上，品牌电商服务商融资事件不断，二级市场上，壹网壹创自上市以来股价持续攀升。艾媒咨询分析师认为，资本的热情是市场对品牌电商服务商未来发展的良好预期和充足信心。2020H1品牌电商服务市场动态(二)：直播电商火爆艾媒咨询分析师认为，直播电商的火爆向品牌方展示了电商市场的强劲活力，它将吸引大量品牌方拓展电商市场，携带而来的是大量新玩家入局服务商阵营，这对现有品牌电商服务商而言既是机遇也是挑战。中国品牌电商服务市场拥有广阔前景广阔iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，2019年中国品牌电商服务市场规模已突破2000亿元，增速达37.1%。艾媒咨询分析师认为，品牌电商服务商已经发展成为电商行业的重要组成部分，新冠疫情虽然对电商行业带来一定冲击，但长期来看，它将加速线下品牌拓展线上渠道，拥抱数字化技术提升经营效率。品牌电商服务商未来仍有广阔发展空间。品牌电商服务市场供给：构建细分领域差异化优势数据显示，天猫平台品牌服务商中，以化妆品行业服务商(代运营商)数量最多，达到101家，占天猫平台品牌服务商总量的17.6%。母婴，居家日用，以及食品紧随其后，四类行业服务商数量相加超过总数量的50%。艾媒咨询分析师认为，化妆品、食品、母婴、家居日用都具有一定的高频刚需属性，为服务商提供了广阔的发展空间，但不同领域的服务内容又呈现出差异，以细分领域切入构建差异化优势成为市场主流。化妆品电商服务市场：品牌线上化率高，服务商增长趋缓iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，中国化妆品市场保持稳定的增长态势，预计2020年市场规模将达4562.0亿元。此外，商务部数据显示，2019年化妆品网络零售额增长较快，同比增速超过30%。艾媒咨询分析师认为，化妆品市场大、毛利高的特点，孕育出不少头部品牌服务商，但随着品牌线上率的逐步增加，以及知名品牌线上成熟度的提升，将导致品牌方对服务商的依赖度和需求度趋于下降，服务商增长放缓。食品电商服务市场：品类扩张+高端化，服务商价值凸显iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，近年来中国休闲食品电商市场一直保持高速增长的态势，2019年销售额为766.7亿元，增速达25.7%。艾媒咨询分析师认为，食品行业同质化竞争激烈，品类快速扩张以及产品高端化将成为食品品牌抢占市场的有效策略，无论是产品创新亦或是品牌打造，电商服务商都更具优势。母婴电商服务市场：品质升级+需求细分，服务商高速成长iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，2019年中国婴幼儿奶粉规模达2578.0亿元、纸尿裤市场规模为567.0亿元。艾媒咨询分析师认为，随着90后及95后等新生代父母群体的崛起，他们对母婴产品的消费呈现出精细化、品质化的特征，为母婴消费市场注入增长红利。与此同时，消费场景的碎片化和多元化，对消费者的决策产生了一系列影响，借助电商服务商更精准有效地触达消费人群，提升用户忠诚度成为品牌方关切的重点。受益母婴消费细分升级红利，母婴品牌电商服务商得到高速成长。中国品牌电商服务商竞争力要素分析凯诘电商：深耕大快消行业，提供全链路全托管数字化服务凯诘电商：全链路数字化服务能力，全面赋能品牌创新成长凯诘电商：细分领域迎来发展红利，公司成长值得期待壹网壹创：专注快消品垂直领域，以收购实现快速扩张壹网壹创：美妆领域优势明显，创研能力成功复制是关键宝尊电商：背靠阿里资源，提供多品类全链路综合服务宝尊电商：头部规模效应突出，欲以技术夯实竞争壁垒中国品牌电商服务商行业趋势分析电商行业进入品质化、精细化发展阶段，品牌电商服务商市场潜力巨大社会的发展和进步带动了消费习惯的变迁，影响大众消费决策的除了产品本身、还包括产品的品牌形象、产品的创新能力、个性化需求的满足、信息获取的便利性等因素。消费需求变化在驱动线上商家品质升级的同时，也不断吸引传统品牌转型线上，线上线下融合加速。而人群的细分、品类的扩容以及场景的分散，为品牌方带来诸多挑战，出于对成本和效率的考量，品牌方愈发倾向与专业的品牌电商服务商合作。艾媒咨询分析师认为，即便电商平台流量红利结束，品牌电商服务商仍然大有可为，市场潜力巨大。新冠疫情催生行业新模式、新业态、新动能，品牌电商服务商机遇挑战并存2020年初的新冠疫情对线上线下零售行业都带来了一定影响，在行业谋求自救的过程中，涌现出“无接触服务”、“宅经济”、“直播电商”等新模式、新业态，数字化转型的动能作用也更加凸显。艾媒咨询分析师认为，零售行业发生的新变化对品牌服务商而言既是机遇也是挑战，一方面，品牌方对品牌电商服务商的数字化赋能需求增加，提升电商服务商产业链价值;另一方面，新业态的出现加剧了品牌电商服务商的竞争，全渠道运营的能力将成为核心竞争力之一。以细分领域优势向全领域扩张将成为主流，品牌电商服务商行业集中度逐步提升艾媒咨询分析师认为，当前品牌电商服务商市场仍处在快速成长期，头部服务商虽初具规模，但细分领域的崛起以及行业之间的差异性，仍为腰尾部的服务商提供了发展空间。