上市公司项目可研报告价格

天然橡胶项目可行性研究报告-轮胎企业与天然橡胶价格关系一、天然橡胶简介天然橡胶具备优良的综合性能，具有高弹性、高强度、高伸长率，耐磨、耐撕裂、耐冲击、耐油、耐酸碱、耐腐蚀，以及良好的绝缘性、密封性、柔韧性和黏合性，被广泛运用到工业、农业、国防、交通、医疗卫生等各个领域。目前有超过5万种工业制品以天然橡胶为原料或与其相关，其最主要的应用领域是轮胎制造。天然橡胶与石油、煤炭、钢铁并称为四大工业原料，天然橡胶消费量成为一国工业化水平的重要标志。自上世纪50年代起，我国在海南、云南西双版纳等北纬18—24度地区逐步建立了天然橡胶种植基地。但受自然条件限制，我国宜胶地区面积非常有限，我国政府一直从保障国家战略资源安全的角度，以多种产业支持政策来推动天然橡胶行业的发展。本世纪以来，我国已成为世界最大的天然橡胶消费国和进口国。通常我们所说的天然橡胶，是指从橡胶树上采集的天然胶乳，经过凝固、干燥等加工工序而制成的弹性固状物。天然橡胶是一种以聚异戊二烯为主要成分的天然高分子化合物，分子式是（C5H8）n，其橡胶烃（聚异戊二烯）含量在90%以上，还含有少量的蛋白质、脂肪酸、糖分及灰分等。二、天然橡胶需求天然橡胶产业是国民经济的基础产业，其需求非常广泛，与宏观经济密切相关，特别是随着新兴市场汽车工业的迅速发展，为天然橡胶的需求创造了广泛的空间。自上世纪60年代到2008年，全球天然橡胶的消费平均年增长率保持在3.1%以上，从1960年的200多万吨消费量发展到2008年的1107万吨。但由于受2008年下半年至2009年全球金融危机影响，2009年全球天然橡胶消费939万吨，同比下降7.67%。随着全球经济的缓慢复苏，2010年天然橡胶消费量同比增长至1081万吨。我们预计2019年天然橡胶消费量将达到1385万吨，经济危机后2010年至2019年这9年间，天然橡胶需求增速放缓到年复合增长率2.8%。2010-2019年全球天然橡胶消费量及增长情况（万吨，%）按地区来统计天然橡胶消费，亚太地区消费占全球的74%，美洲地区占13%，欧洲、中东、非洲合计占13%。亚太地区，特别是中国，因是制造业集中地区，是天然橡胶最大的需求市场。2018全球各地区消费（%）如果按下游需求行业来划分，全球轮胎行业消费了天然橡胶的70%，是最重要的下游行业，非轮胎橡胶制品行业消费了30%。三、天然橡胶供应天然橡胶对地理环境、土壤、气候、湿度等自然条件的要求较严格，宜胶区域主要集中在东南亚地区，种植面积约占世界的90%。生产国主要有印度尼西亚、泰国、马来西亚、印度、中国、越南和斯里兰卡。其中，泰国、印尼、马来西亚三国合计总产量近年来在全球天然橡胶产量中的比例一直保持在70%以上。传统理论认为，天然橡胶无法在北纬15度以北地区生长。此外，橡胶树作为长期作物，一般在定植6-9年后才可开割。因此，天然橡胶的供给增长速度较难以快速提高，受自身和自然条件的限制，全球的天然橡胶种植面积从1961年至2018年平均每年增长3.4%左右，产量从1961年的约210万吨达到2018年的1388万吨。2010-2019年全球天然橡胶产量（万吨）天然橡胶生产国协会(ANRPC：Association of Natural Rubber Procing countries)现在有13个成员国，按国家名称英文首字母排列，它们分别是柬埔寨、中国、印度、印度尼西亚、马来西亚、巴布亚新几内亚、菲律宾、孟加拉国、缅甸、新加坡、斯里兰卡、泰国和越南。刨除巴布亚新几内亚、新加坡、孟加拉国和缅甸，我们统计9个天然橡胶主产国。2018年，9过的天然橡胶产量合计1216万吨，占全球产量的超过90%。ANRPC中9国2018年天然橡胶产量（万吨）及占比而从橡胶种植面积来看，ANRPC中亚洲9国的2019年的天然橡胶总种植面积是1214万公顷。由于橡胶树有6到9年的成熟期，所以开割面积一直约在总种植面积的四分之三左右。2019年，9国的总开割面积是928万公顷，2010年至2019年间总开割面积的年复合增长率是2.8%，基本等于同期的天然橡胶需求增速。ANRPC中9国天然橡胶总种植面积及开割面积（千公顷）四、天然橡胶历史价格天然橡胶的价格受供需和金融市场的影响，但从长期来看，价格的基础仍是供需关系。需求方面受全球经济周期影响，但由于存量汽车的替换轮胎市场是天然橡胶最大的需求市场，因此需求弹性并不很大。在供应方面，橡胶价格影响种胶国家、企业、胶农的种植积极性和割胶积极性，而种植增加供应因为胶树需要6至9年的成熟期而存在滞后性。1995-2019年马来西亚SMR20橡胶期货结算价（美元/吨）五、天然橡胶未来价格预判1、需求端：下游需求增长趋势停滞虽然全球贸易摩擦增多，但总体经济形势仍保持增长，全球商用车销量也保持增长。但乘用车销量却出现不同走势，由于共享经济的快速发展，全球乘用车销量2017年见顶，2018、2019两年连续微弱下滑。轮胎市场分为新车的配套市场和存量车的替换市场，乘用车新车销售的拐点，无疑对轮胎需求出现负面影响。事实上，近几年全球轮胎销售额已经呈小幅波动状态，增长时速，2017年全球轮胎销售额1657亿美元，2018年1686亿美元，2019年为1684亿美元，近4年来整体维持在1700亿美元附近。轮胎是全球天然橡胶占比超过70%的下游应用，轮胎需求的增长乏力，使得天然橡胶未来几年的需求量在目前基础上难有亮眼的增长点。2002-2019年全球轮胎销售额（亿美元）2、供给端：主动去产能未现，2021年或为拐点（1）主动减产未现我们先分析一下天然橡胶种植、收割到加工的成本构成。橡胶园每亩地可以种植胶树30棵，每棵树苗的采购成本约2美元，从种植到开始割胶需要7年的时间。