电子类产品调研报告

（如需报告请登录未来智库）电子板块回顾与展望复盘：2019 年电子板块的三次估值提升 从倒数第一到正数第一，电子板块 2019 年浴火重生。经历 2018 年业绩 与估值双杀后，2019 年电子行业重振旗鼓，从末名到头名似乎只是均值 回归的一个极端案例，但是剖析股价背后的动力，2019 年电子行业基本 面与市场预期的变化绝不仅仅是简单的修复。基本面上行业经历两大深 刻的变化：1、伴随 5G 引领的科技创新周期来临，具备前周期属性的电 子硬件公司率先受益。2、国产替代的加速使得国内电子制造业迎来产业 升级与份额提升的绝佳窗口期。两者对于国内电子行业都是增量市场， 构筑电子板块未来超额收益的基本面基础，而 2019 年只是起点。……展望：行业有望迎来戴维斯双击 国产替代、创新落地与周期品回暖，是电子行业 EPS 提升的驱动力。 驱动一，华为事件加速电子信息供应链的国产替代，我们从产业链已经 可以明显感受到下游终端品牌对于国产元器件的迫切替代需求，量动带 来质升，国产替代背景下电子行业迎来产品品质与市场份额的双重提升。 驱动二，2020 年是 5G 手机起量的元年，围绕 5G 的各项创新呼之欲出， 包括 5G 手机在内的创新将从今年开始逐步落实到业绩。 板块估值仍有提升空间。目前板块估值（PE TTM）40X，近十年历史估 值高峰为 70X~80X，我们认为在基本面好转驱动下，板块估值仍有较大 的提升空间。市场层面，随着流动性宽裕与市场风险偏好提升，以电子 为代表的科技板块估值中枢有望继续抬升。半导体：周期轮回，水涨船高半导体周期性回顾：需求与供给决定周期方向，价格是标志 需求决定周期方向，产能扩张和价格上涨是周期恢复标志。回顾历史， 全球半导体行业从 1989 年以来已经经历了家电、互联网、手机等三个 需求大周期，一个明显的规律就是：（1）需求拉动产能利用率上升，（2） 产能需求驱动加大资本开支；（3）供给过剩带来价格下降，基本是需求产能--投资--价格四象限的周期循环。从产能角度维度，从 2019 年 Q3 财报看 Q4 晶圆代工厂和封测厂已经明确在产能规模和资本开支加大扩 张，当然需求周期起来的标志是价格回升，从产业链调研当前价格已经 处于底部，新的一轮成长周期即将爆发。1、国际 IC 龙头资本开支加大，国内代工产能利用率创新高 台积电、三星等龙头资本开支创历史新高。我们统计分析半导体龙头企 业台积电、三星等 Q4 资本支出情况，如（1）台积电：资本支出：预计 2019 年第四季度资本支出会增加至 51.47 亿美元，环比将增长 64％,创 公司季度支出历史新高，主要是智能手机、HPC、、物联网、汽车等带 来需求； （2）三星：预计 2019 年第四季度 Q4 资本支出为 79 亿美元， 环比增长 81%，创下半导体支出的新季度最高记录，其中绝大部资本支 出将用建立存储器基础设施。 2019 年 Q3 产能利用率处于历史高位。我们对 2017 年以来存产能利用 率统计，由于上游 CIS、电源管理、屏下指纹等需求旺盛，以中芯国际、 华虹半导体为代表的公司产能利用率基本创历史新高（华虹不考虑 12 寸实际产能利用率更高）。2、存储芯片是芯片产业风向标，价格止跌反转是周期复苏标志 存储芯片占比大为芯片产业风向标。存储芯片在整个半导体市场占比最 大，2018 年市场份额提升到 34.8%，所以资本支出较大对行业设备、材 料等影响较大，更具行业的风向标。 12 月价格止稳有望反转。根据 wind 行业数据统计，2017 年 6 月以来 DRAM/NAND Flash 等存储芯片价格一路下行，而进入 2019 年 H2 价格有 所稳住，从中国闪存市场跟踪近三个月价格变化，截止至 12 月 25 日， 以 DDR4 8Gb 1Gx8 2400MHz 为例价格逐渐回暖，从底部的 2.74 美元左右 回暖到 3.02 美元，涨幅为 10%左右。成长拐点及持续：需求创新+国产替代驱动国内成长大周期 根据台积电代工分布，我们选取供需矛盾突出的四个方向：通信以 5G 手机为代表，物联网可穿戴以 TWS 为代表，高性能计算以服务器为代 表，数码消费以 CIS 为代表。根据下游渗透率及国产替代等预计这一轮 上升周期长达三年。5G 手机、TWS 耳机、高性能计算、CIS 芯片等景气持续 3 年 1、5G 手机换机上升大周期有望持续到 2023 年 5G 手机迎来换机上升大周期，滞后于基站建设上升周期持续到 2023 年。回顾国内智能手机发展历史，2014 年国内手机市场出货量经历了连续 3 个季度负增长，随后在 2014 年 Q4 企稳，2015 年逐季回升，主要原因在 于国内自 2014 年开始大规模建设 4G 基站，且 2014 年下半年陆续有 4G 套餐推出，随后驱动智能手机用户从 3G 转向 4G，在 15 年到 16 年的两年内，4G 用户渗透率从 10%提升到 65%，国内手机出货量连续两年增长 超过 10%，在此之前和之后，手机出货量都出现了负增长，换机效应明 显，而从 2017Q1 以来,随着 4G 手机渗透率约为 90%+且智能手机创新乏 力，手机进入负增长状态，展望 2020 年随着 2019 年 5G 基站建设以及 5G 手机进入预商用，我们预计 5G 手机的出货量将类似 4G 手机的替代节 奏出现新一轮成长周期。考虑到国外 5G 基站建设速度慢于国内，我们预 计全球 5G 手机换机周期若到 70%渗透率有望在四年左右持续到 2023 年 （国内基站高峰建设期以及配套完备在 2022 年，智能手机快速提升在 2022-2023 年，全球约在 2023-2024 年）。2、TWS 耳机等可穿戴开启上升周期到 2023 年 2020-2022 年 TWS 耳机的主力是 Airpods。从智能手机历史出货量数 据来看，iPhone 发布的第一年（2008）出货量为 1368 万部，Airpods 发布后的第一年（2017）出货量基本相当，约 1400 万部，但是根据 Counter point 的数据，Airpods 第二年（2018）出货量已经达到 3500 万部，增速高达 150%，但根据目前 iPhone 手机存量用户约 9-10 亿部 （天花板出货 2.32 亿部占比 25%，成熟期四年换机），但真实粉丝及高 端消费群体我们预计在 50%左右约 4.5 亿部，根据我们外发报告《TWS 专题：从智能手机推演品牌及 ODM 商成长》测算，预测 2019年Airpods 销售约为 0.6 亿部，存量 0.95 亿，渗透率约为 21%，2020 年销量 1.00 亿，存量渗透率约为 36%，增速 82%，2021 年假设渗透率 63%，则增 速约为 24%,2022 年渗透率 93%，对应出货量 1.35 亿，增速 9.3%，天 花板出货量约为 1.35 亿，天花板出货量占 4.5 亿部约为 30%，主要是 成熟期三年换机，比例高于智能手机存量天花板的 25%占比，主要由于 TWS 耳机产品换机周期短于手机。 2023 年-2024 年 TWS 耳机的主力为安卓系（非苹果和非山寨） 。TWS 耳机目前主要有国际品牌哈曼、手机品牌苹果&华为、国内漫步者传统 音质厂商以及华强北白牌厂商，从出货量看，苹果 2018 年迎来爆发， 华强北白牌厂商 2019 年迎来爆发，我们根据 4 季度对品牌商、芯片商、 ODM 厂商等产业链调研，认为明年国产安卓华为、小米以及漫步者等 中端市场将迎来全面爆发。假设安卓手机中 TWS 最终天花板渗透率达 到 50%，对应市场容量为 12.8 亿部，我们借鉴国内智能手机等 2011 年 初始增长和渗透率预估 2020 年出货量为 1 亿，对应增速为 233%，渗 透率为 18%，2021 年出货量为 2 亿，对应增速为 100%，渗透率为 41%， 2022 年出货量 3 亿，对应增速为 50%，渗透率 70%，2023 年出货量 3.72 亿，对应增速 24%，渗透率 92%。3、AI 融合大数据等驱动高性能计算未来五年上升周期 HDC 为高效计算基础，未来五年有望为台积电主要贡献来源。根据 IDC 预测，到 2025 年全世界将有超过 1500 亿台联网设备，每个联网的人每 天平均会有超过 4900 次数字化数据互动，全球数据从 2016 年的 20ZB到 2025 年 175ZB，实时数据占比从 2019 年 15%到 2025 年达到 30%， 这种数据必须通过 AI 计算进行提炼，同时根据台积电季报会议，高性能 计算将是其未来 5 年收入最大来源。 高性能服务器为例迎来拐点。我们以高性能服务器为例，随着 2019Q2 服务器伴随 IDC 库存逐渐消化、下游客户需求增加叠加 Facebook、亚 马逊、微软、谷歌、苹果等服务器龙头增加 Capex，服务器有望开始新 一轮成长周期。4、光学 CIS 芯片受益 5G 多摄渗透和创新带来上升周期 摄像头多摄渗透率提升带动 CIS 芯片需求爆发。智能手机更新换代迅速， 手机摄像头的性能与功能也在不断升级与创新，如摄像头数量从最初的 单一背式摄像头演变为后置双摄、三摄、四摄等以满足超广角、微距、 3D、视频、夜景和多倍光变等功能。根据中国信通院统计，2018 年全国 在售手机中后置双摄占比已达到 64%，同时 2018 年华为发布 P20 Pro 徕 卡三摄像头智能手机（40M 主摄+20M 黑白+8M 长焦），让三摄开始成为智 能手机新的标杆，2018Q4 以来三星 A9S、诺基亚 9 PureView 分别成为第 一款搭载四摄和五摄的手机，根据 counterpoint 预测三摄手机渗透率将 在 2021 年达到 50%渗透率，智能手机进入多摄高速成长阶段。 CIS 像素升级对晶圆产能需求更多。目前摄像头除了数目增多的趋势外， 我们同样看到来自像素提升的创新，2018 年索尼、三星底分别推出了 4800 万像素的手机 CIS 图像传感器 IMX586、GM1，立即成为各大厂商旗 舰机的标配，且展望 2020 年随着 6400 万、1 亿像素具有更高品质的产 品逐渐推出市场，CIS 芯片需求大增，且高像素 CIS 平均尺寸增大带来 的结果是每块硅晶圆切出的晶片数量减小，从而需要更多的晶圆来生产 CIS。目前在 CIS 芯片下游呈现爆发式增长的前提之下，晶圆产能紧张逐 渐突出，例如据新浪科技报道，今年 2 月初索尼由于产能吃紧，首度将 部分 CIS 订单转交台积电代工；三星电子已经把部分存储芯片生产线改 成生产 CIS 芯片。国产替代进入实质性进展，渗透率空间决定半导体周期到 2023 年 华为事件凸显国产芯片替代的必要性，2020 年为国产芯片加快替代。2017 年华为为全球第五大芯片买家，采购总额约 140 亿美元，根据 Gartner 发布数据显示,华为 2018 年半导体采购支出突破 210 亿美元,成 同比增加 50%多，为全球第三大芯片买家，我们根据 ittbank 拆解报告 看手机最核心芯片主要包括 AP 芯片、基带芯片、射频芯片等，其中 AP 中高端以 intel 为主，基带和射频芯片相对技术较复杂，分别为高通和 Skyworks 等为主，海思自研芯片相对较小，而根据芯智讯 2019 年华为 最新的 Mate 30 Pro 5G 手机中，我们看到从电源、音频、RF、射频收 发器、SOC 等 36 颗元器件来看，其中有 18 颗都是来自于华为海思自 研的芯片，占据了一半的数量。我们预计 2020 年随着国内半导体企业 受益于下游客户扶持以及技术的进一步成熟，将在射频芯片、电源管理 芯片、Cmos 芯片、Analog 半导体、分立器件、MOSFET 等器件、存 储芯片、FPGA 芯片等实现进一步国产替代，国内如圣邦股份、韦尔股 份、卓胜微、兆易创新、麦捷科技等仍然具备持续性强的国产替代机会。 渗透率决定国产替代时间上的持续性。根据海关总署 2018 年我国集成 电路进口金额为 3120.58 亿美元,同比增长 19.8%，是世界最大的半导体 市场，然而 2018 年中国的半导体自给率仅为 15％左右，这离 2020 年 将半导体自给率提高至40％、2025年提高至70％的目标相距较多，2019 年国产替代一定程度上使得国内半导体产业得到一定的促进，而 2020 年之后随着国产化需求及政策和资金驱动渗透率提升。设计：需求一阶导，国产替代和研发投入支撑业绩持续性 下游创新需求一阶导为正，IC 设计龙头公司开始崭露头角。半导体设计 的主要壁垒在于产品和人才，研发投入的加大将意味着进一步巩固护城 河，同时半导体的先发优势将进一步凸显。我们欣喜的看到已经涌现出 一批专业化程度高、在特定领域具有较强技术实力的 IC 优秀设计企业， 如华为海思、圣邦股份、汇顶科技、兆易创新、韦尔股份等，这是从竞 争格局角度去推荐；如果从赛道角度看重点关注存储行业的兆易创新、 模拟芯片圣邦股份、国产 GPU 景嘉微、CIS 芯片龙头韦尔股份、射频 芯片龙头卓胜微等，同时二线低估值的中颖电子等值得关注。代工/封测：受益设计传导以及大客户转单，稼动率和在建工程佐证回暖 国内晶圆厂扩产及大客户订单转移带动封测确定性受益。半导体制造产 业链从竞争格局看，设备和材料技术壁垒高，以国外为主，所以替代性 有一定的瓶颈和限制，而封测和代工领域，尤其是封测领域，全球封测 前十大厂商中国台湾占据 5 家、中国大陆 3 家、美国 1 家以及新加坡 1 家，中国大陆厂商排名前三的企业分别为：长电科技、华天科技、通富 微电将显著受益于晶圆厂新增以及大客户国内转移（目前长电科技和通 富微电依靠外延扩张收购的金科星鹏和 AMD 封测子公司后续有望加快 整合或转移到国内）。另外对于封测行业重资产属性使得我们判断产能利 用率和毛利率是关键指标，考虑季节性从毛利率看 Q3 同比增速扭负为 正，反映出产能利用率迎来拐点。设备和材料：大基金二期加码成长，晶圆厂扩产带来持续需求 由于设备和材料是半导体工艺的核心上游环节，所以设备和材料的直接 逻辑来自于晶圆厂的扩产及国产替代需求。 国家大基金将加大对设备和材料的投资。根据半导体投融资统计，国家 大基金二期已于 2019 年 10 月 22 日注册成立，资金规模 1500-2000 亿， 按照一期 1：3 的撬动比，所撬动的社会资金规模约在 5000-6000 亿元， 并且此次除了继续延续一期投资方向外将重点投资 5G/AI/IOT 等应用端 集成电路产业，尤其是对上游装备、材料（一期项目仅 6%）如刻蚀机/ 薄膜/检测/清洗设备/光刻胶/硅片材料等企业给予支持。（1）设备方面， 我们重点推荐晶圆制造刻蚀设备北方华创，清洗设备至纯科技，检测设 备长川科技、精测电子，离子注入机代表万业企业等。（2）材料方面， 我们重点推荐高纯试剂和光刻胶佼佼者晶瑞股份、CMP 抛光垫即将出货 鼎龙股份、8 英寸硅片稀缺商中环股份、国内半导体靶材龙头江丰电子。PCB：期待 20 年景气度回暖，关注高频高速产业链和 CCL 涨价 预期回顾：上市公司盈利能力依然出众 上市 PCB 企业保持高增速，5G 需求启动使得市场集中度提升。我们主 要统计了23家上市PCB厂商的电路板业务的2019前三季度累计营收， 总计约为 742 亿元人民币，年成长率接近 25%，依旧是全球最高，大陆 PCB 行业在全球市场上发展前景可观。随着 5G 的基础建设和产能的扩 大，市场对高频高速 PCB 产生更大需求，这一部分的市场份额目前整体 集中在大厂手中，典型如生益科技，依赖高频高速 PCB 获得了较高的营 收增长。 行业整体利润率达 8.45%，盈利能力维持良好。23 家上市 PCB 公司营 收同比成长 25%，而整体的平均净利润率也达 8.45%，仅有方正科技因 为其他事业部的亏损而呈现-11%的净利润率。根据图二的上市电路板厂 商净利润统计，19 年前三季度多数样本公司都呈现了净利润正增长，反 映行业整体盈利能力得到了较好改善。 伴随着产品单价和自动化率升级，人均产值未来或将继续提升。2019 年前三季度 23 家样本公司的人均产值超过 30 万人民币，其中深南电路 和沪电股份超过 70 万人民币。深南电路 19 年配套 5G 基站的扩张，高 平均单价产品成为公司营收主力。沪电股份也保持了行业优势地位。5G 场景下，高频高速 PCB 和基材相得益彰 5G 高频技术对电路提出更高要求。工作频率在 1GHz 以上的射频电路 一般被称为高频电路，移动通信从 2G 到 3G、4G 过程中，通信频段从 800MHz 发展至 2.5GHz，5G 时代，通信频段将进一步提升。PCB 板在 5G 射频方面将搭载天线振子、滤波器等器件。按工信部要求，预计早 期 5G 部署将采用 3.5GHz 频段，4G 频段主要在 2GHz 左右。通常把 30~300GHz 频段内的波长为 1~10 毫米的电磁波成为毫米波。5G 大规 模商用时，毫米波技术保证了更好的性能：带宽极宽，28GHz 频段可用 频谱带宽可达 1GHz，60GHz 频段每个信道可用信号带宽可达 2GHz； 相应天线分辨率高，抗干扰性能好，小型化可实现；大气中传播衰减较快，可实现近距离保密通信。 为解决高频高速的需求，以及应对毫米波穿透力差、衰减速度快的问题， 5G 通信设备对 PCB 的性能要求有以下三点：（1）低传输损失；（2）低 传输延迟；（3）高特性阻抗的精度控制。满足高频应用环境的基板材料 称为高频覆铜板。主要有介电常数（Dk）和介电损耗因子（Df）两个指 标来衡量高频覆铜板材料的性能。Dk 和 Df 越小越稳定，高频高速基材 的性能越好。此外，射频板方面，PCB 板面积更大，层数更多，需要基 材有更高耐热（Tg，高温模量保持率）以及更严格的厚度公差。 基站数量大幅增加，单基站 PCB 价值提升。如前文所述，由于毫米波 存在穿透力差，衰减迅速的缺点，5G 基站的辐射半径将小于现有 4G 基 站，根据中国联通预测，5G 建站密度将至少达到现有 4G 基站的 1.5 倍。 现有 4G 基站主要有三个组成部分，即天线、射频单元（RRU）和部署 在机房内的基带处理单元（BBU）， 5G 基站中，原有天线和 RRU 将组 合成新的单元 AAU。MIMO 大规模天线技术将用于基站建设中，Massive MIMO 基站多数使用 64TRX 天线。Massive MIMO 技术在基站的广泛应 用将提升单个基站的 PCB 价值，高频覆铜板需求量大幅增加。 5G 终端市场前景广阔，带动 PCB 覆铜板需求提升。随着 5G 商用不断临近，5G 终端产品将紧跟脚步，成为下一个增长点。5G 终端消费电子、 汽车电子、物联网等产业爆发，将带动 PCB 需求大幅提升，进而带动覆 铜板产业蓬勃发展。公司为应对 5G 终端市场机遇，已与华为等品牌在 手机终端材料进行合作，为 5G 终端市场储备大量基材技术解决方案， 如高频 FCCL、手机主板 HDI 用刚性板新基材、IC 封装基板材料等。 打破外资垄断，高频高速板替代外资进行时。外资长期占据高频高速板 市场，5G 时代下，行业国产替代已经在有序进行。高频高速板主要应 用于基站和传输、服务器等通讯设备。目前，具备量产能力的厂家包括 日本松下、日立化成、美国罗杰斯、ISOLA 等。生益科技等公司通过自 主研发，突破技术壁垒，多款产品的性能已达到世界顶尖水平。2020 年下游应用端重新找回增长驱动力 服务器行业有望回暖。在经历了 2017 和 2018 年的高速增长之后，2019 年迎来服务器市场的小年。根据集邦咨询，2020 年部分增量需求主要是 来自 BAT 等互联网厂商。2017Q1 是上一轮采购周期，因此当年服务器 销量快速增长。但是从行业经验来看，服务器更换周期一般是互联网 3 年、企业 5 年。也就是如果我们根据历史数据的周期性来判断，预计 2020 年将会是为新的一轮更换周期元年。 IDC 作为实现云场景应用的基础设施，其景气度回升走暖有望实现带动 特种覆铜板行业需求进一步走高。随着服务器数量和承载数据量级的不 同，对 PCB 的要求逐步提高，更倾向于高速覆铜板的使用——因此 PCB 和高速 CCL 增量需求凸显。根据 Prismark，未来 5 年内中国的 IDC 市 场规模可能突破 2500 亿元，推算中国 IDC 用 PCB 的市场规模可以在近 5 年内达到 135 亿元。覆铜板成本在 IDC 用 PCB 中成本占比 23%，对 应覆铜板约 31 亿元市场规模。随着 5G 和云计算的应用落地，未来高速 覆铜板的前景可观。CCL 上游原材料价格具备不确定性，存在潜在涨价预期 覆铜板三大原材料分别为铜箔、树脂、玻纤材料。PCB 的主要原材料是 覆铜板 CCL，CCL 占 PCB 材料成本的 30%-40%左右，而 CCL 中，铜 箔占 CCL 厚板成本的 30%，薄板的 50%；玻纤布占 CCL 厚板成本的 40%、薄板的 25%；环氧树脂则占 15%左右。 覆铜板企业成本端受原材料价格影响较大，但下游 PCB 行业集中度不 高，覆铜板企业议价能力较强，可通过调整销售价格的方式避免毛利率 下降。在 2016 年下半年，覆铜板三大原材料产能不足，供求关系差导 致原材料价格大幅上涨，随之而来的是覆铜板销售价格集体上涨，部分 覆铜板企业甚至通过涨价，实现了毛利率的增加。涨价的趋势持续了两 年，在 2018 年下半年，由于部分下游 PCB 厂家需求偏淡，公司采取了 降价策略，覆铜板价格和毛利率才有所下降 树脂端：在 2019 年下半年，第四季度的环氧氯丙烷价格达到 18250 元/ 吨，环比上涨了 52%。据调查，供给端产能出清是造成环氧氯丙烷供应 紧张的主要原因。全国最大的环氧氯丙烷厂因为环保问题于 2018 年被 关停，之后多家厂家也出现停产或检修。此外，固体环氧树脂利润不高， 以及环氧氯丙烷价格上涨，环氧树脂不得不涨价来抵扣成本和费用上升 来保证企业利润。 除了供给端紧张之外，环氧树脂作为一种重要的有机化工原料和石油化 工的重要中间体，价格上涨还源于国际原油的波动。受主要产油国的进 一步减产以及美国商业原油库存减少等边际变化的影响，国际油价大幅 上涨。在这种情况下，环氧树脂的价格有可能继续上涨。 铜箔端：根据中国报告网，2016 年后因国家环保政策趋严导致铜箔供给 趋缩，覆铜板价格紧跟铜箔产品价格上涨，自 2016 年底开始全球各大 覆铜板厂商陆续提价，建滔积层板在 2016 年 1 年内共涨价 6 次。根据 Wind 数据，每吨电解铜从 2016 年 9 月 10 日的 36648 元增至 2019 年 12 月 10 日的 47545 元。以出口市场价计算，每吨覆铜板也从 2016 年 9 月的 5005 美元增至 2019 年 10 月的 5946 美元。回顾历史，原材料 价格受到其他因素上涨时，覆铜板价格上涨的幅度往往高于其成本上涨 的的幅度。因此覆铜板行业涨价周期内，议价能力仍然强于上下游。封装基板成为国产替代新机遇 作为半导体材料厂商，封装基板具备国产替代逻辑。IC 封装基板，又称 IC 载板，直接用于搭载芯片，不仅为芯片提供支撑、保护、散热作用， 同时为芯片与 PCB 母板之间提供电子连接。根据亚化咨询估算，2018 年全球 IC 封装材料市场规模达 200 亿美元，其中比重最大的是 IC 封装 基板，约为 73 亿美元。我们预测，全球 IC 封装基板市场稳步增长，2022 年将破 100 亿美元。 由于 IC 封装基板具有很高的技术壁垒和资金投入，目前全球封装基板市 场基本由 UMTC、Ibiden、SEMCO、南亚电路板、Kinsus 等日本、台 湾、韩国等地区的PCB企业所占据，前十大企业的市场占有率超过80%， 行业集中度较高。 目前大陆只有少数领先的 PCB 企业开始研发并量产 IC 封装基板，由于 我国半导体产业贸易逆差持续的扩大，国产化迫在眉睫。2018 年我国集 成电路产业进口总额达到 3120 亿美元，贸易逆差约为 2274 亿美元，相 当于全球集成电路市场总额的一半。中国市场容量与本土企业产量不匹 配，主要掌握在台湾、日本、韩国等地的大厂手中，国产化的潜力可观。 在这一背景和市场驱动下，国内不少厂商也积极向封装基板行业切入。 目前，国内已经介入封装基板行业的企业主要有深南电路、珠海越亚、 兴森科技、丹邦科技、安捷利等，其他一些印制电路板制造商也在陆续 关注和进入封装基板领域。与此同时，国内封测厂商不断向 BGA、CSP、 SIP 等中高端封装技术和产品突破。现阶段，国内封装基板企业从技术、 成本等方面均缺乏竞争优势，部分高端封装基板先进工艺技术完全被日 韩等国企业垄断的局面仍然存在，而且原材料也受制于海外企业。消费电子：行业景气度回升，把握射频光学声学三赛道回顾：智能机出货逐步企稳，品牌与供应链持续分化 全球智能手机出货量连续 6 个季度同比下滑，国内市场降幅与持续时间 更甚：参考 IDC 数据来看，全球智能手机出货量经历了连续 7 个季度同 比下滑后，2019 年三季度止住下滑趋势，出货量同比微增 0.87%；国内 市场，在进入 2019 年后，虽有反复，但逐步进入低位企稳状态，表明 5G 临近，换机潮效应已经逐步开始体现。我们预计，随着四季度开始， 5G 机型开始加速推出，部分品牌将 5G 手机入门价迅速推到 2000 元左 右中档机型价位，2020 年 5G 手机渗透率有望超预期，进而推动智能手 机出货量回暖趋势延续。 从手机品牌端来看，苹果受益于定价更友好，出货量逐步企稳。苹果自 2015 年达到 2.31 亿部出货量后，2016 年小幅下滑至 2.11 亿部，2017 年虽然推出了重大创新产品 Iphone X，但由于定价较高，出货量并未有 多少提振，2018 年 3 款新品，定价进一步上移，目前出货情况一般，近 期苹果已开始加大促销力度，也从侧面证明了新品号召力在逐步减弱。 但其通过对 2018 年产品进行降价促销，在 Q2 开始降幅收窄，叠加 2019 年新品小幅升级+定价下探双重驱动下，刺激了消费者换机需求，带动 出货量呈现企稳趋势，预计 2019 年 Q4 有望恢复小幅增长。 安卓阵营，品牌分化加剧，华为是最大赢家。安卓阵营方面，继 2018 年二线品牌出货量持续下滑，一线品牌集中度继续提升后，2019 年， HOVMS 五大品牌之外二线厂商占比进一步下行，且前五大品牌之中， 分化加剧，其中华为一枝独秀，2019 年前三季度出货 1.85 亿部，同比 增长 27%；三星前三季度出货 2.25 亿部，同比增长 1.7%；OPPO 前三 季度出货 0.83 亿部，同比增长 0.7%；小米前三季度出货 0.9 亿部，同比下滑 4.5%。 供应链分化明显，龙头公司优势明显。对 A 股上市公司主要消费电子标 的进行统计，包括立讯精密、欧菲光等 44 家公司，剔除了工业富联（收 入体量太大，容易影响统计结果）及闻泰科技合并范围发生变化），如果 按照2018年年报收入100亿元为大型供应商与中小型供应商为分界点来 看，11 家大型消费电子龙头公司，合计营收增速达到 22.74%，远优于中 小型供应商 12.61%的收入增速，其中大型公司中，立讯精密、歌尔股份 表现优秀，主要是受益于 Airpods 大幅放量，体现了龙头公司在新品拓 展上的优势。 受益于景气度恢复，消费电子行业 ROE 水平明显恢复。消费电子行业经 过 2017 年行业高点后，逐步下滑，2018 年资产支出较好，新产能相对 较少，而 2019 年行业逐步低位企稳，带动需求回暖，使得整体产能利用 率回升，ROE 水平迎来明显恢复。以上述统计板块数据来看，2019 年前 三季度平均 ROE 水平达到 8.93%，预计全年有望达到 13%左右，恢复到历 史较好水平。展望：2020 年 5G 换机潮加速，苹果与三星供应链更优 回顾历史，2014 年国内手机出货量也经历了连续 3 个季度下跌。回顾 国内市场发展历史来看，2014 年国内手机市场出货量也经历了连续 3 个季度负增长，随后在 2014 年 Q4 企稳，2015 年逐季回升。 上一轮国内手机出货量低迷主要是渗透率接近天花板。究其原因看， 当时主要是国内手机智能机渗透率持续提升达到接近 90%左右的水平 后，陷入停滞，导致国内手机市场出货量下降。 2014 年底开始 4G 驱动一轮换机潮，带动出货量回升。国内自 2014 年 开始大规模建设 4G 基站， 2014 年新增 4G 基站数量达到 84.3 万个， 2015 年继续增加。自 2014 年下半年，陆续有 4G 套餐推出，随后用户从 3G 转向 4G，驱动一轮换机潮。 5G 手机渗透率略超预期，2020 年换机潮启动。从国内 5G 建设节奏来 看，2019 年下半年开始 5G 机型陆续推出，各大品牌共计推出接近 30款机型，参考工信部数据来看，2019 年 11 月国内智能机出货量约 3484 万部，其中 5G 手机出货量达到 507 万部，渗透率超过 10%，超出市场 预期。近期从芯片端来看，高通骁龙 865/765G 系列、华为麒麟 980/990 系列、三星 Exynos 980 系列、联发科天玑 1000 系列 5G 芯片均开始出 货，带动 5G 终端加速成熟，手机品牌方面，小米近期已经将 5G 入门款 机型价格下探至 1999 元，预计一季度其他品牌也有望跟上，进一步加 速 5G 手机渗透，驱动手机出货量逐步回暖。 从手机品牌端来看，苹果与三星供应链 2020 年景气度更优。从主要手 机品牌趋势来看： 苹果。受益于庞大的手机用户群体及过去两年压抑的换机需求，参 考其在 3G 切换 4G 时的思路来看，我们预计 2020 年下半年新品 全系将搭载 5G，有望迎来出货量大年； 安卓阵营方面，a)华为 2019 年增速较快，但从逐季趋势来看，随 着国内份额增长空间趋小、海外市场受到 GMS 服务禁用影响，对 其出货量负面影响在下半年逐步体现出来，预计其 2020 年出货量 继续快速增长压力较大； b）三星，受益于华为海外市场份额下行， 2019 年其出货量逐季增速趋势明显；c）OVM，国内市场受到华为 挤压，通过发力海外市场，或将保持平稳态势。机会：射频与光学为主要升级方向，声学受益于 TWS 加速放量 从 5G 手机 BOM 成本来看，射频环节是主要成本增加项，光学则受益于 摄像头数量及像素持续升级，从单摄-双摄，到现在 4 摄加速，单机价 值量持续提升，同时结构光、TOF 等 3D 方案也在加速普及，光学升级 趋势明确；声学则受益于 TWS 放量，景气度持续上行。滤波器市场大且增速快，国内厂商已实现“0-1”突破 智能手机射频前端主要包括 PA、滤波器等。射频前端部件在手机中起 着实现手机与基站之间双向通信的功能，实现数字化信号与无线电信号 之间的转换，包括发射通路与接收通路构成，一般由射频功率放大器 PA、射频滤波器、双工器、天线开关、射频低噪声放大器 LNA 等芯片构 成。 通讯标准升级驱动手机射频价值量持续增长。在智能手机发展历程过程 中，经历了多轮通讯标准升级，因每一代产品升级时均需向下兼容以及 通讯标准的持续升级，带来手机射频前端单机价值量持续快速增长。参 考 Q0rvo 数据来看，智能手机从此前的 2G 到 4G、4.5G 再到未来的 5G 时代，射频前端单机价值量 2G 时代约为 0.8 美元，3G 时代约为 3.25 美元、普通 4G 约为 7.25 美元，支持全球漫游 4G 手机约为 16.25 美元， 未来 5G 时代，有望成长至 22 美金以上。 预计 2022 年手机射频前端市场规模将达到 227 亿美元，年均复合增速 将达到 14%。参考 Yole 研究数据来看，手机射频前端模块和组件市场 发展迅猛，2016 年其市场规模为 101 亿美元，预计到 2022 年将达到 227 亿美元，复合年增长率为 14%，其中滤波器环节不仅市场体量大，而且 年均复合增速也最高，蕴含较大投资机会。 下游品牌崛起叠加自主可控压力，国产滤波器蓄势待发。目前国内四 大手机品牌(HOVM)年合计出货量超过 6 亿部，超过三星+苹果，下游品 牌的崛起为核心元器件的国产化提供了前提基础，同时去年华为事件后，自主可控重视度明显提升，也有助于国产替代。国内在滤波器行业， 主要企业包括中电 26 所、中电 55 所、无锡好达、北京中讯四方、天津 诺思等，上市公司方面，麦捷科技通过与中电 26 所合作，目前已经 SAW 滤波器已经实现对国内大客户出货、卓胜微以开关为切入点，布局滤波 器；信维通信通过与中电 55 所合作，也值得重点关注。5G 时代天线设计迎变革，单机价值量大幅提升 各大品牌 5G 手机陆续落地，推动 4*4 MIMO 天线加速渗透。从目前 5G 推出节奏来看，各大品牌陆续推出 5G 手机，目前 5G 手机主要以 Sub-6Ghz 为主，但为支持更高的上行/下行速率，均采用了 4*4 MIMO 天线方案，使得天线环节价值量大幅提升，建议重点关注：信维通信、 硕贝德等。 4*4 MIMO 方案加速推出，天线价值量、射频连接价值量有望大幅增长。 从手机设计方案来看，虽然此前有部分高端旗舰机型已经采用 4*4 MIMO 方案，例如华为 Mate 20 PRO、Iphone XS/XS MAX 等，但因为整体频段 相对较低，多 只是在部分频段实现 4 通道，使得部分天线得以整合在一 起，在射频连接上与 2*2 MIMO 机型差异不大，多采用 1 根射频连接线 连接上下主板即可，苹果则是采用的 LCP 方案，与此不同。而 5G 时代 来临后的 4*4 MIMO 方案，因 5G 频段更高，即使在 Sub-6G 频率下，要 实现多通道天线共存，难度会明显加大，部分天线或将放在手机侧边， 进而提升射频连接需求。从目前主要机型设计来看，华为 Mate 30 5G 采用了 LCP 传输线与同轴线结合的方式，其他品牌则主要以同轴线束组 来实现，带动价值量大幅提升。 毫米波时代，LCP 传输线有望大有所为。从 5G 频谱规划来看，在 Sub-6G 后，将走向毫米波，例如普遍集中在 24Ghz 以上频率。在 24Gh 以上频 率下，天线波长将大幅降低，传统的 FPC、LDS 等天线工艺将难以满足， AoB （Antenna on Board，天线阵列位于系统主板上)、AiP （Antenna in Package，天线阵列位于芯片的封装内)，与 AiM （Antenna in Mole， 天线阵列与 RFIC 形成一模组)或将成为重要选择。从高通此前发布的首 个 5G 天线模组—QTM052 毫米波天线模组设计来看，其将天线与部分射 频前端部件整合在一起，但仍需要将天线模组与基带芯片中实现数据 传输，考虑到毫米波频率高、多通道，传统同轴线连接难以适应，LCP 传输线凭借其良好的高频、多通道传输性能有望成为首选。以 QTM052 天线模组为例，单部手机需要 4 个天线模组，意味着需要 4 根 LCP 连接 线，再加上 4 对 RF 板对板连接器，假设单根 LCP 连接器+RF 板对板约 1-1.5 美元，仅单机传输线价值量就有望达到 4-6 美元左右，较传统的 射频同轴连接器及组件产品 ASP 大幅提升。 上游材料瓶颈有望逐步得到解决，国内 LCP 供应链体系有望逐步建立。LCP 天线产业链中难度最大的为上游的材料及其成膜工艺，村田之所以 能够成为苹果的独家供应商，就是因为很好的解决了成膜工艺，其从住 友采购 LCP 粒子，然后自己成膜及做 LCP FCCL，掌握核心工艺，进一 步延伸至下游的软板加工。随着苹果采用 LCP 天线后，目前其他厂商也 在加大在该领域投入力度，例如松下、可乐丽也在积极建设 LCP 产能， 为下游其他加工厂商切入提供了机遇，例如电连技术 LCP 样品已经给国 内部分客户送样，后续有望获得突破；模组端，立讯精密模组端已切入 大客户供应链，卡位优势明显。光学赛道持续升级，单机价值量持续提升 摄像头升级趋势再加速。目前各大手机品牌在新品发布会上对拍照功能 着墨最多，驱动光学性能持续升级，根据群智咨询（Sigmaintell）数 据显示，2019 年 Q3 多摄出货量急速上升，其中双摄占比 30%，三摄占 比 26%，四摄占比 22%。2019 年多摄主流搭配广角+超广角+长焦三摄设 计和广角+超广角+微距+景深四摄设计，实现远景+近景+微距+人像+逆 光+夜景的多种应用效果。建议重点关注摄像头模组龙头欧菲光、顺宇 光学、丘钛科技；滤光片龙头水晶光电、五方光电； CMOS 传感器市场规模持续快速增长，景气度高企。在手机后置多摄趋 势的带动下，2019 年 Q3 手机摄像头传感器出货量约为 13 亿颗，同比 增长 14%，同时受益于叠加像素升级，单价提升，群智咨询预计 2019 年全球智能手机摄像头传感器销售额将达 116 亿美金，同比增长 41%， 预计 2020 年仍将继续保持 40%左右复合增长，在需求持续快速增长的 同时，供给侧涉及晶圆代工，产能增速较慢，产业链高景气度有望持续， 建议重点关注：韦尔股份、晶方科技、华天科技。 