以细分领域切入，构建差异化竞争优势成为品牌电商服务商的主要竞争策略，待细分领域服务相对成熟后，再逐步向其他领域扩张将成为主流发展路径。对于头部服务商而言，未来的扩张进程将会加速，行业整体的集中度将逐步提升。赋能存量用户价值深挖与品牌战略扩张，全渠道、全链路数字化服务能力是关键艾媒咨询分析师认为，以5G、人工智能、云计算为代表的数字化技术技术已经成为助力经济高质量发展的新动能。在存量用户激烈争夺的市场环境下，利用数字化技术赋能存量价值的挖掘以及品牌战略扩张尤为重要。但与此同时，渠道的多元化、碎片化增加了存量用户运营管理的难度，而品牌战略扩张则对生产、销售、流通等各环节的效率提出更高要求。未来，品牌电商服务商的全渠道、全链路数字化服务能力将成为决胜市场的关键。本文数据及图片内容节选自艾媒研究院发布的《艾媒咨询|2020H1中国品牌电商服务商行业研究报告》,关注艾媒报告中心gong zhong hao，完整版报告，马上获取！报告目录：一、2020H1中国品牌电商服务商行业发展背景概述1. 中国品牌电商服务商行业相关概念介绍2. 中国品牌电商服务商行业发展历程3. 中国品牌电商服务商分类及商业模式4. 中国品牌电商服务商产业图谱5. 中国品牌电商服务商行业价值链分析6. 2020扩大内需消费政策频出，利好电商市场发展7. 2020经济承压不改消费升级趋势，驱动电商品牌化8. 2020新基建孕育新动能，促使品牌商拥抱数字化二、2020H1中国品牌电商服务商行业发展现状1. 2020H1品牌电商服务市场动态（一）2. 2020H1品牌电商服务市场动态（二）3. 2020H1品牌电商服务市场动态（三）4. 中国品牌电商服务市场拥有广阔前景广阔5. 中国品牌电商服务市场围绕人、货、场不断发展演进6. 品牌电商服务市场供给：构建细分领域差异化优势7. 化妆品电商服务市场8. 食品电商服务市场9. 母婴电商服务市场10. 服装电商服务市场11. 宠物电商服务市场12. 中国品牌电商服务商竞争力要素分析三、2020H1中国品牌电商服务商典型案例研究1. 凯诘电商：深耕大快消行业，提供全链路全托管数字化服务2. 凯诘电商：全链路数字化服务能力，全面赋能品牌创新成长3. 凯诘电商：细分领域迎来发展红利，公司成长值得期待4. 壹网壹创：专注快消品垂直领域，以收购实现快速扩张5. 壹网壹创：美妆领域优势明显，创研能力成功复制是关键6. 宝尊电商：背靠阿里资源，提供多品类全链路综合服务7. 宝尊电商：头部规模效应突出，欲以技术夯实竞争壁垒四、中国品牌电商服务商行业趋势展望1. 中国品牌电商服务商行业趋势分析（一）2. 中国品牌电商服务商行业趋势分析（二）图表目录图表1：2019-2020年中国居民人均累积可支配收入与支出图表2：2019-2020年中国网络零售额及B2C零售额占比图表3：2019-2020年壹网壹创收盘价图表4：2016-2022中国品牌电商服务市场规模及预测图表5：2019年中国天猫平台品牌电商服务商供给结构图表6：2016-2021年中国化妆品市场规模图表7：2017-2020年中国休闲食品电商市场销售额及增长率图表8：2016-2020中国婴幼儿奶粉和纸尿裤市场规模及预测图表9：2015-2019年中国服装电商市场规模图表10：2016-2020年中国宠物消费市场规模及增长率图表11：2017-2019Q1年凯诘电商经营情况图表12：2018-2020年壹网壹创经营情况图表13：2018-2020年宝尊电商经营情况研究机构：iiMedia Research(艾媒咨询)是全球知名的新经济产业第三方数据挖掘和分析机构。艾媒每年公开或定制发布新经济前沿报告超过2000份，覆盖了新技术、新零售、教育、生物、医疗、出行、房产、营销、文娱、传媒、金融、制造、区块链、环保与公共治理等新兴领域。艾媒咨询的数据报告、分析师观点平均每天被超过100家全球主流媒体，1500家(个)自媒体、行业KOL引用，覆盖语言类型包括中、英、日、法、意、德、俄、阿等约二十种主流官方版本。艾媒累计成功为超过3000家政企机构提供常年大数据咨询服务。艾媒也是中国科协九大代表优秀重点研究项目、广州市先进制造业创新发展项目、广州市建设国家级科技思想库研究课题等重大课题的承担单位。