这7年间需要施复合肥和除草剂，具体数量见下表。另外就是土地成本，其实大部分橡胶园历史上都是开荒得来，并没有土地成本。当然现有橡胶园存在转让交易，所以相当于有橡胶园有一定的机会成本。因此，精确的地租价格难以得到。我国的海南橡胶向海垦集团租用橡胶园，年租金约为10美元/亩。我们暂用这个地租水平来进行下面的分析。综合算下来7年的种植成本为1067美元/亩。在近几年中，东南亚几国政府几次抱怨胶价低迷，声称要联合限产报价或者砍胶树换种其它经济作物。然而我们从数据发现2016、2017、2018三年大部分东南亚橡胶主产国的橡胶产量还是逐年上升的，并未出现保价减产和砍树。天然橡胶主产国的"OPEC"组织ANRPC比OPEC更难实现联合限产保价，有个不同点，石油减产依然埋藏在地下的资源，而天然橡胶更类似于光伏，弃光的话不能储存，只能是净损失产量。而砍树的决策就更难了7年种植投入的成本沉没，换种其它作物仍要承担几年的价格风险，在割胶并不亏现金流的情况下还是要坚持。从成本角度，我们认为不会主动减产。（2）2021年或是亚洲天然橡胶产能拐点而从产能角度来看，服役到年限的橡胶树失去经济性，种植者可以选择重新种植新的橡胶树，近十年亚洲9国的总翻种面积小幅波动、基本稳定，但相比于增长中的开割面积，其比例在下降。除翻种外，还有新增种植面积，从下图可以看出在橡胶价格高位年份，种植积极性高，2012年新种植面积56万公顷，为历史高点。随着橡胶价格的周期下行，新种植面积也逐年下滑，在近两年达到冰点，2018年新种植面积仅有7万公顷，2019年9万公顷。在未来七年中，可以新增的开割面积是已知的，我们假设减少的数量为每年50万公顷，那么如下图，开割面积将在2021年见顶，之后小幅下滑，产能呈减少，2026年相比高点大约减少10%。当然，也可能由于胶价上涨，割胶收入提高而重新吸引劳动力将抛荒产能恢复，因为总种植面积并没有减少。2009-2026年亚洲9国橡胶未来开割面积预测（千公顷）（3）新的低成本产能准备接棒天然橡胶的种植和生产没有技术和资本壁垒，成本中最主要的组成部分是土地和人力。这两个要素的价格会随着经济水平的发展而逐渐提高。传统产胶国泰国等国天然橡胶种植的成本抬升，在价格低位时降低种植意愿，但会有其它更低成本国家和地区愿意接过天然橡胶种植生产的接力棒。在东南亚国家中，缅甸的经济发展水平要明显弱于泰国、马来西亚、印尼等国家，2017年6月至2018年6月，缅甸共采割了24.2万吨天然橡胶，来自于约31万公顷橡胶树。缅甸还有35万公顷的橡胶林未进入开割期。6年内缅甸天然橡胶年产量可能超过50万吨。缅甸适宜种植天然橡胶的面积约100万公顷。2018年底缅甸也加入了ANRPC组织，是成长速度最快的种植国。同纬度适宜种植天然橡胶的地区还包括非洲，同样是更低成本的生产地区。非洲2019年预计将生产96万吨天然橡胶，产出量7年时间翻了一番。科特迪瓦的天然橡胶产量约占非洲的60%。近年来，因可可利润缺乏稳定性，科特迪瓦越来越多的农户转向收入更加稳定的橡胶产业，增加橡胶园种植以提升收益。因此2014年后，科特迪瓦橡胶产量出现井喷式增长。2019年初科特迪瓦天然橡胶协会表示5年内该国产量将会超过百万吨。我们认为，未来的几年，全球经济形势仍很具挑战，目前也并无端倪出现2000至2007年中国这样大型经济体的快速发展，加上共享经济趋势下对乘用车轮胎需求的负面影响。因此天然橡胶的需求将维持低速增长、甚至总量不增长。而在供应方面，需求停滞的信号也带来新增种植意愿的降低，但由于前期种植的惯性，全球主产区东南亚传统产胶国的供应能力还将增长2年，在2022年可能见顶，之后可能有小幅下滑。但是一些经济更欠发达的国家和地区将接过接力棒，例如缅甸和一些非洲国家目前的天然橡胶供应能力在显而易见的快速增长。综合来看，未来几年天然橡胶价格仍大概率在1100至1500美元/吨的低位徘徊。归根结底，天然橡胶的供应能力不是类似矿产资源的硬约束，适宜种植地区的潜力尚大，作为一种没有门槛的农产品，其价格常态就不可能维持高利润率，除非出现超过种植速度的突发快速增长的需求，天然橡胶价格不会出现向上的大幅波动。六、天然橡胶价格与轮胎企业盈利关系通过将过去20年的天然橡胶价格与全球轮胎销售额的对比，我们认为，由于在天然橡胶的供需关系中，供给变化的速度更慢、弹性更小，因此天然橡胶的价格上涨主要来自需求端。2002年至2011年间，全球轮胎销售额从706亿美元增长至1883亿美元，年复合增速达到12%。这也使得天然橡胶价格从2002年初的6605元/吨上涨至2011年初的近43000元/吨，期间涨幅达到551%。除2008年受全球金融危机影响，2009年轮胎销售额下降，大宗商品价格普跌的影响，天然橡胶曾阶段性下跌，整体2002至2011年的10年间，在全球轮胎需求快速增长的推动下，天然橡胶经历了一个10年的牛市。由于天然橡胶价格上涨的主因来自于需求的增长，因此我们认为需求带动的天然橡胶价格上涨实际上虽然增加了轮胎企业的生产成本，但轮胎企业可以通过产品涨价转移涨价压力，而且需求旺盛还可能提高营业利润率。从2009-2011年的国际轮胎企业的营业利润率来看，整体呈现上升趋势。除此以外，天然橡胶价格小幅缓慢下跌可以在一段时间内利于企业营业利润率提升，因为消费端的价格变化滞后于橡胶价格变化。整体而言，我们认为，橡胶价格与轮胎企业经营业绩之间的关系不是前者驱动后者，而是后者驱动前者。对于稳定、成熟的轮胎企业而言，需求端提升，盈利能力提升，此时也带动了天然橡胶价格上涨，橡胶价格上涨的负面影响不能抵消轮胎需求提升的红利，所以这个时期轮胎企业盈利是上升期。