技术升级趋势上，2020 年下半年有望看到屏下摄像头方案问世，进一 步推动摄像头价值量提升。在消费者对彻底全面屏需求的驱动下，产业 链正在不断推进屏下摄像头技术(UDC)，我们预计，2020 年下半年左右 会有部分厂商发布屏下摄像头的小批产品， 2021 年左右会有更多的厂 商采用屏下摄像头技术，带动摄像头价值量持续提升。TWS 加速放量，声学赛道景气度高企 Airpods 引领行业 2019 年进入爆发元年。回顾 TWS 历史，1994 年爱立 信研发出蓝牙技术但之后主要应用于蓝牙有线耳机，2015 年日本安桥 在 IFA 展上发布的 W800BT 标志第一个真无线蓝牙耳机诞生，而苹果 Airpods 第一代随后于 2016 年 9 月发布，发布之后反响平平，直到一 年后的 2017 年圣诞季，市场热度才起来；而热度开始迸发则是在下一 年度的圣诞季，Airpods 良好的口碑使得发布两年后越战越勇，第二代 产品发布的预期也让 Airpods 热度持续不退；时间到达 2019 年 10 月 29 日，Airpods Pro 版的发布再次引发市场热议，成为全年最受关注的 消费电子产品。 Airpods开创了TWS耳机这一消费电子新品类。TWS即“ True Wireless Stereo”，即“真无线立体声系统”，这一名词最早由高通使用，指分体 式蓝牙耳机/音箱等音频设备，后来成为真无线耳机的通用称呼。TWS 真无线耳机摒弃了线材连接的方式，左右两个耳机通过蓝牙组成立体声 系统，手机连接一个接收端即可，使得消费者摆脱线缠绕的困扰，方便 性得到革命性的提升。Airpods 即是 TWS 的鼻祖和典型代表，真正创造 了 TWS 这一消费电子新品类。对于传统耳机市场，Airpods 带来的影响 也是革命性的，耳机开始走向智能，实用性和功能性都焕然一新。 建议重点关注品牌供应链公司。TWS 耳机主要配套手机使用，目前主要 安卓品牌中除华为 TWS 耳机相对成熟外， OVM 相对较弱，考虑到目前 TWS 耳机利润率较好，手机厂商重视度持续提升，并加快技术突破。其他品 牌在渠道、手机适配度等方面难以匹敌手机厂，或将主要定位于部分细 分市场，走量产品或仍将出自手机厂商，建议重点关注品牌供应链公司， 整机层面，重点关注立讯精密、歌尔股份、共达电声（万魔声学）、蓝 思科技（持股豪恩声学）；零部件环节，建议重点关注兆易创新（NOR flsh）。面板：2020 年行业有望迎来新一轮景气向上周期 面板行业是典型的周期行业，其产业波动与供需增速缺口显著正相关。在 LCD TV 面板需求增速中性假设及 LGD 三种产能调整情景模式下，我们均 得出 2020 年需求供给增速缺口将向上的观点。参考历史上该数据和面板 行业 EBITDA 利润率的同步波动性，我们判断 2020 年面板行业有望迎来新 一轮景气向上周期。 周期性行业，产业波动与供需增速缺口显著正相关 液晶面板行业是典型的周期性行业。过去十年，主要面板企业盈利波动剧 烈，LCD 面板产业经历了三轮大的周期变动。液晶周期背后的产业逻辑在 于，先驱企业开拓了液晶显示产品的应用，创造出对液晶显示的市场需求；当产品被市场接受后，一时的供不应求带来价格上涨，企业盈利大增，现有企业加大资本开支扩大投资，并吸引一批新进入者；新投资带来的产能迅速扩大导致生产过剩、价格下降，造成产业衰退；价格下降一方面使企业亏损，老旧产能退出，另一方面带来需求扩大，供需状况开始好转，并引发新一轮的产业投资。 产业波动与供需增速缺口显著正相关。液晶周期源于面板产能和需求边际 变化，过去 10 年液晶电视面板销量增速和面板产能增速差值与 LGD、群 创、友达三家的 EBITDA 平均利润率正相关，且基本保持同步。因此，我 们可以通过预测未来面板产能和 TV 面板需求增速变化来把握面板周期。供给改善：行业持续低迷，韩厂转型收缩产能 行业持续低迷，韩国面板厂商积极谋求转型。随着国内高世代产线的持续 开出，2018、2019 年行业整体产能过剩，面板价格持续下跌。全球面板企 业盈利下滑严重，LGD、友达、群创 EBITDA 利润率已经接近甚至低于 2011 和 2016 年周期底部。盈利压力以及国内面板厂商的激进投资，迫使三星和 LG Display积极向OLED转型。三星已于 3Q19对 L8-1产线部分停产调整， 3Q19 开始 LGD 也加快了产能调整进度。 韩厂调整改善 2020 年 LCD 面板供给状况。根据 IHS 数据，Samsung Display 在 3Q19 关停了 8.5 代厂的 125K 的每月产能，并将其翻新为尖端的量子点 （QD）面板生产线。LG Display 也从四季度开始加快了产能调整进度，预 计三条 TFT-LCD Gen 8.5 生产线其中之一将于 4Q19 停产，明年年初有望完 全停止 P8-2 产线的生产。供给增量方面主要包括 2019 年新开产线的爬坡 和 2020 年新开产线。我们按照 LGD 不同关厂情景测算 2020 年产能如下： 乐观情况下，假设三星关停 L8-1 125K，LGD 1Q20 关闭 P8 产线，我们测算 2020 年单季度全球 LCD 产能增速分别为-0.3%、0.7%、4.7%和 5.6%。 中性情景下，假设三星关停 L8-1 125K，LGD 于 1Q20 关停 1/2 P8 产线，我 们测算 2020 年单季度产能增速分别为 2.5%、3.5%、7.5%和 8.3%。 悲观情景下，假设三星只关停 L8-1 125K，LGD 不调整产线，我们测算 2020 年单季度产能增速分别为 5.6%、6.5%、10.5%和 11.3%。 综上，我们认为在供给最悲观情况假设下（LGD 不调整产能），2020 年全 球 LCD 行面板供给情况也好于今年。此外，基于国内新产能的集中投放、 本土厂商的成本效率优势、LGD 当前的亏损情况及其在 3Q19 电话会议上 的表述，LG Display 调整产能的概率显著高于不关厂情景，因此，我们判 断即使有国内新产线开出，明年 LCD 行业整体供给情况仍偏乐观。 需求增长：体育赛事大年叠加智慧屏刺激 TV 换机潮 TV 面板需求占比最大。从面板下游需求来看，当前 LCD TV 仍是显示面板的 最大。按面积算，2018 年 LCD TV 面板需求为 1.48 亿平方米，占显示面板 需求的 70.8%。其次是显示器、智能手机、笔记本电脑、公共显示，占比 分别为 9.9%、7.4%、6.9%和 2.6%。 体育赛事大年叠加智慧屏激发 TV 换机潮。2009 和 2010 年是上一次电视销 量高峰，2009 年电视出货量增长 10%，2010 年增长 21%，而电视机市场 的更替周期在 7 到 10 年不等，预计未来两三年电视将进入一个新的换机 周期。2020 年欧洲杯和奥运会赛事的举办以及智慧屏的推出有望加快 TV 换机周期的启动。考虑到历史奇偶数年份的周期波动性，我们中性假设2020-2022 年单季度 LCD 电视面板出货量增速分别为其前四个奇偶数年份 单季度增速的平均数，1Q20-4Q20 单季度 TV 面板增速分别为 1.7%、3.3%、 8.7%和 6.8%。供需边际向好，2020 年面板行业望景气向上 通过对全球 LCD 面板行业的供需分析，我们判断 2020 年面板行业有望拐头 向上。在 LGD 三种产能调整情景模式和 LCD TV 面板需求增速中性假设情 况下，我们均得出 2020 年需求供给增速缺口将向上的观点。参考历史上 该数据和面板行业 EBITDA 利润率的同步波动性，我们判断 2020 年面板行 业有望迎来新一轮景气向上周期。 LED：从边际改善过渡到景气上行历史经验：此轮 LED 周期已经触底 LED 行业进入第三轮周期尾端。中国 LED 产业经历了三个周期，每一轮：快 速渗透期（~2012），LED 照明作为新兴产业，渗透率快速提升，由于地方 政府的产能补贴，形成短暂的供大于求，价格在 2012 年大幅下降；第二 轮周期（2013~2015），白光照明需求旺盛，芯片厂商继续扩产，2015 年 供需恶化，价格跌幅较深；第三轮周期（2016~至今），下游市场继续蓬 勃发展，芯片厂启动新一轮扩产，造成 2017 年底以来的供需失衡状况。 经过两年的供给端出清与库存去化后，行业供需逐步恢复平衡，库存也进入去化后半程，我们认为目前行业已经处于第三轮周期尾端，随着上下游补库存启动、外部贸易局势缓解对 LED 产品出口的压制解除、以及 MiniLED 等新需求放量，从明年开始 LED 将开启新一轮景气上行期。财务表现：2019 年 LED 产业链上下游财务数据触底回升 从 2019 年三季报数据来看，LED 产业链上下游均有回暖趋势。上游芯片自 2018Q4 开始进入负增长状态，但 3Q19 营收增速由上季度的-23.23%回升 至-10.07%，同时数值已经连续三个季度环比回升；中游封装增幅虽然是负 数但是已经平稳，也是连续三个季度环比正增长；下游显示屏增速回归正常水平，为 14.83%；LED 照明则小幅下落，增速从上季度 1.26 减低至-1.23%。 经历上半年的低点后，行业收入正在恢复。 与收入相比，存货同步去化。上游芯片的存货高峰已经过去，2019 年以来 上游芯片存货的累积速度持续放缓，以三安光电为例，三季度存货已经停止上升；而封装厂已经出现补库存迹象，二三季度存货均有所上升。从产业调研可知，四季度芯片存货去化持续进行，同时封装厂补库存的动作更加活跃，我们认为在年报和明年一季报中可以看到行业内存货改善的明显趋势。供需关系：供给端出清明显，需求端动能转换 景气下行伴随着供给端出清。此轮下行周期中，LED 芯片价格经历了大幅的 下滑，2018 年全行业芯片平均降幅在 20%左右，2019 年我们预计价格降 幅在 30%左右。伴随价格下降，各家芯片厂盈利能力也严重受损，上半年 已经出现负毛利率。除龙头三安光电以外，其他芯片上市公司的扣非后归母净利润在 2019 年均转负，没有上市的小芯片厂亏损更为剧烈。我们产 业调研估算，过去两年行业退出的产能比例约为 10%，未退出老产能占比 约为 25%，这部分产能大部分处于半开工状态，随着价格跌破现金成本线， 我们认为还将有大量老旧产能退出市场。 LED 下游需求迎来动能转换。需求端方面，LED 下游需求主要以通用照明、 显示屏、背光等领域为主，在通用照明渗透率已经较高的情况下，目前 LED 需求主要来自车用 LED、显示屏、Mini&MicroLED 等。根据 LEDinside 的预 测，2018~2023 年之间，LED 通用照明的复合增长率为 3%，占整体需求比 重从 40.59%降至 32.96%；显示屏复合增长率为 8%，占整体需求比例基本 维持在 10%左右；车用 LED 复合增长率为 10%，占整体需求比例为 15%左 右；而 Mini&MicroLED 复合增速为 343%，占整体需求比例从 0 上升至 16.94%。 供需结构逐步恢复健康。结 合中国大陆 LED 芯片产能投放进度及行业老 旧产能被淘汰的节奏，我们估计2019年~2021年LED芯片产能为16620万片、17010 万片、18210 万片；需求方面考虑通用照明、显示屏等各 细分领域增长趋势，我们估计 2019 年~2021 年 LED 芯片需求合计为 15624 万片、16290 万片、17800 万片，供求比（供给/需求）为 1.06、 1.04、1.02，LED 芯片价格则有望在未来两年保持较为平稳的价格行业趋势：主线为 MiniLED 背光 Mini LED 是芯片尺寸约在 100 微米左右的 LED，是在小间距 LED 基础上的技 术改良。目前 MiniLED 有两大应用方向，一个是沿着小间距往下，作为主 动显示的超小间距显示；一个是作为背光源，配合 LCD 显示使用。 Mini 主动显示主要用于高端商显。Mini LED 主动显示优势在于既继承了小 间距显示高亮度、高可靠性、反应速度快的优点，又具有自发光无需背光源的特性，可以达到体积小、轻薄的效果，同时相对其他显示技术更为节能、成本更低。MiniLED 显示主要应用领域电影屏等高端商用市场和 100 寸以上高端家用电视等民用市场，随着 2K/4K 高清视频的普及，未来 MiniLED 显示在商显领域具备较大潜力。 Mini 主动显示技术方案仍未成熟，四合一成为主流折中方案。Mini 主动显 示技术方案有两大主流路径，一种是 COB、一种是 N 合一方案。目前 COB 技术面临光色一致性、大规模生产难度高大、产业链生态不成熟等难题，且 COB 技术在 P0.5 以下也并不适用，即使作为过渡技术，也存在诸多缺 陷。而四合一基于现有 SMD 技术演进，集 COB 与传统小间距 SMD 的优势， 同时对于现有产业链上下游较为友好，有望成为小间距进入 P0.X 后主流方 案。封装企业在四合一方案中占据主导权，特别是国星的 IMD 四合一方案， 一经推出便受到市场青睐，目前已经扩散成为封装厂进军 Mini 主动显示的 主流选择方案。 Mini 背光将在大尺寸液晶显示背光领域获得较高渗透率。Mini 背光作为现 有LED背光的进化，短期内将在 65、75寸以上大尺寸TV，高阶电竞Monitor 市场不断渗透，最终随着成本下降，Mini 背光有望大比例替代现有的 LED 背光，成为大尺寸液晶背光显示方案的主流选择。Mini 背光优势在于将调 光分区数(Local Dimming Zones)做得更细致，达到高动态范围(HDR)呈现高 对比度效果，还能缩短光学距离(OD)以降低整机厚度达到薄型化需求。 Mini 背光路径同样有 COB/COG、SMD 等方案，技术路径仍未确定。COB 与 COG 方案能做到 OD 距离（背光模组中扩散板与 PCB 底部的距离）小于 1mm，甚至接近于 O OD 距离，从而使得背光源厚度（PCB+LED）极低， 缺点在于目前技术并不成熟，良率较低，产业化难度高。SMD 方案同样是 现有技术条件下的折中方案，其采用正装芯片，以 75 英寸电视背光为例， 在 OD 距离小于 5mm 的情况下，LED 灯珠使用量小于 2.5 万颗，同时获得 较低的成本。以国星光电已经出货的 MiniLED 背光模组为例，搭载其 Mini-LED 背光的 65 英寸液晶电视价格相对于市面上的 65 英寸 OLED 电视 将便宜约 100 美元。目前国星 MiniLED 背光模组主要客户为 TCL，已经带 来较大体量的收入。被动元器件：关注细分领域龙头机会行业处于产业转移初期，进口替代空间大 电路必备元件，286 亿美金市场规模。电容、电阻、电感等被动元器件是电 路中的必备元件，在电路中主要起到滤波（电容）、分流（电阻）、过滤噪声（电感）等作用。2017 年，全球被动元气件市场规模在 238 亿美元左 右，其中电容、电感、电阻分别占 66%、14%、9%左右。Paumanok 预计， 全球被动元器件终端需求在 2020 年会达到 286 亿美元。按下游应用分， 网络通信、车用、特殊用途、电力与工业控制将分别成长 39%、31%、35% 和 24%。 行业处于产业转移初期，进口替代空间大。2019 年前 11 个月，国内进口电 容器金额 87.4 亿美元，净进口额 50.8 亿美元，行业进口替代空间大。从 国内外被动元器件企业营收规模来看，国内企业份额低、营收规模小，行业处于产业转移初期。MLCC：5G、车用需求大增，库存去化开启新周期 MLCC 广泛应用于消费电子、汽车电子、IT 设备、无线通讯等领域，市场规 模 146 亿美元。与其他电容器相比，MLCC 具有体积小、高频特性好、频 率范围宽、寿命长、成本低等优点，广泛用于消费电子、汽车电子、IT 设 备、无线通讯等领域，其市场规模在 100 亿美元左右，占了 40%以上的电 容器市场份额。智能手机创新升级、汽车电子、物联网的快速发展对高频滤波的需求越来越大，MLCC 的市场规模也将在未来几年得到快速增长。 智能手机创新和 5G 带动单机消耗量上升。智能手机进入存量博弈阶段，创 新升级成为各手机厂商竞争的主要策略。手机功能持续创新使手机内部需要增加新的电路以及电容，其结果是单机使用的 MLCC 数量逐年增多。以 iphone 为例，其单机 MLCC 消耗量从 iPhone4S 的 500 颗左右上升到 iphone X 的 1100 颗左右。未来 5G 的商用要求手机在信息传输和数据处理方面具 备更强的能力，预计将进一步推动智能手机对 MLCC 等电子元器件的需求。 汽车电子化提升车用 MLCC 需求。电动车以及需求的快速增长，以及 ADAS、 自动驾驶技术、汽车娱乐影音等的推广应用极大的促进了车用 MLCC 的增 长。SemiMedia 预计，受此电动车和汽车电子化趋势影响，单车 MLCC 需 求预计将从过去的 1000-3000 增长到 3000-6000 颗/车。 库存去化开启 MLCC 新周期。3Q19 以来，国巨、华新科、村田、三星电机 等元器件厂商库存基本消化，库存周转天数回落至合理水平。国巨和华新科在 10 月和 11 月的月度营收报告中均表示，受下游终端积极拉货影响， 10 月和 11 月库存水位进一步下降，MLCC 价格趋于稳定。终端需求的增长 加上行业库存的去化有望开启 MLCC 新周期。薄膜电容：新能源汽车提供增长新引擎 薄膜电容器的下游应用主要集中于新能源汽车、光伏风电、家电、照明、 工业等领域。展望 2020 年，海外新能源车提速、家电和照明等传统需求 的回暖有望推动薄膜电容器行业实现稳定增长。 欧洲新能源车全面提速打开薄膜电容器市场空间。2019 年 4 月 17 日，欧盟 通过新法案，规定自 2020 年 1 月 1 日起，境内 95%的新登记乘用车平均 二氧化碳排放量需降至 95g/km 以下；到 2021 年，全部新车需达到此要求； 2030 年起，二氧化碳排放量将降至 59.4g/km 以下。为达到新标推，欧洲 主要车企纷纷发力新能源车，奔驰、宝马、大众等厂商均制定了积极的新能源车规划。目前，薄膜电容已经替代铝电解电容成为新能源汽车直流支撑电容的首选。欧洲新能源车的提速打开了薄膜电容器整体市场空间。 传统需求回暖助力行业稳定增长。家电尤其是空调是薄膜电容器的传统应 用领域。2018 年空调销量 15069.2 万台，创历史新高。其中，空调龙头格 力收入更是同比增长 33.3%，渠道中积累了较多的库存。经过近一年的库 存消化，行业库存基本回到合理水平。展望明年，下游库存的消化加上需求的回暖，预计家电市场对薄膜电容的需求将逐步得到改善。5G 驱动电感需求量价齐升、国产替代提速背景下，国内电感龙头进入发 展快车道 5G 提升单部手机电感需求。5G 时代将新增 Sub-6GHz 和毫米波频段，新增 一个频段需要增加相应频段的滤波器、天线开关、PA 等射频前端器件，以 支持信号在该频段的顺利发射与接收。因此，5G 时代，单个手机对滤波 器、天线开关、PA 等射频前端器件的需求相比 4G 将会进一步增加，这将 直接提升配套元器件电感器的用量，包括匹配电路的 RF 电感、为新的射 频器件提供 DC-DC 电源转换的功率电感。 RF 电路越来越复杂，01005 需求高涨。以智能手机为代表的小型移动设备 的 RF 电路在向多波段、多功能、高性能化发展的同时，其电路构造也日 趋复杂，安装的部件数量正在增加。同时，移动设备内部的电池体积也在增大，这就要求 RF 电路必须设计成能纳于有限的空间。未来，市场对以 01005 电感为代表的超小型尺寸 RF 电感器的需求不断高涨。 国产替代加速，国内电感龙头进入发展快车道。电感虽然单机价值小，但对整机性能影响大，客户对于更换供应商较为慎重，由于国外企业切入的早，所以国内各大手机厂商之前几年基本上都用村田、TDK 的产品。中兴 事件后，考虑到供应链安全，下游本土厂商纷纷加快了原材料、零部件的国产化，去年开始华米 OV 均在积极提升国产元器件的份额。元器件国产 化加上 5G 背景下，国内电感龙头将迎来快速发展的机遇期。（报告来源：中泰证券）（如需报告请登录未来智库）

（如需报告请登录 未来智库）在重质量发展阶段跨越中等收入陷阱，科技将成为核心动能在中国当前的经济发展阶段由重增速向重质量切换的过程中，面临中美贸易摩 擦不断反复的外部环境，国家一方面通过“房住不炒”的政策定调显示了优化产业结构的 坚定决心，通过再融资政策的放松实现融资“降本”；另一方面通过更加严格的环保政策 倒逼高科技产业加速发展，基于“波特假说”加速实现“库兹涅茨环境拐点”后的高效增 长模式。在此宏观背景之下，以工程师红利支撑的国内科技产业担负着实现国家经济结构升级、跨 越中等收入陷进的长期使命。而作为科技产业基石的电子行业正在 5G 创新周期当中迎来 “电子+”趋势下的发展新机遇，即在物联网时代实现各类非电子产品的电子化、简单电 子产品的智能化，通过类似华为 1+8+N 的品类扩张逻辑实现长期业绩增长，因此我们预 计在 5G 换机潮刚刚开启的 2020 年，电子板块仍有望维持强势行情，看好从网到端展现 竞争力的华为引领 5G 高速物联时代，关注天线、射频前端、光学、半导体、VR、TWS、 可穿戴等方向上的投资机遇。结束资产负债扩张的增长模式，“降本增效”以切换经济增长引擎根据库兹涅茨拐点与各国产业结构变迁的历史回顾，以及波特假说所提出的环保趋严对于 高科技产业发展的倒逼作用，我们认为，当下时点以电子行业为代表的高科技制造业的加 速发展既是中国产业结构转型升级的主观选择，也是实现跨越中等收入陷阱的必经之路。库兹涅茨环境拐点之后，产业结构高端化是经济增长与环境改善的直接原因。诺贝尔奖获 得者库兹涅茨 1955 年提出环境库兹涅茨曲线认为环境污染程度与经济发展程度为倒 U 型 关系，其背后反应的经济学原理是伴随经济发展、人均收入水平的提升，低污染的服务业 和知识密集型产业的重要性上升，进而实现一个国家或地区的产业结构升级。国内日益严格的环境规制有望倒逼创新与科技发展，助力实现产业结构高端化。根据美国 经济学家波特在 20 世纪 90 年代提出的“波特假说”，即一个经济体的技术和人力资本等 决定经济增长的关键因素往往是内生的，环境规制政策可以促进企业进行技术调整与整合， 从而提高企业生产率和产品竞争优势，实现经济结构转型升级，促进经济增长。根据 OECD 公布的各国专利申请数以及环境严格指数，美国和韩国的数据均显示环境规制严格指数和 专利申请量有较明显的正相关性。中国具备依靠工程师红利实现产业升级、跨越中等收入陷阱的潜力长期重视研发投入，中国的研发费用占 GDP 比重领先多数中、低收入国家为充分激发科技创新潜力，我国在发展过程中长期重视研发资源投入，注重通过科技创新 构建新的经济增长点，较充分吸取了部分东南亚、拉美国家的经验教训。根据世界银行级 国家统计局数据，2018 年中国的研发费用达到 1.97 万亿，占 GDP 比重为 2.18%，接近 作为高收入国家的新加坡在2014年的水平与韩国在1999年的水平，明显高于巴西（1.27%， 2016 年）、泰国（0.78%，2016 年）、南非（0.8%，2015 年）、马来西亚（1.3%，2015 年）等中、低收入国家。从国内研发费用的结构来看，基础研究占比稳中有升，企业资金占比快速提高，全社会研 发投入的质量和效率均得到一定程度改善。2018 年全社会基础研究投入达到 1118 亿元， 同比增长 14.61%，占总研发费用的比例达到 5.68%。2017 年政府、企业投入的研发经费 分别为 3487.45 亿元、13464.94 亿元，占比分别为 20.57%、79.43%，其中企业投入占 比较 2012 年提升 15.38pct。长期重视教育投入，中国正在将人口红利转变为工程师红利在劳动力成本提升，人口红利逐渐弱化的经济环境中，部分人力资本密集型的加工制造企 业正将生产基地迁往东南亚等地区，中国电子产业的核心驱动力迫切需要实现由人口红利 向工程师红利的切换，从而向微笑曲线的两端延伸。根据国家统计局数据，2017 年我国 总人口数约为 13.9 亿，其中 15-64 岁人口占比 71.8%，同比下滑 0.8pct，较 2010 年下滑 2.7pct，而 65 岁以上人口占比为 11.4%，同比上升 0.6pct，较 2010 年上升 2.5pct。根据国家统计局数据，2015 年以来全国每年新增教育经费投入逾 2000 亿元，2017 年全 国公共财政教育经费（包括教育事业费，基建经费和教育费附加）共计 2.99 万亿元，同 比增长 8.01%，占公共预算支出比重为 14.71%，占 GDP 比重为 3.61%。其中中央财政 教育经费 4663.16 亿元，比上年增长 5.03%。根据 18 年 3 月《政府工作报告》数据，在劳动力市场上 2017 年我国劳动年龄人口平均 受教育年限为 10.5 年，其中 2016 年新增劳动力平均受教育年限为 13.3 年。根据《国家 中长期教育改革和发展规划纲要（2010-2020 年）》，目标到 2020 年我国新增劳动力平均 受教育年限从 12.4 年提高到 13.5 年；主要劳动年龄人口平均受教育年限从 9.5 年提高到 11.2 年，其中接受高等教育的比例达到 20％以上，届时将接近如前所述的跨越中等收入 陷阱前夕的日本、韩国的比例。我国 R&D 人员总量已处全球领先地位，有望借助工程师红利复制日本、韩国的跨越式发 展轨迹。根据国家统计年鉴的全时当量（全时人员数加非全时人员数按工作量折算为全时 人员数的总和）数据，2013 年我国 R&D 人员总量达 353.3 万人年，超过美国居世界第一 位，2017 年我国 R&D 人员全时当量进一步增长到 403.4 万人年，其中企业 R&D 人员总 量达到 312.0 万人年，占全国的 77.3%。新标准新王者，华为接棒引领 5G 高速物联时代智能手机行业的历史变迁是通信产业演进的具体体现，不论是 1G 模拟信号时 代的摩托罗拉、2G 数字信号时代的诺基亚，还是 3G/4G 移动互联时代的苹果，其能够在 特定时代环境下从竞争中脱颖而出，往往在于其对于通信标准变化的前瞻性判断，以及对 于不同通信标准下终端功能性需求的精准把握。举例而言，正是由于 3G/4G 时代手机通 话功能的重要性让位于无线上网，才使得以精准大屏触控为硬件特征、以 IOS 构建软件生 态服务的苹果得以战胜了在塞班系统上故步自封的诺基亚。面对以大带宽（eMBB）、低延迟（URLLC）、广连接（mMTC）为特征的 5G 时代，我们 认为，终端之间的互联互通成为核心功能性需求，而当下人手一部的智能手机有望成为万 物互联的入口。因此相较于其他终端厂商而言，我们更看好作为通信公司的华为由网到端 展现竞争力，基于在 5G 标准制定过程中的领先地位，借助鸿蒙系统打破硬件的边界，引 领 5G 高速物联时代。推荐华为产业链重点标的：顺络电子、硕贝德、光弘科技、歌尔股 份、水晶光电、立讯精密、京东方 A、长信科技，建议关注圣邦股份、深南电路。……华为以 PBX 代理起家，重点布局通信业务，领跑全球电信设备市场。1990 年华为自主研 发面向酒店与小企业的 PBX 技术并进行商用，1998 年起开始重点布局移动通信业务，先 后在印度、瑞典、美国等地设立多个研发中心，并与 3Com、西门子、摩托罗拉、Global Marine、赛门铁克等海外公司成立合资公司加强网络通信领域的研发工作。2008 年华为 在全球移动设备市场领域排名已跻身前三，移动宽带场频市场份额居全球第一。根据 Dell’Oro Group 数据，3Q18 全球电信设备市场前五大厂商（华为、诺基亚、爱立信、中 兴、思科）合计占 75%份额，其中华为以市占率 28%稳居行业第一。深度参与 5G 网络部署，5G 节奏全球领先。在通信技术演进过程中，华为通过持续研发 投入及与全球领导企业建立技术合作关系，不断强化其自身在通信领域的技术积累。2013 年，华为以 5G 创新中心发起者身份发布 5G 白皮书，随后在全球 9 个国家建立 5G 创新 研究中心。2018 年，华为发布全球首款基于 3GPP 标准的 5G 终端芯片和基于该芯片的 首款 5G CPE，成为首个完成 IMT-2020（5G）推进组主导的 5G NSA 和 SA 三个阶段全 部测试的厂商。至 2019 年 2 月，华为已与全球 182 家运营商合作开展 5G 测试，与全球 领先运营商签订的 5G 商用合同超过 30 份，发送 5G 基站超过 4 万个，并与全球 280 多 个行业伙伴开展 50 多个合作项目，5G 承载解决方案在 40 多家运营商实现商用。基于通信技术基础涉足无线终端芯片研发，4G LTE 清晰架构奠定芯片事业成功基石。虽 以通信业务起家，但凭借其在通信领域敏锐的行业嗅觉以及多年高投入打造的技术优势， 华为自 2003 年起开始无线终端芯片研发。基带是手机重要的通信模块，负责完成移动网 络中无线信号的解调、解扰、解扩和解码工作，并将最终解码完成的数字信号传递给上层 处理系统。 2G时代德州仪器和英飞凌在 2G Moderm 基础上开发 3G Moderm 以失败告终， 而高通则通过先开发 3G Moderm 然后融合 2G 功能，大获全胜。以史为鉴，华为在基带 芯片开发上选择 4G LTE 架构，建立了基带芯片巴龙 LTE 的演进方向，奠定了华为手机基 带成功的基石。搭载自研芯片开启华为手机辉煌征程。在基带芯片大获成功的基础上，2014 年华为发布 麒麟 920 手机芯片 SoC，以整合 AP 和 Moderm 的方式在性能不变的情况下大幅压缩芯 片成本，并在随后的荣耀 6 和 Mate 7 系列中开始使用自研芯片，也由此开启了华为手机 的辉煌征程。根据年报及 IDC 数据，2014 年至 1-9M19 华为智能手机出货在全球市场份 额从5.1%增长达到18.4%，位居全球第二。基于在智能手机市场的持续渗透，根据Strategy Analytics 数据， 2Q19 华为在全球基带市场市占率由 1Q18 的 7%提升至 15%，位居第二。华为 5G 基带和 5G 手机性能均领先同业竞争对手。5G 网络峰值理论传输速度可达每 8 秒 1GB，相比于 4G 网络运行速率提高 10 倍，但手机基带性能的通讯功能会直接影响手 机通话质量和上网速度。 2019 年 1 月，华为发布全球首款单芯多模 5G 基带 Balong5000， 支持 5G SA 独立和 NSA 非独立组网； 2019 年 7 月华为发布搭载麒麟 980 外挂巴龙 5000 基带的 5G 手机华为 Mate 20X。根据中国移动端实验室对已发布的 5G 基带和多款支持 5G 手机的测评结果，华为的 5G 基带 Balong5000 在兼容性和吞吐量性能上强于高通和 联发科，而搭载 Kirin 980 + Balong5000 的华为 5G 手机 Mate 20X 在总发射功率、续航 等方面表现优于其他测评手机。鸿蒙志在打破硬件边界，“电子+”时代正来临“互联网+”是 2012 年在互联网普及的时代背景下兴起的理念，具体是指依托互联网信息 技术实现互联网与传统产业的联合，以优化生产要素、更新业务体系、重构商业模式等途 径来完成经济转型和升级。我们认为，“互联网+”简单而言就是基于互联网高效的信息共 享能力对生产模式、商业模式进行重塑，“互联网+”催生了当下时兴的网络购物、网络点 餐、网络直播、网络售票等成熟应用。面对渐行渐近的 5G 时代，我们认为其核心是人类信息传输、共享能力的再一次升级，其 背后的主要支撑是通信能力和芯片算力的提升，其具体体现是终端智能化趋势的加速推进， 进而实现生产设备终端、消费终端等万物互联。我们认为可以将这一趋势概括为“电子+”， 即在物联网时代实现各类非电子产品的电子化、简单电子产品的智能化，这两年快速兴起 的 TWS 耳机、智能手表、智能穿戴、智能音箱、智能汽车均是“电子+”趋势的体现，华 为所提出的 1+8+N 的产品架构也正是响应“电子+”趋势的战略布局。5G 为万物互联构建了网络基础，华为鸿蒙系统志在构建操作系统基础。操作系统是管理 终端内部硬件与软件资源的计算机程序，同时也提供人机交互界面。在“电子+”趋势下， 不同终端之间的连接以操作系统之间的可连通性为前提，我们认为，这也是终端厂商难以 成为物联网时代发展主导者的瓶颈所在，因为在当前的市场格局下，消费电子终端品牌往 往都有着自己具备核心优势的细分市场，比如空调市场的格力、美的等，电视市场的海信、 康佳等，这就为终端之间的连接造成了天然的品牌之间的阻力。因此我们看好华为以一个 通信公司的角色，借助专门针对物联网打造的鸿蒙操作系统打破品牌终端之间的隔阂，加 速物联网发展。鸿蒙 OS 可以实现硬件能力跨终端跨设备调用，打破硬件边界，具备里程碑意义。19 年 8 月 9 日华为召开全球开发者大会，重磅推出了基于微内核的面向全场景的分布式操作系统 ——HarmonyOS 鸿蒙。鸿蒙 OS 的“分布式 OS 架构”和“分布式软总线技术”通过公 共通信平台、分布式数据管理、分布式能力调度和虚拟外设四大能力，将相应分布式应用 的基石技术实现难度对应用开发者屏蔽，使开发者能够聚焦自身业务逻辑，像开发同一终 端一样开发跨终端的分布式应用，也使最终消费者享受到强大的跨终端业务协同能力为各 使用场景带来的无缝体验。我们认为，在万物互联的“电子+”时代，华为基于自身鸿蒙系统所提出的 1+8+N 战略同 样是其他终端品牌如小米、联想的产品布局方向，而这一方向为消费电子产业链公司赋予 了品类扩张的长期成长潜力，接下来我们则围绕具体应用场景下各种终端产品的技术创新 趋势探讨产业链投资机遇。手机是 1+8+N 架构的核心，天线、射频、光学和折叠屏是主要升级方向全球智能手机市场景气回暖，品牌集中度进一步提升。根据 IDC 数据，1-9M19 全球智能 机出货同比下降 2.6%至 10.0 亿部，3Q19 单季度出货同比增加 0.9%，为近两年来首次正 增长。与此同时，以华为、OPPO、小米为代表的国产手机市占率正不断提升，根据 IDC 数据，1-9M19 全球前五大手机品牌市占率合计为 69.9%（2018 年 67.5%）， 其中华为、 OPPO、小米合计市占率达到 35.7%（2018 年 31.4%）。4G 移动互联网已经完成市场教育，5G 终端的渗透进程有望超预期。回顾 4G 手机的发展 历程，自 2013 年底我国工信部正式颁发 4G 牌照，13 年 12 月国内 4G 手机月度出货渗 透率仅 0.58%，而到了 2014 年 9 月国内 4G 手机月度出货渗透率已经超过 54%，到 2014 年 12 月更是接近 70%水平，仅一年内时间渗透率便提升了 69pct。由此可见，通信制式 的升级有望通过供、需双向共同作用在智能手机市场快速推广，考虑到 4G 时代移动互利 网与人们生活场景的深度融合，以及 5G 手机作为物联网时代的控制中枢、部分外设产品 的运算中枢的功能定位，5G 手机的推广速度有望超出市场预期。天线：MIMO 天线将成为 5G 标配，LCP/MPI 在 5G 高端机中开始渗透基于 5G Massive MIMO 基站的建设，智能手机等移动终端对于数据传输速率的性能要求 越来越高，采用更多的天线从而在带宽不变的情况下增加信道容量成为可行的方案，根据 硕贝德测算数据，在信噪比为 20dB 的条件下，8X8 MIMO、8X4 MIMO、4X4 MIMO 的 信道容量分别为 43.97bps/Hz、28.87 bps/Hz、22.15 bps/Hz，因此我们认为，MIMO 天 线自 4G 时代兴起以来将逐步成为智能手机天线的核心技术。LDS 天线的平均单机成本较传统 FPC 天线更高，在 2016 年的渗透率仍远低于 FPC。根 据 LPKF 数据，在 4G 时代用 LDS 工艺实现手机天线的平均单机成本在 5-6 元，而 FPC 工艺的平均单机成本仅 1-2 元，因此根据 QYR 数据，在 2016 年 FPC 天线依然占据 70% 以上的手机天线市场，LDS 仅 20%左右，冲压成型天线占据剩下的 10%左右。我们认为，一方面随着 4X4 MIMO 天线的渗透，单机天线用量大幅提升，金属中框作为天 线发射端的承载能力受限，另一方面随着玻璃机壳的广泛应用，机壳对于内部天线的屏蔽 问题得以解决，天线以 FPC、LDS 等多种方式在手机内部应用的前提已经具备，造成智 能手机天线产业的市场扩容、订单增长，推荐硕贝德，建议关注信维通信。LCP、MPI 有望成为集成连接线及部分天线功能的软板新工艺。