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个月就提升一倍，相应的集成电路性能增强一倍，成本随之下降一半。对于芯片制造企业而言，这意味着需要不断提升单片硅片可生产的芯片数量、降低单片硅片的制造成本以便与摩尔定律同步。半导体硅片的直径越大，在单片硅片上可制造的芯片数量就越多，单位芯片的成本随之降低。在摩尔定律的影响下，半导体硅片正在不断向大尺寸的方向发展。硅片的尺寸越大，相对而言硅片边缘的损失会越小，有利于进一步降低芯片的成本。例如，在同样的工艺条件下，300mm 半导体硅片的可使用面积超过 200mm 硅片的两倍以上，可使用率（衡量单位晶圆可生产的芯片数量的指标）是 200mm 硅片的 2.5 倍左右。目前，全球市场主流的产品是 300mm 和 200mm 直径的半导体硅片。终端应用领域来看，300mm 主要应用在智能手机、计算机、云计算、人工智能、 SSD（固态存储硬盘）等较为高端领域，目前出货面积占比 60%以上。200mm 硅片主要应用在移动通信、汽车电子、物联网、工业电子等领域，目前出货面积 20%以上。根据制造工艺分类，半导体硅片主要可以分为抛光片、外延片与以 SOI 硅片为代表的高端硅基材料。单晶硅锭经过切割、研磨和抛光处理后得到抛光片。抛光片经过外延生长形成外延片，抛光片经过氧化、键合或离子注入等工艺处理后形成 SOI 硅片。硅片制作流程（略）半导体硅片的生产流程包括拉晶—>滚磨—>线切割—>倒角—>研磨—>腐蚀—>热处理—>边缘抛光—>正面抛光—>清洗—>检测—>外延等步骤。其中拉晶、研磨和抛光是保证半导体硅片质量的关键。单晶生长技术的重点在于保证拉制出的硅锭保持极高纯度水平（纯度至少为99.999999999%）的同时，有效控制晶体缺陷的密度。当前制备单晶硅技术主要分为悬浮区熔法（FZ 法）和直拉法（CZ 法）两种。下游应用带动硅片市场不断增长硅片终端应用逐渐多元化 目前手机、计算机等仍是半导体行业终端最大的应用市场。2018 年全球手机和基站、计算机用芯片销售额分别为 487 亿美元、280 亿美元，在半导体终端市场的占比分别为 36%、21%。据 Gartner 预计，2017-2022 年增速最快的半导体终端应用领域是工业电子和汽车电子，将成为未来几年全球半导体行业增长最重要的驱动力。其中，工业电子年复合增长率预计可达 12%。随着工业从规模化走向自动化、智能化，工业与信息化的深度融合、智能制造转型升级将带动工业电子需求的增长。汽车电子 2017-2022 年预计复合增长率为 11%。汽车电子的增长主要源于传统车辆电子功能的扩展、自动驾驶技术的不断成熟以及电动汽车行业的快速成长。车辆的 ABS（防抱死）系统、车载雷达、车载图像传感系统、电子车身稳定程序、电控悬挂、电动手刹、压力传感器、加速度计、陀螺仪与流量传感器等，均需要使用半导体产品，汽车智慧化的趋势极大地拉动了汽车电子产品的增长。随着电动汽车的普及与车辆电压、电池容量标准的不断提高，电源管理器与分离式功率器件的需求量也将随之上升。通常情况下，汽车电子芯片使用200mm 及以下抛光片与 SOI 硅片。汽车电子市场规模的扩大将拉动 200mm 及以下抛光片与 SOI 硅片的需求。未来的爆发式增长将会出现在大数据、云计算、人工智能、新能源汽车、区块链等新兴终端应用。半导体硅片行业除了受宏观经济影响，亦受到具体终端市场的影响。例如 2010 年，全球宏观经济增速仅 4%，但由于 iPhone4 和 iPad 的推出，大幅拉动了半导体行业的需求，2010 年全球半导体行业收入增长达 32%。2017 年开始，大数据、云计算、人工智能、新能源汽车、区块链等新兴终端应用的出现，半导体行业进入了多种新型需求同时爆发的新一轮上行周期。半导体硅片可应用于多个潜在新兴终端市场，如汽车电子功率器件、5G 通信设备中的射频芯片等，有望爆发式增长。芯片产能投放拉动硅片需求 芯片制造产能情况是判断半导体硅片需求量最直接的指标。2017 至 2020 年，全球芯片制造产能（折合成 200mm）预计将从 1985 万片/月增长至 2407 万片/月，年均复合增长率 6.64%；中国芯片制造产能从 276 万片/月增长至 460 万片/月，年均复合增长率 18.50%。近年来，随着中芯国际、华力微电子、长江存储、华虹宏力等中国大陆芯片制造企业的持续扩产，中国大陆芯片制造产能增速高于全球芯片产能增速。随着芯片制造产能的增长，对于半导体硅片的需求仍将持续增长目前，中国大陆企业的 300mm 芯片制造产能低于 200mm 芯片制造产能。随着中国大陆芯片制造企业技术实力的不断提升，预计到 2020 年，中国大陆企业 300mm制造芯片产能将会超过 200mm 制造芯片制造产能。大硅片市场规模持续发展全球半导体市场规模近年来增速平稳，2012-2018 年复合增速 8.23%。其中，中国大陆集成电路销售规模从 2158 亿元迅速增长到 2018 年的 6531 亿元，复合增速为20.27%，远超全球其他地区，全球半导体产业加速向大陆转移。集成电路一般分为设计、制造和封测三个子行业，在制造和封测行业中，均需要大量的半导体新材料支持。2018 年全球半导体材料市场产值为 519.4 亿美元，同比增长 10.68%。其中晶圆制造材料和封装材料分别为 322 亿美元和 197.4 亿美元，同比+15.83%和+3.30%。2018年，在市场产值为 322 亿美金的半导体制造材料中，大硅片、特种气体、光掩模、CMP材料、光刻胶、光刻胶配套、湿化学品、靶材分别占比 33%、14%、13%、7%、6%、7%、4%、3%。