而天然橡胶价格缓慢下行可能是轮胎需求增长疲弱的风向标，虽然原料成本降低对轮胎企业业绩是利好，但往往抵不过轮胎需求端的利空，短期提高轮胎企业的盈利能力，总体看这样的时期对轮胎企业的盈利能力可能是下降趋势。另一方面，值得注意的是，国际领先轮胎企业的盈利能力变化趋势与国内轮胎企业是不同的。由于国内轮胎产能过剩，叠加出口逐渐受到高贸易壁垒的影响，导致国内市场相对封闭，国内轮胎企业的盈利能力受到产能过剩的影响要大于受橡胶价格的影响。或者说，对于国内轮胎企业，产能过剩是"雪"，橡胶价格波动是"霜"，雪上加霜的境遇从2015年开启了行业自发（非政府主导）去产能的进程。我们选取2002年以来就有公开业绩的三家轮胎上市企业来看，国内的轮胎企业在2008年金融危机和2016年天然橡胶价格极速上涨时均受影响明显。但与国际企业不同的是，在2011年以来的天然橡胶价格下行周期内，贵州轮胎、青岛双星、风神轮胎整体盈利能力并没有受益，反而由于国内产能过剩影响持续处于低位。同样的，在2002-2011天然橡胶价格受需求提升影响上涨的过程中，国内轮胎企业由于缺乏品牌，提价能力有限。到了2017、2018、2019年，国内轮胎行业产能过剩导致业绩承压引发去产能趋势未变，但是赛轮轮胎、玲珑轮胎却盈利能力逆势提升，原因是它们通过海外布局产能，冲破了国内产能过剩的困境。天然橡胶项目可行性研究报告编制大纲第一章总论1.1天然橡胶项目背景1.2可行性研究结论1.3主要技术经济指标表第二章项目背景与投资的必要性2.1天然橡胶项目提出的背景2.2投资的必要性第三章市场分析3.1项目产品所属行业分析3.2产品的竞争力分析3.3营销策略3.4市场分析结论第四章建设条件与厂址选择4.1建设场址地理位置4.2场址建设条件4.3主要原辅材料供应第五章工程技术方案5.1项目组成5.2生产技术方案5.3设备方案5.4工程方案第六章总图运输与公用辅助工程6.1总图运输6.2场内外运输6.3公用辅助工程第七章节能7.1用能标准和节能规范7.2能耗状况和能耗指标分析7.3节能措施7.4节水措施7.5节约土地第八章环境保护8.1环境保护执行标准8.2环境和生态现状8.3主要污染源及污染物8.4环境保护措施8.5环境监测与环保机构8.6公众参与8.7环境影响评价第九章劳动安全卫生及消防9.1劳动安全卫生9.2消防安全第十章组织机构与人力资源配置10.1组织机构10.2人力资源配置10.3项目管理第十一章项目管理及实施进度11.1项目建设管理11.2项目监理11.3项目建设工期及进度安排第十二章投资估算与资金筹措12.1投资估算12.2资金筹措12.3投资使用计划12.4投资估算表第十三章工程招标方案13.1总则13.2项目采用的招标程序13.3招标内容13.4招标基本情况表关联报告：天然橡胶项目申请报告天然橡胶项目建议书天然橡胶项目商业计划书天然橡胶项目资金申请报告天然橡胶项目节能评估报告天然橡胶行业市场研究报告天然橡胶项目PPP可行性研究报告天然橡胶项目PPP物有所值评价报告天然橡胶项目PPP财政承受能力论证报告天然橡胶项目资金筹措和融资平衡方案第十四章财务评价14.1财务评价依据及范围14.2基础数据及参数选取14.3财务效益与费用估算14.4财务分析14.5不确定性分析14.6财务评价结论第十五章项目风险分析15.1风险因素的识别15.2风险评估15.3风险对策研究第十六章结论与建议16.1结论16.2建议附表：

来源:上海证券报近日，中国证券业协会向各券商下发《关于进一步明确科创板投资价值研究报告要求的通知》（简称《通知》），旨在通过规范投价报告，强化证券公司履职担责，促进新股发行合理定价。《通知》对券商出具投价报告的内容作出进一步明确，从“行业与公司状况分析”、“可比上市公司分析”、“募投项目分析”、“盈利能力分析和预测”、“估值方法和参数选择”、“估值结论”、“风险提示”七个方面对内容的质量控制进行了规范。《通知》要求，投价报告应将科创板发行人与主要竞争者进行比较，评估行业地位。投价报告中的可比公司原则上应与招股说明书中披露的可比公司保持一致，不得随意增减，且在“可比上市公司分析”中，应同时列举两个口径的可比上市公司市盈率。估值方面，《通知》指出，投价报告应给出本次公开发行股票后整体市值区间、假设不采用超额配售选择权的情况下的每股估值区间、对应的发行市盈率、计算方式等。投价报告还可以同时给出市净率等反映发行人所在行业特点的估值指标。发行人尚未盈利的，可以给出市销率、市净率等反映发行人所在行业特点的估值指标。在估值方法和参数选择上，《通知》还特别提出“估值方法客观专业，至少两种，说明选择依据，不得随意调整，估值方法可参照《私募投资基金非上市股权投资估值指引（试行）》”。按照《通知》的要求，投价报告整体上应满足独立、审慎、客观的原则，资料来源应具有权威性，无虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。主承销商的证券分析师应当独立撰写投价报告并署名。内部控制方面，《通知》要求证券公司重点加强制度建设和流程控制，明确投价报告的合规要求，强调撰写投价报告相关人员的薪酬不得与项目的业务收入挂钩，证券公司内部相关利益人员和部门、发行人等不得对投价报告的内容进行评判。有券商人士表示，建立专项内部制度目的是设置隔离墙，在跟投制度下，券商的投行部、资本市场部、直投子公司、研究所等多个业务部门都会介入科创板项目，应确保研究人员的独立性。记者还了解到，上交所刚于9月底组织券商人员参加科创板IPO定价相关培训。培训期间，中证协人士就科创板新股投价报告撰写要求、首批25家科创板公司投价报告情况、科创板发行承销观察员机制执行情况、近期工作安排等方面进行了讲解，并通报了科创板股票发行与承销观察员机制的执行情况。