目前终端天线应用较多的 软板基材主要是聚酰亚胺(PI)，但是由于 PI 基材的介电常数和损耗因子较大、易受潮、可 靠性较差，因此 PI 软板已经无法适应未来的高频高速趋势。我们认为 LCP/MPI 材料将在 5G 时代逐步取代目前的 PI 基材，成为集成连接线及部分天线功能的软板新工艺，但由于 LCP/MPI 的成本均较 PI 基材有明显提升，在加工过程中进行弯折的工艺难度大，一定程 度上弱化了软板天线相对于 LDS 天线的竞争优势，因此 LDS 天线在 5G 时代仍有望作为 Sub 6GHz 频段主流的天线工艺路径之一，这一点由目前已经推出的搭载 LDS 天线的华为 mate 20X(5G)可见一斑。LCP 高频特性好，更适宜集成化的设计，但成本较高。iPhone X 中的 LCP 天线一方面作 为蜂窝天线的重要组成部分，配合手机金属边框共同完成通信功能，另一方面直接在软板 上直接画线作为 Wifi 天线。除此之外，LCP 软板有一段细长的传输线，将射频信号与基 带芯片连接在一起。相比于传统的射频同轴线，具有体积小，结构紧凑，传输效率高的优 点。据《印制电路信息》数据，目前 LCP 软板成本约为 PI 软板的 2~2.5 倍。全球范围内， 台湾嘉联益和日本村田是主要的 LCP 天线软板供应商，买方议价能力较低。MPI 材料兼顾性能与成本，有望在 Sub 6GHz 频段率先大范围替代 PI，建议关注鹏鼎控 股。MPI（Modified PI）即改良版的 PI，MPI 是在 PI 基础上加入了氟化物进而改善了材 料性能。从成本方面看，MPI 软板的成本约为 PI 软板的 1-2 倍，低于 LCP 软板。此外， 基于 PI 改良的 MPI，在工艺上更加成熟，具有更好的加工良率，全球产能也更加充足， 除日本外，我国台湾的台郡、臻鼎、同泰等厂商也有足够的供应能力。射频前端： 5G 射频前端集成化需求迫切，毫米波频段催生 AiP 新市场在 5G 终端有限的空间中需要采用更加集成化的方案来缩小整个射频前端的体积。射频前 端（RFFE）是移动终端的射频收发器和天线之间的功能区域，主要由功率放大器（Pa）、 低噪声放大器（LNA）、开关、双工器、滤波器和其它被动器件组成。在 5G 普及过程中， 智能手机适用的频段范围扩大、传输速度提升，射频前端的复杂度、单机价值量显著增加。根据 skyworks 数据，5G 终端将支持 30 个频段并标配 4X4 MIMO 天线，滤波器的总数量 将由 4G 时代的 40 个上升到 70 个，sub 6Ghz 频段所对应的单机射频前端价值量将较 4G 时代上升 7 美金，达到 25 美金。5G 毫米波频段新增 AiP 模组需求，射频前端集成化进一步演进。面对 5G 毫米波频段， 天线的尺寸将被缩小到毫米级，同时由于更高频率的 5G 毫米波频段馈线损耗过大，因此 在手机射频前端诞生了 AiP 模组需求，即基于封装材料与工艺，将天线与芯片集成在封装 内，实现系统级无线功能的技术。我们认为，AiP 技术顺应了硅基半导体工艺集成度提高 的趋势，兼顾了天线性能、成本及体积，代表着近年来天线技术的重大成就及 5G 毫米波 频段终端天线的技术升级方向。射频前端产业链推荐硕贝德（mmW 射频前端模组）、顺络电子（片式电感、LTCC）、环 旭电子（射频前端 SiP 模组）、鹏鼎控股（类载板 SLP），建议关注卓胜威（射频芯片）、 风华高科（片式电容、片式电阻）。光学升级：生物识别应用场景不断丰富，3D 感知迎来发展机遇苹果 2017 年首推 3D 面部识别方案，开启手机生物识别新潮流。苹果在 2017 年推出 iPhone X“搭载 Face ID 的 3D sensing 模组，采用结构光 3D 感应方案，以此替代传 统 Home 键指纹解锁，从而提高手机解锁安全性并进一步扩大手机屏显面积。在随后的 iPhone X、iPhone XR、iPhone XS、iPhone XS Max 机型中，苹果持续采用 Face ID 面 部解锁，并且在今年 9 月 11 日推出的 iphone 11、iPhone 11 Pro 中也延续了这一方案， 因为 FaceID 相对于 TouchID 来说更为安全。3D sensing 主要解决生物识别与感知，通过人机交互技术计算摄影，使用图形技术美化 视觉，实现从 2D 向 3D 的转化。3D sensing 包括结构光、ToF 和立体视觉三种方案。 结构光是基于激光散斑原理，通过采集物体的三维数据构建 3D 模型，具有成像精度较高、 反应速度与成本适中的特点，主要用于近距离 3D 人脸识别，目前在 iPhone X，华为 Nova2s，荣耀 V10 等机型前置摄像头中均有应用。飞行时间测距法（ToF）利用反射时 间差原理，通过计算探测光飞行时间实现 3D 成像，刷新率较快，能够覆盖中远距离，可 广泛应用在手势追踪、手机后置辅助相机等，在 OPPO R17/R17 Pro 和华为 P30 Pro 已 有应用。立体视觉需要测距并配合三角测量，成本高且使用环境受限，并未广泛应用。品牌旗舰款手机优先搭载 3D Sensing 成畅销款。在苹果手机开启 3D Sensing 生物识别 浪潮后，18 年下半年至今推出的 4000 元以上机型中，苹果的 iPhone XS/XR/XS Max 以 及华为的 Mate 20 Pro 均在前置摄像头中使用了 3D 结构光以实现人脸识别，此外 19 年 3 月最新推出的华为 P30 Pro 后置摄像头中使用 ToF 以增强拍摄效果。华为 Mate 30 系列光学创新超预期。9 月 19 日华为在德国慕尼黑新品发布会中推出搭载 7nm 芯片 Kirin 990 的旗舰手机 Mate 30 系列，首次引入前置 3D 人脸识别技术，后置采 用4000万超感光徕卡影像，Mate 30 Pro还增加搭载3D景深TOF摄像头，还搭配EMUI10 智慧全连接系统全面提升用户交互体验。其中，Mate 30 系列手机最引人瞩目的当属前置 3D 深感摄像头，支持 AI 隔空操控，即用户可以在不接触屏幕的前提下，通过挥手等动作 对手机进行操控。“刷脸支付”成新趋势，3D 感知应用场景趋于成熟。2015 年 3 月，马云在德国汉诺威 IT 博览会上首次向全世界展示了刷脸支付；2017 年 9 月，杭州肯德基 KPro 餐厅上线刷脸支 付，标志着刷脸支付正式商用。2018 年 12 月，支付宝推出“蜻蜓”人脸支付设备。据凤 凰网报道，该设备 2018 年 12 月问世以来，3 月铺货 3 万台，截止 2019 年 4 月已在全国 超过 300 个城市普及。而根据观研天下讯，支付宝在未来将投入 30 亿元推广刷脸支付的 产品和相应生态。3D sensing 应用场景趋于成熟，市场规模持续扩大。随着人脸识别普及率不断提升，生 物识别的应用场景不断向工业制造、VR/AR、游戏、安防摄像头、工业制造等领域拓展， 全球生物识别市场规模将持续扩大。根据前瞻产业研究及电子工程世界数据，2018 年全 球人脸识别市场规模为262亿元，预计2021年将达到428亿元，对应2019-2021年CAGR 为 18%。Yole 预测 2022 年全球 3D sensing 市场规模将从 2017 年的 19 亿美元增加至 90 亿美元，对应 2018-2022 年 CAGR 达到 37%。窄带滤光片为接收端必用配件，3D sensing 普及将提升窄带滤光片需求。苹果 3D 结构 光模组共有三部分组成，分别为发射端、接收端和加强端，接收端和发射端完成主要的 3D 感应过程，而加强端可以在较暗环境下完成人脸识别功能，并进行初步的人脸探测工作。 目前主流的 3D 成像均以红外激光为光源，红外线摄像头为接收器。发射端使用 Vcsel 为 激光源，但 Vcsel 发出的光波较宽不利于后续衍射过程，因此需要采用准直镜头将较宽的 光汇聚为窄波光；接受器仅处理红外光线，需要采用窄带滤光片将多余光线过滤。因此， 无论结构光或是 ToF 感知方案，窄带滤光片均为必备元件。我们看好生物识别应用场景多元化、终端 3D 感知模组在不同应用场景渗透增加所带来的 窄带滤光片需求增长，推荐水晶光电（光学解决方案供应商，全球第二大具备窄带滤光片 量产能力的企业），建议关注五方光电。柔性 OLED+MIM 助力折叠屏兴起，突破 3C 显示尺寸瓶颈大尺寸显示长期以来是智能手机的重要发展趋势，在手机整体尺寸上涨面临瓶颈之际，手 机厂商自 2017 年起采用全面屏方案提升屏占比。根据第一手机研究院数据，18H1 国内 TOP50 机型中采用全面屏方案的共计 37 款，数量占比达到 74%（其中异形全面屏占比 28%，规则全面屏占比 46%），根据 AVC 数据，2018 年出货的智能手机中约有 40%采用 全面屏，推动 2018 年屏幕平均尺寸达到 5.6 英寸。相比之下，根据 IHS 数据，2017 年 5.5-6 英寸手机占比仅为 29%。折叠屏有望接力全面屏成为扩大手机显示尺寸的创新方案。为了进一步突破智能手机的物 理空间限制，实现更大尺寸的显示效果，进而丰富智能手机的办公、娱乐应用场景，折叠 屏成为了继全面屏之后智能手机显示端的主要创新方向。目前折叠屏的主要实现方式包括 内折、外折、双向内折、对折等方式。折叠屏在笔记本市场的应用进一步丰富了显示屏折叠形态和使用场景。在紧跟三星、华为 等品牌发布折叠屏手机之外，联想在 19 年 11 月的创新科技大会上推出了全球首款折叠屏 笔记本电脑 ThinkPad X1。该款 NB 采用 13.3 英寸的 2K 柔性 OLED 显示屏，在展开模式 下可作为一款大屏平板电脑使用；而通过适当的折叠可以让 ThinkPad X1 以书本的形态供 消费者使用，此外还可以折叠成传统的笔记本形态，使一部分屏幕充当键盘的功能。MIM 铰链式设计是目前折叠屏手机弯折处的主流方案。根据产业链调研反馈，折叠屏手机 的开合耐受度较传统笔记本电脑转轴增加 10 倍以上，同时要求更加轻薄，生产精细度需 求更高，因此需要仰赖更多的 MIM 技术来制造，价格一般是传统笔记本转轴的 10-20 倍。我们认为，在三星、LG、京东方 A、维信诺等面板大厂柔性 OLED 产能释放的支撑下， 3C 显示正突破此前物理体积对显示屏尺寸的限制，迈入折叠显示时代，针对“柔性 OLED+ 铰链”这一趋势性创新方向，继续推荐京东方 A（柔性 OLED 国内龙头）、精研科技（MIM 转轴国内龙头）。以 TWS 耳机、智能手表为代表的可穿戴市场方兴未艾智能耳机与智能手表引领可穿戴设备市场发展。根据 IDC 数据，2018 年全球可穿戴设备 出货量同比增长 27.5%至 1.72 亿部，IDC 预计 2019 年全球可穿戴出货量将同比增长 29.4% 至 2.23 亿部，其中智能手表和智能耳机将分别占据 41%和 32%的市场份额；2023 年全 球可穿戴出货量将达到 3.02 亿部，对应 2019-2023 年复合增速为 11.9%，届时智能手表 和智能耳机的市场份额将分别达到 44%和 35%。苹果领跑全球可穿戴设备市场，华为增势强劲。从季度出货量来看，根据 IDC 数据，1Q19 全球可穿戴设备出货量同比增长 55%至 4960 万部，其中苹果、小米可穿戴设备出货量分 别同比增长 49.5%、68.4%至 1280 和 660 万部，市占率为 26%、13%，位列第一、第二。 相比之下，尽管 1Q19 华为出货量只有 500 万部，市占率 10%，排名第三，但同比增幅 高达 282%，増势十分强劲。智能手表的功能日益丰富，聚焦运动、健康监测等应用场景eSIM 卡普及赋予智能手表独立属性，可脱离手机完成通话、导航、支付、健康监测等。从 2014 年苹果推出初代智能手表 iWatch 至今，智能手表在消费者日常生活中所扮演的角 色已不再依托于智能手机的通话工具。随着 eSIM 卡的普及，智能手表开始脱离手机配件 的身份转型为独立的可穿戴设备。支持 eSIM 功能的智能手表可以支持用户在无手机配套 的状态下实现通话、钱包支付等功能，且加入无线充电、心率测试等功能也进一步满足了 不同用户对智能手表的需求。苹果独占智能手表市场霸主地位，2019 年出货量开始加速增长。作为智能手表领域的先 发企业，苹果在全球智能手表市场也饿同样占据着举足轻重的地位。根据 Counterpoint Research 公布数据，2018 年销量最高的五款智能手表销量合计占总出货量的一半，其中 有三款为 Apple Watch。而根据 Strategy Analytics 最新数据，3Q19 全球智能手表出货量 同比增长 42%至 1420 万只，其中苹果智能手表出货量同比增长 51%至 680 万部，市占 率高达 48%，居龙头地位，远高于三星（13%）和 Fitbit（11%）。OLED 是可穿戴设备最佳选择，全球柔性 OLED 面板产能快速增长。相比于 LCD， OLED 屏幕具有超轻薄、色彩鲜艳、耐高低温性能高、刷新速度快、功耗低显示等特点。尽管受 制于技术成熟度和成本压力，柔性 OLED 并未在笔记本电脑和智能手机得到广泛应用，但 随着 OLED 生产工艺成熟良率提升带动成本下降，超轻薄及柔性显示的特点使得 OLED 成为可穿戴设备屏幕显示的最佳选择。目前，主流智能手表如苹果和三星的标杆智能手表、 Moto360 智能手表、华为 watch、LGG watchR 智能手表、中兴 AXON WATCH 等也均采 取了 OLED 屏幕。根据 IHS Markit 数据，2018 年全球柔性 AMOLED 出货量约为 1.58 亿片，2016-2018 年 复合增速超过 50%；随着曲面屏手机、可折叠手机、可穿戴设备等搭载柔性 AMOLED 设 备出货量不断增长，柔性 OLED 渗透率有望不断提升，2020 年全球柔性 AMOLED 出货 量将首次超过刚性AMOLED出货量达到3.36亿片，占AMOLED面板出货总量的51.5%， 高于 2018 年的 38.9%。我们看好智能手表蓬勃发展所驱动的 OLED 显示触控模组、更契合集成化需求的 SiP 封装 工艺以及可穿戴终端整机组装行业的发展机遇，推荐长信科技（硬屏/柔性 OLED 显示触 控模组，独供华为 GT Watch 和小天才 Z 系列硬屏 OLED 显示模组，以及 iWatch 柔性 OLED 模组），水晶光电（光学面板供应商）、歌尔股份（整机组装）、立讯精密（整机组 装），建议关注环旭电子（SiP 封装）、长电科技（SiP 封装） 。Airpods 的成功引燃 TWS 耳机市场，国产品牌纷纷跟进16 年 9 月苹果发布智能蓝牙耳机 Airpods 第一代，一举点燃全球 TWS 耳机市场。根据 Slice Intelligence 数据，在苹果推出 TWS 之前，即 2016 年第三季度，全球 TWS 市场由 Beats 占据主导地位，市占率为 24%。Airpods 推出后，即 2016 年第四季度，苹果在全 球 TWS 耳机市占率从 0%提升至 26%。根据 Counterpoint 数据，至 2018 年第四季度， 苹果已占据全球 TWS 耳机市场 60%的市场份额。Airpods 的成功加速了 TWS 耳机在终端消费市场的渗透。继苹果 Airpods 之后，智能手 机品牌纷纷推出 TWS 耳机把握消费升级带来的行业机遇，如华为（FreeBuds）、三星 （Galaxy Buds）、 小米（AirDots）等。与此同时，各品牌厂商也开始通过对 TWS 性能升 级进一步巩固用户群体并突破潜在市场。例如，今年 10 月 30 日苹果推出支持主动降噪功 能的 AirPods Pro；11 月 11 日华为新一代支持主动降噪、搭载麒麟 990 芯片的 FreeBuds 3 也在线上开售。根据 Counterpoint Research 数据， 18 年全球 TWS 耳机出货量达到 4600 万部， 1-9M19 全球TWS出货已达到 7750万部，其中 3Q19全球TWS耳机出货量环比增长 22%至 3300 万部，市场规模达到 41 亿美元，Airpods 仍居霸主地位，市占率为 45%，但相比于 2Q19 的53%有所下滑，三星和小米在3Q19市占率分别提升至9%、6%。 Counterpoint Research 预计 2020 年全球 TWS 耳机出货量将达到 1.29 亿部，对应 19-20 年 CAGR 为 67.5%。基于 IDC、Counterpoint Research 数据，我们认为，一方面相比于全球年出货量超过 25 亿套的耳机市场，另一方面相比于全球年出货超过 14 亿部的智能手机市场的匹配需求， TWS 耳机的渗透率依然较低，安卓阵营放量在即，我们看好 TWS 耳机在手机配件市场的 渗透空间，推荐歌尔股份（声学零部件及整机组装）、立讯精密（声学零部件及整机组装）、 兆易创新（NOR Flash），建议关注漫步者、共达电声。VR/AR 有望复制 TWS 兴起历程，成为手机外设的另一块屏5G 带宽大幅高于 4G，能够满足 VR 显示码率要求。现阶段主流 VR 头显刷新率在 75-90Hz 区间。我们通过控制变量法分析不同分辨率所需的码率，即在 90Hz 刷新率以及 H.264 压 缩协议情况下，最低的 1K 分辨率的 VR 头显需要 21Mbps，而 4G 仅能提供 10Mbps 的码 率，难以满足最低 VR 显示要求，而 5G 技术路径可以实现 100-1024Mbps 码率，能够满 足现阶段最高的 4K 分辨率所需码率，甚至还可以满足未来单眼 8K 的码率要求。5G 超低时延解决 VR 头显在 4G 网络环境下产生的眩晕感。VR 头显整体显示时延极限为 20ms，超过 20ms 则会导致用户眩晕甚至呕吐。目前 VR 头显的内部图像渲染以及分辨率 刷新等时间以达到 15-16ms，若增加 4G 网络下额外 10ms 的时延，用户感知时延将远超 过 20ms 从而造成眩晕。而 5G 仅有 1ms 的超低时延，可以满足 VR 头显的时延要求。2018-2022 年预计全球 VR/AR 产业规模年均复合增长率超过 70%。近几年科技高速发展， 推动 VR 技术的成熟，提高了消费者对于虚拟现实的体验满意度，从而拉动了虚拟现实行 业的爆发。根据中国信通院《虚拟（增强）现实白皮书 2018》数据，2018 年全球 VR/AR 市场规模将超过 700 亿元人民币，同比增长 126%，其中 VR 整体市场超过 600 亿元；预 计2020年全球VR/AR产业规模将达到2000亿元，对应2018-2022年CAGR超过70%。 随着5G商用及 VR相关产业技术升级，IDC预计全球VR头显出货将于 2023年达到 3670 万台，对应 2019-2023 年复合增长达到 44%；至 2023 年全球一体机 VR 出货量占全球 VR 出货量比例将达到 59%（2017：3.6%）。根据赛迪顾问数据，美国是全球最大的VR/AR市场， 2018年其市场规模占全球的34.4%， 欧洲和亚太（除日本）分别占据全球 27.4%和 25.9%市场。而在 VR 头部前 7 家企业中， 有 4 家企业来自于美国，分别是 Oculus、微软、Magic Leap 和谷歌，其中 Oculus 以 2018 年 4.1 亿美金 VR 领域销售收入位列第一，日本企业索尼以 3.8 亿美元 VR 收入紧随其后。虽然中国的 VR 产业整体起步较晚，但根据赛迪数据，18 年中国 VR/AR 市场规模为 80.1 亿元，预计 21 年将达到 544.5 亿元，对应 19-21 年 CAGR 为 95.2%，可见中国 VR/AR 市场仍处于初期快速发展阶段。也正因发展早期，中国 VR 市场还呈现百花齐放的状态， 前十大 VR/AR 厂商合计也仅占中国 VR/AR 市场的 23.0%，竞争格局依然较分散。与全 球市场发展类似的是，中国 VR 设备也将逐步由头盔式 VR 头显主导向一体机 VR 设备过 渡，赛迪顾问预计至 2021 年中国 VR 市场中将有 37%为一体机（2018 年：24%）。基于对华为 19 年 9 月 26 日所推出的 VR Glass 的产品定位的理解，我们认为，与苹果 Airpods 所引发的 TWS 耳机革命类似，TWS 是手机声学元件的外部化，将语音通话、 收听功能从手机终端中复制、分离出来，优化收听体验；而 VR/AR 眼镜则是将手机显示 元件的外部化，创建另一块显示屏，丰富人机交互的方式。我们看好全球及中国 VR/AR 产业在 5G 商用加速、终端硬件升级、消费者娱乐社交需求 提升全方位驱动下的发展潜能，推荐歌尔股份（声学、光学零部件及整机代工）、 水晶光 电（生物识别光学元件）、利亚德（光学动作捕捉、视觉效果解决方案）、 京东方 A（Fast LCD 及 OLED 面板，2018 年 VR 显示模组出货已达 100 万片），建议关注韦尔股份（CIS 传感器及 LCOS 硅基液晶投影显示芯片）、联创电子（VR/AR 高清广角镜头和摄像模组）、 汇顶科技（人机交互和生物识别解决方案） 。华为智慧屏重新定义电视功能，高清化和智能化使行业焕发新机大屏显示有望作为智能家居入口。根据 Witsview 的数据，2013-2018 年全球液晶电视的 年出货量在 2-2.2 亿台之间徘徊，市场已处于成熟期，需求整体保持稳定态势。我们认为， 相比白电或其他家电产品，智能电视的大屏能显示更多信息，操作系统更成熟，与用户的 交互性更佳，因此更适合作为智能家居的信息显示中心和控制中心，小米、华为等 3C 领 导品牌先后切入智能电视市场也同样印证了这一产业趋势。华为智慧屏是首个应用鸿蒙系统的智能终端。19 年 9 月 9 日华为在德国首次推出了智慧 屏产品，搭载自研的双核 A53+双核 A7 架构鸿鹄芯片、采用 4G 运存和 64G 内存、4K 量 子点屏幕、8+1+1 智慧音响系统、内置的 AI 摄像头，具有 60 帧一碰投屏、视频通话、AI 健身、AI KIDS 和家具控制等功能，内容端具备芒果 tv、酷喵、极光 TV 等视频资源，定 位家庭智慧交互中心、跨屏体验中心、IoT 控制中心、影音娱乐中心。高清化需求有望加快电视市场的换机周期。2019 年 3 月国家工信部、广电总局、中央广 播电视总台联合发布了《超高清视频产业发展行动计划（2019-2022 年）》，提出“4K 先 行、兼顾 8K”，目标到 2020 年实现 4K 电视终端销量占比超过 40％，到 2022 年超高清 视频用户数达 2 亿，产业总体规模超过 4 万亿元。4Q18 中国大陆面板产业市占率已升至全球第一，受益智慧大屏需求兴起，建议关注京东 方 A、TCL 集团。根据 WitsView 数据，2010 年中国大陆 TFT-LCD 产能仅占全球产能的 3%，而从 2011 年起，随着消费电子产业链不断向中国地区转移，以京东方、华星光电为 代表的国内面板厂商开始加大产能投资。自 4Q18 起中国大陆已成为全球 TFT-LCD 产能 最大的地区，2Q19中国大陆TFT-LCD产能占全球产能比例达到41%，远高于韩国（31%） 和日本（24%）。电视智能化带动板卡单机价值量显著提升，继续推荐全球电视板卡龙头视源股份。由于智 能电视需要在板卡上配置高性能的处理器，搭载智能化的操作系统，并能提供网络模块以 及丰富的数据接口，从而实现丰富的应用功能和智能化的用户体验。根据太平洋数据，2018 年普通液晶电视板卡价格约在 60-150 元区间内，而智能电视主控板卡价格则较高，约在 200-500 价格区间内。车联网，汽车电子是“电子+”趋势的重要阵地车联网和智能驾驶是汽车升级的长期方向。我们认为，交通的本质目的在于帮助人或物尽 快实现位置移动，不论从个人还是社会层面来看，5G+智能汽车都是更好实现交通本质目 的的重要手段。对驾驶者个人而言，驾驶行为是实现交通目的的成本，专注的长时间驾驶 可谓是劳动密集型的劳动，类似现代工业的发展路径，我们认为用机械化、自动化逐步替 代人力是必然方向，因此车机也是华为 1+8+N 的产品架构中的重要一环。2018-2022 年国内汽车电子市场 CAGR 远高于全球平均水平。根据盖世汽车资讯统计， 2018 年纯电动汽车中汽车电子成本已占到总成本的 65%，远高于传统紧凑/中高端车型的 15%/28%。受智能驾驶升级和新能源车普及推动，全球汽车电子市场规模有望于 2022 年 达到 2.14 万亿元，对应 2018-2022 年复合增速 8%；中国汽车电子市场规模将达到 0.98 万亿元，对应 2018-2022 年复合增速 13%。“电子+”趋势以半导体为基，带动行业景气持续向好集成电路的发展是过去 60 年来全球 IT 产业发展的源动力，受益于 5G 芯片需求拉动，以 及 IC 产业链国产替代趋势，以卓胜微、汇顶科技、兆易创新等为代表的 IC 企业 3Q19 业 绩改善明显，进而带动了以中芯国际为代表的 IC 代工厂、以长电科技为代表的 IC 封测厂 的业绩改善。基于科创板的设立对“硬科技”半导体企业的支持及大基金二期的成立，我 们预计 2020 年国内半导体将迎来全产业链的快速发展期。建议关注：圣邦股份、卓胜微、 兆易创新、韦尔股份、北京君正、三安光电、长电科技等。半导体景气度回升，费城半导体指数屡创新高集成电路的发展是过去 60 年来全球 IT 发展的源动力，在摩尔定律的推动之下，从大型的 计算机到小型计算机，到 PC 和 NB，再到如今的 Pad、智能手机以及正在快速兴起的物 联网、可穿戴、汽车电子等智能终端，产品性能快速提高、用户体验日益便捷、产品价格 日益便宜，半导体已成为各类通信、电子类硬件产品当中不可或缺的大脑，即计算中心。在电子+趋势下，美国费城半导体指数屡创历史新高。由 30 只芯片股构成的费城半导体指 数自 2018 年底触底以来一直呈现强势上行态势。 4月 3日，费城半导体指数一举冲破 2018 年 3 月 12 日创出的历史高点 1445.901 点，走出突破态势。2019 年 11 月 15 日，费城半 导体指数达到历史最高值 1758.26 点。截至 11 月 21 日，费城半导体指数，今年以来累计 涨幅已经达到 49.80%，远远超过了纳斯达克指数今年以来的涨幅 28.92%。全球半导体行业未来两大长期增长点存在于 5G 通信与人工智能两大领域。在如前所述的 “电子+”趋势下，许多新兴领域有望为半导体行业带来充分的机遇，特别是 5G 通信和 人工智能的半导体应用。在费城半导体指数成分股涨幅前 15 名的公司中，有 7 家半导体 公司直接或者间接受益于5G通信。除去半导体设备及其零部件制造公司Lam Research、 KLA、MKS 等，剩余 4 家半导体企业业务与人工智能相关。另外还有一家受益于先进制 程代工需求增加的台积电。IC 制造环节景气高涨，三星和台积电资本支出创下历史新高半导体下游需求旺盛，台积电先进制程产能供不应求。根据台积电三季报，其 7nm 产能 4Q19 接单全满，2020 年上半年同样供不应求。苹果新款 iPhone 11 销售情况优于预期。 此外，包括华为海思、Xilinx、AMD、联发科等大厂也将 7nm 代工订单交给台积电。由于 包括 5G 手机芯片、人工智能及高效能运算（AI/HPC）处理器、网络处理器、GPU、CPU 等需求强劲，而且都采用 7nm 制程投片。台积电持续加大其 7nm和 5nm 先进产能建设。根据 IC Insights 数据，台积电计划将 4Q19 的资本支出较 3Q 增加 64％至 51.47 亿美元，这将是该公司单季支出的历史新高，比其在 2014 年第一季度 37.99 亿美元的历史记录高出 36％，大部分投资都将针对其 7nm 和 5nm 的产能扩充。根据 3Q19 财报，台积电是唯一一家能够提供 10nm 以下先进工艺的纯晶圆 代工厂，市场对于其 7nm 工艺的需求非常强劲，预计该工艺将占该公司 4Q19 销售额的 33％。三星 4Q19 计划支出创下其半导体支出的单季新高。根据三星财报，4Q19 的大部分资本 支出专用于建设存储器基础设施，以满足中长期需求，其预计 4Q19 的资本支出与 3Q19 相比增加81%至79亿美元，这将比三星在4Q17的单季最高支出68.77亿美元高出15％。 根据IC Insights数据，三星在2017年-2019年的半导体部门资本支出总计为658亿美元， 比同期支出第二多的英特尔高出 53％，是同期所有中国本土半导体供应商总支出 308 亿 美元的两倍多。贸易摩擦背景下，半导体国产替代加速，带动本土半导体公司业绩提升2019 下半年半导体总体市场开始复苏，在国产替代需求的拉动下，拥有国产替代逻辑的 相关公司在 2019Q3 均出现了高速增长，也带动相应公司股价上涨。截至 19 年 11 月 21 日，A 股 wind 行业板块半导体行业指数今年以来涨幅 66.23%，位居所有行业板块涨幅第 二位，仅次于酒类指数。受 IC 设计公司业绩拉动，本土 IC 制造龙头中芯国际 Q3 财报营收利润双增长3Q19 本土 IC 设计公司订单对中芯国际业绩拉动作用明显，工艺进步稳步推进。根据财报 内容， 中芯 3Q19 收入为 67.65 亿元，环比增长 3.2%，同比下降 4%。季度毛利率 20.8%， 环比增长 1.7pct，同比增长 0.3pct。季度净利润 8.14 亿元元，同比增长 333.5%，环比增 长 521%。从地域上看，3Q19 中芯国际收入增长主要是由于中国区需求带动，单季收入 占比达到 60.5%；从工艺上看，中芯 28nm 先进制程收入提升，达到 4.3%，同时中芯已 经完成 14nm FinFET 平台的技术开发、客户导入和量产，公司预计于 2019Q4 贡献业绩。受益封测产能国内转移，本土 IC 封测龙头长电科技业绩大幅改善在供应链安全重要性提高的背下，下游IC封测市场受益于国内设计和晶圆代工需求增长， 全球第三大 IC 封测企业、国内 IC 封测龙头长电科技三季报业绩表现亮眼。19Q3 长电单 季度营业收入创历史新高，营收规模由 2Q19 的 46.34 亿元一举跃升到 70.47 亿元，同比 增长 3.91%，环比增长 52.07%，实现归母净利润 0.77 亿元，同比增长 1064.53%。大基金二期设立促进集成电路产业发展大基金一期投资领域覆盖集成电路设计、制造、封装测试等全产业链，对国内 IC 产业发 展起到关键推动作用。截至 2018 年年底，大基金一期投资基本完毕，根据公开信息投资 总金额约 1047 亿。在各领域投资的规模和所占比例大概为：集成电路制造（500.14 亿 元，占比 47.8%）； IC 设计（205.90 亿元，占比 19.7%）；封测业（约 115.52 亿元， 占 比为 11.0%）；半导体材料（约 14.15 亿元，占比为 1.4%）；半导体设备（12.98 亿元， 占比为 1.2%）、产业生态建设 （约 198.58 亿元，占比为 19.0%）。 集成电路（IC）制 造几乎占据了一期基金投资的半壁江山。……（报告来源：华泰证券）（如需报告请登录未来智库）

如需报告请登录【未来智库】。“电子+”时代行业成长逻辑出现变化，戴维斯双击进行时行业估值在 2018-2019 年经历大落大起，成长逻辑出现变化 在智能手机渗透率趋于饱和、产品同质化竞争加剧、消费者换机周期拉长的影响下，2018 年全球智能手机出货量同比下滑 4.3%（IDC 数据） ，投资者对于消费电子产业链未来的成 长性、产品创新力产生担忧，叠加中美贸易摩擦所引发的外部环境的不确定性，2018 年 电子行业下跌 40.10%（申万口径、全文下同），在申万全行业中跌幅第一，行业 TTM PE 由 2018 年初的 39.75 倍跌至年末的 21.26 倍。但随着国内 5G 商用启动，5G 换机潮及物 联网品类扩张成为电子行业核心成长逻辑，TWS 这一热销的现象级产品更是向市场展示 了“电子+”时代当中消费电子终端的品类扩张潜力。基于此，2019 年电子行业迎来快速 反弹，整体上涨 70.93%，位居申万全行业第二位，行业 TTM PE 由 2019 年初的 21.12 倍涨至年末的 38.73 倍。 2020 年初，在新冠疫情全球蔓延的背景下，电子行业经历了较大幅度的波动，年初至 5 月 22 日电子整体上涨 2.47%，位列全行业第七，期间最大涨幅达到 31.40%。估值方面， 截至 5 月 22 日半导体板块 TTM PE (105.7x)，在国产替代预期支撑下仍居于 2015 年以来 峰值的 65%分位，而元件、其他电子 II 和电子制造板块 TTM PE 仅位于 2015 年以来峰值 水平 37%、 30%、33%分位。尽管新冠疫情对于年内消费电子的全球需求造成了负面冲击， 但是考虑到 5G 换机和物联网品类扩张的成长逻辑依然在展开过程中，板块优质标的的长 期配置价值显现。我们对于 2020 年电子行业的投资主线主要概括为 5 个方向：5G 射频、 光学、散热、可穿戴以及国产替代。以非电子产品的电子化、简单电子产品的智能化为体现的“电子+”时代正来临。2012 年 兴起的“互联网+”催生了当下时兴的网络购物、网络点餐、网络直播、网络售票等成熟 应用。面对渐行渐近的 5G 时代，我们认为，5G 的核心是人类信息传输、共享能力的再 一次升级，其背后的主要支撑是通信能力和芯片算力的提升，其具体体现是终端智能化趋 势的加速推进，进而实现生产设备终端、消费终端等万物互联。我们将这一趋势概括为“电 子+”，即在物联网时代实现各类非电子产品的电子化、简单电子产品的智能化，这两年快 速兴起的 TWS 耳机、智能手表、智能穿戴、智能音箱、智能汽车均是“电子+”趋势的体 现。 华为所提出的 1+8+N 的产品架构正是响应“电子+”趋势的战略布局。2019 年 3 月，华 为（未上市）在 HI LINK 生态大会上首次提出 1＋8＋N 全场景智慧化战略，其中 1 是以 手机为主入口，8 是以 PC、平板、TV、音响、眼镜、手表、车机、耳机为辅入口，N 是 “泛 IoT 硬件”，覆盖智能家居、运动健康、影音娱乐、智慧出行、移动办公等多个场景。 通过这一战略，华为将在 3 年内实现“中国三分之一的 IoT 设备支持华为的 HiLink 标准， 让 HiLink 生态成为最好的 IoT 体验”。我们认为，华为所提出的 1+8+N 的产品架构也正是 响应“电子+”趋势的战略布局，而鸿蒙系统将为这一战略赋能。国产手机竞争力日益强化，国内 5G 手机渗透速度超越 4G 时期 全球手机市场的品牌集中度日益提升。根据 IDC 数据，2019 年全球智能手机出货量同比 下降 2.3%至 13.7 亿部，但市场集中度有所提升：2019 年全球前五大手机品牌市占率合 计为 70.5%（2018 年 67.0%）， 其中华为、OPPO（未上市）、小米（1810 HK，无评级） 合计市占率达到 35.0%（2018 年 31.3%）。 受新冠肺炎疫情影响，1Q20 全球智能手机出 货量同比下降 11.7%至 2.76 亿部，但印度智能手机出货量同比微增 1.5%至 3250 万部， 是全球智能手机出货量前三名中唯一出现增长的国家，且中国国产品牌在印度市场竞争力 凸显，1Q20 小米出货量同比增长 3.4%（市占率：31.2%），连续 11 个季度位居榜首，VIVO （未上市）同比大增 63.3%跃居第二，Realme（未上市）超越 OPPO 位列第四。国内 5G 手机渗透速度有望超越 4G 时期。据中国信通院数据，2020 年 4 月国内手机市场 强势反弹，出货量同比增长 17.2%至 4078 万部，其中 5G 手机占比超 40%；1-4 月国内 累计出货量 8852 万部，其中 5G 手机占比 34.4%。我们认为，通信制式的升级有望通过 供需双向共同作用在智能手机市场快速推广，考虑到 5G 手机作为物联网时代的控制中枢 及部分外设产品的运算中枢，5G 手机有望继续实现加速渗透。在我国跨越中等收入陷阱的关键阶段，科技创新是必经之路 根据 2006 年世界银行《东亚经济发展报告》定义，“中等收入陷阱”是指中等收入国家因 劳动力成本不能与低收入国家竞争、技术水平不能与高收入国家竞争而落入经济停滞/后退 发展阶段。尽管世界银行对高/中/低等收入国家的划分标准基于世界经济发展有所调整， 但中等收入陷阱却在多个国家的发展历程中重演。据世界银行统计，在 1960 年的 101 个 中等收入经济体中，仅 13 个于 2009 年跨越中等收入陷阱成为高收入经济体。我们认为， 依靠出口自然资源或主要依靠低成本劳动力发展制造业的增长模式在中等收入阶段面临 瓶颈，而真正实现“贸易立国”到“技术立国”的转变才是突破中等收入陷阱的关键所在。