分地区来看，目前大陆半导体材料市场规模 83 亿美元，全球占比 16%，仅次于中国台湾和韩国，为全球第三大半导体材料区域。随着半导体市场不断放量以及工艺制程不断复杂，全球半导体硅片材料市场不断增长，硅片材料在半导体制造材料中占比 33%，为占比最大的材料。2019 年全球硅片材料市场规模达到 112 亿美元，虽然相对 2018 年略有下滑，但整体仍维持在较高水平。出货面积来看，2019 年半导体硅片出货面积 11810 百万平方英寸，较 2018 年有所下滑，主要是由于存储器市场疲软和库存正常化所致。硅片价格呈现出一定的周期性。2011-2016 年受行业低迷影响，硅片价格一路下行。2016 年之后，全球半导体硅片销售单价从 0.67 美元/英寸上升至 0.95 美元/英寸。需求侧来看，随着终端应用如 5G、AI、新能源汽车的快速发展，对芯片的大量需求使晶圆厂更有动力去大规模扩建工厂和生产线，进而拉动对上游硅片尤其是大硅片的需求。供给端方面，新增产能尚需时间落地，所以中短期供需不平衡的局面仍将持续，硅片价格有望继续走高。国内硅片市场规模持续增长。受益于全球半导体行业转移，国内硅片市场规模持续增长，2018 年国内硅片市场规模超过 9 亿美元。十二英寸硅片为主流方向 目前，12 英寸硅片在下游产业中广泛应用，产品大多使用于制造消费电子芯片。其中，NAND（包括 3D NAND 和 2D NAND）占据最大的下游应用，占比达 33%。逻辑芯片和 DRAM 芯片分别占比 25%和 22%。CIS 等其他应用占据了剩余的 20%的市场份额。其中，受益于 5G 的持续发展，2020-2023 年，智能手机对十二英寸硅片的复合需求增速有望达到 7.8%。全球 DRAM 下游主要包括移动终端（40%）、服务器（22%）和个人电脑（19%）等业务。在5G换机潮以及数据处理等行业的快速发展下，全球DRAM需求有望持续快速增长。据 SUMCO，全球 DRAM 2019-2023 年需求复合增速有望达到 19.2%。目前全球 DRAM 主要供应厂商包括三星（45%），海力士（29%），美光（21%）等，全球主流 DRAM 工艺目前为 2znm、1xnm 和 1ynm，未来 1znm 和 1anm 有望逐步放量。全球 NAND 下游主要包括手机（48%）、SSD（43%）等业务。在 5G 换机潮、云数据处理以及移动电源等行业的快速发展下，全球 NAND 需求有望持续快速增长。据 SUMCO，全球 NAND 2019-2023 年需求复合增速有望达到 39.4%。目前全球 NAND 主要供应厂商包括三星（33%），铠侠（19%），西数（15%），美光（11%），海力士（11%）和因特尔（10%）等。目前，3D NAND 已经成为 NAND 主流工艺。2016 年至 2018 年，受益于手机、计算机、云计算服务器用 CPU、 GPU 出货量的增加，逻辑芯片市场规模从 914.98 亿美元上升至 1,093.03 亿美元，年均复合增长率9.30%。据 Gartner，2016 至 2022 年，全球芯片制造产能中，预计 20nm 及以下制程占比 12%，32/28nm 至 90nm 占比 41%，0.13μm 及以上的微米级制程占比 47%。目前，90nm及以下的制程主要使用 300mm 半导体硅片，90nm 以上的制程主要使用 200mm 或更小尺寸的硅片。12 寸硅片需求持续扩大。在下游云计算、区块链等新兴市场的带动下，12 寸硅片持续快速增长。2018 年出货面积占比达到 63%，硅片出货量达到 470 万片/月。据 SUMCO，未来 3-5 年全球 12 寸硅片仍然存在缺口。2018 年，全球 8 寸硅片出货面积占比达到 26%，硅片出货量达到 430 万片/月。在汽车电子等需求的拉动下，叠加 8 寸硅片基本无新增产能，8 寸硅片有望持续景气。全球寡头垄断，中国逐步发力全球硅片寡头垄断 全球硅片市场行业集中度高，前五大宝座近几年未易主。由于半导体硅片行业具有技术难度高、研发周期长、资金投入大、客户认证周期长等特点，全球半导体硅片行业进入壁垒较高，行业集中度高。2016-2019 近四年，全球硅片市占率前五的宝座由信越化学、SUMCO、Siltronic、环球晶圆、SK Siltron 牢牢把持，合计市场份额均在 90%左右。 2018 年五大巨头合计销售额 740.35 亿元，占全球半导体硅片行业销售额比重高达 93%，为近五年最高市占率。与国际主要半导体硅片供应商相比，中国大陆半导体硅片企业技术较为薄弱，市场份额较小。多数企业以生产 200mm 及以下抛光片、外延片为主。目前硅产业集团是中国大陆规模最大的半导体硅片企业之一，2018 年占全球半导体硅片市场份额的 2.18%。同时硅产业集团也是中国大陆率先实现 300mm 半导体硅片规模化销售的企业，并且在特殊硅基材料 SOI 硅片领域具有较强的竞争力。政策大力支持 行业的发展离不开政策的支持。中国政府高度重视半导体行业，制定了一系列政策推动中国大陆半导体行业的发展。 