依据《科创板首次公开发行股票承销业务规范》，协会建立了科创板股票发行与承销观察员机制，对首批集中上市的25家科创板项目的路演过程进行了实地观察。观察中发现，整个路演推介流程较为规范，不过同时也存在一些不足之处，如：当部分网下投资者的提问涉及敏感信息时，发行人提及一些未在招股说明书中公开的信息；部分网下投资者私下向承销机构索要投资价值研究报告的各类信息资料或直接要求提供申购价格建议，以确保打新成功等。中证协表示，近期工作有三大重点。一是持续加强对主承销商发行承销的督导。针对前期出现的主承销商未按规定及时报送路演信息、发行人披露未公开信息、跨部门人员混用等情形，协会将通过口头提醒、加强行业培训及通报等方式，督促主承销商加强内部管理、做好员工培训、提升发行承销各环节的规范性。二是完善科创板常态化发行后的观察员机制。协会将根据有关规定，在科创板发行进入常态化后，建立抽签机制，定期抽取网下路演观察项目，继续发挥观察员机制对承销商发行承销的现场督导作用，加强推介和销售工作的规范和管理。三是加强新股投资价值研究报告质量控制。制定完善投价报告事后评价和自律管理体系，重点关注投价报告内容的完备性和盈利预测的准确性，进一步研究关于估值定价合理性的相关评价指标。

来源：中国证券报作者：胡雨周璐张利静 今日，中证君从多家券商处独家获悉，针对当前科创板项目发行过程中存在部分投资价值研究报告质量控制不严格，内容不规范等问题，日前中国证券业协会向各证券公司下发了《关于进一步明确科创板投资价值研究报告要求的通知》（下称“《通知》”），就证券公司出具投价报告的相关要求进一步予以明确。图片来源：《通知》截图此次《通知》首次从整体要求、内容要求、内部控制多个方面对券商出具投价报告的要求予以明确，并强调需加强内容质量控制。多维度提升投研报告质量《通知》从整体要求、内容要求、内部控制三大部分对券商出具投价报告作出详细要求，在内容方面又从行业分析、可比上市公司分析、募投项目分析、盈利能力分析预测、估值方法和参数选择、估值结论、风险提示等七个方面详细展开说明。相关内容由中证君为你划重点：整体要求：投价报告撰写应当遵守以下原则：（一）独立、审慎、客观；（二）资料来源具有权威性；（三）无虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。内容要求：（一）行业分析：应客观地对发行人与主要竞争者（如可比公司等）进行比较，评估公司行业地位；行业数据的来源应具有权威性，并注明出处；（二）可比上市公司分析：投价报告中的可比公司原则上应与招股说明书中披露的可比公司保持一致，不得随意删减；同时应列举可比上市公司的市盈率（如有），相关公司尚未盈利的，可选择其他估值指标；（三）募投项目分析：应对发行人募集资金投资项目进行分析，并说明对发行人价值投资的影响；（四）盈利能力分析和预测：应对发行人的盈利能力和财务状况进行分析与评价，同时制作发行人的盈利预测模型；在进行盈利预测前，证券分析师应当明确盈利预测的假设条件，盈利预测过程应谨慎、合理；（五）估值方法和参数选择：应分别提供至少两种估值方法作为参考；投价报告不得对股票二级市场交易价格作出预测；使用的参数和估值方法应当客观、专业并说明选择依据，不得随意调整；主要测算过程应当充分合理；（六）估值结论：应给出本次公开发行股票后的整体市值区间、假设不采用超额配售选择权的情况下的每股估值区间、对应的发行市盈率、计算方式等；应按照充分提示风险原则客观列示相关行业平均市盈率；投价报告还可以同时给出市净率等反映发行人所在行业特点的估值指标。（七）风险提示：应在投价报告中显著位置进行充分的风险提示，并特别说明如果盈利预测的假设条件不成立对公司盈利预测的影响以及对股市结论的影响；应当对所披露的风险因素做定量分析，无法定量的应针对性作出定性描述。内部控制：证券公司应当加强对投价报告的内部控制，重点加强制度建设和流程建设，明确投价报告的合规要求，强调撰写投价报告相关人员的薪酬不得与相关项目的业务收入挂钩；证券公司内部相关利益人员和部门、发行人等不得对投价报告内容进行评判。估值定价规范可期科创板和主板中小板适用不同研究体系，此前对于科创板公司如何定价一直是困扰业内的难题。一方面，科创板中的企业都是高科技创新企业，这类企业的投资规模较大，技术更新非常快，同时盈利周期比较长，因而其盈利不确定性较高；另一方面，这类企业非常依赖核心项目以及核心技术人员，“软资产”较多。因此，传统的估值体系中，为投资者所熟知的指标如市盈率（P/E）、市净率（P/B）等有时并不适用。分析人士指出，此次《通知》出台厘清了科创板投研估值定价依据。国泰君安证券研究所所长黄燕铭认为，在对科创板上市企业估值时需新设一些既符合科创板公司特征又符合股票估值基本理论的估值方法。黄燕铭提出，使用FCFF三阶段（公司自由现金流）、EVA（经济增加值）、重置成本法这三种方法对科创板公司进行估值相对比较合适。FCFF模型认为公司价值等于公司预期现金流量按公司资本成本进行折现；EVA表示净营运利润与投资者用同样资本投资其他风险相近的有价证券的最低回报相比，超出或低于后者的量值；重置成本法是指在现实条件下重新购置或建造一个全新状态的评估对象，所需的全部成本减去评估对象的实体性陈旧贬值、功能性陈旧贬值和经济性陈旧贬值后的差额，以其作为评估对象现实价值的一种评估方法。分析人士指出，科创板采用以市值为中心并辅以营收、研发投入等多项衡量指标的上市标准，重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业。科创板的落地及相关制度建设完善将加速中国资本市场的市场化进程，有利于前期因不符合A股上市标准而赴港上市的科创独角兽回归国内资本市场，为国内资本市场注入新的活力。随着科创板持续升温，各大券商纷纷加紧了科创板人才招聘和投研力量储备，某互联网证券试点券商对科创板业务负责人岗位给出100万元以上年薪。但据业内人士透露，目前设置科创板业务中心的券商并不多，多数仍在原来的部门结构上展业。中证君梳理券商科创板研究报告发现，券商主要将科创板研究人员多数同时研究其他行业，整体分为以下三类：宏观策略、电子行业、新三板。从研究角度来看，研究员主要从科创板个股的业绩能力、成长速度、研发、盈利稳定性、经营风险等角度进行梳理和分析，来研究公司发展现状和发展潜力。附：投价报告撰写要求图片来源：《通知》截图