韩国：以半导体国产替代立“科技之国”，跨越中等收入陷阱创造汉江奇迹。根据 Wind 数据，2018 年韩国 GDP 构成中制造业占比从 1953 年的 7.9%增长至 29.2%，成为韩国 仅次于服务业的经济支柱。根据世界银行收入等级划分及 Wind 数据，1977 年韩国人均 GNI 超过 930 美元成为中等收入国家，1987 年人均 GNI 突破 3000 美元进入上中等收入 国家行列；1995 年人均 GNI 突破 1.2 万美元，由此跨越中等收入陷阱成为高收入国家。而通过回顾韩国 1953 年朝韩之战结束后至今的发展历程，我们发现韩国经济发展可分为 四个阶段，其中第一阶段（1953-1961 年）战后重建期通过出售美国所给予的援资度过难 关、以及第二阶段（1962-1969 年）的“出口导向”策略推动本土工业产品自给能力为韩 国后续发展奠定良好的产业基础；而以“国退民进”推动经济结构转型的第三阶段 （1970-1979 年）和以 “技术立国”为策略全力支持半导体国产替代的第四阶段（1980 年至今）成为推动韩国经济腾飞的重要转折时期。在此过程中，韩国经济结构从政府主导 转为市场经济下的民企主导，韩国本土企业之间的专利共享、互惠合作也进一步巩固韩国 作为科技强国在全球的市场地位。 在“科技立国”战略推动下，韩国的科技产业迎来快速发展，半导体及 3C 产品成为韩国 重要出口商品。根据韩国 KDI 数据，1990/2000 年电子行业总产值在韩国制造业中的占比 为 12.8%/18.3%，位列第一；1971-1984 年、1985-1990 年、1991-2000 年三阶段韩国电 子行业产值的年复合增速分别为 19.5%、24.1%、37.1%，是制造业领域增速最快的细分 行业。根据韩国对外贸易协会数据，1961-2000 年，韩国主要出口品从 1961 年的铁矿石 （13.0%）、1980 年的服装（16.0%）向半导体（12.4%）、计算机（8.5%）以及手机（8.5%） 等技术密集型产品转变。2019 年财富世界 500 榜单中，韩国共有 16 家企业上榜，其中科 技型企业三星电子（005930 KS，无评级）韩国排名第一、全球排名第 15。5G 终端射频价值量提升，毫米波 AiP 开拓重要新战场5G 手机终端需要在 4G 基础上支持 sub-6GHz、毫米波等频段，支持 sub-6GHz 频段意味 着手机支持频段的增加，造成射频前端复杂度提升，集成化、小型化需求迫切，单机价值 量显著提升。支持毫米波频段意味着更大的馈线损耗，AiP（Antenna in Package）天线 应运而生，AiP 天线对传统的通信、3C 天线公司提出了更全面、更高标准的技术挑战，射 频前端供应链相关厂商的竞争格局面临重新洗牌。5G 射频前端集成化需求迫切，单机价值量显著提升 在 5G 终端有限的空间中需要采用更加集成化的方案来缩小整个射频前端的体积。射频前 端（RFFE）是移动终端的射频收发器和天线之间的功能区域，主要由功率放大器（Pa）、 低噪声放大器（LNA）、开关、双工器、滤波器和其它被动器件组成。在 5G 普及过程中， 智能手机适用的频段范围扩大、传输速度提升，射频前端的复杂度、单机价值量显著增加。 根据 skyworks 数据，5G 终端将支持 30 个频段并标配 4X4 MIMO 天线，滤波器的总数量 将由 4G 时代的 40 个上升到 70 个，sub 6Ghz 频段所对应的单机射频前端价值量将较 4G 时代上升 7 美金，达到 25 美金。5G 毫米波频段新增 AiP 模组需求，射频前端集成化进一步演进 面对 5G 毫米波频段，天线的尺寸将被缩小到毫米级，同时由于更高频率的 5G 毫米波频 段馈线损耗过大，因此在手机射频前端诞生了 AiP 模组需求，即基于封装材料与工艺，将 天线与芯片集成在封装内，实现系统级无线功能的技术。我们认为，AiP 技术顺应了硅基 半导体工艺集成度提高的趋势，兼顾了天线性能、成本及体积，代表着近年来天线技术的 重大成就及 5G 毫米波频段终端天线的技术升级方向。2018 年 7 月，高通（QCOM US，无评级）发布全球首款 AiP 产品 QTM052，集成传送 收发器、电源管理芯片、射频前端组件与相控天线阵列，可搭配骁龙 X50 5G 调制解调器 使用。QTM052 采用小尺寸相控天线阵列设计，减少了 5G 设备中支持毫米波频段所需的 空间；采用先进的波束成形、波束导向和波束追踪技术，显著改善毫米波信号的覆盖范围 及可靠性。支持 n257(26.5-29.5GHz)、n260(37-40GHz)和 n261(27.5-28.35GHz)频段。2019 年 2 月，高通发布第二代 AiP 产品 QTM525，可搭配高通骁龙 X55 5G 调制解调器 使用，相比于 QTM052增加了 n258(24.25～27.5GHz)频段，进一步扩大毫米波频段范围， 且通过降低模组高度可支持厚度不到 8 毫米的 5G 手机设计。根据高通 19 年 2 月公布的 设计方案，毫米波手机将使用 4 个 QTM525 型号的 AiP 天线，单颗价值量超过 10 美元。应用场景双轮驱动，光学赛道优且长移动互联网时代，电子设备信息输入及输出对光学应用依赖度不断提升。从 2000 年夏普 推出全球首款搭载后置 11 万像素摄像头的拍照手机 J-SH04 开始，到如今移动互联网时 代照片实时分享、短视频、直播等应用兴起，光学应用在智能手机中扮演着越发重要的角 色。我们认为高清、变焦、3D 感知等光学创新叠加生物识别、智能驾驶、VR/AR 等应用 场景拓展将为光学产业链注入持续增长动能。我们看好技术储备和创新能力突出的上游光 学元件供应商、镜头及模组厂商。 高清多摄已成手机光学升级首选，渗透率提升全面推动模组及元件需求 像素升级已成消费者及手机厂商关注的重要参数，核心部件 CIS 升级趋势明朗。根据 DxoMark 2019 年拍照性能前十名智能手机榜单， 除 iPhone 11 Pro Max 和三星 Galaxy 系 列之外的其他机型后置主摄/前置像素均已超过 40MP/10MP。根据前瞻产业研究院估算， 2018 年影响成像效果的关键元件图像传感器约占单颗摄像头成本的 52%。CMOS 图像传 感器低功耗、高集成度的特性使其在实现高像素、大感光面积的同时有效控制成本，因而 成为高像素时代手机图像传感器的首选方案。根据 Yole 数据，2018 年全球 CIS 市场中索 尼独占 50.1%份额，三星和豪威分别以 20.5%和 11.5%市占率位居二三。目前最大尺寸的 图像传感器是2020年3月发布的华为P40系列采用的1/1.28英寸50MP RYYB 传感器。以潜望式镜头为主的镜头创新也成为光学产业链重要关注方向。在智能手机光学升级替代 单反的过程中，光学变焦一直是镜头重要的突破方向，但手机长焦镜头变焦倍数增加所带 来的模组厚度增加将导致高倍数的变焦模组很难嵌入手机之中。2017 年，OPPO 在 NWC 大会上首次发布潜望式 5 倍光学变焦技术，即通过内置光学棱镜，使光线遇到棱镜后发生 90 度旋转进入长焦镜头实现多倍光学变焦。随后，华为、OPPO 先后于 2019 年 3 月、4 月推出了可实现10倍光学变焦的手机P30 Pro、Reno。在本次华为新推出的P40系列中， P40 Pro 采用超感光潜望长焦摄像头可实现 5 倍光学变焦，Pro+则采用多反射式潜望式长 焦镜头实现 10 倍光学变焦及最大 100 倍数字变焦。多摄渗透率提升全面推动光学产业链增长，模组、镜头及上游元件需同步放量。考虑到多 摄模组升级对模组精度、组装设备和技术要求提高，我们认为具备较强技术实力和创新能 力的龙头模组厂商也将在高技术和资金壁垒的保护下进入更优的成长赛道。根据 Yole 数 据，2024 年全球 CCM 市场规模将从 2018 年的 271 亿美元达到 457 亿美元，对应 2019-2024 年 CAGR 为 9.1%。 2018 年全球摄像头模组市场中 LG （032640 KS，无评级）、 三星、夏普（6753 JT，无评级）分别以 12%、12%、11%的市占率位列前三。尽管现阶 段欧菲光、舜宇（2382 HK，无评级）、丘钛（1478 HK，无评级）等国内模组厂市占率落 后于 LG、三星、夏普，但考虑到国产品牌市占率不断提升，且多摄升级节奏行业领先， 我们看好等模组厂在多摄升级市场机遇中的成长空间。根据 Counterpoint 数据，2021 年全球三摄及以上机型渗透率将从 2019 年的 15%提升至 50%。我们基于 IDC 所示的 2019 年全球智能手机 13.7 亿部出货量，测算得出 2021 年仅 三摄渗透率由 15%提升至 50%就将带来 14.4 亿颗新增摄像头需求，较 2018 年全球 41.5 亿颗智能手机摄像头出货量增加 35%。同时，多摄渗透率提升及像素升级有望带动 CIS 元件量价齐升，马达、滤光片等需求也有望同步增加。根据群智咨询数据，2019-2021 年 全球智能手机传感器市场规模将在量价齐升推动下同比增长 41%/40%/32%至 116/162/214 亿美元。尽管新冠疫情蔓延致海内外企业停工、终端需求大幅下滑，但 2020 年 1-3 月舜宇手机镜头单月出货量及大立光（3008 TT，无评级）单月收入均实现同比正 向高增长，可见多摄升级仍在快速推进中。生物识别潮流兴起，应用场景拓展带来全新机遇 OLED/LCD 屏下光学指纹技术持续升级，5G 时代终端全面渗透基础已打通。从 2016 年 小米发布全球首款全面屏手机 Mix 起，智能手机便已正式进入全面屏时代。根据 WitsView 数据，2017/2018 年全球全面屏智能手机渗透率为 9%/44.6%，2021 年有望突破 90%。 在此背景下，传统电容指纹识别方案逐步被淘汰，屏下光学指纹因更高的技术成熟度和性 价比被视为现阶段较为理想的指纹解锁方案。 在 2018 年 VIVO 与 Synaptics（SYNA US）合作发布全球首款基于准直层厚板方案的屏 下指纹机型 VIVO X20 Plus 后，汇顶科技（汇顶）先后于 2018 年 2 月、2019 年 11 月发 布采用屏下微距摄像头的第二代屏下光学指纹技术、超薄超薄屏下光学指纹技术。其中， 第二代屏下光学指纹技术凭借高良率、低成本以及提升像素便可优化成像质量的优点，伴 随着智能手机 OLED 面板升级在安卓系手机快速推广。根据 CINNO Research 数据，2019 年全球屏下指纹手机出货量同比增长 614%至 2.0 亿部，其中 75%为屏下光学指纹；除苹 果（AAPL US，五评级）、三星外，其他品牌 OLED 机型屏下指纹渗透率达到 90%。中国 智能手机市场 2Q19 AMOLED 机型渗透率达到 29%，其中屏下指纹渗透率达到 87%。 屏下光学技术升级持续优化该方案性价比，屏下光学指纹终端渗透率有望进一步提升。除 OLED 屏下光学指纹方案外，根据汇顶 CEO 张帆 2020 新年致辞，公司预计其针对 LCD 的屏下光学指纹方案将在 2020 年实现量产。考虑到目前智能手机出货量中仍有 50%以上 机型为 LCD 面板，我们认为针对 LCD 面板的屏下光学指纹方案问世将全面打通智能手机 屏下光学指纹的渗透空间。据 CINNO Research 数据，2019 年全球屏下光学指纹（均为 OLED）手机出货量为 2 亿部，预计 2024 年全球 OLED 屏下光学指纹手机出货量将达到 9.8 亿部，对应 2020-2024 年复合增速为 36.9%； LCD 屏下光学指纹手机出货量达到 1.9 亿部，对应 2021-2024 年复合增速为 137.2%。 国内屏下光学指纹产业链形成闭合，充分看好汇顶作为国产指纹芯片龙头的成长机遇。屏 下光学指纹产业链包括指纹芯片、CMOS 图像传感器、镜头、滤光片、模组等环节。随着 全球消费电子产业链不断深耕中国、市场竞争及资本投入持续推动国产企业技术创新升级， 中国目前已具备了指纹芯片（汇顶、思立微（未上市））、CMOS 图像传感器（韦尔股份）、 镜头（舜宇光学）、滤光片（水晶光电）、模组（丘钛科技、欧菲光）等从关键零部件到模 组的自制能力。随着国产品牌市场份额不断集中、高性价比的屏下光学指纹方案渗透率持 续提升，我们看好终端市场需求放量给以汇顶为首的国产指纹芯片龙头带来的成长机遇。苹果首推 3D 面部识别方案开启生物识别新潮流。2017 年 9 月，在 iPhone 问世十周年 之际，苹果也发布了其首款全面屏手机 iPhone X，采用 3D 感知结构光模组创建 3D 人脸 模型完成解锁，具有成像精度较高、反应速度快与成本适中的特点，并在随后 iPhone 系 列中延续此方案。3D 感知应用场景拓展带来全新机遇。继苹果 3D 结构光后，2018 年 8 月，OPPO 在 R17 Pro 机型中首次引入后置 ToF（飞行时间测距法）方案用于景深数据采集以优化背景虚化 效果。随后，荣耀 V20、VIVO NEX 双屏版以及华为 P30 Pro/Mate 30 Pro/P40 Pro 等机 型也纷纷采用 ToF 方案。由于 ToF 利用反射时间差的原理能够覆盖中远距离，可广泛应用 在手势追踪、手机后置辅助相机等，因此手机后置 ToF 还可用于 3D 体感游戏、AR 游戏、 全息影像交互等。应用场景丰富或进一步带动 3D 感知模组渗透率提升。根据拓璞产业研究院数据，2018 年全球 3D 感知模组市场规模为 51.2 亿元，其中 84.5%来自于 iPhone。根据旭日大数据 测算，2018 年全球 3D 感知模组的渗透率仅有 13%，2019 年 3D 感知模组渗透率将达到 25%。手机端应用之外，3D 感知还可向笔记本电脑、汽车智能驾驶、VR/AR 实景交互、 工业流程虚拟 3D 可视化、安防、医疗 VR 虚拟教学等领域拓展。根据 Yole 预测，2023 年汽车将成为仅次于消费电子的第二大 3D 感知应用场景，其 3D 成像和传感器市场规模 达到 24 亿美元，对应 2018-2023 年复合增速为 35%。智能驾驶兴起，“全方位+高标准”车载摄像头市场方兴未艾 随着驾驶智能化程度不断提升，其对于车载摄像头的需求也逐步从后视向侧视、环视、前 视、内视多个方位拓展，用于捕捉外部环境中的车辆、行人、车道线、路标等信息，以及 识别车内驾驶员状态。随着汽车智能化程度不断提升，根据 Yole 数据，2023 年全球平均 每辆汽车搭载的车载摄像头将从 2018 年的 1.7 颗增加至 3 颗，但距离完整 ADAS 系统所 需的摄像头个数（1 前视/1 后视/4 环视）仍有差距。据高工智能产业研究院预测，2020 年我国后视摄像头（1 颗）渗透率为 50%，前视摄像头（1 颗）渗透率为 30%，侧视摄像 头（2 颗）渗透率为 20%，内置摄像头（1 颗）渗透率仅有 6%。从不同类型车载摄像头 渗透率来看，我国智能驾驶车载摄像头市场，尤其是高规格车载镜头仍有很大发展空间。随着汽车智能化推动单车车载摄像头数量提升，TSR 预计全球车载摄像头总出货量将由 2018 年的 1.09 亿颗增加至 2021 年的 1.43 亿颗，对应 2019-2021 年 CAGR 为 6.9%。由 于侧视、环视、前视、内视等镜头需要提供稳定的拍摄内容、排除外界干扰并保持长期工 作，因此非后视摄像头对于镜头的质量、性能等都相对于普通摄像头有更高的要求。据 Allied Market Research 数据，2025 年全球车载摄像头市场规模达到 241 亿美元，对应 2018-2025 年 CAGR 为 9.7%。中国智能驾驶发展尚在初期，QYResearch 预计 2023 年 中国 ADAS 市场规模将超过 1200 亿元，对应 2018-2023 年 CAGR 为 37%。5G 大幕拉开，VR/AR 实景交互打开光学新场景 在 5G 可提供的超高速、低延迟和超高密度连接有效支持 VR/AR 等应用要求背景下， VR/AR 将进入全新发展阶段。头显是区别 VR 产品的核心器件，影响成像效果的主要参数 包括视场角（FOV）、显示分辨率、刷新率等。5G 网络环境下的超低时延可将 VR 头显整 体时延控制在 20ms 以内，有效解决用户在 4G 时代因时延所产生的眩晕感，满足现阶段 最高的 4K 分辨率、甚至单眼 8K 所需码率。目前京东方（000725 SZ，4.44~4.97 元，买 入）推出的 Fast LCD 刷新率能够满足现阶段 VR 显示需求，且根据公司 2019 年 12 月 27 日投资公告，京东方拟投资34亿建设Micro OLED生产线，以满足高端 VR/AR显示需求。 在刷新率及分辨率满足 VR 显示需求的情况下，VR 设备需扩大视场角（FOV）以增强沉浸 感、优化用户体验。菲涅尔透镜是目前 VR 头显的主流方案，因其一侧的等锯齿纹能够对指 定光谱范围的光进行反射或折射，可实现在不增加镜片厚度及头显重量的情况下扩大 FOV， 目前在 Oculus Quest（OVTZ US，无评级） 、HTC Vive（未上市）等产品中均有应用，国 内能够提供菲涅尔透镜的厂商包括舜宇光学、歌尔股份。根据华为官网讯，华为 VR 眼镜 2019 年 12 月 19 日开售首日销量破万台。我们认为，VR 眼镜的热销表明消费者对智能娱 乐社交终端产品接受度及需求已有提升，而在网络、设备全面优化 VR 体验的情况下 VR 或 重回高增长赛道。根据 Vittimes 数据，目前 AR 眼镜光学显示模组成本占 AR 眼镜总成本的 50%左右，可 见光学系统性能是决定 AR 眼镜成像效果的关键因素。2012 年 Google Glass 发布之时， 受产品用户视野受限、定价过高且定位不明确等影响，并未取得用户认可。但随着采用光 波导技术的 HoloLens 1、2 以及 Magic Leap One 产品问世，光波导逐渐被视为满足 AR 眼镜成像需求的主流解决方案，因为光波导的“全反射”在保证成像清晰、图像对比度高 的基础上，还能为用户提高较大的 FOV，是目前四类 AR 显示方案中效果最优的方案，但 其量产难度也较高。随着 AR 逐渐兴起，全球多家厂商纷纷布局光波导领域的技术研发，包括初创企业灵犀微 光（未上市） 、珑璟光电（未上市） 、Magic Leap（未上市）和 DigiLens（未上市）等，以 及传统光学巨头 Sony（6758 JT，无评级）、肖特（未上市）等。2019 年 6 月，VIVO 公 布首款 AR 眼镜产品，作为 5G 手机屏幕扩展的附属产品，镜片内配置两块独立光波导显 示屏。2019 年 12 月，OPPO 发布首款 AR 眼镜，采用衍射光波导技术。我们认为，随 着 AR 行业发展推动终端技术进步，光波导镜片成本将逐步下降，推动 AR 眼镜向 C 端加 速渗透。同时，搭载 3D 感知方案的终端设备也可用于构建 VR/AR 场景，并通过与 VR/AR 设备定位追踪等功能结合，进一步丰富并优化 VR/AR 实景交互体验。物联网生态品类扩张创新趋势下，智能可穿戴方兴未艾智能耳机与智能手表引领可穿戴设备市场发展，苹果仍占主导地位。根据 IDC 数据， 2019 年全球可穿戴出货量同比增长 89%至 3.37 亿部，其中智能耳机出货量同比增长 251%至 1.71 亿部，占全球总出货量的 51%，智能手表出货量同比增长 23%至 0.92 亿部，占全球 总出货量的 27%。苹果以 32%市场份额居全球可穿戴市场龙头地位。TWS 耳机：声音功能外挂改变用户习惯，主动降噪升级带动产业链扩容苹果 AirPods 创新引领潮流，AirPods pro 增配主动降噪及防水防汗功能，引导消费升 级。自 2016 年苹果点燃 TWS 耳机市场以来，消费者对于价格明显高于普通有线及无线 蓝牙耳机的接受度及需求不断提升，以华为、小米等为首的安卓系手机品牌也纷纷发布 TWS 耳机。2019 年 10 月，苹果推出升级版具有主动降噪、防水防汗功能的 AirPods Pro， 通过内置 H1 芯片实现实时降噪，可根据佩戴者耳部的几何结构和耳塞的佩戴贴合度持续 进行调节以阻隔外界噪音，并基于 SiP 封装设计优化佩戴舒适度、贴合度和稳定性。 根据 Counterpoint 数据，2016 年全球 TWS 出货量仅 918 万部，2019 年攀升至 1.2 亿部 （YoY 161%），其中 4Q19 出货量同比增长 55%，苹果也凭借 AirPods Pro 热销占据全球 TWS耳机市场 41%销量和 62%销售额，位居第一，可见主动降噪的功能升级受到消费者 青睐，较高的产品售价也因其更优的使用体验而被消费者广泛接受。AirPods Pro 引领了 TWS 主动降噪耳机新趋势，在 CES 2020 中，Audio-Technica（未上市） 、1More（未上 市） 、Klipsch（未上市）等品牌推出了具备主动降噪功能的无线耳机。随着 TWS 耳机性 能不断优化、消费者对便携式耳机需求提升，Counterpoint 预计 2020 年全球 TWS 出货 量有望同比增长 92%至 2.3 亿部。我们认为，随着移动终端设备智能化、便携化程度不断提升，基于 2019 年全球 13.7 亿部 智能手机出货量（IDC数据），全球TWS耳机仍在终端快速渗透阶段并具有较大渗透空间， 同时主动降噪等功能升级所带来的市场扩容也将成为产业链增长新动力。我们持续看好以 AirPods 为首的 TWS 耳机终端快速渗透为产业链企业带来的业绩弹性，产业链公司包括 立讯精密（整机组装） （002475 CH，52.76~55.54 元，买入）、歌尔股份（整机组装）、 鹏鼎控股（FPC 软板）、兆易创新（Nor Flash）（ 603986 CH，目标价 282.98~300.13 元， 买入）。 智能手表：健康检测等功能导入赋予全新生命，终端渗透节奏有望加速 eSIM 卡普及赋予智能手表独立属性，可脱离手机完成通话、导航、支付、健康监测等。从 2014 年苹果推出初代智能手表 iWatch 至今，智能手表在消费者日常生活中所扮演的角 色已不再依托于智能手机的通话工具。随着 eSIM 卡的普及，智能手表开始脱离手机配件 的身份转型为独立的可穿戴设备，可支持用户在无手机配套的状态下实现通话、钱包支付 等功能，且加入无线充电、心率测试等功能也进一步满足了不同用户对智能手表的需求。Apple Watch 向更专业的医疗设备进化，引领着未来可穿戴设备发展方向。2014 年 9 月 苹果发布智能手表 Apple Watch，定位于全方位的健康和运动追踪设备；2018 年 9 月发 布的 Apple Watch Series 4 在以往的健身记录圆环、心率通知等功能外，新增了健康监测 功能，包括摔倒检测功能和心电图（ECG）功能；2019 年 9 月发布的 Apple Watch Series 5 再次拓展了其在健康领域的研究，包括听力研究（随时测量环境声音以及分析噪音对健 康的影响）；女性健康研究（追踪月经周期）；心脏和运动研究（致力于研究可穿戴设备如 何早期介入心率问题）。 目前，Apple Watch 心电图（ECG）功能定位于医疗级，通过了美国食品和药物管理局（FDA） 的认证，其心电图检测结果在部分国家和地区可以作为专业的检测报告被医疗机构认可。 从 iWatch 的演进来看，苹果正逐步拓展其可穿戴设备在医疗健康领域的功能，并向专业 级医疗监测设备升级，我们认为，这代表着未来可穿戴的发展方向，目前智能穿戴+医院、 智能穿戴+保险等场景正为智能终端和云服务开辟多元化的 2B 市场。苹果引领外观创新，选材升级带动单机外观件价值量提升。从 2014 年推出首款 Apple Watch 至今，苹果智能手表已经历五代更新。根据苹果官网资料，2014 年初代 Apple Watch 选用不锈钢金属机壳、蓝宝石表盘盖板和陶瓷表背的设计方案，2015 年 S1 机型改为 Ion-X 玻璃前盖和复合材质表背设计，2016 年 S2 机型表背恢复采用陶瓷材质，表盘盖板根据产 品定位选用不同材质（运动版为 Ion-X 玻璃，中高端使用蓝宝石玻璃）。 2017 年 S3 系列 增加了 LTE 无线通讯功能，因此运动版表背采用复合材质，普通版和奢华版采用陶瓷表背。 2018 年的 S4 系列表背增加蓝宝石玻璃表背，且屏幕尺寸由扩大至 40/44 毫米（S3:38/42 毫米）。2019 年 9 月新推出的 S5 系列奢华版表壳增加了钛金属和精密陶瓷款式。 安卓系智能手表盖板沿袭手机盖板升级方向，3D 曲面屏已为首选。在苹果智能手表创新 引领下，安卓系也陆续推出了其品牌智能手表，且我们发现智能手表的外观升级同样在沿 袭手机盖板的发展方向。以 2019 年秋季至今推出的智能手表新品为例，Apple Watch S5 选用柔性 OLED 触控模组+2.5D 玻璃盖板设计，华为 GT2 采用 AMOLED 高清大屏+3D 曲面玻璃设计；而 2020 年 3 月 6 日新出的 OPPO WATCH 则在 AMOLED 柔性屏幕+ 双 3D 曲面玻璃的基础上，进一步加大曲面弧度从而实现更为流畅的机身一体化设计。苹果功能及外观升级保障市场领先地位。根据 IDC 数据，2019 年全球智能手表出货量同 比增长 23%至 9240 万部，占可穿戴设备市场总出货量的 27.5%。根据 Strategy Analytics 数据，2019 年 Apple Watch 出货量同比增长 36.4%至 3070 万部，占全球智能手表出货 量的 33%，超过瑞士手表企业出货量总和（2110 万块，同比下降 13%）。 智能手表外观件市场在量价齐升驱动下有望加速扩容。作为可独立使用的智能移动终端， 我们认为智能手表有望成为继 TWS 之后又一个在终端快速渗透的可穿戴设备，而智能手 表外观从设计到材料升级所驱动的单机价值量提升将加速智能手表外观件市场扩容。根据 国家统计局数据，尽管受疫情影响中国企业出现大范围春节复工延迟情况，但 2020 年 1-3 月中国智能手表产量在下游需求驱动下增幅超过 100%。Gartner 预计 2021 年全球穿戴式 设备中智能手表仍为消费者最重要的开支项目。 结合智能手表作为独立可使用移动终端在物联网场景下的渗透空间，以及外观件升级、健 康检测功能导入所带来的行业增量，我们看好智能手表蓬勃发展所带来的市场机遇，产业 链包括乐心医疗、 蓝思科技、长信科技、 歌尔股份、立讯精密、环旭电子、长电科技。 LCD 面板迎来产业收获期，半导体及被动元件加速国产替代供给格局洗牌，国产替代加速，2020 年全球 LCD 行业迎景气上行 两大韩系厂商逐步退出 LCD 竞争，2020 年全球 LCD 供给增速显著放缓。基于博弈论寡 头竞争模型，我们认为，面对陆资厂商持续大规模扩充高世代产线，“边打边撤”是韩系 面板厂最优的战略选择，即在陆资厂商产能投放进度略有放缓的时间窗口关闭部分产线、 改善行业供需，为剩余产线创造盈利机遇期。根据 IHS 数据，受 2016 年全球 LCD 季均 退出产能面积增加至 361.5 万平米影响，2Q16 至 4Q16 面板价格快速上涨。据我们测算， 2019 年关闭的 5 条产线对应季均产能总面积为 251.3 万平米；而 2020 年拟关闭的 3 条 产线对应季均产能总面积将达到 551.9 万平米，为 2015 年以来最高点，全年拟退出产能 面积合计相当于 2020 年底全球总产能的 6.47%，较 2016 年同期退出产能高 1.07pct。具体来看，2020 年全球拟退出的 3 条线分别是三星 8 代线 Tangjong L8-1（部分）、LG 7 代线 Paju P7 和 LG 8 代线 Paju P8。根据 IHS 数据，这三条产线已分别于 3Q19、1Q20、 1Q20 开始退出，季均产能面积分别为 132 万平米、273.24 万平米、165 万平米。而根据 IHS 数据，2020 年国内的新增产线主要包括京东方（000725 CH，目标价 4.44~4.97 元，买入）武汉 10.5 代线的爬坡、惠科光电（未上市）绵阳 8.6 代线（20 年 4 月投产， 公司预计 20 年底达到满产）及 富士康（2354 TT，无评级）广州 10.5 代线（公司预计 2Q20 量产）。我们假设产能的新增和减少进度都按照线性完成，经测算发现全球 LCD 产能环比 增速将自 1Q20 起显著下降，季环比增速较 2019 年平均增速放缓，即 2020 年底全球 LCD 产能总面积仅同比增长 4.05%。尺寸上涨促使行业需求稳定增长，有效消化全球 LCD 产能 基于 IHS 及 IDC 数据，2018 年全球 LCD 面板出货量各下游占比分别为手机 64%、电视 12%、笔记本电脑 8%、显示器 6%、平板 9%，2018 年全球 LCD 面板出货面积各下游占 比分别为电视 76%、笔记本 6%、显示器 11%、平板 2%、手机 4%。基于出货面积的占 比数据我们对 2020 年全球 LCD 需求面积的增长情况测算如下： 电视面板市场：据 DIGITIMES Research 数据，2019-2023 年全球电视需求将保持缓慢增 长，预计 2019-2023 年全球液晶电视销量的复合增长率为 1.1%。基于每个季度电视屏幕 尺寸增长 0.25 英寸计算，我们预计 2020 年电视面板需求将增长 5.3%。手机面板市场： 根据 IDC 数据，2020 年全球智能手机出货量有望超过 14 亿台，较 19 年增长 1.5%，手 机屏幕平均面积将在 2020 年增长 1.6%。考虑到 OLED 屏幕在手机中渗透率（DDSC 数 据）在 18 年为 28.3%，到 2022 年有望达到 51.9%，我们预计 2020 年 LCD 屏幕手机占 比为 65%。由此可得，2020 年手机面板需求将下降 4.2%。 我们保守假定同样受益大尺寸化趋势的笔记本、显示器、平板市场对于 LCD 面板的需求 维持稳定，计算可得 2020 年全球 LCD 需求面积有望同比增长约 4.25%（其中电视贡献 4.06%，手机贡献-0.17%，若考虑非经济切割及良率因素，实际增速情况可能更为乐观）。 因此，只要三星、LG 关线如期进行，相较于此前计算的 20 年全球仅 4.05%的产能增长幅 度而言，20 年全球 LCD 面板行业有望迎来周期反转，再现 17 年价格快速上行的局面。4Q18 中国大陆 LCD 产能已经超越韩国成为全球第一。LCD 产业曾经兴于美国、盛于日 本、胜于韩国，后又陆续在台湾、大陆开花结果，作为一个规模效应显著、资金壁垒高企、 战略地位突出的行业，逆产业周期扩张更高世代的产线是驱动 LCD 成本长期下降、进而 不断创造新的应用市场的核心动力。根据 WitsView 数据，截至 2Q19 全球面板产能面积 中 8.5 代线已经占到 52.6%，10 代线及以上占到 2.75%。随着京东方、TCL 科技（000100 CH，无评级）、中电熊猫（未上市）等陆资面板大厂持 续投产，据 WitsView 数据，3Q17 中国大陆 LCD 产能面积达到 1699 万平米，超越中国 台湾成为全球第二，4Q18 中国大陆 LCD 产能面积达到 2365 万平米，超过韩国成为全球 第一。其中仅京东方一家的 LCD 产能在 2Q19 已经达到 1286 万平米，占中国大陆总产能 的 48.6%。5G 带来单机用量提升，疫情加剧供需紧张态势，MLCC 具备长期成长潜力 我们认为，与 16 年日韩厂商转产车用和高端 3C 所引发的 MLCC 供求失衡不同，新冠疫 情的蔓延成为 20 年 MLCC 供需格局中的重要变量，考虑到村田（6981 JT，无评级）、三 星电机（009150 KS，无评级）等全球 MLCC 大厂均在菲律宾设有工厂，其中村田、三星 电机在当地的产能分别占其总产能的 15%、40%，因此在中国 3C 制造复工、采购陆续开 展之际，MLCC 的供需紧张态势有望加剧。从历史经验来看，缺货涨价是企业完成客户结 构升级的良好时机，下游厂商在面对不断延长的交期和不断上涨的成本压力时，迫切需要 寻找到低成本、稳定的供应商，以风华高科为代 表的国内 MLCC 厂商有望借助疫情影响下 MLCC 缺货涨价的机遇，改善自身产品结构、 客户结构，加速 MLCC 国产替代进程。 5G 时代，基站、终端、汽车电子均将成为 MLCC 重要增量市场 随着大容量化技术的进步，MLCC 开始替换在数字电路上用于去耦的铝电解电容器或钽电 解电容器，市场规模由此扩大。根据 Paumanok 数据，2019 年全球 MLCC 市场规模同比 增长 4.6%至 121 亿美金，出货量同比增长 5.9%至 4.49 万亿只。基于 MLCC 大容量、小 型化的发展趋势以及综合的技术要求，该产业仍具有较强的垄断性。 根据智研咨询数据，2019 年全球前 5 大 MLCC 厂商的合计市占比达到 74%，其中村田占比最高，达到近 25%，月产能超过 1500 亿只。风华高科作为国内龙头， 19 年的市占率约为 3%。 2020 年将是 5G 规模建设开启之年，单个基站的 MLCC 用量较 4G 基站有望提升 3 倍。 根据华泰研究所通信行业 19 年 12 月 2 日报告《5G 基站射频新贵，静待陶瓷放量》，参 考 4G 时期无线侧建设高峰期无线网络投资占总投资比例约在 45%左右，我们预计 2020 年国内 5G 基站建设总数在 60~80 万站，有望显著拉动上游 MLCC 等被动元件需求。根 据 VENKEL 数据，传统 4G 基站的单站 MLCC 用量达到 3750 颗，而 5G 基站的用量有望 增长逾 3 倍，超过 1.5 万颗，若考虑 70 万站的 5G 基站建设，则对应 MLCC 新增需求 105 亿颗，相当于 19 年全球总需求量的 0.23%，相当于全球工控类 MLCC 需求的 2.76%。功能复杂度提升/信号传输速度提升都会带来终端的 MLCC 用量增长。在物联网、5G 快 速发展的背景下，3C 功能复杂度提升所带来的各模块间的退耦需求以及信号高速传输所 带来的匹配滤波需求使得 MLCC 单机用量快速提升。根据产业信息网数据，2G 手机平均 单机 MLCC 仅 166 颗，3G/4G 手机达到 450 颗/700 颗，5G 手机将超过 1000 颗，较 4G 提升超 40%。若基于台积电（2330 TT，无评级）对 2020 年全球 5G 手机 15%的渗透率 预期（法说会），则今年 5G 手机有望为全球 MLCC 市场带来 2.28%的增量需求，若考虑 20-22年全球智能手机市场全部实现4G向5G的升级，则增量市场相当于19年全球MLCC 市场总数量的 15.2%。根据易容网、日电贸网数据，iPhone 4S/5/6/7/X 的 MLCC 用量为 496/665/785/890/1100颗，日电贸预计3Q20即将面市的5G版iPhone有望搭载超过1500 颗 MLCC。特斯拉单车 MLCC 用量超过 8000 颗，汽车电子正成为的重要增量市场。新能源汽车的渗 透以及汽车电子化的升级使得汽车正成为被动元件重要的下游需求来源，与 iPhone 单机 MLCC 用量提升的发展轨迹类似，汽车电子化同样带来单车 MLCC 用量的快速提升。根 据 KEMET 数据，特斯拉（TSLA US，无评级）Model 3、Model S、Model X 系列车型中 MLCC 的用量均超过 8000 颗，而传统内燃机汽车的单车 MLCC 用量仅约 2400 颗。基于 19 年全球新能源汽车 210 万辆的销售水平，若实现与特斯拉相当的电子化升级，我们预 计增量市场规模相当于 19 年全球车用 MLCC 总数量的 2.34%。疫情加剧行业供需紧张现状，国产替代加速 受 19 年中美贸易摩擦引发的国产替代需求，以及新冠疫情引发的物流问题、复工进度等 问题影响，国内 MLCC 行业的供需趋紧，并在今年 2 月份以来呈现大规模涨价态势。根 据国际电子商情讯，2020 年 2 月 10 日台湾被动元件龙头国巨计划自 3 月起将 MLCC 的 平均价格环比调涨 30%； 2 月 18 日国巨宣布将 MLCC 的 3 月环比涨幅从此前的 30%上调 至 50%。据彭博新闻社报道，疫情影响下菲律宾首都“封城”延长至 5 月 31 日，进一步激化 MLCC 供需紧张现状。据国际电子商情，菲律宾是日韩 MLCC 厂商的重要制造基地，村田、三 星电机等均在菲律宾设有工厂，其中村田 MLCC 全球月产能约 1500 亿颗，15%位于菲律 宾；三星电机 MLCC 全球月产能约 1000 亿颗，在菲律宾的产能占比 40%。