2014 年，国务院印发了《国家集成电路产业发展推进纲要》，纲要指出：集成电路产业是信息技术产业的核心，是支撑经济社会发展和保障国家安全的战略性、基础性和先导性产业。当前和今后一段时期是我国集成电路产业发展的重要战略机遇期和攻坚期。加快推进集成电路产业发展，对转变经济发展方式、保障国家安全、提升综合国力具有重大战略意义。到 2020 年，中国集成电路行业与国际先进水平的差距逐步缩小，全行业销售收入年均增速超过 20%。到 2030 年，产业链主要环节达到国际先进水平，实现跨越发展。国内大硅片蓄势待发我国大硅片发展起步晚，正积极追赶国际先进产品研发和大规模量产的步伐。目前国产 4-6 英寸的硅片基本可以满足国内需求，但是 8 英寸-12 英寸的大硅片国内自供率很低，目前仍面对被国外大公司垄断的局面，尤其是 12 英寸大硅片。2002 年，英特尔与 IBM 首先建成 12 英寸生产线。2005 年 12 英寸硅片的市场份额已占 20%，2008 年其占比上升至 30%，2018 年就已经达到 63%。国内首条 12 英寸半导体硅片生产线由杭州中芯晶圆于 2017 年 12 月建成。2018 年 11 月，上海新昇成为国内第一个实现 300mm硅片大规模量产的企业。目前已投产的 12 英寸晶圆产线已超 20 条，宣布在建的有 8 条，建成后产能将超 66 万片/月。在国产替代的大趋势之下，这对于国产 12 英寸硅片来说将是一个巨大的机遇。海外巨头各有所长信越化学：全球硅片龙头 信越化学是全球排名第一的半导体硅片制造商，是日本著名的化学品公司。信越化学设立于 1926 年，为东京证券交易所上市公司。主营业务包括 PVC（聚氯乙烯）、有机硅塑料、纤维素衍生物、半导体硅片、磷化镓、稀土磁体、光刻胶等产品的研发、生产、销售。信越化学采取多元化发展战略，在多个产品领域均全球领先。信越化学于2001 年开始大规模量产 300mm 半导体硅片，半导体硅片产品类型包括 300mm 半导体硅片在内的各尺寸硅片及 SOI 硅片。全球市占率第二，达到 29%2019 年4 月至 2020年3月，信越化学实现营业收入939.5亿元，同比下滑 3.17%；实现净利润 191.1 亿元，同比上升 1.59%。营收方面，PVC/氯碱、半导体硅片占比较高，分别占比 31%和 25%。营业利润方面，半导体硅片占比最高，达到 35%。胜高集团：专注半导体硅片龙头 胜高集团(SUMCO)是全球排名第二的半导体硅片制造商，专注于半导体硅片业务。1999 年 7 月，由住友金属工业株式会社，三菱材料公司和三菱材料硅公司共同投资成立了一家 300mm 硅晶圆开发制造公司 Silicon United Manufacturing Co.，Ltd.。2002年，硅联合制造有限公司从住友金属工业有限公司接管了硅业务，并与三菱材料硅有限公司合并，并更名为三菱住友硅有限公司。2005 年更名为胜高集团。2019 年，胜高集团实现营业收入 191.9 亿元，同比下滑 7.88%；实现净利润 21.2亿元，同比下滑 43.48%。公司主要产品包括高纯单晶硅锭、超纯抛光硅片，以及按照客户要求差异化加工的 AW 高温退火晶片、EW 外延片、JIW 结隔离硅片以及 SOI绝缘体上硅。公司可提供 100-300mm 半导体硅片。全球市占率第二，达到 23%。环球晶圆：并购助力公司快速发展环球晶圆是全球第三大半导体硅片制造商，主要经营地在中国台湾。环球晶圆专注于半导体硅片业务，主要产品有硅锭、50-300mm 硅片。环球晶圆自 2012 年至 2016年先后收购日本厂商 Covalent Material、丹麦厂商 Topsil、美国厂商 SEMI，助力公司快速发展。2019 年，公司实现营业收入 135.24 亿元，同比增加 13.24%，实现净利润 31.76 亿元，同比增加 15.24%。德国世创：欧洲硅片龙头 德国世创(Siltronic)是全球排名第四的半导体硅片制造商，主营经营地在德国。Siltronic 专注于半导体硅片业务，从 1953 年开始从事半导体硅片业务的研发工作，1998 年实现 300mm 半导体硅片的试生产，2004 年 300mm 半导体硅片生产线投产。主要产品包括 125-300mm 半导体硅片。2016 年至 2018 年，Siltronic 实现营业收入9.33亿欧元、11.77亿欧元、14.57亿欧元，2017年、2018年同比增长26.15%、23.79%。SK Siltron：韩国硅片龙头 SK Siltron 是全球第五大半导体硅片制造商，主要经营地在韩国。SK Siltron 设立于 1983 年，1996 年建成 200mm 半导体硅片生产线，2002 年建成 300mm 半导体硅片生产线。2016 年至 2018 年，SK Siltron 实现营业收入 8362.97 亿韩元、9330.71 亿韩元、13461.85 亿韩元，2017 年、2018 年同比增长 11.57%、44.27%。