记者 | 满乐1科创板企业投价报告迎来新约束。界面新闻获悉，近日，针对科创板项目发行过程中投资价值研究报告质量控制不严格，内容不规范的问题，中国证券业协会向各券商下发了《关于进一步明确科创板投资价值研究报告要求的通知》（以下简称《通知》），旨在通过规范投价报告，强化证券公司履职担责，促进新股发行合理定价。按照《通知》的要求，投价报告整体上应满足独立、审慎、客观的原则，资料来源应具有权威性，无虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。主承销商的证券分析师应当独立撰写投价报告并署名。除此以外，投价报告还应将科创板发行人与主要竞争者进行比较，评估行业地位。投价报告中的可比公司原则上应与招股说明书中披露的可比公司保持一致，不得随意增减。且在“可比上市公司分析”中，应同时列举两个口径的可比上市公司市盈率。对于较难评估的发行人盈利能力预测问题，《通知》中也要求盈利预测模型，应包括但不限于资产负债表利润表以及现金流量表三张报表的完整预测以及其他为完成预测而需要制作的辅助报表，从而预测公司未来的资产负债、利润和现金流量的相对完整的财务状况。具体到核心的估值方法上，《通知》要求投价报告应给出本次公开发行股奡后整体市值区间、假设不采用超额配售选择权的情况下的每股估值区间、对应的发行市盈率、计算方式等。值得注意的是，新规还特别提出“估值方法客观专业，至少两种”，“估值方法可参照《私募投资基金非上市股权投资估值指引（试行）》”。“新规要求参照《私募投资基金非上市股权投资估值指引（试行）》，这和现在科创板偏向二级市场估值定价的主思路有所不同”。有从事科创板研究的券商分析师表示，这一转变不会对现有科创板估值带来较大影响，“从偏二级思路转向偏一级思路，大家还是用市场认可的最近融资价格法、市场乘数法、行业指标法进行估值，最终结果不会相差很大”。但另一位北京地区券商分析师指出，《通知》通过规范估值方法，强制平滑了市场上差异较大的估值结论。“比如强制要求采用两种估值方法，以前只用一种就可以了。估计未来对科创板企业估值要用一套普适的估值方法和一套针对行业的估值方法，估值结果更为客观”。除强制要求投价报告采用两种估值方法外，《通知》中还明确，投价报告估值结论，应针对发行人给出三种口径的发行市盈率。发行人为盈利的，其发行市销率和发行市净率也需主承销券商分析师在投价报告中给出两种口径的结论。目前，市场对科创板企业的估值方法一般会采用绝对估值法、相对估值法、资产价值法三种普适性的估值方法，进而掺杂针对不同生命周期和行业的特定估值方法。比如天风证券就在研报中表示，创新药企业适用DCF 估值、CRO/CMO企业适用DCF估值、医疗器械企业适用 EV/EBITDA 倍数估值。“但即便采用同种估值方法，最后的估值结果也可能千差万别。企业未来现金流等指标无法准确预测，每个分析师都有自己的方法”。上述北京地区券商分析师表示，监管设置多口径估值方法得出估值结论的初衷即是在规避估值不客观、不准确的风险。“几种估值方法得出的结论不能互相矛盾，最少数值不能相差太多”。

10月8日，中国证券报记者从多家券商处独家获悉，日前中国证券业协会向各证券公司下发了《关于进一步明确科创板投资价值研究报告要求的通知》(下称“《通知》”)，就证券公司出具投价报告的相关要求作出进一步明确。《通知》要求，证券公司应当加强对投价报告内容的质量控制，客观地对发行人与主要竞争者(如可比公司等)进行比较，评估公司行业地位；行业数据的来源应具有权威性，并注明出处；投价报告中的可比公司原则上应与招股说明书中披露的可比公司保持一致，同时应列举可比上市公司的市盈率(如有)；对于估值应分别提供至少两种估值方法作为参考，主要测算过程应当充分合理，并给出本次公开发行股票后的整体市值区间、对应的发行市盈率及计算方式等。《通知》明确，证券公司应明确投价报告的合规要求，强调撰写投价报告相关人员的薪酬不得与相关项目的业务收入挂钩。【延伸阅读】中证协强化科创板研报规范性 或剑指发行定价过高乱象针对科创板公司研报的约束进一步加码。十一国庆前夕，中国证券业协会(下称中证协)下发通知，对科创板项目投资价值研究报告(下称投价报告)提出进一步要求。中证协指出，当前科创板项目发行过程中存在部分投资价值研究报告质量控制不严格，内容不规范等问题，下发相关通知的目的则是强化券商的履职担责，促进新股发行合理定价。中证协要求，投价报告撰写整体上至少遵循独立、审慎、客观；资料来源具有权威性；无虚假记载、误导性陈述或重大遗漏三项主要原则。同时提出，“分析师撰写投价报告应秉承专业、严谨的研究方法和分析逻辑，基于合理的数据基础和事实依据，审慎提出研究结论，分析与结论应当保持逻辑一致性。”此外中证协还针对行业、可比上市公司、募投项目、盈利能力等环节的分析以及估值方法、参数选择、估值结论、风险提示等方面提出要求。例如，中证协要求投价报告中的可比公司原则上应当与招股书中披露的可比公司保持一致，不得随意增减；同时在估值方法上至少提供两种方法。