菲律宾首都自 3 月 15 日开始“封城”，随着封锁时间延长，当地 MLCC 有效供给将进一步受到影响。先进制程加速追赶，物联网及大基金二期为本土半导体产业创造机遇期 以中芯国际为代表的晶圆产能扩张提速，国产半导体上游设备和原材料迎来成长机会。根 据 IC Insight 数据，2018 年全球等 8 寸硅晶圆产能为 1889.7 万片/月，中国等 8 寸硅晶圆 产能仅占 12.5%。而 2018 年全球半导体市场规模 4688 亿美元，中国半导体市场规模 6531 亿元，占比 33.9%。尽管据芯思想研究院统计，2019 年底我国 12 英寸、8 英寸晶圆制造 厂装机产能分别同比增长约 50%、10%至 90 万片、100 万片，但在国产替代及 5G 物联 网增量需求持续放量背景下，国内半导体仍然呈现供不应求的情况。以中芯国际（981 HK， 无评级）为例，1Q20 公司在传统淡季维持高位产能利用率（98.5%）。先进制程的产线建设加快进行，确保 14nm 芯片产能顺利上量。根据中芯国际财报，公司 14nm 芯片已于 4Q19 量产，1Q20 贡献收入 1.3%。为了充分满足下游客户产品需求，中 芯国际将今年资本开支规划提升到 43 亿美元（YoY 149%），为历年最高。先进制程方面， 根据公司法说会，中芯国际计划于 20 年 4/7/12 月底将 14nm 月产能扩充至 3/9/15k 片， 并于 4Q20 实现 12nm FinFET 小规模量产。此外，据 5 月 5 日中芯国际公告，公司拟于 科创板发行不超过 16.86 亿股股份，主要用于投资 12 英寸芯片 SN1 项目（14nm 及 N+1 先进制程，规划月产能 3.5 万片）和先进/成熟工艺项目研发。 在国家政策的大力支持下，我们认为中国集成电路产业有望加速实现国产替代。在大基金 一期的投资引导下，国内集成电路行业投融资环境明显改善。我国集成电路制造业 2014-2017 年资本支出总额相比之前四年实现翻倍，2017 年我国集成电路制造固定资产 投资额和 2014 年相比实现翻倍，表明我国集成电路产业步入高速发展阶段。我们认为，中芯国际 14nm 扩产将有效填充我国在在汽车、物联、现代医疗等多个领域的 半导体国产空白。与此同时，在美国对华为限制加码的背景下，通过科创板募资、大基金 注资中芯南方等方式助力中芯加速产能扩张、先进制程突破的紧迫性加剧，我们认为本土 IC 设备、材料企业有望在 5G 物联网的增量需求、自主可控的替代需求当中迎来加速成长 期。半导体产业链公司包括上游设备厂商北方华创（002371 CH，无评级）、安集科技 （688019 CH，无评级）、至纯科技（603690 CH，无评级）等，封测厂商包括以及长电 科技、华天科技（002185 CH，无评级）等。作为“新基建”的组成部分，物联网发展获国家政策支持，我国 NB-IoT 网络建设蓬勃发展。 20 年 5 月 7 日，工信部印发《关于深入推进移动物联网全面发展的通知》，强调加强 NB-IoT 网络建设，建立 NB-IoT、4G 和 5G 协同发展的移动物联网综合生态体系。根据工信部发 布的《全面推进移动物联网（NB-IoT）建设发展的通知》，2020 年国内 NB-IoT 基站规模 将达到 150 万个，基于 NB-IoT 的 M2M 连接将超 6 亿个。考虑到未来蜂窝物联网连接数 会由 2G+4G 为主向 NB-IoT+4G 为主迁移，我们认为上亿连接驱动下或形成 NB-IoT 芯片 多供应商局面，而国内华为海思（未上市）、高通、中兴微电子（未上市）等 9 家芯片厂 商，及中兴通讯（000063 CH，目标价 51.20~53.76 元，买入） 、广和通（300638 CH， 无评级）、芯讯通（未上市）等 21 家 NB-IoT 模组厂商将为中国 NB-IOT 产业发展打下坚 实基础。 在需求端，NB-IoT 具备低功耗、广覆盖等优势，应用场景相关需求陆续起量。智能水表 和燃气表成为率先增长的应用场景，是 NB-IoT 目前出货量最大的市场；根据 5G+物联产 业高峰论坛，截止 2019 年 11 月，NB-IoT 水、气表连接数均突破 1000 万。在智慧城市 方面，NB-IOT 的典型应用场景包括智能烟感、智慧井盖、智能垃圾桶、智能灯杆等；根 据中国信息通信研究院《物联网白皮书（2018）》， 2020 年全球智慧城市各领域使用联网 设备数量将接近 100 亿个。在智能家居方面，典型应用场景包括可穿戴、智能门锁等，国 产 NB-IOT 产业将随着智能家居渗透率的不断提升而持续受益。5G 手机、5G 基站功耗大幅增加，散热行业迎来发展新机遇5G 手机、5G 基站功耗大幅增加，散热行业在未来拥有广阔的市场空间。5G 手机的处理 器、屏幕、射频前端、摄像头、电池及充电等模块实现全面升级，功耗大幅增加，带动散 热需求高增长；我们认为均热板+石墨/石墨烯的散热组合将成为 5G 手机的主流选择，看 好均热板、石墨烯在 5G 手机中的应用。5G 基站的功耗约为 3kW~4kW，较 4G 基站提升 约 2~3 倍，我们认为半固态压铸件+吹胀板方案有望成为 5G 基站散热的主流选择。5G 建设驱动智能手机、基站散热需求提升 5G 手机性能全方位提升，高功耗对散热提出更高要求。智能手机的功耗主要来源于处理 器、屏幕、射频前端、摄像头模组、电池及充电等模块。基于 5G 手机处理器性能、屏幕 分辨率及刷新率、射频前端模组化及复杂程度、摄像头模组以及电池容量和充电功率等的 提升、5G 手机功耗增加导致其对散热的要求进一步提高。在 18 年 6 月的 MWC 上海大会 上，华为轮值董事长徐直军称 5G 芯片产生的功耗是 4G 芯片的 2.5 倍，且存在发热问题， 主因 1）CPU 性能提升将导致其功耗和发热量提升；2）部分芯片所采用的外挂 5G 基带 设计也会导致其发热及功耗大于集成 5G 基带设计。 同一部手机在 5G 网络下也会产生更高的功耗及发热，主因 1）5G 网络更高网速及频率导 致手机在同等时间内进行更多次数的数据传输、交互； 2）5G 终端设备采用 Massive MIMO 天线技术使手机需要天线增加，根据 Qorvo 数据，在 Sub-6Ghz 频段需要 8-10 根天线， 在毫米波频段需要 10-12 根天线，天线的功率放大器导致功耗及发热增加；3）在 5G 网 络覆盖率较低、信号较弱的情况下，手机频繁搜索信号的行为也会造成较大的功耗及发热。5G 基站功耗约为 3kW~4kW，为 4G 基站的 2~3 倍，功耗主要来自于 AAU 根据中通服咨询设计研究院数据，在移动通信网络中，基站是耗电大户，大约 80%的能耗 来自广泛分布的基站设备机房；在基站设备机房中，基站设备的能耗占机房设备耗电比例 超过 50%；在基站设备中，AAU 耗电超过了基站设备耗电比例的 80%；在 AAU 功耗中， 主要包括芯片功耗（占比 50%）、 PA 功耗（占比 30%）及 RF 功耗（占比 20%）。 对于基站 BBU 和 AAU 设备的功耗，目前不同厂商设备的差异性较大。根据中通服咨询设 计研究院数据，以现有 64T64R S111 宏基站设备为例，单基站的功耗约为 3kW~4kW， 5G 基站设备较 4G 基站设备功耗提升约 2~3 倍；一个 5G 标准站（1 个 BBU+3 个 AAU） 的电费在直供电场景下，单站年电费将达到 2 万元，在转供电场景下，单站年电费将达到 3 万元，是 4G 同类站点的 3 倍左右。因此高功耗已经成为 5G 规模商用和产业成熟的阻 力之一，散热/冷却技术、智能化能耗调节、动态休眠等方案也可引入 5G 基站的设计中。5G 手机功耗增加，均热板+石墨/石墨烯散热有望成为主流 5G 手机对于散热的要求需要通过新型散热材料、立体散热设计实现全面提升。我们认为， 单一的散热材料难以满足 5G 手机的散热需求，均热板+石墨/石墨烯的散热组合将成为 5G 手机的主流选择，其中均热板、石墨烯材料的市场规模有望实现成倍的增长。 均热板作为 5G 手机散热的主力，实现了从“线”到“面”的升级。VC 均热板散热在原 理上与热管散热类似，是利用水的相变进行循环散热，区别在于热管只有单一方向的“线 性”有效导热能力，而 VC 均热板可从“线”到“面”将热量向四面八方传递，有效增强 散热效率。据 PConline 数据，热管散热的导热系数为 5000–8000 W/(m×k)，而均热板 拥有比热管更大的腔体空间，可容纳更多动作流体，将导热系数提升至 20000 W/(m×k) 以上。同时 VC 均热板散热面积更大，可覆盖更多热源区域实现整体散热；并且 VC 均热 板更加轻薄，更加符合目前手机轻薄化、空间利用最大化的发展趋势。2020 年各品牌旗舰 5G 手机选择以 VC 均热板为主、石墨及石墨烯等为辅的散热组合。华 为于 2019 年 7 月发布的首款 5G 手机 Mate 20X(5G)采用 HUAWEI SuperCool 超强散热 系统，是首款采用 VC 均热板散热、石墨烯散热的智能手机。随后三星的 Galaxy Note 10+(5G)、小米的 MI 9 Pro、VIVO 的 NEX 3(5G)等手机同样使用了 VC 均热板散热。而 2020 年 2 月份发布的小米 10 系列手机采用了 VC 均热板+石墨烯+6 层石墨的“三明治” 散热系统，大大提升了整机散热能力；三星 Galaxy S20 Ultra 采用 VC 均热板+石墨+高导 碳纤维垫片的散热方案。2020 年 3 月发布的华为 P40 pro 手机采用 VC 均热板+3D 石墨 烯的散热方案；VIVO NEX 3s、oppo Find X2 采用 VC 均热板散热技术。 根据 statista 数据，19 年全球智能手机出货量为 13.71 亿部，预计 20-22 年全球智能手机 出货量分别为 13.40、14.24、15.74 亿部。根据 Strategy Analytics，19 年全球 5G 手机 出货量为 1870 万部，高通预计 20-22 年全球 5G 手机出货量分别为 2.0、4.5、7.5 亿部。 根据 5G 产业通统计，2019 年约有 53.33%的 5G 机型采用均热板散热，2020 年至今约有 61.11%的 5G 机型采用均热板散热；考虑到 5G iPhone 可能继续沿用石墨片散热的设计， 我们预计 20-22 年 5G 手机均热板散热的渗透率分别为 52.62%、59.31%、66.01%。根据 5G 产业通数据，2019 年均热板散热 ASP 为 2-3 美元/部；根据科技新报数据，2020 年均 热板散热ASP为1.7-1.8美元/部；我们预计2021、2022年均热板散热ASP将下降至1.5、 1.25 美元/部，约为 10.50、8.75 元/部。基于上述假设，我们测算得 2019 年全球 5G 手机均热板散热的市场规模为 1.75 亿元，在 5G 手机渗透率提升+均热板散热渗透率提升的双重驱动下，预测 2020-2022 年全球智能 手机均热板散热的市场规模将快速增长至 12.89、28.03、43.32 亿元。石墨、石墨烯在 5G 手机散热系统中起到辅助散热的作用。石墨散热膜是一种纳米先进复 合材料，适应任何表面均匀导热，具有 EMI 电磁屏蔽效果。苹果于 2010 年发布的 iPhone 4 为首款使用石墨散热膜的手机，2011 年发布的小米 1 采用了大面积的石墨散热膜。石墨 散热膜由此成为当时智能手机采用的主要散热材料，三星、华为、OPPO、VIVO、中兴等 厂商陆续导入。在热管、均热板、石墨烯等散热技术的冲击下，石墨散热膜在智能手机尤 其是 5G 手机的散热系统中的重要性在逐渐减弱，例如华为 P40 系列手机采用 VC 均热板 +3D 石墨烯散热组合，小米 10 系列手机采用 VC 均热板+石墨烯+石墨的“三明治”散热 组合，但石墨散热膜仍以辅助散热的形式应用于这两个系列的手机中。 基于石墨烯具有导热性能好、快速散热的优点，我们认为 5G 手机中石墨烯导热膜的渗透 率将逐步提升，市场规模有望实现高速增长。2020 年华为在 P40 系列手机中采用石墨烯 导热膜；小米在小米 10 系列、Redmi K30 Pro 手机中采用石墨烯导热膜。根据《中国化 工信息》2020 年 8 期，华为使用的石墨烯散热膜的供应商为富烯科技（未上市），对应的 上游石墨烯供应商为常州第六元素（未上市）；小米使用的石墨烯散热膜的供应商为东莞 鹏威（未上市），对应的上游石墨烯供应商为小米产业基金投资的广东墨睿科技（未上市） 。5G 基站散热需求大，半固态压铸件+吹胀板散热方案有望普及 对于 BBU 散热，BBU 应用环境多在室外，无法依靠风扇散热，因此散热主要依靠自身的 散热设计。以华为 BBU 为例，目前主流的 5G 基站 BBU 散热方案为：BBU 正面采用大面 积鳍片散热片，几乎覆盖了整个 PCB，仅露出电源部分；BBU 背面同样覆盖大面积的金 属散热片，主要为热管/均热板；BBU 内部使用导热凝胶、金属散热片等导热界面材料。 对于 AAU 散热，传统的散热方案包括：（1）降低芯片与外壳的温差，采用高导热界面材 料和热桥接导热块或热管，但是当外壳被太阳光暴晒时，表面温度可高达 60℃至 90℃， 导致实际散热效果有限。（2）降低外壳表面温度，增加设备的外壳体积，优化散热叶片设 计，加大表面积；（3）改善外壳温度均匀性，采用铸铝加厚外壳；方案（2）、（3）的缺点 是对产品的外观、尺寸和重量有一定的限制，不能随意的增大。为解决 5G 基站 AAU 的 散热问题，“半固态压铸件+吹胀板”结合了半固态压铸件重量轻、散热性能好的优势和吹 胀板热传导效率高、散热速度快的优势，有望成为 5G 基站 AAU 散热的主流方案。建议关注标的（略，详见报告原文）……（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：华泰证券）如需报告原文档请登录【未来智库】。

（如需报告请登录未来智库）我们认为本轮疫情导致板块大幅波动之后，重点着眼从决定公司核心产业 价值的三大关键点入手分析。1、创新趋势:创新是决定电子行业的估值 与持续成长的核心逻辑，本轮创新由 5G 驱动的数据中心、手机、通讯等 历史上第一次共振，创新进度及强度与疫情无关;2、中期供需:全球半 导体投资关注中期供需的核心变量——需求与资本开支，疫情会有一定扰 动短期需求，但中期三大需求不受本质影响，而全球资本开支截止 2019Q3 末还没有全面启动，并有部分企业由于疫情再次递延资本开支，中期供需 缺口有望继续放大，尤其是半导体产业由于产业重要性及自动化产线，受 疫情影响幅度更小;3、上市企业情况:疫情只要不进一步显著升级，5G 手机成为今年手机厂必争之地，手机销售有望三月份企稳，需求递延至Q2，Q2 将提前进入旺季。产业链核心环节处于严重的供不应求，电子行业今年由于订单饱满，春节开工率相比较过去三年有增加。疫情进一步加 剧供应链往龙头集中的趋势;上市公司逐步进入正式开工，改善担忧。供给方面，全球资本开支除龙头台积电外尚未全面启动，我们预计本次疫 情中部分企业将再度进行资本开支递延，中期供需缺口有望进一步放大， 中期景气度有望继续保持向上趋势!重申看好具备涨价空间的相关标的。 一般来说，芯片成本中封装、测试、人工等成本相对固定，晶圆代工价格 为可变成本，如果芯片公司议价能力强，能够将晶圆厂代工价格向下传导， 则利润弹性将大于涨价幅度!国产替代历史性机遇开启，2019 年正式从主题概念到业绩兑现，2020 年有望继续加速。逆势方显优质公司本色，为什么在 19 年行业下行周期 中 A 股半导体公司迭超预期，优质标的国产替代、结构改善逐步兑现至报 表是核心原因。进入 2020 年，我们预计在国产化加速叠加行业周期景气 上行之下，A 股半导体龙头公司们有望继续延续高增长表现!消费电子中期需求有望企稳，创新趋势不变。Q1 营业收入占全年营业收 入占比的 15%~18%，利润占比一般为全年归母净利润的 12%~15%，上 半年通常为消费电子公司的传统淡季，因此短期的需求变化对消费电子公 司的影响有限。面板行业反转，补库需求已经启动。我们认为疫情对于面板短期需求影响 较少，2020 年需求增速有望提升。从需求端看，面板作为全球产业链， 电视机销量国内占全球比重约 20~30%，疫情仅影响国内需求一个季度， 且 Q2~Q3 有可能出现需求报复性反弹，全年需求压力不大。建议关注半导体、光学、可穿戴领域包括 TWS、智能手表、AR/VR 产业 链投资机会。半导体：经营平稳，需求递延，中期供需缺口有望放大决定电子行业估值水平与成长性的核心在于科技创新，本轮创新周期基于5G 驱动的手机、物联网、通讯基建、数据中心产业共振，中长期看疫情因素只会造成短暂的供给扰动和需求递延。供需来看，中期电子、通信、数据中心三大需求不受本质影响，短期消费类需求会产生递延；供给方面，全球资本开支除龙头台积电外尚未全面启动，我们预计本次疫情中部分企业将再度进行资本开支递延，中期供需缺口有望进一步放大，中期景气度有望继续保持向上趋势！晶圆厂经营平稳，设计公司陆续复工从半导体公司经营角度来看，我们认为由于晶圆代工厂高度自动化的特点、芯片设计公司轻资产属性，供给端整体受疫情影响幅度较小。我们近期产业跟踪到国内晶圆代工龙头中芯国际春节期间运营正常，台积电大陆工厂内部运营亦没有发生中断，各大代工厂员工值班照常，生产平稳进行，供给端得到保障。IC 设计公司由于自身行业属性（轻资产、设计人员通过 EDA 工具进行版图设计），完全具备远程办公条件，且部分龙头公司如韦尔股份、汇顶科技在海外亦有设计团队分布， 我们预计设计环节受本次疫情影响十分有限，但物流运输环节限制及瓶颈有可能对短期交付产生影响。以史为鉴，我们对全球主要晶圆代工厂台积电、中芯国际、联电等进行复盘，回顾 2003年前后经营表现。可以发现在 2003 年上半年“非典”期间，台积电、中芯国际、联电、世界先进五家晶圆厂均体现正常淡旺季特征（Q1 平均产能利用率 78%、Q2 平均产能利用率 91%），未出现显著异常。并且由于当时各家晶圆厂均处于新一轮扩产周期，因此从产能利用率和晶圆出货量两个指标来看，03年在 02 年基础上均有大幅提升！其中单季度平均产能利用率水平由 02年的 66%-77%提升至 03 年的 78%-97%，单季度晶圆出货水平由 02 年的 60 万片出头提升至 03 年底近 100 万片。03“非典”期间台积电防疫措施：自疫区返回工作职位需要自我隔离 14 天；每日登记部门员工和工程师的体温记录列表；厂区和生产部门分隔成不同区域；内部常规性会议及管理人员分为两队等。需要强调的是，03 年台积电、联电、世界先进绝大部分产能都还位于中国台湾，随着大陆晶圆厂持续落地建成以及全球电子终端组装产业链转移，20 年相比 03 年中国大陆无论是在晶圆产能还是半导体元器件消耗量上均有跃升，因此以 03 年的情况进行推演会具有局限性。但是从本部晶圆代工龙头中芯国际 03 年的正常运营、快速增长和近期运营表态来看，我们认为在严格防护措施下，具备高自动化生产水平的晶圆代工厂在当前疫情状况下仍然能够继续保持正常运营与生产。封测：短期影响不改景气提升及国产替代逻辑第一季度为传统淡季，收入、利润占比较低。封测行业 2014 年以来第一季度营业收入占比约为 22%，归母净利润占比约为 22%。封测行业具有季节性，第一季度是传统淡季，工作天数也相对较少，第一季度在收入和利润端的占比均是全年最低。受短期疫情影响，第一季度利润受到一定影响，假设一季度利润下滑比重为 50%，那么对应全年利润预期减少约 10%。考虑到这是一次性影响，并且 Q2/Q3 可能出现被推迟的需求返弹，我们预计对 2020 年短期利润预期影响不超过 10%，并且有助于 Q2 的淡季改善和 Q3 的旺季稼动率提升。封测产能受疫情影响，可能成为产业链瓶颈。半导体产业链上，上游晶圆厂设备全年无休，流片持续进行；下游 IC 设计员工人数相对较少，复工问题比较不复杂。终端需求没有消失，消费电子、通讯、数据中心三大板块，通讯和数据中心需求相对不受疫情影响， 智能手机在经历短暂下滑之后可能面临回补和返弹，届时员工人数相对较多的封测产业链可能成为产业链瓶颈。复工有序推进，行业景气度较高。根据我们统计的信息，长电科技、华天科技、通富微电等封测厂根据当地政府规定主要在 2.10 正式复工，由于行业景气度较高，各工厂均有部分在岗员工持续加班。晶方科技由于产线没有放假，没有复工问题，假期期间公司按规定加强了对厂区和员工管理，确保安全生产。封测厂资本开支加速进行。封测厂景气较高，2020 年长电科技主要资本开支投资计划节奏比以往加速，全年预计至少 30 亿，其中 14.3 亿针对重点客户。通富微电针对大客户也会进行投资。华天西安厂厂区利用率较高，计划 2020 年开始逐步推进南京厂量产。晶方科技增发 14 亿元，投资于 12 英寸TSV，产能预计迅速增加。如果由于疫情影响运输及设备入厂、新员工招聘等，封测环节的产能瓶颈有可能凸显，景气度进一步提升。重申封测产业国产替代和行业周期回暖两大逻辑不变我们自 2019 年下半年以来密集推荐封测板块。国产替代份额提升叠加行业周期回暖双击下，封测板块景气上行，19Q3 收入端已经逐渐修复，后续有望释放利润，带来中期维度的大级别机会，继续推荐长电科技、通富微电、华天科技、晶方科技。长电科技、通富微电、华天科技等三大封测厂合计全球市占率超过 20%，具备全球竞争力。长期视角相对成熟，具备中期维度的产业投资机会。封测重资产属性强，产能利用率是盈利的关键。在周期上行时，跨越平衡点后具有较高利润弹性，需求和产能的矛盾也会导致局部涨价。我们认为在当前华为/海思重塑国产供应链背景下，国内代工、封测以及配套设备材料公司有望全面受益，迎来历史性发展机遇！海思全球封测需求空间较大，且保持较高增速。目前海思在台湾封测为主，我们预计未来会逐渐向大陆转移。资本开支尚未全面启动，供需缺口有望进一步放大全球资本开支除龙头台积电外尚未全面启动，我们预计本次疫情中部分企业将再度进行资本开支递延，中期供需缺口有望进一步放大，中期景气度有望继续保持向上趋势！我们同样对 03 年“非典”前后全球晶圆代工厂资本开支进行回顾，由于 03 年一季度起的疫情爆发，全球晶圆代工资本开支出现两个季度的锐减，台积电和中芯国际扩产计划放缓（其中台积电松江 8 寸厂建设延迟），但在疫情缓和后资本开支迅速开始逐渐攀升。资本开支是创新周期的先行指标，我们复盘台积电二十年成长，每一轮资本开支大幅上调后均有 2~3 年的显著高增长。历史上台积电基本每 10 年出现一次资本开支跃升，此前分别是 99~01、10~11 年，并且每次资本开支大幅上调后的 2-3 年营收复合增速会显著超过其他年份。以 09~11 年为例，资本开支从 09 年 27 亿美元跃升至 60-90 亿美元，此后保持于高位，相应在 11 年率先推出 28nm 制程引领行业实现连续高增长。本轮 7nm/5nm EUV 同样是重要的制程节点，面向AI/HPC/5G/IoT 等应用爆发，台积电资本开支再度进入跃迁式提升，从 2018 年的 105 亿美元提升至 2019 年 149 亿美元，2020 年还将继续维持高位。目前从全球龙头 Foundry 与 IDM 公司指引来看，晶圆代工厂先于 IDM 厂开启扩张， 资本开支尚未全面启动。继台积电后，中芯国际亦发布公告大幅采购 AMAT 等厂商设备， 积极进行产能扩充。但对于存储、模拟、射频、功率等 IDM 厂商而言，资本开支水平仍未上调。部分元器件库存水平已经调整到位，利基型产品率先反弹。根据海力士财报数据，19 年底 NAND Flash 库存已经下降稳定至 4-5 周水平，DRAM 库存亦从 19Q3 的 5 周左右水平下降至 4 周左右。我们产业跟踪来看利基型产品先于主流存储产品见底、部分已经出现价格反弹，其中 2D SLC NAND 率先见底，整体顺序：2D SLC NAND Flash→NOR Flash→3D NAND Flash→DRAM。以利基型产品 NOR Flash 为例，产业趋势向上明确，测算含 TWS 耳机、手表手环、智能电表、5G 基站在内的增量新需求大幅超过当前新增产能，供需剪刀差下涨价有望具备更强持续性。本轮涨价与 17 年最大不同在于——17 年是美光及 cypress 推出造成供给侧脉冲式下降引起涨价，本轮涨价核心是由可穿戴设备爆品放量拉动需求提升，纯增量且未来两年仍能保持超高速增长，20 年智能电表容量升级为代表的物联网创新有望成为 X 因素！IC INSIGHTS 预计 2019 年 DRAM CAPEX 将下滑 28%，而从最近三星、海力士、美光三家厂商财报口径来看，20 年在存储芯片领域仍将维持谨慎资本开支。我们认为资本开支递延背景下中期供需缺口有望进一步放大，中期景气度有望继续保持向上趋势，重申看好具备涨价空间的相关标的。一般来说，芯片成本中封装、测试、人工等成本相对固定，晶圆代工价格为可变成本，如果芯片公司议价能力强，能够将晶圆厂代工价格向下传导，则利润弹性将大于涨价幅度！国产替代窗口期才刚开启，20 年继续加速国产替代历史性机遇开启，2019 年正式从主题概念到业绩兑现。2020 年有望继续加速。逆势方显优质公司本色，为什么在 19 年行业下行周期中A 股半导体公司迭超预期， 优质标的国产替代、结构改善逐步兑现至报表是核心原因。进入 2020 年，我们预计在国产化加速叠加行业周期景气上行之下，A 股半导体龙头公司们有望继续延续高增长表现！我们预计华为正在开启一轮国产供应链重塑，目前产业跟踪来看代工、封装、测试以及配套设备、材料已经开始实质性受益。从国产替代的进度来看，华为非 A 比例稳步提升。数字领域依靠海思自身的能力就非常强，自研强度上来之后替代速度会更快，模拟领域国内有一批不错的优质公司也能够贡献一份力量，射频、存储环节的国产份额也开始逐步提升；华为过去半年多时间已经加大了对国内厂商的扶持力度，华为对供应商资质非常严格， 过去很多元器件非行业前三华为基本不会给供应商合作的机会，但从过去一年的产业跟踪来看，华为大幅放开了对国内有潜力供应商的认证条件。我们认为 2019 年华为引领的国产替代才刚刚开始，且 19H2 开始才逐渐对财报营收和利润产生实质性影响，2020 年相关公司的国产替代占比会继续大幅提升。从国产电源管理模拟 IC 龙头矽力杰经营情况来看，尽管华为为代表的终端龙头从 5-6 月就开始大力推进国产替代，但体现在上市公司收入端直到 19 年 9 月份才开始出现逐月同比增速加速，且这一趋势愈演愈烈，同比增速由 19 年 9 月的 20%提升至 19 年 12 月的 74%！消费电子：中期需求有望企稳，创新趋势不变国内 2 月手机出货占比低，3 月有望企稳根据市场调研机构 Canalys 数据显示，2019 年中国智能手机出货 3.69 亿部，相较去年同比下滑 7%。五大厂商除了华为之外，均有不同程度的下降。小米和苹果下降幅度较大，超过了 21%。华为 2019 年智能手机出货量为 1.42 亿部，从 2018 年 26.5%的市场份额攀升至 38.5%。OPPO、vivo、小米、苹果分别占据第二到第五名的出货排序。前五大智能手机品牌占据了 91.3%的市场份额，市场进一步向头部厂商集中。根据中国信通院发布的报告显示，19 年 12 月国内智能手机出货量为 3,044.40 万部，同比下滑 14.7%。我们选取了近五年每年1 月以及 2 月中国国内的手机出货量作为样本，通过对比发现，每年 1 月的出货量基本占到全年出货占比的 9%~10%，每年 2 月的出货量基本占到全年出货占比的4%~5%，受到疫情的影响 2 月份的手机出货量或会受到一定的冲击，但是由于 2 月本身作为全年销售的淡季时期，对全年的出货影响甚微，并且随着疫情得到控制我们认为 3 月份的终端需求有望企稳。上半年为消费电子的传统淡季，影响有限我们选取了消费电子 12 家公司作为样本，通过比较发现通常一季度的营业收入占全年营业收入占比的 15%~18% ， 一季度的利润占比一般为全年归母净利润的12%~15%，上半年通常为消费电子公司的传统淡季，因此短期的需求变化对消费电子公司的影响有限。苹果一季度需求递延，三星国内销售占比较低根据 IDC 的最新报告统计，2019 年第四季度全球智能手机出货量为 3.688 亿部，同比下滑 1.1%。从 2019 年全年来看，三星、华为、苹果、小米、OPPO 出货量排名前五位， 出货量分别为 2.96 亿部、2.41 亿部、1.91 亿部、1.26 亿部、1.14 亿部。同比分别增长1.2%/16.8%/-8.5%/5.5%/0.9%。目前全球智能手机处于存量市场，随着 19 年后半年5G 商用开启，智能手机有望迎来新增长。反观苹果手机一季度在中国地区的出货量，2016~2019 年一季度苹果手机的出货量占全年占比分别为 22%/23%/27%/23%，通常而言，一二季度一般为消费电子的淡季，随着疫情得到控制，一季度的需求受到的影响有望在二季度起得到恢复。我们认为换机需求向后递延，对于苹果下半年新机发布及销售并不算坏事。而三星的出货结构则以海外为主，以 19年第三季度为例，中国地区的出货量占比仅为1%，因此此次疫情对三星手机出货量的影响有限，我们重申看好三星收入比重较大的相关标的。面板：行业反转，补库需求已经启动面板行业自动化率水平高，武汉产线全年无休武汉是国内的面板重镇之一，京东方、华星光电、深天马在武汉均有面板厂。武汉面板产线世代线、技术品类分布较为齐全，且下游应用涵盖广泛。存量方面，武汉天马 4.5 代线面向专业显示，武汉天马 6 代线和华星光电 T3 主要面向智能手机。增量方面，京东方 B17 面向 TV，华星光电 T4 面向智能手机。现有设备未休息，产线保持正常运行。面板行业自动率水平高，无尘车间运作，产线设备全年无休，武汉疫情是对材料和出货等运输行为产生限制，对上下游供应链厂商复工时间产生推迟。由于节前正常的备货行为，推迟一周复工暂不影响面板产线的生产运营。由于新增设备进厂的放缓，爬产的产线预计适当推迟。2020 年新增产能主要由 2019 年在爬坡产线和 2020 年新开产线，武汉京东方 B17 位增量最大的产线，供给端爬产预计放缓。2019 年主要在爬坡产线包括华星光电T6 11 代、惠科滁州 8.6 代两条线，2020 年新增产线主要是京东方 B17 10.5 代和惠科绵阳 8.6 代两条线，以及产能释放具有不确定性的夏普广州增城 10.5 代线。合计增量约 10.5%。这个测算假设忽略厂商通过控制生产使实质产能利用率下行。基于产业判断，韩国退出LCD 行业是战略行为，三星推动 QD-OLED 商业化以及 LGD 战略调整 P7、P8 工厂是大概率事件，产业趋势明确。但是，韩国厂商尚未给出 2020 年及以后产能调整的计划，因此测算 2020 年供给减少量需要基于一定的假设。在此情境下，我们假设韩国明年月均平均减少一半的产能（具体假设见下表），所减少的占明年供给总量约6.5%。短期需求影响较少，2020 年需求增速有望提升。从需求端看，面板作为全球产业链， 电视机销量国内占全球比重约 20~30%，疫情仅影响国内需求一个季度，且 Q2~Q3 有可能出现需求报复性反弹，全年需求压力不大。电视机销量具有明显周期性，偶数年增速一般会强于奇数年。在 2019 年电视机需求疲弱的基数上，2020 年需求新增亮点来自于夏天的奥运会和欧冠赛事拉动。一季度为传统淡季，行业景气周期是更重要的因素第一季度是显示面板传统淡季，一般而言第一季度显示面积出货量占比约22~24%。从应用角度，占大尺寸面积比重约八成的电视面板2011~2018 年一季度出货面积占比为23%。从厂商角度，京东方 2016~2018 年一季度出货面积约 22%，华星光电 2016~2018年一季度出货面积约 23%。显示行业一季度为淡季，业绩表现核心因素是行业周期因素。京东方、TCL 集团、深天马在一季度营业收入占比基本为 22%。京东方利润端显著异于行业表现，主要由于显示面板价格周期因素，在 2017Q1 和 2018Q1 具有相对高位的价格。因此，显示行业收入端表现为一季度淡季，利润端更重要的是关注价格周期因素。面板产业进入反转，大陆主导权持续增加我们从产业趋势判断，面板已经进入反转，短期向上，长期回归健康。TV 面板价格破新低，32/55/65 寸均在现金成本以下，2019Q4 以来跌幅边际收窄。目前行业库存回归健康水位，20 年奥运会、欧洲杯拉货需求提升，底部价格反转可期。短期价格向上，长期韩国三星、LGD 战略性退出 LCD 业务，大陆龙头厂商产业主导权增加。价格反转已经确立，本轮反转的产业趋势不亚于上一次景气周期。IHS、witsview、群智咨询等三方机构均确认价格反转趋势，并且报价指引由 1 月份渗透到 2 月份，涨幅从 1美元扩大到 2 美元。我们认为价格反转已经确立，本轮反转不亚于 2016 年三星关闭七代线。根据 IHS 报价，2020 年 1 月各尺寸 TV 面板保持稳步上扬过程。电视机厂商及部分代理商在 12 月底开始进行战略库存的备货，接受面板价格的温和上涨。面板下游客户开始预期未来几个月价格上涨的可能性，以及即将来临的赛事需求，备货意愿有所提升，议价能力正在向面板厂商逐渐转移。我们预期在这种产业趋势下，面板价格有望保持上涨的势头。根据 witsview 报价，12 月以来所有面板尺寸价格均止跌。价格跌势止稳，趋势向好。1 月份，各尺寸价格均上扬。群智咨询数据显示，全球液晶电视供需趋于平衡，19Q4 以来价格逐渐企稳，预计 2020年 1 月份在整机厂商积极备货以及面板厂商价格策略推动下，整体供需恢复平衡，部分尺寸供需偏紧。主流尺寸有望全面上涨。面板厂商持续控制产能，行业库存趋于健康水平。从近几个季度的经营情况观测，主要面板厂均进入收入端环比、同比下降，盈利端持续亏损的阶段，基本面边际上难以进一步恶化。相比之下，大陆厂商财务表现优化海外同行。根据我们上述分析，当前阶段属于行业底部区域。大陆厂商投资积极，毛利率及 EBITDA 表现优于海外同行，且随着大陆 8.5 代线折旧退出期和 10.5 代线的放量，相对竞争优势仍然会增强。因此，我们认为，在长周期里， 大陆厂商在毛利率、EBITDA 会持续跑赢竞争对手。我们看好京东方作为国内面板龙头，将深度受益 LCD 行业反转以及 OLED 起量，京东方在全球面板产业竞争力逐步提升。武汉 10.5 代线、成都 OLED、绵阳 OLED 等新产线逐渐释放，面板价格温和修复，面板龙头企业在盈利能力领先竞争对手，有望受益。同时看好 TCL 集团作为经营优质的面板企业，具有持续的成长能力。公司重组后，聚焦面板主业。公司具备两条 8.5 及两条 10.5 代，切大尺寸具有效率优势；同时，中小尺寸出货量增长超预期，OLED 正式量产，提供强劲业绩支撑。公司经营效率较高，业绩稳健，受益于行业回暖，处于上升通道。PCB：短期疫情影响有限，中长期发展潜力依旧强劲对于PCB 板块而言，从中长期角度来看，我们认为其成长性并不受短期事件影响；在中短期维度来看，PCB 个股的影响也及其有限，其主要原因如下：1. PCB 板块研发支出、Capex 支出从未减少，PCB 个股们成长性不受短期事件影响；2. 历年 PCB 板块的营收及利润在 Q1 均受到春节假期影响为淡季，此次影响有限。创新不断，Capex/研发支出持续增加作为资产密集的生产行业的 PCB 而言，自身产能是带动企业营收不断增长的重要因素， 而作为产能增长的前瞻指标，Capex 支出则是我们关注PCB 企业的重要指标。我们选择了 A 股中在每一年被统计收录的资本开支的情况，以及统计了在这资本开支下平均单个 PCB 企业的资本开支情况（从 2008 年至 2013 年每年统计的企业数量不一），我们可以看到PCB 板块每年的资本开支情况都处于高增速的通道之中，但由于过往存在统计数量的变化，我们也可以看到至 2014 年后，统计口径均为 23 家，在这个基础上 A 股中的 PCB 公司的资本开支也在逐年的快速增长，对应的单个企业平均资本开支情况也从 2013 年的 2 亿人民币提升至了 2018 年的 5.4 亿人民币。于PCB 而言，资本开支更多的是集中在设备厂房的建设中，而巨额的资本开支也可以反映PCB 企业的产能扩张情况。而当下的资本开支所推动的未来产能扩张也将会带动未来营收的增长的潜力，且短期事件并不对其产生影响。另一方面来看，PCB 板块在历年逐步经历的是向高端转移，逐步淘汰低端产能，向龙头聚拢的趋势。我们可以看到从 2013 年其无论是合计研发支出也好，各家PCB 个股的平均研发支出也罢，增速都较大。在研发支出的背后我们认为从表象来看是提高了公司的产品单价、盈利能力，但是再更深处是提高了各个公司在全球这个大市场的竞争能力， 从而真正的将国内原先的低端定位的 PCB 行业形象向高端发展。Capex 支出带动的是未来产能的增长，研发支出带动的是公司盈利能力和竞争力的提高，而该两项指标我们认为并不会因为短期事件的影响从而改变，为此我们继续看好PCB 板块中期成长性。PCB 板块往年 Q1 情况回顾提取过往数年数据，从PCB 板块合计营收以及逐年 Q1 的营收占比情况来看，历年 PCB 企业的 Q1 占全年营收之比均在 20%左右，为淡季。其原因主要是因为 PCB 板块做为资产密集的生产制造板块，春节假期影响对于开工率/稼动率仍有一定的影响。不仅是营收角度，从逐年Q1 的归母净利润占全年归母净利润之比也可以看到Q1 的净利润不仅受到营收的影响占比较小，同时我们认为开工率的不足也一定程度上降低了 Q1 淡季的盈利能力可以看到整体而言 Q1 的净利率在全年维度均处于较低位置，而此原因我们认为主要源自于开工率的影响。从供需角度上来看，我们认为需求端的景气度将会继续延续，短期的延迟复工只是将订单挤压延后，不代表需求消失或减小，后期将会加工补回。而对于中长期维度的发展来看，创新不断，支出持续增长，才是未来发展潜力的决定因素。投资建议我们认为本轮疫情导致板块大幅波动之后，重点着眼从三个关键问题入手分析：1、创新趋势：创新是决定电子行业的估值与持续成长的核心逻辑，本轮创新由 5G 驱动的数据中心、手机、通讯等历史上第一次共振，强度与疫情无关；2、中期供需：全球半导体投资关注中期供需的核心变量——需求与资本开支，疫情会有一定扰动短期需求，但中期三大需求不受本质影响，而全球资本开支截止 2019Q3 末还没有全面启动，并有部分企业由于疫情再次递延资本开支，中期供需缺口有望继续放大， 尤其是半导体产业由于产业重要性及自动化产线，受疫情影响幅度更小；3、上市企业情况：疫情只要不进一步显著升级，5G 手机成为今年手机厂必争之地，手机销售有望三月份企稳，需求递延至 Q2，Q2 将提前进入旺季。产业链核心环节处于严重的供不应求，电子行业今年由于订单饱满，春节开工率相比较过去三年有增加。疫情进一步加剧供应链往龙头集中的趋势；上市公司逐步进入正式开工，改善担忧；积极把握中期趋势，集中核心龙头、核心赛道，重点关注包括：【半导体】存储：兆易创新、北京君正； 光学芯片：韦尔股份；射频：卓胜微、三安光电； 模拟：圣邦股份；封测：长电科技、通富微电、晶方科技、华天科技；设计：景嘉微、紫光国微、汇顶科技、博通集成、中颖电子；IDM：闻泰科技、士兰微、扬杰科技；设备：北方华创、中微公司、精测电子、长川科技、至纯科技、万业企业； 材料：兴森科技、晶瑞股份、鼎龙股份、南大光电；【消费电子】立讯精密、欧菲光、精研科技、蓝思科技、歌尔股份、领益智造、信维通信、电连技术、硕贝德、智动力、大族激光、麦捷科技、欣旺达、德赛电池、长盈精密、苏大维格；【光学】韦尔股份、欧菲光、联创电子、水晶光电、立讯精密、歌尔股份、晶方科技、苏大维格； 港股：舜宇光学、瑞声科技、丘钛科技；【面板】京东方 A、TCL；【PCB】消费电子：鹏鼎控股、东山精密、景旺电子、弘信电子；5G：生益科技、深南电路、沪电股份、奥士康、崇达技术铜箔：超华科技、嘉元科技【安防】海康威视、大华股份；建议重点关注可穿戴领域包括 TWS、智能手表、AR/VR 产业链投资机会：【TWS】代工以及零组件：立讯精密、歌尔股份、兆易创新、韦尔股份、圣邦股份、领益智造，精研科技，鹏鼎控股、东山精密、星星科技；TWS 耳机非 A：共达电声、漫步者、佳禾智能、瀛通通讯、惠威科技；【智能手表】歌尔股份、兆易创新、蓝思科技、长信科技、领益智造、精研科技、鹏鼎控股、东山精密、德赛电池、环旭电子、星星科技；【ARVR】：芯片：韦尔股份、兆易创新、北京君正、全志科技； 代工：歌尔股份、欣旺达等；光学：欧菲光，韦尔股份、水晶光电、联创电子、苏大维格、福晶科技、舜宇光学、立讯精密、歌尔股份、利亚德；显示：京东方。（报告来源：国盛证券）（如需报告请登录未来智库）