国产企业快速发展沪硅产业：国内十二寸大硅片龙头 沪硅产业主要从事半导体硅片的研发、生产和销售，是中国大陆规模最大的半导体硅片制造企业之一，是中国大陆率先实现 300mm 半导体硅片规模化销售的企业。公司目前已成为多家主流半导体企业的供应商，提供的产品类型涵盖 300mm 抛光片及外延片、200mm 及以下抛光片、外延片及 SOI 硅片。公司客户包括了台积电、中芯国际、华虹宏力、华力微电子、长江存储、武汉新芯、华润微等芯片制造企业，遍布北美、欧洲、中国、亚洲其他国家或地区。公司的技术水平和科技创新能力国内领先，公司及控股子公司拥有已获授权的专利 300 项，其中中国大陆 105 项，中国台湾地区及国外 195项；公司及控股子公司拥有已获授权的发明专利 273 项。公司先后收购并控股 Okmetic、上海新昇、新傲科技，参股 soitec，板块布局日趋完善。2019 年，公司 300mm 半导体硅片产能从 2018 年的 10 万片/月进一步提升至15 万片/月。本次 IPO 拟使用 17.5 亿元募集资金提升 300mm 半导体硅片生产技术节点并且新增 15 万片/月 300mm 半导体硅片产能。立昂微电：横跨半导体分立器件和半导体硅材料 立昂微电成立于 2002 年 3 月，专注于集成电路用半导体材料和半导体功率芯片设计、开发、制造和销售。立昂微电创办之初即引进美国安森美公司具有国际先进水平的全套肖特基芯片工艺技术、生产设备及质量管理体系，建立了 6 英寸半导体生产线，成为国内先进水平的功率器件生产线。2009 年开始，公司成为硅基太阳能专用肖特基芯片市场的全球主要供应商。2012 年收购日本三洋半导体和日本旭化成 MOSFET 功率器件生产线。2015 年 6 月 15 日，立昂成功全资收购国内半导体硅片制造巨头浙江金瑞泓科技股份公司，一举成为国内少见的具有硅单晶、硅研磨片、硅抛光片、硅外延片及芯片制造能力的完整产业平台，横跨半导体分立器件和半导体硅材料两大细分行业，是目前该两大细分行业规模较大的企业,也是国内颇具竞争力的半导体材料、功率半导体和集成电路制造的产业平台。公司拟 IPO 募集 17.12 亿元，用于建设 10 万片/月集成电路用 8 英寸硅片项目和 1万片/月 6 英寸第二代半导体射频集成电路芯片项目，助力公司长远发展。中环股份：从光伏进军半导体 中环股份成立于 1988 年，2007 年于深圳证券交易所上市。公司主要产品包括半导体材料、半导体器件、新能源材料、新材料的制造及销售；融资租赁业务；高效光伏电站项目开发及运营。产品的应用领域，包括集成电路、消费类电子、电网传输、风能发电、轨道交通、新能源汽车、航空、航天、光伏发电、工业控制等产业。公司现有半导体材料中，5-6 英寸硅片产销量快速提升，8 英寸硅片已实现量产。2020 年 2 月，中环股份公告《2019 年非公开发行 A 股股票预案（修订稿）》，拟使用募集资金建造月产 75 万片 8 英寸抛光片和月产 15 万片 12 英寸抛光片生产线。不仅能够为国内和国际的晶圆制造商提供优质且稳定的原材料， 而且能够填补目前大尺寸半导体硅片制造领域的产能缺口，赢得市场先机，从而进一步巩固和提升公司在行业中的核心竞争力和领先地位。有研半导体 有研半导体材料有限公司成立于 2001 年 6 月，系中央企业有研科技集团全资子公司。经过十余年发展，公司完成了从单一研究机构向产学研相结合的大型生产性实体的转变，成为中国半导体硅材料领域技术水平最高、生产规模最大和具有国际水平的半导体硅材料研究、开发、生产基地。公司硅片产品包括：集成电路用直径 5-12 英寸直拉硅抛光片，节能灯用直径 5-6 英寸直拉双磨片，直径 5-6 英寸区熔抛光片（ NTD/ 气相掺杂），直径 3-6 英寸区熔双磨片（ NTD/ 气相掺杂）。公司硅单晶产品包括：直径3-6 英寸区熔硅单晶棒，直径 200~450mm 大直径单晶硅棒，大直径单晶硅切片，环片。公司半导体材料生产基地项目总投资 80 亿，落地德州。其中一期 18 亿元，二期62 亿元。一期建设目标为新建 8 英寸硅片生产线，达到 15 万片/月 8 英寸硅片，二期建设目标为 30 万片/月 12 英寸硅片。超硅半导体 超硅半导体目前拥有上海超硅半导体有限公司和重庆超硅半导体有限公司。上海超硅半导体有限公司成立于 2008 年 7 月，于 2010 年 4 月开始运营，拥有土地约 50 亩，厂房约 30000 平方米。重庆超硅半导体有限公司于 2014 年 6 月在重庆两江新区注册成立，拥有 400 亩土地，其中一期建筑约 130000 平方米，设计产能为 50 万片/月。公司包括材料研究院、设备技术中心、硅片制造、蓝宝石制造、人工晶体生长等，具备抛光片、外延片产品生产技术。2016 年 5 月，公司第一根 IC 级 8 英寸单晶硅棒成功拉出，2016 年 9 月，公司第一根 IC 级 12 英寸单晶硅棒成功拉出，公司第一批 IC 级单晶硅顺利下线。……（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：中泰证券）如需报告原文档请登录【未来智库】。