中证协同时强调，券商应当加强对投价报告的内部控制，加强制度建设和流程控制，明确投价报告的合规要求，强调撰写投价报告相关人员的薪酬不得与相关项目的业务收入挂钩，而券商内部相关利益人员与部门、发行人等不得对投价报告的内容进行评判。有业内人士指出，中证协的这一举措或将对当下科创板发行阶段过高的估值和发行价格带来修正效果。“当前科创板刚刚设立，一些公司股票估值相比行业来说更高，这个过程中承销商提供的投价报告也在其中扮演了推波助澜的角色。”北京一家投行保代表示，“这一举措能够让投价报告保持一定的克制。”但也有分析人士指出，当下科创板的过高估值是市场供需矛盾以及热点效应所带来的，投价报告的影响因素相对有限。“主要是主板和创业板市场缺乏足够的题材，市场资金都来涌入科创板这个热点，加上设立时的高度定位和期待，让科创板受关注度较高。”北京一家私募机构投资经理表示，“在路演询价过程中，每家打新机构内部通常也会自己做投价报告，所以券商投价报告的影响其实并不大。”（来源：21世纪经济报道）　相关报道>>>科创板审核节奏再提速 企业包容性持续提升上交所否决发行上市 科创板审核制度终成型（文章来源：中国证券报）

北京商报讯（记者孟凡霞 马嫡）科创板市场稳步推动之际，券商机构的科创板企业研报质量也受到监管高度关注。10月8日，北京商报记者从多家券商处获悉，为提高投价报告质量，强化证券公司履职担责，促进新股发行合理定价，近日中国证券业协会向各证券公司下发了《关于进一步明确科创板投资价值研究报告要求的通知》（以下简称《通知》），就证券公司出具投价报告的相关要求进一步明确。分析人士指出，研报新规会让科创板的估值更趋专业性和合理性，未来科创板定价也将有依据可寻。针对当前科创板项目发行过程中存在部分投资价值研究报告质量控制不严格，内容不规范等问题，《通知》从整体要求、内容要求、内部控制三大部分对券商出具投价报告作出要求，在内容要求方面从行业与公司状况分析、可比上市公司分析、募投项目分析、盈利能力分析和预测、估值方法和参数选择、估值结论、风险提示七个方面进行详细说明。具体来看，《通知》要求，投价报告撰写应当遵守独立、审慎、客观原则；资料来源应具有权威性；无虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。同时提出，证券公司应当加强对投价报告内容的质量控制，并强调，券商应当加强对投价报告的内部控制，加强制度建设和流程控制，明确投价报告的合规要求，强调撰写投价报告相关人员的薪酬不得与相关项目的业务收入挂钩，而券商内部相关利益人员与部门、发行人等不得对投价报告的内容进行评判。值得一提的是，在新规中，关于估值方法的规范备受资管人士关注。《通知》要求，券商应分别提供至少两种估值方法作为参考，投价报告不得对股票二级市场交易价格作出预测，使用的参数和估值方法应当客观、专业并说明选择依据，不得随意调整，主要测算过程应当充分合理。在估值结论方面，应给出本次公开发行股票后的整体市值区间、假设不采用超额配售选择权的情况下的每股估值区间、对应的发行市盈率、计算方式等；应按照充分提示风险原则客观列示相关行业平均市盈率；投价报告还可以同时给出市净率等反映发行人所在行业特点的估值指标。事实上，作为独立于现有主板市场的新设板块，科创板企业估值定价更具市场化和灵活性，但这对券商投行撰写科创板企业研报的质量和专业度，也提出重要挑战。有业内分析人士对北京商报记者表示，科创板股票的估值标准和A股有较大的差别，科创板上市公司大多是出自高新技术、生物医药等前沿行业，企业盈利存在不确定性，利润增长的幅度和速度不可预见，在衡量他们的价值时，并不可以简单的使用传统的市盈率来对比。回望科创板开市之初，首批股票上演过一波股价狂欢，开市半月股价均较首发价格实现翻倍。但彼时就有业内人士认为其中的很多公司定价、估值虚高，还需要等待估值的回归，事实也证明，在两个多月的时间里，科创板上市企业股价也开始明显分化。北京一位公募基金经理对北京商报记者坦言，“在参考券商研报进行科创板投资期间，确实发现券商科创板企业研报存在参差不齐，且同质化较为严重的问题，此次监管自上而下有针对性的发文指导较为及时”。一位证券公司内部研究人士对北京商报记者也指出，研报新规会让科创板的估值更趋专业性和合理性。目前科创板估值依据不太明确，投资者会有些琢磨不透，有了数据支撑和可比的上市公司的市盈率，会更加可读。未来科创板定价也将有依据可寻。首创证券研发部总经理王剑辉对北京商报记者表示，科创板目前还算新生事物，各机构在估值方法上存在差异，得出结论的可比性受到削弱，对投资者判断容易产生不利的影响，尽管目前科创板公司数量还不是很多，但是已经有一些估值偏高、定价偏高的问题显现。通过规范估值方法，从信息披露层面上来看是一个重要举措。他进一步指出，规范科创板估值定价体系还要靠市场逐步扩容，让更多上市公司、投资者进入，倒逼券商投研报告更多向行业前景判断等基本面相关因素来倾斜，这样可能对科创板定价体系发展起到更根本的作用。