如需报告请登录【未来智库】。一、前言日本电子制造业部分细分行业的衰落受贸易摩擦影响有限，更多是因为日本企 业错失科技创新的浪潮以及不注重行业内水平分工。日美电子贸易摩擦从 1984 年持续 到 1991 年，措施上从限制专利输出到开征反倾销关税再到“最低价格协定”以及“最低市场份额协定”。贸易摩擦后日本电子行业出现两层分化，首先是低端组装业务开始海外迁移，只有集成电路和元器件在全球竞争力持续强势，另一层分化是集成电路行业内只 有设备与材料一骑绝尘，DRAM 等产品从全球霸主地位不断衰落。当前日本电子行业牢 牢把控着产业链的上游设备与材料环节，但是在中游制造以及下游组装环节节节败退，产业呈现空心化的格局。市场普遍认为其主要是受当年日美贸易摩擦的影响，我们认为日本本土电子制造业的中游制造以及下游组装的衰落一方面是因为日企主动向海外转移产能，另一方面日企注重垂直一体化的特点注定了其海外转移的程定满足不了全球经济一体化背景下追逐最低生产成本的需求。此外，日本电子制造业 的高端领域 DRAM 产品的失败也不能完全与贸易摩擦挂钩，尽管美国在贸易摩擦期 间针对日本 DRAM 产品多次发难，但是在 1991 年日美半导体贸易摩擦结束时日本 DRAM 仍然保有全球市场 60%左右的份额（最高时 80%），我们认为日本的失败一方 面受贸易摩擦的影响，但主要是因为日本 DRAM 企业专注于大型机用的 DRAM 产 品，而从 1990 年开始个人 PC 开始兴起，个人 PC 需要的 DRAM 与大型机的 DRAM 相差甚大，日企对个人 PC 的忽视，使得韩国 DRAM 厂商趁势崛起，并且敢于逆势 大幅度扩产，韩国DRAM厂商凭借低成本优势拿下了个人PC用DRAM第一把交椅。乐观看待中美两国在电子制造业领域存在的差距。当前中美两国在电子制造业领域差距已经在不断缩小，目前在半导体领域，我们所需的设备与材料基本都依赖 进口，而当年日本 1976 年开始半导体的举国体制之前与中国当前情况类似，但是经 过多年的发展，1985 年贸易摩擦前的日本半导体企业已经基本实现了核心设备的自 制，甚至在部分核心产品上领先于美国同行量产上市。可以看出，同样在面对美国开打贸易摩擦时日美电子制造业的差距是小于中美之间的差距，值得欣慰的是，中国目前已经出现一批优质半导体公司，如中微公司、澜起科技、汇顶科技等。此外，日本半导体的举国体制之路给我们发展半导体制造提供了可复制的案例，我们应该 加大举国体制的力度，力争用最短的时间实现核心设备与材料的突破。举国体制是发展高精尖制造业实现突围的有效方式。1976 年日本的“DRAM 制 法革新”项目下的“VLSI 技术研究所”共耗资 720 亿日元，其中政府出资 320 日元， 企业界筹集 400 亿日元，最后日本得以先于美国研发 64k 集成电路、256k 动态储存 器，完成对美国技术的赶超，奠定了日本在 DRAM 市场的霸主地位。包括韩国在 内也采用举国体制发展半导体，1983 年韩国公布“半导体工业振兴计划”，韩国政府 共投入了 3.46 亿美元的贷款，并激发了 20 亿美元的私人投资，促进了韩国半导体产 业的发展。当前中国也开启了扶持半导体大基金计划，且已经开启了第二期的投资，日本和韩国的例子证明举国体制是发展高精尖制造业的有效方式，中国的半导体大 基金计划对半导体的发展有实实在在的推动作用。中国当前电子制造业主要是内需拉动，与日本高贸易依存度的需求结构相比有着更强的抵御贸易摩擦的能力。日本电子制造业对外贸易依存度远高于中国，日本 电子行业对外贸易依存度自 1950 年来一直呈上升态势，而中国的情况恰恰相反。1985 年贸易摩擦前日本电子制造业对外贸易依存度达到 56%，而当前中国电子制造业对 外贸易依存度仅为39.32%，08年金融危机之后中国电子制造业的出口比重一路下滑， 造成中国这一情况的原因是出口总额多年来没有上升，其中生产总额从 08 年来增幅 接近 300%，而出口总额增幅只有 40%，说明中国内需增长旺盛，内需消化的产值远 高于出口。1985 年之前日本之所以出现贸易依存度不断提高主要是因为出口增幅远 高于总产值增幅，1985 年的出口金额和总产值分别是 1955 年的 1980 和 885 倍。1985 年之后日本出口基本维持零增长态势，但是生产总值在 2000 年达到顶峰后一路下滑， 导致贸易依存度被动性提高。科创板开闸+大基金二期上马，中国版新型举国体制助力国产半导体，预计存储 产业有望率先突围。科创板推动优质半导体企业快速上市，大基金二期大手笔投资，大国重器加速突围。优质半导体企业如中微公司、澜起科技、沪硅产业通过在科创板快速上市募集资金，加速对各环节国际龙头企业的追赶。中芯国际也拟于科创板 上市及交易，中芯国际作为国内实力最强的晶圆制造厂，14nm 已开始量产，与台积 电、三星等国际巨头差距正逐步缩小，科创板上市有利于公司募资资金加速先进制 程的研发。半导体行业自主可控是国家意志的体现，受到国家政策的持续加码支持。大基 金二期大手笔加持，大基金二期注册资本 2041.5 亿元，按照撬动比例 1:3 计算，所 撬动的社会资金规模可达 6000 亿元以上。与大基金一期总投资 1387 亿、撬动 5145 亿地方及社会资金相比，二期在资金规模上远超一期。大陆存储产业呈现“大市场”+“低自给率”特征，新型举国体制下有望率先突围。 同时半导体设备及材料预计也将成为大基金二期投资的重点。存储领域国内 IDM 厂 商长鑫引领 DRAM、长存引领 NAND 产业崛起。设备端包括刻蚀设备商中微公司、 北方华创，测试设备商精测电子、长川科技，清洗设备商盛美半导体和至纯科技、 CVD 供应商沈阳拓荆等。材料端如硅片供应商沪硅产业、中环股份，靶材龙头江丰 电子，光刻胶供应商容大感光、南大光电，特种气体龙头华特气体、抛光垫供应商 鼎龙股份等，均有望得到大基金二期以及后续国家政策的大力支持率先突围。二、占据产业链上游的日本电子制造业当前日本厂商仍然持着电子制造业的上游关键环节，尤其是在核心元器件以及半导体设备与材料领域，日本厂商在全球依然有着最强竞争力，例如元器件领域有 村田以及 TDK，半导体设备领域有东京电子以及 DNS，材料领域有 SUMCO，这些 日本公司在各自领域几乎垄断了全球市场。（一）日本电子制造业占据产业链上游 核心元器件以及半导体设备与材料领域，日本厂商在全球依然有着最强竞争力。近年来尽管日本电子终端产品在全球市占率较低，但是日本厂商仍然把持着电子制造业的上游关键环节，尤其是在核心元器件以及半导体设备与材料领域，日本厂商 在全球依然有着很强竞争力，例如元器件领域有村田以及 TDK，半导体设备领域有 东京电子以及 DNS，材料领域有 SUMCO，这些日本公司在各自领域几乎占据了全 球绝大部分的份额。1、日本半导体产业：把控上游设备与材料 日本半导体产业整体呈衰退趋势。2018 年，全球半导体销售额达到 4779.4 亿美 元，年增长率为 15.9%，创历史新高，而日本地区半导体销售额为 335 亿美元，在世 界市场中的份额不足 8%，落后于韩国、中国等国家和地区。在 2018 年发布的半导 体企业排名中，日本企业仅有东芝在前十大供应商中占据一个席位，而在 1990 年的 前十大半导体厂商中，有六家是日本企业，日本企业萎缩明显。日本在半导体设备和材料领域表现强劲。日本在芯片产品领域已经衰落，但是在芯片产业链的上游设备领域仍处在不可忽视的地位。在设备领域，近年来日本销 售额占全球市场销售额的比重能够维持在 10%左右。其中，TEL、日立高新、DNS 等企业占有举足轻重的地位。除了在设备领域仍存在较大影响力之外，日本企业在半导体材料持续领先。日本半导体材料产业在贸易摩擦后继续保持强劲增长势头，市场占有率在随后的五年中继续扩大。而日本半导体材料产业发展至今，在世界半导体材料领域保持着绝对 优势，Si 晶圆、光罩等重要的半导体材料全球市场中占据了主要份额，Sumco、信越 等企业占据绝对的霸主地位。2、日本元器件：村田、TDK 占据绝对领导地位 日本电子元器件总产值在整个日本电子行业中占比上升。日本电子元器件在日 本电子工业中占有重要地位，2019 年电子元器件产值达到 8.27 万亿日元，约占日本 电子行业总产值的 43.78%，且这一比例在过去十年时间里呈不断上升趋势的。日本的电子元器件主要由集成电路、液晶装置、被动元件、分立半导体和连接 部件组成，其中 2019 年集成电路、液晶装置、被动元件在日本电子元器件产值中占 比分别为36.25%、13.92%和10.21%，分立半导体和连接部件也达到了9.95%、13.24%。在被动元器件市场上，日本一家独大。日本最大三家的被动元件制造商村田、 TDK 和太阳诱电 2019 年被动元件的销售收入分别为 67.4 亿美元、45.93 亿美元和 18.04 亿美元，分别在全球被动元件市场中排第一、第二和第四，合计超过了 130 亿 美元，占据了一半以上的市场份额。连接器市场竞争格局相对稳定，日本三家公司进入全球前十。在连接器上，根 据 Bishop and Associates 发布了一份新的全球 100 强电子连接器制造商榜单，日本共 有三家公司进入了前 10 名，分别是矢崎、日本航空电子和日本压着电子，分别排第 七、第八和第九名。对比 2004 年的市场占有率，日本的这三家公司稳定排在全球第 六到第十名之间。半导体分立器件市场占有率不高，但相对稳定。日本是全球半导体分立器件厂商主力国，主要有东芝、瑞萨、罗姆、富士电机等半导体厂商，日本厂商在半导体分立器件方面具有较强竞争力且厂家众多，但很多厂商的核心业务并非半导体分立器件，使得日本半导体分立器件的市场占有率不高。日本半导体分立器件的代表性 企业日本罗姆，2018 年分立器件销售收入为 14.36 亿美元，2010 年以来市场占有率 徘徊在 6%左右，相对稳定。3、日本 PCB 产业：巅峰已过，加速向海外转移 日本 PCB 产业景气高点已过。1990 年后随着日本电子制造业的崛起，全球 PCB产业开始向日本聚集，到了 2000 年日本 PCB 产值占全球比重达 28%。但是 2008 年 全球金融危机的冲击，同时日元的升值以及中国台湾、韩国、中国大陆地区的厂商 的崛起，日本 PCB 行业加速海外转移。日本 PCB 产值中硬板占比最大， 各类 PCB 产品产值均在下滑。2019 年日本 PCB 总产值为 4438 亿日元，同比上年下降 7%，其中硬板产值为 2983.51 亿日元， 占 PCB 总产值 67%，同比下降 6.50%。从 2002 年到 2019 年整体来看，日本 PCB 产 值不断下滑，年复合增长率为-3.33%，其中硬板复合增长率为-3.25%，软板为-6.78%， 载板为-1.07%。日本 7 家企业进入 2018 年全球 PCB 厂商前 30 名。根据 Prismark 2018 年全球 PCB 厂商前 30 排名，日本的旗胜、藤仓、揖斐电、名幸、住友电工、中央铭板、新 光电器排名全球第 2、11、13、14、17、21、30 名。在软板（FPC）方面，日本处于行业领先地位，3 家企业进入全球前 10。根据 PCB 信息网的统计，2018 年全球 FPC 前 10 厂商中，日本的旗胜、住友电工、藤仓 分别排在第 2、第 4 和第 5 位。虽然软板在日本 2018 年 PCB 产生中占比仅 10.61%， 占比不大，且整个日本软板的产值也是逐年下降，但是日本的软板仍然处于全球软 板的领先地位。在硬板方面，日本名幸在 2018 年全球 HDI 前 10 大厂商中排第 6。作为日本最 大的硬板厂商，名幸 2018 年 PCB 销售收入为 10.74 亿美元，同比增长 13.40%，在日 本前五大 PBC 厂商中是增速最快的。公司增长主要来源于汽车板市场需求的稳定增 长以及中国和韩国手机客户需求的增长。4、日本面板行业：产能逐渐转移，仅剩 JDI 独自奋战 面板产业开始向中国转移，日本厂商逐渐衰落。1988 年，夏普推出了世界第一 台 14 英寸液晶显示器，这让日本几乎垄断了世界液晶面板产业，在 1990 年-1994 年， 日本在全球液晶面板产业的份额占比高达 90%-94%以上。随着韩国实行集中国家力 量进行超强投入进行创新的策略，韩国液晶面板逐渐实现了对日本的赶超，韩国三 星和 LG 在显示面板领域全面超过日本。JDI 成为日本面板行业唯一厂商。随着日本面板行业的衰落，曾经的日本面板各 大厂商三洋电机、爱普森、NEC、东芝、索尼、日立、三棱也开始逐渐退出了面板 市场，曾经的行业巨头夏普也被鸿海收购，日本目前能实现量产的面板厂商只剩下JDI。JDI 专注于中小尺寸面板市场。2017 年全球显示面板出货面积约 2.01 亿平米， 其中大尺寸面板出货面积合计约 1.81 亿平米，占比达到约 90%，中小尺寸面板出货 面积合计 0.2 亿平米。在大尺寸面板市场中，主要还是由韩国、中国大陆和中国台湾 的企业所瓜分，在中小尺寸面板市场中，韩国三星电子和 LGD 占据行业第 1、第 3， 日本 JDI 排名第 2。OLED 时代，JDI 收入开始下滑。随着三星提前推出 OLED 面板，在各方面性 能上领先于 JDI 的液晶面板，全球高端手机开始选择使用 OLED 屏幕，JDI 因此受到 巨大冲击。JDI 一半以上的收入来自苹果手机，随着中国 LCD 面板厂商的崛起，苹 果手机销量的下跌，且 2017 年 iPhone X 也开始使用 OLED 屏幕，JDI 的收入进一步 下降。JDI 长期以来的亏损和只注重营业利润的企业文化导致了财务造假。2020 年 4 月对历年财务报告进行修正。（二）日本电子行业分布：主要集中于九州岛 九州岛被称之为日本的“硅岛”， 是日本集成电路工业的重要基地。因为九州 岛富含硅片洗净工程所需超纯水（九州岛阿苏外轮山周边有丰富的泉水）、电力充足、 航空运输便利（九州岛现有 13 个机场）、税收政策对企业有利、生产成本较低等有 利条件吸引了大批半导体企业。从上个世纪 60 年代起，九州逐渐成为半导体企业群 聚的地区。东京电子、索尼、瑞萨科技、SUMCO 等都在九州设有生产基地。九州岛 半导体企业众多，且因为有知名大企业牵头，所以是拥有世界级尖端半导体技术的 地区。全球约有 15%的半导体硅片在九州生产，九州岛半导体年产值为日本全国年 产值的三分之一左右。由于 IC 一般只使用飞机运输，以集成电路为主的九州岛的半导体企业及工厂一 般都是围绕主要城市和机场辐射分布。公路干线沿线、九州沿海也是半导体企业/工 厂设址地点。同时，九州岛半导体产业链完整，从 IC 设计到封装测试以及材料与设 备的供应，都有领域内重要企业设厂。（三）日本电子制造业的转移：终端组装加速海外拓展，主要 流向东南亚国家日本电子制造业早期并不注重地理上的水平分工，并且早期日本电子行业大量出口彩电、收音机等偏终端产品，这样的后果一方面是容易遭受反倾销和反补贴的 调查，另一方面也没有利用发展中国家的低成本劳动力优势。1960 年代为了躲避日 美彩电战，日本彩电企业曾开始在美国建厂，1980 年代半导体战之后日本加速对发 展中国家的投资，方向主要是中国以及东南亚国家。三、贸易摩擦前日本电子制造业：腾飞的 30 年日美贸易摩擦整体延续近 30 年，其中电子行业战争始于 1985 年，终于 1991 年。 广义层面看日美贸易摩擦肇始于 1960 年代，激化于 1970 年代，高潮于 1980 年代， 基本上跟日本制造业的重生、崛起、鼎盛三个阶段相契合，从 1960-1990 这三十多年 间，日美之间爆发了无数次贸易纠纷。但是在行业层面看日美贸易摩擦在电子制造业领域开始于 1985 年之后，尤其是 在半导体领域。早期，日本凭借低价芯片对美国产业造成重大冲击，美国以反倾销、 反投资、反并购等手段进行贸易保护，最高时对相关产品加收 100%关税。因此本报 告所指贸易摩擦是指电子行业层面的贸易摩擦，相关时间节点以 1985 年为界。（一）二战后初期，快速复苏二战后，美国对日本的经济政策可以大致划为为三大阶段：1945-1950 年战争刚 刚结束阶段、1950-1985 年的冷战时期以及 1985 年开始冷战缓和时期。战后初期（1945-1950） “1940 体制”+“道奇计划”，日本电子制造业快速复苏。 战后日本原材料奇缺、生产开工率低、物资供给匮乏并且通胀恶劣，为迅速度 过经济混乱和生产衰退的难关，日本政府在 1947 年到 1951 年推行著名的倾斜生产 方式，集中力量增加煤炭、钢铁等基础工业的生产，从而使得日本经济能重新进入 再生产的循环轨道，到 1948 年，工业生产指数已由战败初年的 30%左右上升到 60% 以上，严重的经济混乱、生产滑坡局面已经过去。我们把日本战后所使用的倾斜生 产以及特殊行业贷款政策等统称为“1940 体制”。但“1940 体制”后遗症也非常明显，其中最引人注意的就是通胀，在推行倾斜生产期间，尽管政府通过多种手段控 制物价上涨，通货膨胀率仍居高不下，两年间消费物价上涨 7 倍。美国管制之下的驻日盟军总司令部在二战后占领了日本，美军对日本的扶持态度比较暧昧。美方考虑扶持日本战后复苏，但又怕日本工业迅速发展实现军事化。于是美方出台了旨在援助日本的道奇计划。道奇计划是当时占领日本军队的统治者为维持日本经济的稳定，平衡其财政预算，抑制通货膨胀而制定。计划最开始实行时日本经济遭遇了严重的衰退，但日本货币和物价也因该计划迅速趋于稳定，通货膨胀也得到了抑制，道奇计划的实施为之后的信贷和其他产业政策的实行提供了稳 定的宏观经济环境，有助于日本产业结构实现合理化、现代化。尽管当时美国的援助计划没有特别针对电子制造业，但是占领军当局要求日本政府确保通信和交通事业的发展，并大力推动了电报电话和广播事业的复兴。当时 驻日同盟总部指定要求日本生产收音机，并且重建 NHK 成为特殊法人，同时，日本 民间广播事业也开始发展起来。得益于占领军的这一系列政策，日本电子产业开始 快速复苏。 （二）1950-1985，日本电子产业腾飞的 30 年 经过战后初期的复苏，日本电子制造业迎来了真正腾飞的30年。30多年的时间， 其产值从 1955 年的 0.02 万亿日元增长到 1985 年的 17.7 万亿日元，同期出口产值从 近乎为 0 增长到 9.9 万亿日元，贸易收支方面， 1955 年为贸易逆差发展到 1985 年 顺差 8.92 万亿日元，同期日本整体贸易顺差 10.87 万亿，电子制造业贡献了其中的 82%，足以证明到 1985 年电子制造业已经成为日本的支柱产业。日本电子制造业取得的成就是辉煌的，但辉煌的原因在不同时间段却有很大的 不同，以 1970 为界可以分为上半场和下半场。 上半场：1950-1970 冷战背景下美国加大对日本援助。随着冷战的局面越来越紧张，特别是朝鲜战 争（1950-1953）的爆发，美国对日本政策发生巨大的变化，开始转变为支援日本的 产业发展。另一方面，朝鲜战争期间，日本作为西方势力最靠近战场的大本营，顺理成章成为了后勤基地，美国想要把日本发展成为物美价廉的工业产品供应地，使之服务于自身的军事目的。美国的态度转变对日本经济的复苏作用巨大，朝鲜战争 期间，美国因为战争需要在日本进行大量的订货，极大地促进了日本经济的增长。一方面是军用订单的刺激，另一方面在民用电子领域日本趁势壮大。因为在二 战期间美国主要生产军用订单，所以靠进口才能满足民用电子订单的需求。1950 年 美国电子产业中民用电子产值为 15 亿美元，军用电子产值为 6.5 亿美元，然而 1957 年却逆转为 17 和 41 亿美元，美国产业政策的此次改变给日本民用电子产品进入美 国市场创造了条件。下半场：1970-198515 年的时间，出口增加 11 倍。日本电子产业出口收支从 1970 年开始飙升，一 直到 1985 年达到顶峰， 1970-1985 的 15 年间，电子产业的产值增加了 5 倍，内需 增加了 3 倍，出口则增加了额 11 倍之多，可以说日本电子制造业在 1970 年后完全靠 出口实现了腾飞。1970 年-1985 年电子行业出口大幅增长的同时日元的汇率在不断升值，日元兑美 元的汇率从期初的 360 升值到期末的 234，说明日本电子行业的出口并不是因为日元 汇率贬值所带动，相反，日本电子制造业公司需要不断降低成本以抵消日元升值带 来的下游国外客户采购成本上升。产业结构转变，大力扶持半导体。上世纪七十年代至 80 年代中期，日本产业结 构巨变。原油进口量以及钢铁产量自 1973 年开始降低，而此时日本对硅的需求量逐 渐加大。以钢铁代表的“重、大”型产业日渐衰落，半导体等“轻、薄、小”型产 业飞速发展。上世纪 70 年代初微处理器的出现，引发了微型计算机的热潮，而半导 体内存是计算机的主要部件，于是半导体产业由此得以发展。1970 年到 1985 年之间 日本内存行业得到了迅猛发展，在一段时期内全球市占率高达 80%。回答日本内存 行业为什么能获得如此成就一定程度上可以解释日本电子制造业能够腾飞的原因。举国体制加创新型模仿造就日本 DRAM 的辉煌。1970 年初，尽管日本可以生产 DRAM 芯片，但没有掌握关键的制程和设备。因此，1976 年在大藏省等多个部门的 协商下，日本开始实行“DRAM 制法革新”国家项目。由政府出资 320 亿，富士通、 NEC 等公司出资 400 亿，总共筹资 720 亿日元，目标是在短期内提高 DRAM 的制作 水准。国家性科研机构——“VLSI 技术研究所”因此设立，该所是由日本电子综合 研究所和计算机综合研究所主导创办的。VLSI 技术研究所汇集了 800 多名技术精英 以研制日本产高性能 DRAM 制程设备，想要短期内实现 64K DRAM 和 256K DRAM 可实用性，并在 10 到 20 年之间实现 1M DRAM 的可实用性。在产业化方面，日本政府为半导体企业，提供了高达 16 亿美元的巨额资金，包 括税赋减免、低息贷款等资金扶持政策，帮助日本企业打造 DRAM 集成电路产业群。 到 1978 年，日本富士通公司研制成功了 64K DRAM 大规模集成电路。创新型模仿，日本 DRAM 成功的又一关键。英特尔当初凭借 4KB DRAM 抢占 了超过 80%的市场份额，日本公司纷纷效仿，导致英特尔的市占率急转直下。后来 英特尔研发了 16KB DRAM（三电源供电）和 64KB DRAM（三电源供电），然而由 于跟风者不断追进，英特尔很难持续垄断市场。于是英特尔在 1979 年推出杀手锏产 品：单电源供电的 16KB DRAM，日本公司根本无从下手，所以该款 DRAM 产品在 发售时获得 100%市占率，然而，竞争对手纷纷模仿英特尔开发单电源 DRAM 产品， 最终英特尔的市占率跌到 10%左右，最后英特尔决定退出 DRAM 行业。英特尔的退 出造就了日本 1985 年取得全球 80%的巅峰市占率。（三）对日本电子制造业取得成功的一点思考 纵观日本电子制造业在 1950-1985 年这 35 年间取得的成就，我们认为有几点值 得当前中国电子制造业思考与学习起步低不代表长不大。日本电子制造业从 1950 年开始发展，在此之前从没有哪 一项电子技术是从日本起步，朝鲜战争爆发后日本的收音机出口开始迅猛增长，但 是让索尼引以为傲的晶体管收音机的核心晶体管技术也是索尼从美国购买，1959 年 德州仪器制作了世界上第一块集成电路，在美国企业一直认为晶体管已经成为过去， 集成电路才是未来的背景下日本自主研发了第一台晶体管计算机NEAC-2201并参加 巴黎万国博览会，但与美国同行差距仍然甚大。 日本的电子制造业正是从收音机开始做起，最后在半导体技术方面跻身全球一流。我们一直对当前中国电子制造业所从事的低端生产存有偏见，认为中国电子制造业就是以富士康为代表的产品组装，中国电子制造业的精密制造就是生产以线束连接器为代表的低端产品，但日本例子告诉我们起步低但依然可以通过后续追赶而 在全球市场拥有一席之地，中国智能机行业近年来的发展也证实这一可能。模仿可以短期内获得最大的进步。日本 DRAM 行业发展壮大的历程告诉我们通 过模仿龙头产品，可以短期之内获得与龙头同台竞技的资格。此外，韩国 DRAM 也 是靠模仿日本而壮大，相信中国电子制造业在创新型模仿的战略下并结合自身实际， 可以迅速赶上龙头国家。举国体制是发展高精尖制造业的有效方式。1976 年日本的“DRAM”制法革新 项目下的“VLSI 技术研究所”共耗资 720 亿日元，其中政府出资 320 亿，企业界筹 集 400 亿日元，最后日本得以先于美国研发 64k 集成电路、256k 动态储存器，完成 对美国技术的赶超，奠定了日本在 DRAM 市场的霸主地位。包括韩国在内也采用 举国体制发展半导体，1983 年韩国公布“半导体工业振兴计划”，韩国政府共投入了 3.46 亿美元的贷款，并激发了 20 亿美元的私人投资，促进了韩国半导体产业的发展。 当前中国也开启了扶持半导体大基金计划，已经开启了第二期的投资，日本和韩国的例子告诉我们对于落后者而言，举国体制是发展高精尖制造业的有效方式，中国 的半导体大基金计划对半导体的发展有实实在在的推动作用。四、贸易摩擦后的日本电子制造业：开始分化美国对日贸易摩擦的时间跨度大约为 1985～1991 年，从 1975 年～1991 年，美 国共向日本发起了 15 次 301 调查。在电子制造业领域美国对日本的贸易摩擦一直持 续不断，前有收音机进口数量限制后有彩电反倾销政策，但是美国对日本电子制造 业最担忧的也是贸易摩擦中最激烈的领域发生在半导体行业。（一）美国对日贸易摩擦在电子制造业领域具体政策 1、起因：日本在全球半导体市场份额持续上升 在全球半导体市场上，美国半导体收入在全球半导体总收入中所占的比重由 1978 年的 55%下降到 1984 年的 30%，而同期日本由 28%上升到 46%，1985 年后， 日本的企业首次成为世界最大的半导体销售商，到 1986 年，世界半导体销量排行榜 前三位均为日本企业。此外，上世纪 80 年代，日本高科技出口已经超过进口，日本 电子计算机在美国市场的占有率由 1980 年的 1%增加到 1984 年的 7.2%，电子部件 由 3.2%上升到 7.2%。与此同时在机器人、集成电路、光纤通讯、激光、陶瓷材料等 技术方面处于世界领先水平。2、美国对日半导体贸易摩擦措施：知识产权委员会+最低价格协定+超级 301 条款 1）1984 年成立知识产权委员会，限制本国技术外流。1983 年美国商务部认定，“对美国科技的挑战主要来自日本，目前虽仅限少数的高技术领域，但预计将来这种挑战将涉及更大的范围”，以后，美国就开始在高技术方面对日本采取防范措施， 并加大对知识产权的保护力度，1984 年成立知识产权委员会，限制本国技术外流。2）1986 年初，日美两国签订了为期 5 年的《日美半导体保证协定》。在美国政 府强力施压之下，1986 年初日美两国签订了为期 5 年的《日美半导体保证协定》， 该协议的主要内容为：美国暂停对日本 DRAM 倾销诉讼，但作为交换条件，要求日 本政府促进日本企业购买美国生产的半导体，加强政府对价格的监督。《协定》的具体内容包括：1）在市场准入方面：日本扩大外国半导体加入日本 市场的机会，要求在日本市场必须有 20%的美国半导体产品占有率； 2）在倾销方面， 美国暂停对 DRAM 的反倾销调查，并根据日本生产商提供的成本资料确立了外国市 场价格。当销售价低于外国市场价水平时，就可以断定该生产商正在以低于平均成 本的价格进行倾销(在美国的反倾销法中，允许加上 8%的边际利润)。3）加征关税以及“超级 301”条款。1987 年 3 月，美国政府以日本未能遵守协 议为由，就微机等日本有关产品采取了征收 100%进口关税的报复性措施。1988 年美 国通过“综合贸易与竞争法”，祭出“超级 301”条款，使日本所有出口商品都处于 美国贸易制裁风险之中。1989 年美国认定日本在大型计算机、卫星和林业产品方面 封闭市场，动用“超级 301”条款进行调查。4）新半导体协议。之后，日美两国政府于 1991 年 6 月签定了五年期的新半导 体协议，其主要内容为：扩大市场准入条款，削减并修改了反倾销条款。具体内容为：1）在扩大市场准入条款方面：美国希望于 1992 年底以前外国半 导体产品在日本市场占有的份额能超过 20%；2）在反倾销条款方面：美国政府不再 从日本公司收集成本和价格资料，也不再为 DRAM 规定外国市场价值。但日本公司 应自己收集资料，以备在一旦发生反倾销调查时使用。5）广场协定：日本 DRAM 成本优势不再的直接原因。尽管美国迫使日本签订 广场协定不是只针对半导体产业，但是不得不提广场协定对日本半导体的出口影响 是巨大的。1985 年 9 月，日元汇率在 1 美元兑 250 日元上下波动，在“广场协议” 生效后不到 3 个月的时间里，快速升值到 1 美元兑 200 日元附近，升幅 20%。1986 年底，1 美元兑 152 日元，1987 年最高达到 1 美元兑 120 日元。1985 年后日本电子 制造业的贸易顺差开始掉头向下，DRAM 产品的市场占有率也开始急剧下降，时间 点与广场协议签订时间高度相关。（二）贸易摩擦后的日本电子制造业的两层分化 1、第一层分化：终端产品萎缩，零部件与设备占比提升 1985 年后集成电路、零部件出口持续增长，视频、音频、计算机持续萎缩。出 口是衡量一个国家某种产品在全球竞争力最有效的方式之一。我们对日本电子行业 每种细分品类在 1985 年之后的出口额进行了详细统计，以此来观察在 1985 年贸易 摩擦之后日本电子行业哪些产品衰落了，哪些产品竞争力提升了。从下图中可以看 出在 1985 年之后出口额能持续增长的只有集成电路产品，零部件产品在 1985 年后 2000 年之前仍然保持高速增长，视频产品、音响设备、计算机及相关设备等产品在 1985 年之后出口额持续萎缩。零部件与设备成为出口创汇主力。1985 年之后日本电子制造业中零部件与设备 的产值占比持续提升，从 1985 年的 30%提升到 2013 年的 60%，出口创收占比更是 从不到 30%提升到接近 80%，同时占电子行业进口额的比重持续下降到 40%，说明 日本本土零部件与设备厂商的竞争力不断提升，不光实现了实现进口替代，更是成 为了出口创汇的主力产业。2、第二层分化：半导体领域 DRAM 开始衰败，设备与材料兴起 除了终端电子产品之外，日本半导体领域也同样出现分化趋势。日本 DRAM 行 业在 1985 年之后在全球市场份额持续下滑，但是日本半导体行业中核心设备在全球 的份额持续提升，80 年代是日本半导体设备及材料崛起的黄金十年。在 1980 年全球 前十大半导体设备厂商中，美国占有 9 席，日本仅仅占 1 席；而到 1990 年全球前十 大厂商中，日本占有 5 席，美国占有 5 席。根据 SEMI 的预测，在半导体材料领域，日本企业全球市场占有率约为 52%，其 中欧洲与北美占比都为 15%左右。在全球该领域中日本行业占据了绝对优势，此时 期日本半导体材料在光刻胶、模压树脂、硅晶圆、键合引线及引线框架等重要材料方面占了非常高的份额，日本半导体材料企业在全球行业中地位举足轻重。像日立 化学、京瓷化学、信越、三菱佳友株式会社 SUMCO、佳友电木等日本企业几乎垄断 了全球半导体材料。靶材领域，市场占有率超 90%的全球 6 大厂商中前两大就是日 本的厂商 Shin-Etsu 和 SUMCO，两家市场占有率合计超过 50%。硅片领域被日本信 越化学、三菱住友、中国台湾地区环球晶圆、德国世创和韩国 LG 五大供应商垄断， 全球硅片供应占比超 90%。其中日本的信越化学、三菱住友分别占比 27%、26%。日本集成电路行业整体贸易顺差在 1985 年之后曾经历短暂快速下跌，主要是由 于之前顺差贡献的主力 DRAM 出现较大滑坡所致，但是日本集成电路行业并未一蹶 不振，从 87 年开始恢复增长一直持续到金融危机前的 2007 年，这其中设备和材料 的贡献功不可没。（三）贸易摩擦加速了日本电子制造业的第一层分化，但并不 影响第二层分化 1、贸易摩擦的确加速了第一层分化 贸易摩擦后日本电子产业的演进规律是从终端产品向上游核心零部件以及设备的进化，其本质上是从低端低毛利产品到高端高毛利进化的过程，日美贸易摩擦不 是这一进化的根本原因，但具有加速作用。1985 年之后日本电子制造业的贸易顺差开始急速下降，日本彩电以及曾经的贸易顺差主力产品 VTR 从 1985 年开始下滑。 