引言：在数据大爆炸的时代，从去中心化的视角看分布式存储在过去20年，互联网技术的崛起使得信息传播、交流互动有了飞跃式的发展变革，人们对于互联网的普遍评价是“方便快捷”；而在最近10年，“唯快不破”的招法逐渐被更基础、更本质的“大”数据所取代。数据与每个人的生活息息相关，但在没有管理和分析之前，数据犹如空气般，必不可少但无法想象。在数据行业里，存储和数据库技术是基础中的基础，集中式存储以及分布式存储技术一直占据着主要地位。随着近年来区块链技术的兴起，区块链（去中心化分布式）存储模式成为了传统模式之外的新选择。目录一、全球数据存储市场概述二、集中式存储与分布式存储1.集中式存储2.分布式存储三、去中心化分布式存储四、去中心化分布式存储项目案例1.IPFS-Filecoin五、去中心化存储的发展趋势一、全球数据存储市场概述随着大数据和云计算技术的兴起和发展，全球每年产生的数据以爆发的态势急速增长。在数据横行的时代，掌握和处理数据的能力成为了各大商业巨头的“军备竞赛”。其中，数据存储是基础且关键的一项技术，往下可作为信息留存的基础设施，往上可构建商业模式、形成具体产品的核心资产。根据国际数据公司IDC的研究报告显示，2016年全球存储总量为16.1ZB(1ZB=1024(3次方）TB)，且保持40%左右的年均复合增长率，到2025年数据总量预计可达163ZB约等于1750亿TB。根据科智咨询的相关数据，以全球IDC（Internet Data Centre）市场规模来看，2017年整体市场份额达到534.7亿美元，较上一年增长18.3%。整体行业依然呈现持续增长的趋势。在更细分的相关领域中，行业解决方案以34.3%的市场份额排名靠前，而存储服务和数据库服务分别占比13。9%和7.8%。若以实际应用场景，存储服务和数据库服务通常会相互依存，所以两者相加的市场份额21.7%仅次于行业解决方案的市场规模，可见商业社会对存储和数据库服务的需求量之大。二、集中式存储与分布式存储以物理存储形态区别，存储方式可分为集中式传统阵列与分布式存储(云存储)。传统阵列是以本地硬件定义的存储方式，而分布式存储则以软件定义为主的存储方式。1.集中式存储在IT行业的发展历史中，集中式传统阵列一直是主要的存储方式。其可靠性高、稳定性好及数据一致性强等特点成为企业和政府机构值得信赖的IT基础设施。众多机构为了满足自身的业务需求以及潜在的对外提供数据存储服务，建立了规模化的IDC。2010年以来，全球IDC数量稳步增长，直至2017年，随着大型化、集约化的模式改进,IDG数量出现缩减，但机架数量依然处于上升趋势，意味着业务量并未减少。2.分布式存储传统阵列存在的缺点，例如扩展性弱、弹性差等问题，很难满足互联网时代企业的信息处理需求，因此分布式存储架构应运而生。分布式存储之所以由软件定义，是因为其将数据分散存储于网络中的各个独立存储设备中，通过运行相关存储软件进行统筹管理，系统作为一个整体对外提供存储服务。针对不同的存储数据类型，分布式存储系统可以分为分布式文件系统、分布式键值系统、分布式表格系统和分布式数据库。虽然分布式存储具备灵活、弹性的特点，针对特定业务效率高，但其在可靠性、数据一致性及普适性上有较大的牺牲和妥协。与此同时，现阶段中心化运营的分布式存储架构本身依然存在诸多风险隐患，比如隐私泄露问题、中心化服务提供商终止运营问题、黑客攻击问题以及投入产出性价比问题等。附集中式存储与分布式存储的特点比较：三、去中心化分布式存储由于区块链的底层账本技术带有存储功能，且在组网方式上采用的又是网状拓扑结构，因此区块链天生就是分布式存储的衍生物。区块链方式与传统存储方式最本质的差异性在于治理模式，同时区块链在匿名、密码学技术等方面均作了创新和结合，所有节点的对等和平权，使区块链存储网络在共识机制和激励模型下自治管理，促成商业生态的自循环。因此，在该报告中以“去中心化存储”指代区块链存储方式。去中心化存储能够弥补分布式存储自身存在的一些问题：避免中心化风险：中心化存储的集中式管理可能因运营风险或黑客攻击而全盘瘫痪。经济激励：通过区块链的 token经济模型激励节点自发地参与分布式存储网络。隐私保护：用户的身份和存储的数据/文件内容通过哈希加密标识，在系统內部也能较好地避免隐私泄露。边缘存储资源利用问题：由于激励机制的存在，边缘的存储资源也将有机会和动力参与到网络中，提高整体的存储效率。 在现阶段技术背景出现的去中心化存储项目中，完整的存储/检索过程通常包含以下步骤(但不局限于以下顺序)(市场上出现存储需求方和供应方)a) 供需双方通过订单系统匹配需求b) 需求方将数据/文件上传(对应费用支出)c) 将数据/文件分片，并根据分片不同和对应存储地址不同添加身份识别d) 将众多分片建立逻辑顺序之后分散存储于各节点e) 供应方在提供自己的信誉证明之后(通过抵押 token等方式)接收到经过分 片、加密的数据/文件f) 若需要重新下载获得数据/文件，将通过检索寻址功能实现四、去中心化存储项目案例目前市场上已发行多个去中心化存储概念项目，如 MaidSafe、 Storj、Sia和IPFS等项目，还包括众多初创项目。