央广网北京1月28日消息（记者刘柏煊）据经济之声《天下财经》报道，一份由第三方机构发布的最新报告显示，刚刚过去的2018年，沪深两市共有851家A股上市公司披露年度企业社会责任（CSR）报告。其中，自愿披露的公司数量首次超过应规披露的公司数量。业内观点指出，尽管披露情况逐年向好，但披露的平衡性还有待努力。另外，CSR报告评级升级为环境、社会和公司治理（ESG）报告评级是新趋势。自愿披露数量去年首超应规披露数量来自润灵环球责任评级（RKS）的数据显示，851家披露了年度CSR报告的A股上市公司中，自愿披露的有444家，同比增加17.5%，占比约52%；应规披露报告的有407家，同比减少2.4%，占比约48%。有12家公司属于应规样本股，却没有披露年度CSR报告。其中，7家公司属于深指100样本股，5家公司属于上证公司治理板块样本股。值得关注的是，2018年是沪深A股上市公司CSR报告应规披露的第十年。十年间，自愿披露的公司增加了312家，增长超过200%。2018年，自愿披露的公司数量首次超过应规披露的公司数量。润灵责任评级总经理王学柱说，这说明自愿披露、主动披露CSR信息已经成为上市公司信息披露的主流趋势。不过，信息披露的平衡性仍然有待努力。“所谓平衡性的改进，就是正面信息你要公布，负面信息你也要公布。要让利益相关方比如投资者知道，我知道自己的短处，我会去改进，我有管控风险的能力和长期的、可持续的经营能力。”他说。非财务信息披露升级 ESG报告制度兴起随着非财务信息披露的受关注度越来越高，市场普遍认为，沪深两市将在今年建立上市公司环境、社会和公司治理（ESG）报告制度。证监会去年下旬发布修订后的《上市公司治理准则》，确立ESG信息披露基本框架，也释放了一定的政策信号。业内人士介绍，ESG是近年在海外市场兴起并逐步成熟的一类企业评价标准。ESG报告是在对一家公司基本面的考量之上，还增加对环境（比如碳排放、能源利用率）、社会责任（比如产品质量、金融产品风险）、公司治理（比如股东否决权、会计核算）这三大类指标的评估。与CSR报告相比，ESG报告主要面向投资者和监管机构，而CSR报告的目标读者更为广泛，包括公司员工、供应商、社会团体、顾客等。ESG报告制度引导资本市场关注可持续发展对于上市公司自身而言，全球报告倡议组织（GRI）大中华区主管袁圆认为，ESG报告能够一定程度上帮助企业在履行社会责任和计算经济回报之间找到一个平衡点，从而实现可持续发展。她说：“我们不希望企业去进行单向的、单方面的社会责任履行，比如捐赠等方式，而是希望他们找到和自己商业活动最紧密关联的点，去发挥他们的业务优势，更加服务于企业全方位的可持续发展。”对于投资者而言，中央财经大学绿色金融国际研究院讲座教授施懿辰说，随着ESG行业指数等相关产品不断填补国内市场空白，将带动投资者关注可持续发展、回归价值投资。ESG可以促进资管行业和资本市场的ESG投资理念，回归长期投资和价值投资，而不是抄短，从而推动资本市场的健康发展。

今天钉子和大家来聊聊上市公司财务舞弊的重灾区——在建工程。为啥在建工程会成为上市公司财务舞弊的重灾区？首先，在建工程对应的工程往往还在建设中，我们缺乏合理的参照物来比对其价值的合理性，因而较难判断在建工程是否有问题；其次，在建工程属于生产性长期资产，它不直接产生收入，所以我们很难通过周转率等财务指标来演算其合理性；而且当在建工程转入固定资产之后，可以通过固定资产折旧乃至某年计提大额固定资产减值的方式把虚增部分分摊掉，因此在建工程常为上市公司虚增收入或者利润的接纳器。为了能够洞悉某些心怀不轨的上市公司利用在建工程科目造假的手段，今天钉子和大家一起来掰一掰在建工程。一、在建工程是啥？“在建工程指企业资产的新建、改建、扩建，或技术改造、设备更新和大修理工程等尚未完工的工程支出，包括物资成本、人工成本、相关税费、资本化的借款费用等。”“在建工程通常有“自营”和“出包”两种方式。自营在建工程指企业自行购买工程用料、自行施工并进行管理的工程；出包在建工程是指企业通过签订合同，由其它工程队或单位承包建造的工程。”简单地说，在建工程就是企业正在建设的工程项目，值得注意的是，在建工程科目核算的不仅是工程物料，还包括了直接的人工、税费甚至资本化的借款费用！什么是“资本化”？简单地理解，就是企业把一项开支作为了资产。比如，当企业为了构建一项固定资产而专门借入的款项所发生的利息，我们会将其资本化，也就是计入在建工程科目，并在日后慢慢摊销。当利息被资本化后，计入企业当期财务费用的金额就小啦，相对的企业的净利润就会提升。二、在建工程的特点在建工程和固定资产这俩科目实际上是哥俩好，都属于生产性资产，并且在特定条件满足后两者可以相互转换。一般而言，在建工程在达到预定可以使用状态时可以转入固定资产。但是细心的钉友会发现有时候在建工程余额和最终形成的固定资产金额有一定的差额，这是因为经营租入房产的装修支出会现在在建工程科目归集，待完成后转入长期待摊费用（这长期待摊费用又是一个重点科目，请容钉子日后娓娓道来）。此外，在建工程还有一大特点就是它不计提折旧！所以为啥有一些上市公司的在建工程在报表上一放就放好几年呢，因为一旦在建工程转固定资产了就要开始折旧了呀，尤其是在年景不好的时候，那些重资本投入的企业的费用能延后一年就是一年。当然啦，在建工程金额高企有时候还不仅仅是想晚几年再开始折旧这么简单。接下来钉子就和大家一起好好梳理一番在建工程的分析方法，助钉友们练就一双看透上市公司财务舞弊的火眼金睛。三、在建工程分析要点1、关注大额在建工程施工进度一般而言，上市公司对于重大的投资项目都会在年报中披露项目实施计划，并且在建设期持续披露投入的金额以及施工进度。如果钉友们看到上市公司因为各种所谓的天灾人祸导致工程进度低于预期（尤其是工程进度停滞甚至倒退），那就要长个心眼儿了，这是在建工程舞弊的征兆之一。钉友们对于这些存疑的在建工程科目，要通过分析在建工程开始的历年年报，查阅其报表附注，追溯施工进度，推算其合理进展。2、关注在建工程结转固定资产的时点控制前面钉子提到过，在建工程在达到预定可使用状态时，应当转为固定资产，而因为在建工程不需要计提折旧但固定资产需要计提折旧；在建工程对工程相关债务的利息支出可以资本化，但是固定资产不可以。所以有的公司就会在在建工程转入固定资产的时点上做文章。上市公司可以通过延迟将在建工程转入固定资产，减少企业当期的财务费用和折旧费用，从而优化企业当期利润。3、关注在建工程与其生产经营规模和发展规划是否相匹配钉子常常看到一些生产型企业在建工程金额非常高，全国乃至全球各地要新建厂房扩大产能。然而钉子回头一看这企业的生产情况，发现近几年毛利下降，存货积压，产能富余，不免汗颜。试想一家上市公司现有的产能利用率都不饱和，产品都滞销的情况下，还要再建厂房是何居心？你品，你细品。