日本电子制造业从彩电出口为主到液晶面板出口为主，从终端组装产品出口为主到集成电路出口占比持续上升，贸易摩擦后日本电子产业的演进规律是从终端产品向上游核心零部件以及设备的进化，其本质上是从低端低毛利产品到高端高毛利进化 的过程。 我们认为日美贸易摩擦只是影响了日本部分终端产品的出口，相反，日美贸易摩擦却是日本电子制造业升级转型的催化剂。从一国产业发展规律来看，日本电子制造业的这一升级并不是遭受了贸易摩擦的日本一国独有的专利，从全球来看，虽然美国从来不是被贸易摩擦的国家，但是美国电子制造业的历史其实就是一部低端产品生产不断向日本以及亚洲四小龙再向东南亚国家迁移而美国本土制造业不断升 级的历史。只是因为贸易摩擦的影响使得日本电子制造业在 1985 年就开始被迫需要 升级。 2、第二层分化更深层次原因是其没有跟上科技产业创新潮流 日本 DRAM 行业的溃败最根本原因在于错过了个人 PC 的兴起。DRAM 是日本 半导体行业最具代表性的产品，考察日本 DRAM 产品的兴衰可以一窥日本半导体行 业的整体兴衰。日美半导体贸易摩擦在 1991 年以签订《新半导体保证协议》结束， 新条款当中对日本 DRAM 的最低价格决定者已经从美国变更为日本，由日本厂商参 考全球 DRAM 平均价格自行决定最低售价，相比由美国决定最低售价已经宽松很多， 但此时日本 DRAM 的全球市占率还有接近 70%，贸易摩擦可以解释日本 DRAM 市 占率从 80%下降到 70%，但是无法解释为何后来日本 DRAM 在全球的市占率从 70% 下降到 10%以及后续强强联合的尔必达的倒闭。我们认为日本 DRAM 行业失败的根 本原因在于日本厂商错过了个人 PC 的兴起。日本 DRAM 厂商错失个人 PC 创新潮流。20 世纪 90 年代，电脑界开启了换代 潮流，从大型机向个人 PC 转变，这一换代也导致了 DRAM 需求的变化，DRAM 的 主力需求从大型机生产商向 PC 生厂商切换。伴随着这一转变，日本 DRAM 市占率 不断萎缩，韩国开始后来居上，在 1992 年超过日本成为霸主。主要是大型机和 PC 需要的 DRAM 规格是完全不同的，PC 需要的 DRAM 的制造要求就是低成本而不是25 年的质量保证，而韩国厂商生产的 DRAM 切合了低成本的要求最终打败了日本。但是，处于潮流转变中的日本厂商肯定也感受到了 PC 的兴起，但日本厂商的追 求极致的文化告诉他们可以将大型机高质保要求的理念用于生产PC用DRAM当中， 于是日本厂商坚持生产 25 年质保的 PC 用 DRAM，而这种 DRAM 对于 PC 来说质量 明显过剩。结果，大量生产低成本 PC 用 DRAM 的韩国厂商崛起，而日本失去了霸 主地位。日本半导体行业的文化过于追求极限。半导体制造需要精密的技术，而这些技 术并不是一朝一夕能形成的。当时 DRAM 多用于大型电脑和电话交换机设备，其立 下的技术标准是要求大型电脑用的 DRAM 有 25 年的质保，日本半导体制造商的工 匠精神生产出了这种可靠性要求极其严格的DRAM，由此日本DRAM开始横扫全球。此时，在技术上追求极限，生产高品质的 DRAM 这一技术文化开始扎根于日本 半导体企业的方方面面，而这种技术文化正是日本半导体行业竞争力的源泉。强强联合的尔必达也未能挽救日本的 DRAM 行业。1999 年底，日立和 NEC 合 资成立专门生产 DRAM 的公司尔必达，当时普遍认为尔必达是“强大技术研发实力 的日立”和“强大生产技术的 NEC”合二为一，由此将诞生世界上最强大的 DRAM 制造商。甚至后来还有三菱电机的加入，但是尔必达的命运却以破产倒闭而告终。尔必达最根本的问题在于公司固守生产大型机 DRAM 思维而缺乏用低成本来 生产低价格 PC DRAM 的意识。金融危机之后 DRAM 曾经跌破了 1 美元，当时尔必 达高管在公开场合认为 1 美元的 DRAM 是无稽之谈，尔必达还是坚持了早年日本 DRAM 行业走高端高价格的路线，必然遭到时代的淘汰。日元升值并不是日本 DRAM 丧失地位的主因。部分研究认为主要是贸易摩擦导 致的日元汇率升值使得日本成本优势降低，于是韩国的 DRAM 后来居上，我们认为 不应高估汇率变动对日本 DRAM 产品竞争力的影响，85 年之后的韩国在 DRAM 市 场可谓一骑绝尘，但 97 年韩元在短暂贬值后开启了 10 年的升值周期，升值幅度接 近一倍，但这期间韩国 DRAM 的全球市占率却从 35%上升到接近 50%，而且在 08 年金融危机后韩元同样持续升值，但 DRAM 市占率一路冲到最高接近 70%。并且以 美元计价的日本和韩国两国制造业平均工资水平韩国曾一度与日本相当，但日本却 再也没能重拾当年的雄风，在 DRAM 市场一路溃败。（四）鹬蚌相争，渔翁得利：日美半导体贸易摩擦最大的赢家 是韩国 1984年才成立知识产权委员会限制对日技术输出的意义不大。1983年美国认定， 对美国科技的挑战主要来自日本。以后，美国就开始在高技术方面对日本采取防范 措施，并加大对知识产权的保护力度于 1984 年成立知识产权委员会，限制本国技术 外流。而此时的日本半导体技术虽然无法完全与美国抗衡，但关键技术都已经获得 突破。1980 年，日本宣布为期四年的“VLSI”项目顺利完成，期间申请实用新型专 利 1210 件，商业专利 347 件。更重要的是，到了 64K DRAM 大规模集成电路时代， 富士通公司的研发进度开始与 IBM、德州仪器等美国企业并驾齐驱，而到了 256K DRAM 时代，美国才刚研制出来，日本富士通和日立的产品已经量产上市。可以说 此时的日本 DRAM 产业已经不需要依靠美国技术。对日本 DRAM 反倾销牺牲了日本却成全了韩国。到了 1985 年眼看限制对日技 术输出也无法阻止日本 DRAM 一统天下，美国开始对其进行更直接的反倾销调查直 至后续逼迫日本签订《日美半导体协议》。尽管我们认为日本 DRAM 衰败更多原因 来自于日本企业自身，不可否认美国的反倾销调查加速了日本 DRAM 的下滑，但美 国没有想到的是韩国的 DRAM 厂商却趁势崛起，以三星为代表的厂商获得了全球 70% 左右份额。韩国DRAM厂商崛起而美国无力阻止。1985年之后韩国DRAM份额逐渐上升， 此时 DRAM 的消费主力逐渐从大型机转向个人 PC，而个人 PC 的生产主力地区在中 国台湾，因此韩国DRAM主要销往台湾等地，美国无法阻止台湾厂商进口韩国DRAM。 当然美国进口的 PC 当中也有使用韩国 DRAM 的，但是这些进口 PC 中大部分都是美 国自己的品牌，并且，在 1980 年之后由于受日本 DRAM 冲击太大，美国本土企业 已经逐渐撤出 DRAM 生产，此时美国对韩国 DRAM 进行贸易摩擦已经没有意义。五、贸易摩擦后日本电子制造业的演进对中国的启示既没有富士康，更没有苹果与高通。日本电子制造业在二战后因为美国的扶持以及本国举国体制发展半导体，曾经取得了辉煌的成就，但近年来日本电子制造业却持续萎靡，只在半导体材料和设备领域维持着领先的市场份额，日本电子制造业 60 多年的发展史既没有产生富士康这种代工领导者，更没有产生苹果与高通这类核 心设计品牌，偏居上游的日本电子制造业有逐渐空心化的趋势。日本电子制造业衰落主要原因没有把握住科技产业创新的趋势。我们认为贸易摩擦并不是日本电子制造业的这一空心化趋势的核心因素，究其原因，主要是日本 没有把握住科技产业创新的潮流，在 1985 年之前大型机时代，日本电子制造业逐渐 崛起，但是从 2000 年互联网 1.0 时代开始日本逐渐与行业最新潮流脱钩，以至于持 续错过了互联网 1.0 以及 2.0 时代，当前处于互联网 2.0 向 AI、5G 以及智能驾驶变 革的关键时期，能否抓住这一潮流对日本以及当前的中国都至关重要。中国当前虽有贸易摩擦，但基本卡位了科技创新的每一波潮流。当前中国虽然处于贸易摩擦的阴霾笼罩下，但是我们紧扣科技产业创新的节奏，中国科技公司紧 跟互联网 2.0 以及移动互联网的步伐，并且在新能源车领域整体水平不输国外公司， 在这过程中涌现出一大批领导者企业如 5G 领域的华为、AI 领域的海康威视、商汤 科技以及智能驾驶领域的百度。我们持续看好中国科技企业今后的创新，在这之前 日本公司的一些经验教训值得我们学习。（一）加大核心零部件与设备的自制，降低对产品组装的依赖贸易摩擦不可否认对日本电子制造业的出口额造成了巨大影响，尤其是对于部 分电子产品如电视机以及家庭录像设备（VTR）而言几乎是毁灭性的打击，但日本 电子制造业当中零部件的出口却一直处于上升态势，相对于终端产品需要大量的组装工序，零部件尤其是核心零部件的出口占比提升可以有效拉动日本电子制造业的 毛利率水平。类似案例在电视机行业尤为显著，日本彩电行业在 1985 年之后出口锐 减，但是日本液晶显示屏的出口却日益增加，一直到 2003 年日本液晶面板占据了全 球市场的 40%以上。2008 年之前我国半导体设备基本全靠进口，因此国家设立了 02 专项研发国产 化设备。但是，由于设备制造对技术和资金需求要求比较高，只有北方华创、中微 半导体、上海微电子等少数重点企业能够承担 02 专项研发工作，整个行业集中度相 对较高。虽然在 02 专项的支持下，我国半导体设备实现了从无到有，但相比国内庞 大的市场规模而言，自给率不足 15%。即使在发展水平相对较高的 IC 封装测试领域，我国与先进国际水平相比仍然 存在较大差距。尤其是单晶炉、氧化炉、 CVD 设备、磁控溅射镀膜设备、 CMP 设 备、光刻机、涂布/显影设备、 ICP 等离子体刻蚀系统、探针台等设备市场几乎被国 外企业所占据。（二）注重水平分工，降低生产成本 我们认为水平分工分为两个层次：一个是产业内的从 IDM 模式到 Fabless 模式， 另外是地域性的从国内到国外的水平分工。忽视产业内的水平分工是日本半导体企业失败的重要原因之一。贸易摩擦对日本电子制造业低端产品影响较大，而相对高端的日本半导体企业之所以衰退的第一 个重要原因就是坚持垂直一体化的生产模式（IDM）。早期日本半导体企业都是和 Fabless 的模式背道而驰，与此同时日本半导体企业也在节节败退，从 2000 年开始， 日本半导体企业已经无法继续坚持 IDM 的模式开始向 Fabless 模式转变。收入增长时设备投入也增加。日本半导体企业在销售额增加的时候，当年的设备投资额也会相应增加，销售额减少的时候设备投资额也会减少，结果是当销售额减少的时候，由于前期投资持续增加，带来设备的折旧也是在增加的，导致企业的 盈利忽高忽低。而采用 Fabless 模式的高通公司营收与折旧增长基本同步，就连需要 重资产投入的代工厂台积电的营收与折旧增长相关性也远高于日本的情况。1985-1986 年，由于刚受到贸易摩擦的影响，日本半导体企业的出口受到一定影 响，销售额开始下滑，但是折旧却大幅度上升，折旧金额和销售下降叠加，企业利 润压力增大。忽视地理上的水平分工是日本半导体企业失败的另一重要原因。日本企业主张“设计部门和生产部门必须属于同一个地区同一个企业”，这是因为设计部门和生产部门需要密切交流，共享信息，否则就无法做出优秀的产品。这样的企业文化导致 日本很少考虑地理上的水平分工。我们用一国对外 FDI总额与本国当年GDP 的比重来衡量地理上水平分工的程度。 1980 年代美国 FDI 与 GDP 的比重略超 5%，到近两年一路提升到 30%左右，而日本 的数据却一直在 5%以下徘徊。同为后起之秀的韩国的 FDI 比重在 1992 年首次超过 日本之后一直到 2014 年才重新被日本超越，一方面说明过去 20 年日本对 FDI 确实 过于保守，也说明了近年来日本对 FDI 开始更加重视。地理上的水平分工有利于企业降低生产成本，1985 年之后日元持续升值，日本 DRAM 厂商完全可以对外进行 FDI，将生产基地转移至国外，由于日元升值，厂商 的海外购买力其实不断增强，一方面利用国外廉价劳动力，一方面购买国外廉价零 部件，但 90 年代前几乎没有日本半导体厂商这么做。六、贸易摩擦背景下中国电子制造业的突围贸易摩擦后的日本电子制造业出现了两层分化，我们认为日美贸易摩擦对日本电子制造业的第一层分化只是催化剂的作用，而对于第二层分化，其主要原因是日本自身没有把握住科技创新的趋势。对当前中美贸易摩擦背景下中国电子行业会如 何发展这个问题，我们首先从中日电子行业比较开始入手。（一）美国对中国限制措施持续升级 本轮中美贸易摩擦开始于特朗普于2018年 3月 22 日签署备忘录，宣布依据 1974 年贸易法第 301 条指示美国贸易代表对从中国进口的商品征收关税，以“惩罚中国 偷窃美国知识产权和商业秘密”，涉及商品总计达 600 亿美元。中国商务部其后作出 反制措施向 128 种美国进口商品征税，其中包括美国向中国出口最多的货品大豆。 中美双方曾一度于 2018 年 5 月达成暂停贸易摩擦的共识，并发表联合声明寻求和解。 但美国贸易代表办公室仍于 6 月 16 日公布对华加征关税清单，中国国务院关税税则 委员会其后作出对等报复，中国商务部亦重启对美输华多项产品的反倾销调查。2018 年 7 月 6 日，特朗普政府正式对来自中国价值 340 亿美元的商品加征 25% 关税，标志着特朗普对华关税政策正式实施。中国商务部其后在声明中指出，“美国违反世贸规则，发动了迄今为止经济史上规模最大的贸易摩擦”。中国海关总署指， 中方的报复措施已在美方加征关税措施生效后即行实施。（二）遭受贸易摩擦前中日两国电子制造业实力对比 日本电子制造业对外贸易依存度远高于中国。我们用电子制造业的出口金额与 行业总产值的比来衡量对外贸易依存度。日本电子行业对外贸易依存度自 1950 年来 一直呈上升态势，而中国的情况恰恰相反。1985 年贸易摩擦前日本电子制造业对外 贸易依存度达到 56%，而当前中国电子制造业对外贸易依存度仅为 39.32%，贸易摩 擦开始后日本为了减少对对外贸易的依赖加大内需的开发，日本电子行业从 1985 年 到 2000 年期间对外贸易依存度呈现持平状态，到 2000 年该数字为 55%，由于日本 电子制造业本身发展迅速，并且在全球市场竞争力较强，我们认为这 15 年间日本电 子制造业的对外贸易依存度能保持持平说明开发内需确实效果显著。然而中国近年来的情况与日本当时的情况完全相反，08 年金融危机之后中国电 子制造业的出口比重一路下滑，造成中国这一情况的原因是出口总额多年来没有上 升。生产总额从 08 年来增幅接近 300%，而出口总额增幅只有 40%，说明中国内需 增长旺盛，内需消化的产值远高于出口。1985 年之前日本之所以出现贸易依存度不 断提高主要是因为出口增幅远高于总产值增幅，1985 年的出口金额和总产值分别是 1955 年的 1980 和 885 倍。1985 年之后日本出口基本维持零增长态势，但是生产总 值在 2000 年达到顶峰后一路下滑，导致贸易依存度被动性提高。总结来看，中国当前电子制造业主要是内需拉动，与日本高贸易依存度的需求 结构相比有着更强的抵御贸易摩擦的能力。中国电子制造业在全球是“参与者”而不仅仅是“供给者”角色。我们以集成 电路行业为例，中国 2016 年集成电路进口 2270 亿美元，本土产值 652 亿美元，出 口 614 亿美元，本土总产值与出口额相近，说明本土产品或服务基本都是用于出口， 中国集成电路行业封装环节产值占比达到 36%，封装占比高说明中国集成电路出口 基本都是给国际厂商提供封装服务，同时中国每年进口 2270 亿美元，出口额与进口 额相差较大与中国集成电路行业本身产业结构有关，中国一方面提供封装服务，同时从国际市场进口大量集成电路成品，说明中国集成电路在全球市场是“参与者” 的角色。日本集成电路行业在 1985 年时总产值达到 80 亿美元，而出口和进口分别 只有不到 30 亿美元和 6 亿美元，极少的进口额和极高的总产值说明日本半导体产品 基本不需要参与国际分工，其 IDM 的模式可以实现自给自足，同时日本当年的出口 额是进口额的接近 5 倍，如此大的差额比中国当前的结构更容易遭受贸易摩擦，而 事实上日本集成电路行业当年就遭到了美国的多次反倾销调查。我们认为当前中国集成电路的产值与贸易结构相比日本当年在抵御反倾销调查上具有优势，同时因为我们是国际分工“参与者”，在“禁运”（美国对中国出口） 方面对方又不得不考虑对其本土企业生产的影响。 （三）与日美电子贸易摩擦相比，美国对中国打击力度加大 当前中美贸易摩擦针对电子制造业美国已出台措施的打击力度不亚于当年日美 贸易摩擦。80 年代日美贸易摩擦从 1984 年开始一直延续到 1991 年，期间出台多项 限制日本电子制造业的合约，1986 年签署的《日美半导体保证协定》决定对日本出 口的半导体产品价格进行监督，一般认为 1986 年《日美半导体保证协定》是左右日 后日本半导体产业命运的重要因素。当时日本最擅长的存储行业，因为对美协定的 制约，被中国台湾、韩国赶超上来，风光不再。当前中美贸易摩擦美方已经出台的措施主要有禁运和加征关税两种。我们统计了美方三次加征关税的清单当中涉及电子制造业的部分，从加征关税的名单来看主 要是对 160 亿美元加征关税的清单二涉及较多集成电路板块出口，但对上市公司涉及金额较小，受影响程度较小。此外，中美贸易摩擦美方已出台的措施最为严厉的 当属去年 4 月份的中兴通讯和福建晋华禁运事件。中兴事件虽然和解，但却为中国电子制造业敲响警钟。中兴通讯全线产品过多依赖于美国芯片和光模块厂商，美国实施完全禁运的情况下，中兴通讯及关联公司 不能直接或者间接购买美国零部件、商品、软件和技术，从上述分析看，基站侧 FPGA、 高速 AD/DA、功率放大器、高速光模块等都会受到美国制裁影响，而且没有办法从 其他国家获得替代性产品，这些核心元器件无法供应的情况下，公司产品的交付能 力会面临比较大的挑战。华为、晋华事件凸显核心设备和材料国产化迫在眉睫。2020 年 5 月 15 日，美国 商务部宣布一项新计划，将通过修改出口管理条例（EAR），要求全世界所有公司， 只要利用到美国的设备和技术帮华为生产产品，都必须经过美国政府批准。此次升 级继续针对华为。自 2019 年 5 月 17 日美国 BIS 将华为及附属公司超过 70 家纳入实 体名单以来，华为芯片核心产业链去 A 化进展已取得显著成效，在 IC 设计端的移动 处理器、存储、模拟、传感器、射频前端、功率半导体等部件都已经具备绕开美国供应商的可行性路径。但国内半导体核心环节依然受制于人，本次美国对华为的限 制升级新规主要集中芯片设计所需的 EDA 软件和半导体设备。日本怕反倾销，中国怕出口禁运。我们认为中日两国的贸易结构决定了两国在贸易摩擦方面的软肋，日本的电子制造业主要是出口导向型，对外贸易依存度不断 提升，近年来更是达到了最高的 80%，日本的产业结构注定了其容易遭受反倾销的 调查，而历史上日美贸易摩擦时美方使用的手段也基本都是围绕反倾销和最低价格协定等诸如此类的限制日本出口的措施。而中国电子行业对贸易依存度较低，最新 数据不到 40%，尤其在集成电路行业进口额达到出口额的 4 倍左右，中国的产业结 构注定了高端材料和设备以及芯片是软肋，从华为、中兴事件和晋华事件来看，中 国对禁运几乎毫无还手之力。 （四）中美贸易摩擦对中国电子制造业的长期影响 中美贸易摩擦的解决不会一蹴而就，反复摩擦将是常态。日美贸易摩擦从 1960 年开始一直延续到 1990 年，其中电子制造业战争集中发生在 1985 年到 1991 年，美 国用 6 年时间改变了日本电子制造业的生产和出口结构，我们认为中美之间贸易摩 擦将是主流，尤其对于电子制造业而言，近年来中美贸易顺差总额为 2500 亿美元左 右，电子信息行业贡献占比 45%，因此电子行业必将成为中美贸易双方最为瞩目的 行业，有可能会招来美方更多的限制措施。终端产品生产下降，零部件占比提升。参考当时日本的案例，日本电子制造业当中零部件的出口却一直处于上升态势，相对于终端产品需要大量的组装工序，零部件尤其是核心零部件的出口占比提升可以有效拉动日本电子制造业的毛利率水平。类似案例在电视机行业尤为显著，日本彩电行业在 1985 年之后出口锐减，但是日本 液晶显示屏的出口却日益增加，一直到 2003 年日本液晶面板占据了全球市场的 40% 以上。日本消费电子终端产品产值与行业总产值占比从 2000 年以来基本处于下降通 道，2019 年的比例已经不足 4%。当前中国智能机、计算机等整机产品在全球市占率第一，而关键零部件以及高端设备基本都是依赖进口，日美贸易摩擦的案例告诉我们在当前中美贸易摩擦的背景下我们的终端产品在全球的成本优势会下降，提高核心零部件以及设备的研发与 自制是保证中国电子制造业拥有下一个增长点的关键。加大对外直接投资力度。1985 年之前日本制造业对外直接投资金额维持在 4000 亿日元上下，总体增速较为平稳，制造业对外直接投资与制造业国内总产值的比例 保持在 1%左右。在 1985 年之后的对外直接投资金额开始迅速增长，1988 年开始达 到 17679 亿日元，与总产值的占比攀升到 2%，此后日本制造业对外直接投资波动上 升，在 2013 年达到最高点，与总产值的占比为 7%。预计中美贸易摩擦会加速中国 偏终端产品生产的海外直接投资力度。 当前中美贸易摩擦当中的加税措施预计会提 升中国电子制造业在国内生产的出口成本，如果后续 2000 亿美元加征关税措施出台， 以及加税力度提升，预计偏终端产品的海外转移会加大。尽管终端产品生产的海外转移是一国产业升级必然会出现的现象，但加税等措施会对这一转移过程起到加速 的作用。加大举国体制力度，实现核心设备与材料的自制。相对于加税等措施，出口禁运是当前中国电子制造业面临的最严重的问题。我们认为举国体制是后发国家突破核心设备自制最好的方式，日本以及韩国都在举国体制下实现了核心设备的突破。 我国半导体行业在 02 专项以及大基金项目的帮助下核心设备自给率尚不足 20%，预 计后期政府会持续加大对半导体设备与材料企业的投入，并且晶圆厂会加大与设备 厂的合作力度，改变以往双方合作水平较低的状态。七、日本电子制造业重点公司案例 （略，详见报告原文）（一）村田——持续根据市场需求改变发展战略（二）TDK——重视资本投入和技术创新，年平均资本投入远 高于行业水平（三）京瓷——注重钻研开发，注重多领域发展（四）太阳诱电——“精细”和“极致”铸就优良品质八、投资建议长期看好中国电子制造业受益于全球产能的转移，以及在举国体制下对核心设备以及材料的突破。建议重点关注半导体设备、材料、设计、封测环节具备国产化 替代的优质公司：1）半导体设备：中微公司、北方华创、至纯科技、华峰测控、精 测电子、晶盛机电等。2）半导体材料：深南电路、安集科技、鼎龙股份、沪硅产业、 华特气体、江丰电子、上海新阳等。3）设计：韦尔股份、兆易创新、卓胜微、澜起 科技、北京君正、汇顶科技、圣邦股份等。4）封测：深科技、通富微电、长电科技、 华天科技、晶方科技、太极实业等。……（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：民生证券）如需报告原文档请登录【未来智库】。

1、消费电子：苹果 5G 换机潮拉开帷幕，智能穿戴产品全面 开花1.1、苹果 5G 换机潮拉开帷幕，高端手机市场竞争格局优化 手机销量连续三年下滑，明年有望实现近年来首次正增长。全球手机销量自 2017 年销量登顶后连续三年下滑，下滑与智能手机渗透率已经相对饱和有关，而 4G 中后期手机厂商创新不足也压制了消费者的换机欲望，2020 年全球智能手机销量 预计将下滑 5%，功能性手机销量预计下滑 25%。考虑到手机平均 2-3 年的换机周期，加上 5G 时代手机创新迭出刺激需求。受益于 疫情后经济的恢复和 5G 换机潮，预计 2021 年全球智能手机销量将达到 13.8 亿部， 同比增长 5.4%，这将是全球手机市场自 2017 年来首次实现正增长，我们认为过 去两年认为被压制的换机需求有望在明后年逐渐释放。2020 年疫情对全球 5G 换机潮有推迟，但中国 5G 换机如火如荼。由于疫情对生 产端和需求端的扰动，今年全球手机销量预测从疫情前的全年增长预期下修到个 位数的下滑。就国内来说，由于国产安卓品牌加大推出 5G 新机型，今年中国的 5G 手机的销量预计达到 1.54 亿部，5G 手机渗透率预计将达到 46%，预计 2021 年中国 5G 手机的销量将达到 2.96 亿部，全年渗透率占比将达到 82%。苹果发布 iPhone 12 拉开全球 5G 元年大幕，4 款新机增加用户覆盖面。苹果 10和 11 月份陆续上市苹果 12/12 pro 和 12 mini/pro max，四款新机皆为 5G 手机，随 着疫情对经济影响的逐渐淡去，海外 5G 手机的换机潮将陆续启动。预期 2021 年 全球 5G 手机销量将超过 5 亿部，5G 手机渗透率将从今年的 17%上升到 37%。高通和联发科 AP 份额将继续上行，7/8nm 制程 AP 占比将近 30%。2018 年后， 华为芯片自制率直线上升，从 2017 年的 55%上升到 2019 年底的 82%,但当下海思 芯片生产受阻，高通和联发科 AP 渗透率将继续提高。高通的骁龙 865 大获成功， 成为各大品牌首款5G旗舰机型的标配，2020年5G手机AP中预计高通占比29%， 仅次于海思 35%，联发科占比 10%。预计 2021 年高通+联发科的 5G AP 占比将超 过 50%。1.2、穿戴不止 TWS，手表+VR/AR 即将接力1.2.1 蓝牙新协议下安卓 TWS 加速渗透，疫情加速穿戴渗透目前 TWS 主流的蓝牙 5.0 底层协议标准只支持音频的 1 对 1 传输，TWS 仍无法 实现左右耳同步传输。高通和海思等先后推出新的解决方案--双路传输模式，即 手机与 TWS 耳机的左右耳同时连接传输，左右耳机可单独使用，延时大大降低， 连接的稳定性也有了明显提高。但此方案需要手机端芯片的支持，大面积推广需 要时间。2019 年 12 月 31 日，蓝牙技术联盟发布新版蓝牙核心规范——蓝牙 5.2。蓝牙 5.2 将采用低功耗音频 LE Audio 技术,使用全新的高音质低功耗音频解码器 LC3，最大亮点是支持多重串流音频（Multi-Stream Audio）功能，它支持手机与多个设备 之间行多重独立音频串流，且比现有蓝牙标准更省电。多重串流音频技术能实现在智能手机等单一音频源设备、单个或多个音频接收设 备间同步进行多重且独立的音频串流传输，同时带来立体声体验，多台音源设备 之间的切换更加顺畅。这项标准基本解决了双耳传输的技术难题，跳过监听模式 技术壁垒，降低对耳机主控芯片和解决方案的要求，能够带动非苹果 TWS 成本 的进一步下探，为非苹果 TWS 的爆发式增长创造了可能。根据 counterpoint 的数据，2020 年二季度全球 TWS 销量中 AirPods 销量占比为 35%，较去年同期的 53%下滑 18%，而小米和三星等安卓系 TWS 的份额占比则 分别达到 10%和 6%，随着新蓝牙协议的普遍适用，高性价比的安卓系的 TWS 有 望促进整个 TWS 行业渗透率进一步提升。1.2.2 智能手表和 AR/VR 将接力 TWS，看好穿戴的高成长苹果发布廉价款手表 Apple Watch SE，推动智能手表的加速渗透。苹果 iWatch 自 上市以来销量已将近 1 亿部，今年苹果更是首次推出 279 美元起的廉价版苹果智 能手表 SE，配置与 series 6 相同的加速计、陀螺仪、高度仪，亲民版 iWatch 预计 将推动 iWatch 的加速渗透。根据 Strategy Analytics 的数据，仅 Apple Watch 2019 年出货量为 3070 万只，同比 增长 36%，首次超过瑞士手表业当年出货量 2110 万只（同比下滑 13%），如同 TWS 颠覆了整个耳机行业，智能手表已经颠覆了市场对手表的定义，随着更多功能的 推出，我们预计智能手表有望接力 TWS 市场，成为消费电子行业的新引擎。CPU、GPU、显示技术以及传感技术的进步，为 VR 的发展奠定了坚实的技术基 础。就 VR 技术效果来说，中国信通院将 VR 技术的沉浸体验分为五级，目前我 国 VR 行业仍处于第二级，即部分沉浸阶段，主要表现为 1.5~2k 单眼分辨率、 100~120 度视场角、百兆码率、20 毫秒 MTP 时延，4K/90 帧频渲染处理能力等。 当前 VR 的体验已经有了较明显的提升，无论是分辨率还是图像渲染都能让用户 有更深度的沉浸效果，也减少了眩晕，但目前真实度仍有待提升。5G 发展解决 VR 主要痛点。5G 时代 VR 硬件迭代加速，部分设备升级到 4K，分 辨率进一步提高。高速率的网速对于当前 VR 渲染能力不足导致的眩晕、互动体 验不强和终端移动性差等痛点问题具有一定缓解作用，满足了 VR 对网络带宽和 时延要求提升的要求。5G 为 VR 提供了室外移动场景，而千兆带宽+Wi-Fi6 则为室内提供了固定场景， 二者共同为 VR 提供更优的管道。5G 网络下用户体验速率从 4G 网络的 10Mbps 逐步提高到 3.5Gbps，时延也从 10ms 降低到 1ms，服务和接收设备之间的连接在 适当的条件下几乎是瞬时的。即使进行渲染的计算机不在用户的家中，几乎无计 算的 VR 头显也将受益于目前只能在物理连接上实现的像素级细节和响应性水 平，从而解决戴上眼镜之后的眩晕感。主流的 3D 成像技术包括结构光、TOF 和双目测距。2019 年发布的微软 HoloLens2，对手势追踪模块升级为 Azure Kinect，包含了一个 TOF 深度传感器，最多可追踪 单手 25 个关节点，密度更高，覆盖更为全面，包括手指弯曲等细节动作也能捕捉 到。目前包括国内外主流手机品牌纷纷计划在后镜头搭载 ToF，为未来 AR 应用 展开的铺路，国内安卓手机主推 iTOF,苹果则在今年发布的 iPad pro 和 iPhone 12 系列中主推 LiDAR TOF，即 dTOF。苹果从 2011 年就开始布局 AR，近年来收购多个相关公司，其发布的 AR 平台也 已经在 2019 年的 WWDC 迭代到 AR Kit3，增加了工具的易用性、图像渲染的真 实性。同时，苹果 CEO 库克频繁在公开场合发言对 AR 产业表示看好，认为 AR 市场将达到智能手机的规模，预计 2021 年将推出 AR 头显，并于 2023 年发布 AR 眼镜。2、面板：韩企产能退减，全球需求回暖，行业供给改善， OLED 引领未来新增长2.1、韩企关闭大尺寸 LCD 产能，供给下降确立，面板行业供给收缩（略）2.2、大尺寸 LCD 供求关系逆转，行业景气度提升2.2.1 短期来看，明年全球防疫状况有望好转，明年面板需求有望进一步恢复新冠疫情前期面板价格回暖趋势滞后。参考 WitsView 数据，2020Q1 电视面板报 价整体呈上涨趋势，其中 32 英寸面板单季度涨幅最高达到 15.15%，而 55 英寸和 65 英寸的大尺寸面板单季涨幅分别达到 8.71%和 2.98%。可以看出，在韩企尚未 宣布退出大尺寸 LCD 市场之前，面板价格曾一度上涨。但随着三月份之后新冠疫 情开始全球扩散，相关面板需求被延后，比如原定于 2020 年夏季举办的欧洲杯与 奥运会均相继延期。而 2020 年下半年以来，随着我国疫情逐渐消散，面板价格回暖迅猛，我们预计未 来面板需求量会迅速增加，大尺寸 LCD 面板需求将恢复和释放。短期来看，随 着全球防疫状况的好转，欧美部分城市开始逐步解禁，英超、西甲、意甲也相继 在今年 6 月份开赛，被推迟的需求将逐渐得到释放，我们已经看到下半年全球面 板需求逐渐好转。中期来看，虽然东京奥运会和欧洲杯足球赛均被延期至 2021 年夏季，但也只是需求被延后，通常这种大型体育赛事的举办都会对大尺寸 LCD 面板需求带来一定程度的提升作用，由于整机厂商都会提前 3-4 个月备货，这部 分需求将在 2021 年 3-4 月份释放。TV LCD 面板占据大尺寸面板市场主要份额。在出货量方面，2019 年全球面板厂 商大尺寸面板出货量为 7.62 亿片，其中液晶电视面板出货量为 2.87 亿片，占比达 37.3%。在出货面积方面，2019 年全球面板厂商大尺寸面板出货面积达 2.07 亿平 米，其中液晶电视面板出货面积同比增长 5.3%达到 1.63 亿平米，占比高达 78.8%。随着疫情放缓，海外需求已经看见复苏迹象，6 月份以后海外各区域零售需求同 比上涨。2.2.2 长期来看，面板行业需求总体稳定，但每年尺寸增加，面板需求面积不断增加长期看，随着面板行业的不断发展，面板行业需求总体维持稳定状态。据 IHS 预 测数据，2016-2021 年全球 TFT-LCD 产值将维持在 1250～1300 亿美元区间，进 入一个稳定状态。但每年面板尺寸会有相应的增加趋势，最终使得面板需求面积 不断增加。据大尺寸化渐成 TV 市场主流，将持续带动大尺寸 LCD 面板市场需 求增长。参考 IHS 数据，在高世代产线的助力下，从 2018 年开始，32 英寸及 40-49 英寸电视面板需求呈逐渐下降趋势，而 60 英寸以上的电视面板需求持续增长，我 们预计到 2025 年 60 英寸以上的电视面板需求在整个 TV 面板市场中的占比将从 2019 年的 11.0%提升至 22.5%。同时，据奥维云网（AVC）调查称，2020Q1 电视 零售市场大尺寸化总趋势未变，市场平均尺寸达到 50.3 英寸，首次在第一季度突 破 50 英寸。同时，5G+4K/8K 超高清视频项目建设将给大尺寸 LCD 面板行业带 来新驱动力，推动新的换机周期，大幅拉动大尺寸 LCD 面板需求增长2.3、供需逆转确定，涨价行情确定，明年面板价格有望继续领涨从价格上来看，大尺寸 LCD 面板价格疫情前期已接近历史低位，现已开启全面 触底反弹。参考 AVC 数据，2020 年 5 月各类尺寸面板价格已接近甚至跌破历史 价格。目前中国带头复苏之后全球疫情亦逐渐迎来好转，欧美大多数国家已开始 解封，终端需求已经迎来反弹。我们可以看到本轮 TV 面板价格已经从 7 月份开 始不断上涨，若无疫情影响，今年面板价格上涨时间点会提早到今年 1-2 月份， 同时价格上涨至少半年时间。由于疫情影响了上半年的需求，本轮周期回暖时间 推迟，但随着需求释放、产能加速清出，供求逆转再次来临，今年 7 月份我们已 经看到各尺寸面板均实现较大增幅价格上涨，我们预测，面板价格明年将进一步 保持上涨趋势。据群智咨询数据显示，一季度显示器面板出货量 3140 万片，同比 下降 7.7%，显示器出货面积为 500 万平方米，同比下滑 3.8%。从 2020 年 3 月底 至 2020 年 5 月下旬，32 英寸、43 英寸、55 英寸以及 65 英寸 LCD 面板价格持续 下跌。而 2020 年下半年以来，随着我国疫情逐渐消散，面板价格回暖迅猛，我们 预计未来价格将持续走高。32 英寸、39.5 英寸、43 英寸、50 英寸、55 英寸以及 65 英寸及 75 英寸 LCD 面板价格均出现全面上涨的大好趋势。我们认为本轮景气度向上，可达到历史上少有的周期长、上涨幅度高。参考历史 TV 价格行情，在 2016 年随着韩企部分产能的退出，使得整个市场景气度大幅提 升，LCD 面板价格从 2016 年 9 月一路上涨至 2017 年中，涨幅高达 40%，使得价 格远高于平均成本。本轮周期反转，海外企业产能退出量远高于 2016，比 2016年多退出约 53%的产能，且需求端叠加各大体育赛事因素，供给偏紧持续时间长 达 2 年。我们可以看到，2020 年 10 月相比 2020 年 7 月份面板价格各英寸都呈现 出较大的增长。其中 32 英寸涨幅最大，达到 68%，涨幅最小的 75 英寸也达到 11%， 我们认为本轮海外需求已经回暖，未来将加速回暖，面板价格未来还将进一步实 现上扬态势。从目前时间节点看，一方面韩国厂商关闭减少大量大尺寸 LCD 产能，供给下降确 立，面板行业供给收缩，韩企今年年底加速退出中大尺寸，未来 3 年供给持续改 善。另一方面，随着全球疫情状况的好转，欧美部分城市开始逐步解禁，海外各 大零售厂商实现同比正增长，北美零售商开启补库存阶段，各项体育赛事有望在 今年下半年到明年陆续举行，大型体育赛事对 LCD 面板需求有较强拉动作用，明 年面板需求依旧值得期待，供需的不断好转，我们预计明年面板价格将有望继续 上涨。2.4、OLED 市场前景广阔，我国 OLED 产业进入发展快车道我国政府高度重视 OLED 产业政策环境的优化，出台了一系列举措。