本报告通过仍在测试的IPFS案例来说明去中心化存储项目实际的运行状况和存在的问题，以及对去中心化存储细分领域的发展路线作出思考和判断。IPFS-Filecoin IPFS(InterPlanetary File System)是一种分布式、点对点的文件系统，挑战传统互联网HTTP协议，是采用Merkle DAG 数据结构的内容寻址模型及自带激励机制的分布式存储、传输协议。Filecoin是一个去中心化的存储网络。同时 Filecoin(FIL)是原生 token，起到激励作用，因此它让云存储变成了算法市场，矿工和客户围绕存储和FIL激励产生业务往来。 Filecoin中也存在矿工概念，但与比特币矿工不同，Filecoin的挖矿功率与有效存储成正比，即直接向客户提供有效服务。首先需明确IPFS和 Filecoin的关系。IPFS是底层文件系统和传输协议，作为基础设施，所有基于IPFS的数据/文件都将遵循统一的规则进行传输、存储、检索等。 Filecoin是IPFS之上的激励层，作为去中心化数据的基础平台，对构建和运行DAPP以及执行智能合约起到关键推动作用。通过 IPFS WebUI 主页面可以看到例如连接节点数、节点分布、网络流量和带宽变化图。(测试网期间，连接节点通常在300-850间浮动)IPFS的技术特点：身份：使用S/ KademIia DHT(分布式哈希表)的静态加密难题创建公钥的密码哈希，用 NodeID 标识节点。提供高效查询，抵抗女巫攻击，确保诚实节点的互相链接。虽然支持相同用户新建身份，但会失去前期积累的利益，因此是个鼓励长寿节点的方案。网络：IPFS的网络传输架构在应用层，可搭载使用任何传输协议。并通过分别使用uTP/SCTP、 ICE NAT、哈希校验和HMAC来保证可靠性、可连接性、完整性以及可验证性。路由：IPFS使用基于S/ Kademlia和 Coral的IPFS DHT。 IPFS DHT根据存储值大小进行区分，值≤1KB的直接存储于DHT，更大的值DHT仅存储值的索引(对等节点的 NodeID)。块交换： BitSwap协议下，数据的分发通过对等节点间交换数据块进行，这与 BitTor rent类似。但与BT协议不同的是， BitSwap不局限于某个。 tor rent中的数据块，而是定义了一个永久的市场(类似于去中心化交易所的概念)。此时， Filecoin就是 BitSwap协议下各节点得以进行块交换的实施凭证。Merkle DAG：对象之间的链接经由哈希加密之后嵌入在源目标中，形成 Merkle DAG数据结构。该数据结构为IPFS提供诸如内容可寻址、防止篡改和重复数据删除的重要属性。文件：在 Merkle dag基础上为模型化版本文件系统定义了一组与版本控制系统Git相似的对象模型，分别为： block(数据块)、list(数据块和链表的集合)、tree(数据块、链表和 Merkle树的集合)和 commit( Merkle 树在版本历史中的快照)。该模型的重要属性之一是以分布式友好和低消耗的方式对文件版本做出同步更新。IPNS(命名空间)：为了正确获取变换了索引的相同的数据块，IPFS设计了如下方案以完成真实性验证：a) 节点身份标识： NodeID=hash(node.Pubkey)b) 给每个用户分配一个可变的命名空间，在此路径下：/ipns/c) 用户在此路径下发布了一个用私钥签名的对象，例如：/ipns/QmUTgm9hfu88zQDkcHw888EueLAfaFkzVxQX1 go9xD1q11d) 当其他用户获取对象时，可以检测签名是否与公钥和 Node ID匹配，以验证对象内容的真实性此处可以做个简单总结，如下图所示，以上各技术的应用在|PFS的技术架构中分别处于如图的位置，这是一个更直观的展示。五、去中心化存储的发展趋势显而易见地，去中心化存储为传统存储市场提供了一种新的行而有效的业务模式。但不可否认，不管与传统的集中式存储方式还是分布式存储方式相比，去中心化存储依然在性能、隐性成本、数据一致性方面处于劣势。除了继续进行技术研发的创新和改进，在业务模式的方向选择上，去中心化存储也可以参考集中式与分布式的特点：a)去中心化存储项目作为服务提供方，在存储网络高度自治的区块链网络中，能提供高度自定义的服务，尽量满足存储供需双方的需求。b)去中心化存储项目作为产品提供方，以模块化、标准化的产品为其他区块链项目提供去中心化存储解决方案。数据传输、数据结构、存储及检索等功能可以按需适配于其他项目。(类似IPFS与Filecoin的关系)与此同时，借由区块链的密码学、匿名技术特性和经济激励的特性，去中心化存储项目与特定场景的商业模式结合也是未来发展的方向之一。科普结束▼从这里了解八爪酷▼添加微信进入八爪酷区块链生态部落热文推荐：首批IPFS矿工收益有多暴力？几时进场才合适？官宣 | IPFS官方视频：了解最新动态IPFS爱好者纷纷转发---Cloudflare网关IPFS的数据代表什么？