来源：证券时报作者：程丹证券时报记者从多家券商处了解到，中国证券业协会近日向各家券商下发了《关于进一步明确科创板投资价值研究报告要求的通知》，对当前科创板项目发行过程中出现的部分投资价值研究报告质量控制不严格、内容不规范等问题进行了规范，要求证券公司履职担责，促进新股发行合理定价。中证协明确了投价报告的整体要求，即需要遵循八大原则：一是独立、审慎、客观；二是资料来源具有权威性；三是无虚假记载、误导性陈述或重大遗漏；四是主承销商的证券分析师应当独立撰写投价报告并署名，同时，承销团其他成员的证券分析师可以根据需要撰写投价报告，但应保持独立性并署名；五是投价报告所依据的与发行人有关的信息不得超出招股意向书及其他已公开信息的范围；六是证券分析师撰写投价报告应当秉承专业的态度，采用专业、严谨的研究方法和分析逻辑；七是基于合理的数据基础和事实依据，审慎提出研究结论；八是分析与结论应当保持逻辑一致性。在内容要求方面，中证协要求证券公司应当加强对投价报告内容的质量控制。一是行业与公司状况分析。行业分析应包括发行人的行业分类、行业政策，其中行业归属应按照证监会有关上市公司行业分类指引中指定的行业分类标准确定，并说明依据，不得随意选择。应客观地对发行人与主要竞争者如可比公司等进行比较，评估公司行业地位。同时应对影响发行人投资价值的行业状况与发展前景进行独立分析与预测。行业数据的来源应具有权威性，并注明出处。公司分析必须建立在行业分析的基础上进行。应秉持独立审慎原则，包括商业模式、经营状况和发展前景分析，同时对影响发行人投资价值的公司状况进行分析。二是可比上市公司分析。应对发行人与可比公司的投资价值进行多角度深度分析，阐述竞争优势。选择可比公司应该客观、全面，并详细说明选择可比公司的依据，不得随意选择可比公司，投价报告中的可比公司原则上应与招股说明书中披露的可比公司保持一致，不得随意增减，但能证明未故意通过增减可比公司提高发行人估值结论的情形除外。同时应列举可比上市公司的市盈率，相关公司尚未盈利的，可选择其他估值指标。三是募投项目分析。应对发行人募集资金投资项目进行分析，说明对发行人投资价值的影响。四是盈利能力分析和预测。应对发行人的盈利能力和财务状况进行分析与评价，同时制作发行人的盈利预测模型，包括但不限于资产负债表、利润表以及现金流量表三张报表的完整预测以及其他为完成预测而需要制作的辅助报表，从而预测公司未来的资产负债、利润和现金流量等相对完整的财务状况。在进行盈利预测前，证券分析师应当明确盈利预测的假设条件，并进行清晰、详细的阐述，说明其合理性。盈利预测过程应谨慎、合理。五是估值方法和参数选择。应分别提供至少两种估值方法作为参考。列出所选用的每种估值方法的假设条件、主要参数、主要测算过程。投价报告不得对二级市场交易价格作出预测，使用的参数和估值方法应当客观、专业，并分析说明选择参数和估值方法的依据，不得随意调整参数和估值方法。主要测算过程应当充分合理。六是估值结论。应给出本次公开发行股票后整体市值区间、假设不采用超额配售选择权的情况下的每股估值区间、对应的发行市盈率、计算方式等。在进行行业市盈率比较分析时，应当按照证监会有关上市公司行业分类指引中制定的行业分类标准，确定发行人行业归属，并按照充分提示风险的原则客观地列示相关行业平均市盈率。投价报告还可以同时给出市净率等反映发行人所在行业特点的估值指标。发行人尚未盈利的，可以给出市销率、市净率等反映发行人所在行业特点的估值指标。 七是风险提示。应在投价报告中显著位置进行充分的风险提示，并特别说明如果盈利预测的假设条件不成立对公司盈利预测的影响以及对估值结论的影响。应按照重要性原则，按顺序披露可能直接或者间接对发行人生产经营状况、财务状况和持续经营能力产生重大不利影响的主要因素，列出发行人经菅过程中所有可能存在的潜在风险。同时，应当对所披露的风险因素作定量分析，无法进行定量分析的，应当有针对性地作出定性描述。应在投价报告醒目位置提示投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险。在内部控制方面，中证协要求证券公司应当加强对投价报告的内部控制。重点加强制度建设和流程控制，眀确投价报告的合规要求，强调撰写投价报告相关人员的薪酬不得与相关项目的业务收入挂钩，证券公司内部相关利益人员和部门、发行人等不得对投价报告的内容进行评判。“目前科创板报价主要依靠投价报告。”一位券商投行人士指出，科创板的发行定价首先由主承销商提供投资价值研究报告，机构投资者以此为参考并结合自身投研情况进行自主报价，经过剔除和各类资金报价对比后，由发行人和保荐机构最终确定发行价格。该人士表示，这是中证协对投价报告的进一步规范，从估值方法、券商内部控制等方面提出了全面细致的要求，有利于科创板发行价格更加合理。另外，中证协酝酿修改的《证券公司科创板发行定价配售能力专项评价实施方案》也将投价报告的质量情况列入分类评价体系，主承销商出具的投价报告能否得到公募基金、社保基金等机构投资者的认可，是投资价值研究报告质量的重要反映。具体来看，将证券公司主承销的所有科创板项目，公募基金等6类机构的报价中位数，与投资价值研究报告价格预测区间中值相比较，平均偏离度最低的前5%，分类评价加0.25分，平均偏离度最高的前5%，分类评价扣0.25分。