根据中投产 业研究院发布的《2020-2024 年中国 OLED 产业深度调研及投资前景预测报告》 指出，在这种政策利好形势下，国产面板商抓住机遇，在大尺寸 OLED 面板上加 速拓进，有望迎头赶上韩企。中国电子视像行业协会表示，协会将制订国内 8KOLED 电视和柔性 OLED 显示的行业标准，推动OLED 电视在中国市场的发展。我们认为下游产品升级+国产手机厂商扶持，将推动我国 OLED 产业进入发展快 车道。OLED 面板具有可折叠、可弯曲的特性，可以彻底改变当前智能手机、甚 至平板和笔记本电脑的既有形态。我国整机终端企业为保持竞争实力，积极和 AMOLED 面板企业合作开发各种折叠、弯曲形态的手机，以期增加高端市场份额。 为了扶持国产 OLED 屏厂商发展，国产手机厂商华为、中兴、小米、OPPO 等纷 纷采用国产 OLED 屏幕。如早在 2018 年华为手机 mate20 pro 就采用了京东方 OLED 屏幕，在显示效果上大获用户好评，随后在 P30 系列、Mate30 系列、P40 系列均使用了京东方的 OLED 屏;华为旗下的荣耀 30 系列同时采用了京东方和维 信诺的 OLED 屏;而中兴则和维信诺合作已久，不仅 5G 版中兴天机 Axon 10Pro 搭载的柔性 AMOLED 面板由维信诺独供，中兴旗下努比亚的全球首款穿戴腕机 努比亚 α、最新发布的红魔 5G 游戏手机等产品，均由维信诺独供柔性 AMOLED 屏幕。3、半导体：长期国产替代趋势不变3.1、半导体国产化大趋势方向已定美国通过一步步的限制华为和中芯国际，坚定了我们半导体、核心技术等国产化 的决心，也凸显了长期国产替代趋势的必要性和紧迫性。短期来看，华为及中芯国际的发展有较大的不确定性，我们按照不同的情景假设， 可以推测未来华为及中芯国际的不同影响程度。我们认为国产替代的长期逻辑不变，华为及中芯国际被限制，进一步凸显了半导 体产业链国产替代及自主可控的重要性，尤其是在被海外卡脖子的代工、设备、 材料等领域。代工环节：全球半导体产业主要分为 fabless+代工厂和 IDM 两种模式，IDM 模式是将设计、 制造、封测环节一体化，而 fabless+代工厂的模式是将设计、制造、封测环节分 开，分别在不同主体实现，两种模式各有优势。IDM 模式在资源整合、效率最大化、产能控制等方面有较大优势，之前是半导体产业的主流模式，主要代表企业有 Intel、三星、TI、英飞凌等，近年来 fabless+ 代工厂的模式由于其灵活性、开放性等的优势，在工艺节点的军备竞赛种逐渐胜 出，整体规模提升较快，在半导体产业的占比也逐渐提升，主要代表企业有高通、 海思、AMD、英伟达等。2000 年时，全球半导体产业中 Fabless+代工厂的模式的占比约为 9%，到 2019 年 已经大幅提升至 30%左右，在过去的 20 年中间，fabless+代工厂的增长速度要远 大于 IDM 模式，其增长性更加持续。Fabless+代工厂的模式不断提升，大幅拉动代工厂的市场规模成长，在过往 10 年 中，全球晶圆代工市场的规模从不足 200 亿美金，提升到近 600 亿美金，CAGR达到 10.6%。其中，中国地区的市场占比提升更快，从 2010 年的 6%左右的占比， 提升至 2019 年的 16%的占比，预计未来会进一步提升。从全球市场格局来看，代工厂业务台积电一家独大，2019 年市场占比达到 58.6%， 中国的中芯国际和华虹集团（含华力）挤进全球前十，占比分别达到 5.4%、3.0%。从代工的工艺节点拆分来看，一般将不同工艺节点分为传统工艺、成熟工艺、先 进工艺，其中传统工艺主要包括 0.5um、0.35um、0.25um、0.18um、0.13um，成 熟工艺主要包括 90nm、65/55nm、45/40nm，先进工艺主要包括 32/28nm、16/14nm、 10nm、7nm 等；其中收入占比较大的节点有传统工艺的 0.18um、成熟工艺的 65/55nm、45/40nm 以及先进工艺的 32/28nm、16/14nm 和 7nm，这些节点的寿命都较长，称之为长 节点；驱动不同工艺节点快速成长的动力不同，先进工艺主要靠手机 AP、电脑/服务器 的 CPU 及 GPU、基带芯片、AI 芯片、FPGA 等领域，而成熟工艺主要靠模拟芯 片、射频芯片、CIS、功率芯片、高压芯片等领域。在代工厂不断地军备竞赛过程中，巨额的资本开支使得众多晶圆厂被迫退出，而 领先者可以利用积累的优势继续投入研发和资本开支，从而巩固自己的优势，造 成“强者恒强”的局面。国内代工龙头中芯国际经过接近 20 年的技术积累后，在成熟制程 0.35um 到 28nm 有较强的竞争力，并在先进工艺 14nm 取得了关键突破，同时 N+1 制程也在持续 研发过程中，进展顺利。公司近年来 8 寸和 12 寸产能持续扩张，截止到 2020 年 Q1，8 寸总产能 23.3 万片 /月，12 寸总产能 10.8 万片/月，其中 8 英寸产能主要包括上海 S1、天津 T1 以及 深圳厂，12 英寸产能主要包括北京 B1、中芯北方 B2 以及上海中芯南方厂。近 10 年来，中国本土 IC 设计增速 CAGR 为 24%，远远高于全球的 4%，从而带 动国内代工市场规模快速增长，CAGR 达到 23.2%。中芯国际来自中国区的收入快速增长，2011 年至今 CAGR 达到 20%，2019 年来 自中国区的收入占比达到 60%。我们认为在赵海军、梁孟松等核心团队的带领下，结合国家政策和资金的不断倾 斜扶持，中芯国际有望持续在先进工艺研发中取得进展，争取更大的市场空间。设备、材料环节：国内晶圆厂存储厂正处于扩产高峰期，以中芯国际、长江存储、合肥长鑫为代表 的企业分别在 14nm、64L/128L 3D NAND、1xnm ddr4 DRAM 实现关键突破，开 始进行大规模扩产，对应的资本开支及采购半导体设备、材料的空间不断创新高。在中美贸易战的大背景下，国内晶圆厂、存储厂对于核心供应链的自主可控的诉 求非常强烈，这对于国产设备和材料厂商来说，是千载难逢的好机会，在扩产高 峰叠加国产替代的双轮驱动下，国内的半导体设备和材料厂商有望迎来持续性的 景气高点。中国大陆正逐渐成为全球最大的半导体设备市场，预计今年接近 150 亿美金，明 年将进一步提升到 164 亿美金，而国内半导体设备厂商目前整体体量尚小，与国 内巨大的市场需求形成鲜明对比，国产替代的空间非常巨大。国内的半导体设备厂商经过前期的不断积累，在近年来分别在刻蚀机、薄膜沉积、 清洗机、热处理设备、CMP 设备、去胶机等领域实现了不同程度的突破，未来有 机会实现大规模的国产替代，主要代表厂商包括刻蚀龙头 A 公司、北方华创、盛 美半导体、Mattson、华海清科、沈阳拓荆、至纯科技、万业企业等。而半导体材料同样也随着晶圆厂的规模提升，整体市场规模也在逐渐提升，2018 年全球半导体材料的市场规模超过 500 亿美金，其中用于晶圆厂环节的半导体材 料规模超过 300 亿美金，空间巨大。半导体材料细分种类较多，其中占比较多的主要包括硅片、掩模板、电子气体、 光刻胶及配套试剂、CMP 抛光材料、湿化学品等，占比分别为 38%、13%、13%、 7%、7%、5%。随着工艺的不断演进，对于半导体材料的要求也越来越高，同时也会有新的材料 需求出现，经常有“一代工艺，一代材料”的说法。国内的半导体材料厂商也有较广泛的布局，分别在各个细分领域实现了一定程度 的突破，有望在未来的国产替代热潮中抢占更多的份额，主要代表厂商有安集科技、沪硅产业、华特气体、雅克科技、江丰电子等。4、PCB：汽车板受益行业复苏和电动化，看好通信板中长期 成长空间4.1、汽车行业景气复苏，电动化、智能化拉动车用 PCB 需求近两年由于宏观经济下行、中美贸易和今年上半年的疫情影响，国内汽车销量 2 月探底。随着疫情控制向好，相关刺激政策逐步落地，国内汽车销量景气度复苏， 显现出明显的“V”字型增长态势，有望在 21 年实现反弹。同时，根据 Ultima Media 的预测，全球汽车销量将自 2021 年起持续稳健增长，2026 年有望突破 1 亿辆， 车用 PCB 需求迎来拐点。新能源汽车能显著拉动 PCB 的使用需求。PCB 车载充电机、电动引擎、控制器和 BMS 对于 PCB 的用量都有拉动，相比传统燃油车，预计会有 0.8 平米的 PCB 增 量需求，假设单价 1000-1500 元/平米，则新能源汽车单车将增加 800-1200 元 PCB 价值量。根据 Prismark 的车用 PCB 市场规模测算，2019 年单车 PCB 价值量在 540 元左右，电动化对于 PCB 需求量显著增加。汽车智能化也对车用 PCB 需求有所拉动。ADAS 主要在感测端和各功能控制单元 需要使用 PCB，感测端的毫米波雷达由于使用高频板材，其 PCB 价值量最高。毫 米波雷达有 24GHz 中短距和 77GHz 中长距两种，主要含有天线高频板和 MMIC 电路板两块 PCB，尺寸都在 0.005 平米左右，77GHz 的天线高频板一般采用多层 板结构设计（4L-6L），使用 PTFE 基材，我们预估高频板单价在 4000 元/平米以 上。实现 L3 等级的 ADAS 一般需要安装 6 个以上的毫米波雷达（假设 1 长 6 短），计 PCB 用量 0.07 平米（包括高频板和普通板），价值量 200 元左右，再加上摄像 头、超声波雷达，以及功能单元和控制单元，智能化预计带动 500 元以上单车 PCB 价值量增加。4.2、高性能要求构筑高壁垒，玩家以日台为主，替代空间大整体而言，车用 PCB 的性能要求受到温度、湿度及震动负荷等外部环境和新增多 样化功能应用的影响。一方面，电动化趋势下，PCB 需要经受 100 万小时寿命时 间内几百安培的电流，及高达 1000 伏的电压等汽车环境。另一方面，智能化趋势 下，车载电脑、雷达等高速高频应用相继引入，为满足自动驾驶及互联汽车的信 号处理要求，需要使用有几千个 I/O 和 BGA 间距小于 0.8mm 的处理器和存储器， 对车用 PCB 均提出了更高的性能要求，进一步抬高行业准入门槛。相对于整个 PCB 行业，车用板集中度较高，前十大厂商市占率超过 60%，主要以 日本和中国台湾玩家为主，日本的 CMK、旗胜、名幸主要得益于本土汽车品牌的 发展，中国台湾的敬鹏、健鼎、沪士也都有很长的车厂配套历史，美国的 TTM、 中国香港的建滔、泰国的 KCE 和澳大利亚的 AT&S 也位于前十。中国香港的依顿 电子、大陆的景旺电子、世运电路、奥士康、超声电子紧跟其后，随着汽车供应 链持续向大陆转移和大陆厂商充足的产能储备，国内车用 PCB 厂商份额有望持续 提升。4.3、5G 和数据中心持续建设，看好通信板中长期成长空间根据我们测算 5G 基站单站 PCB 价值量在 9000 元左右，4G 基站单站价值量不到 4000 元，5G 基站 PCB 价值量仍是 4G 的 2-3 倍。随着全球 5G 基站持续建设，我 们预计全球 5G 基站数目在 700 万以上，带动 PCB 规模 600 亿元以上，2021-2023 年将是 5G 基站建设高峰期，每年基站侧 PCB 需求量都在 100 亿元以上。同时， 今年国内 SA 独立组网开始规模建设，拉动传输网 OTN 设备、高阶交换机、路由 器需求，需要使用大量的高速单板和背板，未来有望持续拉动高多层 PCB 的需求。数据中心对于通信 PCB 的拉动力度也非常大，而且更为持续。根据北美五大云巨 头（谷歌、Facebook、微软、苹果、亚马逊）的资本开支，2018 年五个厂商资本 开支 780 亿美元左右，同比增长超过 50%，19 年小幅下滑，但 20 年 Q1、Q2 都 恢复了增长，并且谷歌、微软、Facebook未来 Capex 展望均非常乐观。我们 认为云计算、存储需求的增长是不可逆的，未来云相关资本开支有望持续增长。服务器作为数据中心资本开支最大的部分，与之密切关联。我们判断，随着数据 中心资本开支恢复增长，服务器、交换机、路由器、存储器等 ICT 设备出货量也 将恢复并保持增长态势，拉动高速多层板的需求。5、被动元件：行业景气持续复苏，MLCC 国产替代空间巨 大被动元件行业去库存在 19 年三季度末基本完成，库存水位低于正常水平，四季度 和 20 年一季度进行补库存，二季度开始基本保持稳定。我们跟踪了中国台湾被动 元件大厂国巨、华新科的月度营收，日本被动元件大厂村田的季度订单，被动元 件上游耗材纸质载带龙头洁美科技的季度收入等数据来佐证首先是中国台湾大厂国巨、华新科的月度营收，同比跌幅在 19 年底都开始明显收，国巨在今年 3、4 月份实现正增长，9 月同比增长 118%，华新科 4 月销售也 基本实现同比持平，9 月同比增长 50%。其次，村田的电容积压订单/已接受订单一定程度上可以反映行业需求和库存情 况，2017-2018 年涨价期间比值持续上升，随着去库存比值逐渐下降，2019 年四 季度已经降至价格上涨前水平，今年一季度迎来回升，二季度持续反弹。最后是被动元件上游耗材纸质载带龙头洁美科技的季度收入，19 年前三季度收入 同比都有较大幅度下滑，19Q4 收入 2.93 亿元，跌幅明显收窄，今年一季度实现正增长，二季度快速回升，同比增速达 82%。此外，随着疫情好转，以及 5G 手机、物联网设备放量，汽车电子化程度提升， 被动元件需求量将恢复快速增长。短期来看，智能手机的功能创新以及通信制式 的升级都将拉动被动元件用量提升；中长期来看，新能源汽车不断普及，汽车电 子化带动被动元件使用量倍增。电容是用量最大的被动元件，片式多层瓷介质电容 MLCC 凭借容量大、低等效电 阻、优异噪音吸收、较好的耐脉冲电流性能、尺寸小、较好的阻抗温度特性与频 率特性等优势，成为主要的电容产品类型。根据智研咨询数据，全球 MLCC 市场 规模在 100 亿美金左右，而且保持持续增长。目前 MLCC 行业主要由日韩和中国台湾主导，根据国巨披露的数据，村田以 31% 的市占率排名第一，其次是三星电机市占率 19%，国巨和太阳诱电市占率都在 13% 左右，前七大厂商占据 85%份额，集中度很高，国内玩家主要有风华高科、三环 集团和宇阳等，随着国内厂家的积极扩产，未来国产替代空间广阔。6、安防：行业需求边际改善，AI 驱动龙头迎蜕变据中安网，2018 年中国安防产业总收入为 7183 亿元，2019 年为 8269 亿元，同比 增长 15%左右。其中 2018 年下半年开始，由于降税和土地收入下降，国内政府安 防需求受到压抑，而国外市场则面临着中美贸易的不确定性，今年更是受到了疫 情影响，使得传统安防行业增速放缓。2020 年二季度开始，受益于国内疫情得到有效控制，一季度疫情压抑的需求得以 释放，同时由于安防设备大约 3-4 年更新周期，以及政府大力推动基建项目，安 防市场政府端需求边际向好。纵观安防行业的发展，历经数次变革。早期的视频监控系统（模拟时代）主要是 以模拟摄像机、同轴电缆、视频矩阵转换器、磁带录像机以及显示器为主；2000 年左右，随着编解码技术的发展，后端 DVR 替代了磁带录像机，安防行业由模 拟转向数字化；2008 年左右，由于 SoC 技术的成熟，前端 CMOS 替换了 CCD，IPC SoC 替代了 ISP，行业进入高清化；2012 年解决方案的出现，使行业市场蓬 勃发展；2016 年，AI 开始渗透，深度学习算法成熟，智能化安防打开行业边界并 不断拓宽。海康威视作为安防龙头，公司管理层战略眼光前瞻、执行力强，算法能力强，对 技术理解深刻，成功抓住每次行业变革。近年来，海康威视进行了组织架构调整， 将研发下沉到区域中心，中央负责架构开发维护，主要针对 PBG 和 EBG，而区 域则负责模块/组件的开发，成熟的组件也可以入库供调用。这样的调整具有三个 优势：1）提高效率，利于加快项目进展；2）二是提升规模效应，带动人均创收、 创利提升；3）被调用次数多的区域给予更多支持，资源分配更为合理。随着架构 逐渐搭建完毕，公司效率有望大幅提升，以更充足的准备应对这轮行业变革。AI Cloud 云边融合计算架构、物信融合数据架构持续落地，不仅大幅增加原有业 务的附加值，而且通过智能物联网与信息网之间的数据交互，也夯实在深度学习、大数据、智能物联网、数据应用等领域的发展基础，不断挖据有助于社会效率提 升的新市场、新需求，有助于安防公司向大数据公司转型。随着国内疫情得到有效控制，政府在基建项目的大力投入，二三季度政府类安防 招投标数据持续改善，看好海康威视 PBG 业务恢复增长，同时公司统一软件架构 基本搭建完毕，响应能力进一步提升，在安防公司向大数据公司转型过程中效率 也有望持续提升。7、投资策略（略）iPhone 产业链和面板经历多年成长，迎来厚积薄发；半导体国产化和 汽车电子等核心器件，将继续深练内功。……（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：兴业证券）如需完整报告请登录【未来智库官网】。

（如需报告请登录未来智库）1. 2019 年电子行业回顾（略）2. 5G+国产替代双轮驱动，半导体景气受益2.1 回首 2019，全球半导体先抑后扬多重因素导致 2019 年全球半导体产业增长乏力。首先，全球智能手机需求放缓，随着智能手机逐步普及，4G 手机出现需求放缓之势，IDC 数据显示全球智能手机连续七个季度下降，进而上游芯片需求也出现不景气局面。其次，半导体行业经过两年的增长周期进入供给过剩的状态，尤其存储行业表现最为显著，DRAM 价格从 2018 年四季度开始一直处于下跌趋势。最后，中美贸易摩擦不断，一方面双边贸易受到影响，另一方面悲观预期使半导体下游市场扩张偏谨慎进而影响上游需求。2019 年三季度全球半导体销售额除美洲以外的地区均出现增速好转的态势，9 月份景气度指数较上月有较明显提升，销售额数据已由筑底期进入上升周期。同时大陆地区市场占比进一步提升，2019 年 9 月份占比达到 35.6%,相较去年 2018 年同期的34.9%继续增加，大陆半导体发展增速依旧领先于全球其他地区，预计这种趋势在明年将进一步延续。2.2 展望 2020，5G 和国产化推动半导体加速前行2019 年是 5G 网络建设元年，5G 基础设施建设开始崭露头角，2020 年将步入 5G大规模提速阶段。中国联通 2019 年规划的 5 万个 5G 基站，目前已建设开通 2.8 万个。中国移动在全国 52 个重点城市已经建成超过 2 万个 5G 基站，并预计 2019 年将在超过 50个城市实现 5G商用服务。为了让更多消费者可以切身感知到 5G网络，中国移动在全国 300 多个城市开展 5G 网络建设，并提供"不换卡、不换号、便捷开通 5G"服务。下游主流手机厂商已纷纷推出新一代 5G 版本手机，虽然 5G 手机出货量当前与 4G 手机差距很大，但增长快速。故而我们推断——2020 年，随着 5G 进入建设和商用周期，终端手机设备升级和新的下游应用驱动设备端产品出货重回增长，半导体景气周期也将显著回暖。中美贸易摩擦持续，互征关税对双方企业均造成负面影响。2.2.1 消费电子换机潮带来射频前端芯片需求增长，进口替代加速国内企业发展芯片作为手机成本端最大的一个分支，随着下游手机换机周期将充分受益。5G 高带宽低时延带来的最大变化是射频端，由于 5G 数据流量大幅增加，手机覆盖的频段增多带动手机天线的数量显著增加，进而带动 PA/LNA/Switch 等射频前端芯片的需求快速增长。VIVO iQOO Pro 5G 手机采用了"5G 6 天线"设计，把普通的 4 根 5G天线增加到了 6 根。华为发布 Mate30 系列，该系列采用了最先进天线系统，内部集成了 21 颗天线，其中 14 根天线用于 5G 连接。射频前端，是智能手机等消费电子产品基带芯片与天线间的连接部分，负责信号的接受和发送，主要包括功率放大器(PA)、天线开关(Switch)、滤波器(Filter)、低噪声放大器(LNA)等。PA 是将发射端的小功率信号转换成大功率信号的装置，用于驱动特定负载的天线等。LNA 是低噪声放大器，主要用于信噪比很低的接收电路设计中。从 5 大器件的营收占比来看，滤波器占了射频器件营业额的约 50%，射频 PA 占约30%，射频开关和 LNA 占约 10%，其他占约 10%。整个行业 Broadcom、Qorvo、Skyworks 和 Murata 四家几乎占据了 80%的市场份额，其他海外供应商有 Epcos、Peregrine、英飞凌、Semtech、NXP 等。通过华为 Mate20 的拆解也可以看到射频前端类的 LNA/Switch 芯片数量有显著增加，这是由于随着天线的增多，天线的排布也更加分散，LNA/Switch 作为前端的芯片，需要靠近天线以更好的处理信号。随着 5G 的推进，未来终端设备的射频芯片需求会迎来快速增长。随着移动通讯技术的变革，智能手机需要接收更多频段的射频信号，射频芯片用量持续增加。5G 相对于 4G，滤波器从 40 个增加至 70 个，频带从 15 个增加至 30 个，接收机发射机滤波器从 30 个增加至 75 个，射频开关从 10 个增加至 30 个，载波聚合从 5 个增加至 200 个，PA 芯片从 5-7 颗增加至 16 颗，PA 芯片单机价值量显著提升：2G（0.3 美元）3G（1.25 美元）4G（3.25 美元）5G（7.5 美元）。SAW 和 BAW 滤波器是目前手机应用的主流滤波器，SAW 主要应用于低频段，BAW主要应用于 2.5GHz 以上的高频段。5G 新增频段包括 Sub6G 和毫米波等超高频频段，BAW 将成为 5G 滤波器应用主流。BAW 滤波器制造工艺步骤是 SAW 的 10 倍。SAW 滤波器生产商：村田 Murata、东京电化 TDK、太阳诱电 TAIYO YUDEN、Skyworks、Qorvo，五家占据约 95%份额；BAW 滤波器生产商：Broadcom-Avago，一家独大，占据 87%的份额；FBAR 滤波器市场基本被 Avago、Qorvo 等垄断。滤波器产业上市公司我推荐麦捷科技和信维通信（入股德清华莹）。国内企业主要布局 SAW 滤波器，BAW 滤波器涉足的企业较少。布局 BAW 的厂商有中电 55 所、中电 26 所、天津诺思、开元通信和汉天下。2019 年 8 月开元通信宣布推出体声波滤波器品牌"矽力豹"以及国产首颗应用在 5G n41 频段的高性能 BAW 滤波器产品EP70N41，专为中国移动的 5G n41 频段进行定制。SAW 国产厂商有麦捷科技、中电德清华莹（信维通信）、华远微电（中讯四方）、好达电子、瑞宏科技等。麦捷科技和德清华莹均导入国内下游整机厂商，但主要供应中低端产品。手机端 PA 目前主要采用 GaAs 工艺，GaAs/GaN 化合物 PA 具有独特的工艺和较高的技术门槛，均被国外厂商掌握，因此当前 PA 市场主要被三大厂商 Skyworks、Qorvo、Broadcom 垄断，合计占有超过 90%的市场份额，此三大厂商均采用 IDM 模式。射频前端领域虽然国内部分企业具备设计能力，但代工依旧依赖台湾稳懋等企业。射频开关、LNA 以及 PA 领域设计类上市公司我们推荐卓胜微，该公司 LNA、Switch等产品已导入三星等国际一线品牌企业，同时也是华为、小米等国内品牌厂商的供应商，有望充分受益于射频产业链国产替代。制造领域建议关注三安光电，化合物半导体代工领域全球主要依赖台湾稳懋和宏捷科等企业，产业链条核心的制造板块依旧不在大陆地区，三安光电具备国内领先的化合物半导体代工技术和能力，有望受益于产业链订单的转移。随着射频芯片量价齐升，相关产业链公司迎来发展良机，目前射频开关和 LNA 领域建议关注上市公司卓胜微、韦尔股份。PA 领域建议关注紫光展锐。2.2.2 5G 时代大数据交互带来能耗管理需求提升5G 通信具备高带宽，低时延特点，对应终端设备需要处理大数据流，快速处理数据通量，因而设备的功耗会有显著的增大。运营商的数据显示，5G 系统的最大功耗比4G 高出 3-4 倍。目前几家主流厂商的 5G 基站单系统功耗为：华为 3500W，中兴3255W、大唐 4940W。但是 4G 时代，单系统功耗仅为 1300W，功耗的提升需要电源管理芯片来管理设备能源消耗，电源管理 IC 的需求快速增长。5G 手机由于频段和天线数量增多，对应信号和数据流处理较 4G 和 3G 手机显著提升，同样刺激电源管理芯片的大量应用。同时随着 5G 商用，"万物皆入口"将促进物联网迎来蓬勃发展，更多的设备将进入网络互联的状态，更多的电子设备将催生电源管理市场的蓝海。电源管理包括集成电路和分立器件两个重要的部分，电源管理 IC 包括很多种，大致分为电压调整和接口电路两方面。电压调整器包含 LDO、正/负极输出系列电路，PWM 型开关型电路等。电源管理用接口电路主要有接口驱动器、马达驱动器、MOSFET 驱动器以及高电压/大电流的显示驱动器等。电源管理分立式器件主要两大类，一类包含整流器和晶闸管；另一类是三极管型，包含功率双极性晶体管、MOSFET和 IGBT 等。功率半导体对芯片和器件的可靠性，良率和成本均有严格要求，同时模拟电路的人才瓶颈制约国内行业的发展，目前行业以 TI、NXP、英飞凌、意法半导体等海外公司大幅领先于市场。但国内有丰富的下游应用市场，随着国内企业的逐步积累和产业扶持，也正在逐步形成本土优秀的模拟电路和功率半导体厂商。电源管理 IC 领域上市公司方面建议关注圣邦股份等，分立器件领域上市公司建议关注闻泰科技（安世半导体）、士兰微、捷捷微电等。2.2.3 5G 时代 IoT 快速发展带来相关产业链芯片需求爆发5G 高速网络可以将信息传感设备与所有物品连接起来，进行信息交互，从而实现智能识别和管理。物联网的应用领域十分广泛，较为普遍的有智能家居、智能交通、智能医疗、智慧城市等多个行业。5G 低延时特点可以所有家居不会出现控制延时从而使得终端体验大幅提升。IoT 产业将在 5G商用的推进下逐步落地。物联网终端设备的增长将带动MCU、CPU、无线连接芯片、存储芯片等的快速发展。据 Gartner 数据，2017 年全球物联网连接设备达到 83.81 亿台，物联网终端市场规模达到 1.69 万亿美元，预计 2020 年全球联网设备数量将达 204.12 亿台，物联网终端市场规模将达到 2.93 万亿美元，保持年均 25-30%的高速增长。MCU 是把中央处理的频率与规格做适当缩减，并将内存、计数器、USB、A/D 转换、UART、PLC、DMA 等周边接口，甚至 LCD 驱动电路都整合在单一芯片上，形成芯片级的计算机。MCU 下游应用广泛，医疗行业、工业控制、智能家居、消费电子、汽车电子等均有大量应用。5G 互联设备的增多促进 MCU 的应用需求快速增长。MCU 及存储领域我们推荐的上市公司有兆易创新、北京君正等。无线连接芯片领域我们推荐的上市公司有乐鑫科技，博通集成等。2.2.4 图像传感器是设备之眼的核心芯片，国产厂商显著受益图像传感器主要采用感光单元阵列和辅助控制电路获取对象景物的亮度和色彩信号，并通过复杂的信号处理和图像处理技术输出数字化的图像信息。图像传感器是物联网感知层众多传感器中最重要的一种核心传感器。图像传感器主要分为 CCD 图像传感器和 CMOS 图像传感器两大类。CMOS 图像传感器相对于 CCD 图像传感器具有集成度高、低功耗、低成本、体积小、图像信息可随机读取等一系列优点，从而取代CCD 而成为图像传感器的主流和未来的发展趋势。CMOS 图像传感器的应用市场包括智能手机、消费领域、计算机、汽车、医疗、安防和工业应用等多个领域。YOLE预测 2016-2022 年全球 CMOS 图像传感器市场复合年均增长率仍将保持在 10.50%左右。图像传感器行业目前海外公司占据主导市场，Yole 2017 年数据显示，索尼，三星，豪威科技占据全球前三甲，其中豪威科技已被国内上市公司韦尔股份成功收购，因此图像传感器行业我们建议重点关注上市公司韦尔股份，韦尔股份同时还收购了中低端领域的图像处理器制造商思比科，从而构筑了从高端到低端全品种图像传感器布局，一举成为图像芯片领域遥遥领先的国内龙头。当前手机处于摄像头升级周期中，图像传感器需求稳步提升，同时 5G 时代更多的额设备入口为图像芯片带来更大的产业需求。同时大陆电子设备产业蓬勃发展，大陆半导体产业链国产化趋势将带动本土芯片厂商的强劲发展。2.3 设备及材料，半导体行业扬帆远航的压舱石为承接第三次半导体产业转移，中国大陆晶圆厂投资火热，为半导体设备行业发展奠定了广阔的下游市场空间。2016 年至今，在国务院印发的《中国制造 2025》的指导下以及国家集成电路产业基金和各级地方政府的扶持下，各晶圆厂的投资热潮呈现出前所未有的程度。这为国产半导体设备行业的健康发展奠定了良好的市场基础。2.3.1 兵马未动粮草先行，设备材料国产化刻不容缓在整个半导体产业链体系中，设备及材料的市场规模虽然相比于整体半导体市场规模较小，但这却是全产业链中技术壁垒最高，也是我们国家最为缺失的环节。无论是2018 年晋华事件，还是 2019 年日韩贸易争端，都让我们明白：只有实现设备及材料等底层技术的自主可控，我国的半导体行业才算真正实现国产化。我们从上述半导体设备全球企业排名发现，核心设备如光刻机、刻蚀机、PVD、CVD、检测设备等均被欧美日韩企业所垄断。一旦遭遇断供，国内大举投资的半导体晶圆厂的供应链安全将难以保证，故而核心半导体设备的缺失，已成为高悬在我国半导体产业链上空的"达摩克利斯之剑"，福建晋华警钟犹在，自主可控时不我待。投资标的方面：我们建议重点关注国产半导体设备多维布局的北方华创、半导体刻蚀设备龙头中微公司、积极拓展半导体清洗设备的至纯科技、以及后段半导体检测设备供应商长川科技。从材料维度来看：半导体材料具有产品种类多、纯度要求高、研发周期长、更新换代快等特点，产业界素有"一代工艺、一代设备、一代材料"之说。故而我们必须承认：半导体材料是一个需要长时间积累的产业，国产替代绝对不是一蹴而就那么简单，通过对整个半导体供应链体系的梳理，以及对比此前光伏和 LED 产业的经验，我们认为半导体材料国产化替代过程必须遵循以下两大规律。规律一——从非核心工序切入，向核心工艺过渡。虽然半导体芯片制造过程是一个高度复杂精密的过程，但是并非每一步都具有极高的精密度，而是具有一定的技术梯度。如顶层的铜线和介质层工艺，其线宽精细程度远不如底层逻辑器件苛刻。所以可以采取从非核心步骤逐步替代的策略慢慢推进。规律二——从小批量试样到大批量替代。由于集成电路设备和原材料对晶圆厂的产品质量起到至关重要的决定性作用，任何环节失误所造成的损失晶圆厂都无法承受。所以大多数晶圆厂在供应商选择过程中显得极为谨慎和保守，优先选择的肯定是业界老牌玩家，同时也对新进入者也设置了极高的认证门槛，故国产化进程只能采取循序渐进的过程，从小批量送样开始，逐步过渡到大批量替代。不过从贸易战硝烟四起的 2018 年开始，华虹、中芯为代表的国内晶圆厂出于对自身供应链安全的考量，开始更加积极的与国产供应商互动，给与他们更多的试错机会和成长可能性。从这个角度理解，贸易战的确在某种程度推动了半导体供应链的国产化进程。2.3.2 设备材料国产化投资机遇根据以上半导体国产化替代过程中的两大规律，我们从半导体供应链的主要设备及原材料中梳理出最有可能率先突破的几个领域，以及二级市场相关标的。电子化学品半导体电子化学品可以分为以光刻胶及其配套试剂（显影液、去胶液、增粘剂等）为代表的黄光制程试剂，以及以高纯试剂为代表的清洗制程试剂。晶圆厂盈利能力与其制程良率高度相关，而制程良率又依赖于电子化学品的纯度，所以半导体化学品同样具有极高的准入门槛。光刻胶：据了解光刻是半导体制程的核心，制程时间占比为 40%-60%。而光刻胶作为光刻工艺中图形转移的载体，几乎决定了晶圆厂所能达到的制程高度，是半导体制程中的不可或缺的关键材料。目前全球光刻胶市场份额主要由日本JSR、TOK 等长期垄断，国内对应标的晶瑞股份深耕该领域多年，已于 2018 年实现部分集成电路级别（I 线）光刻胶零的突破。其光刻胶产品在中芯国际的验证通过，标志着公司具备一线晶圆厂供货能力。高纯试剂：由于集成电路内部各晶体管及连线相当微细，因此制造过程中，如遭灰尘、金属、有机污染，很容易造成芯片内电路功能的损坏，形成短路或断路，导致集成电路的失效！在现代的大规模集成电路工厂中，很大一部分的产品率下降都来源于硅芯片上的污染。故高纯试剂清洗工艺在集成电路中便显得极其重要。纯度是集成电路高纯试剂的关键指标：国际上公认的电子化学品杂质含量标准是SEMI 国际标准，其关键技术指标包括单项金属离子，单项阴离子，颗粒数等。由下表可知：能够用于 90 纳米及以下制程的电子化学品必须达到 SEMI G5 等级。在电子化品领域的国产替代，我们看好国内高纯试剂龙头企业晶瑞股份及江化微。晶瑞股份双氧水产品已经达到 SEMI G5 纯度且通过华宏半导体验证，此外公司在积极与日本三菱化学合作开发电子级硫酸项目。鉴于双氧水和硫酸用量在集成电路制程中占比较大，且该领域几乎全部依赖进口，未来市场空间较大。江化微作为国内湿电子化学品龙头，无论技术储备还是客户渠道均有多年积累。短期来看，其在面板客户端的各类新品导入将会是未来能见度较高的业绩增量；长期而言，半导体高纯试剂代表了湿电子化学品的最高水准，也是公司重要的进阶方向。此外，南大光电重点布局的 ArF 光刻胶所既可解决该领域的国产空白，又将为公司带来显著的价值量提升，同样建议积极关注。半导体石英材料及石英器件石英在半导体制程主要用于：光刻机光罩、单晶炉坩埚、刻蚀机石英法兰、热处理石英舟等，其中扩散氧化过程中所用石英花篮和石英舟需要跟硅片直接接触，故而对石英纯度和其他理化性质要求较高。半导体石英产业链分为：高纯石英砂、高纯石英材料、石英器件、半导体设备厂商、晶圆厂等几个环节。如下图所示目前全球高端半导体石英市场主要由贺利氏、迈图等企业掌握。对于半导体石英材料和石英器件的选择标准，业内一般采用半导体设备厂商的认证体系，也就是说无论晶圆厂直接采购还是通过设备商间接采购石英零部件及相关耗材，都应该具备应用材料、泛林半导体、东京电子等设备的合格供应商资格。半导体石英标的方面，我们看好石英股份及菲利华，两家公司均处于半导体石英材料国内领先地位。其中石英股份在石英管材深耕多年且向上延伸至高纯石英砂环节。随着半导体石英需求加大，下游客户亟需寻找新的合格供应商，两家公司正积极开展相关材料的认证工作，而目前半导体国产化趋势也有利于其认证工作的顺利推进。我们认为，一旦两家公司的半导体石英材料取得下游晶圆厂及设备商的认可，必将在各自领域有所作为。2.4 半导体封装，景气度提升+大客户转单双重驱动2.4.1 封测产业在半导体行业的位置半导体行业主要包含电路设计、晶圆制造和封装测试三个部分。封装测试是半导体产业链的最后一个环节。半导体封装测试是指将通过测试的晶圆按照产品型号及功能需求加工得到独立芯片的过程。2.4.2 国内 IC 封测类行业发展情况我国 IC 封装业是整个半导体产业中发展最早的，且传统封装在规模和技术上已经不落后于世界大厂。根据中国半导体行业协会数据，2018 年中国半导体封测市场规模2194 亿元，较 2017 年同比增长 16.1%，2019 年上半年封测销售额为 1022 亿元。2004 年至今，我国半导体封测行业一直保持高速发展，年复合增长率为 15.8%。封测行业高速发展的同时，半导体市场占比逐年下降，2018 年占整个中国半导体市场的 34%，这说明了封测作为我国半导体产业的先行推动力，已经起到了带头作用，推动半导体其他环节快速发展。根据 2019 年第二季最新营收统计，半导体封测业务公司主要集中在中国大陆和台湾，台湾日月光收购硅品后市占率高达 37%，大陆企业长电、华天和通富总占比约25%。2019 年 Q2 封测业受到中美贸易摩擦、手机销量下滑及存储器价格偏低等因素拖累，大多数封测厂商营收持续走跌，京元电和欣邦科技营收增长受益于面板市场超预期增长。随着电子产品进一步朝向小型化与多功能的发展，芯片尺寸越来越小，芯片种类越来越多，其中输出入脚数大幅增加，使得 3D 封装、扇形封装(FO WLP/PLP)、微间距焊线技术，以及系统封装(SiP) 等技术的发展成为延续摩尔定律的最佳选择之一，半导体封测行业也在由传统封测向先进封测技术过渡。中国大陆封测公司通过并购海外先进封装厂导入先进封装技术，相对于 IC 设计、晶圆代工、记忆体产业来说，中国半导体产业在封测领域不落后国际大厂，中国的长电科技与通富微电，和日月光与Amkor 等国际大厂在封测技术和系统封装技术差距不大。未来中国封测行业将会继续扮演产业推动主要角色，实现国产半导体行业升级和进步。2.4.3 摩尔定律艰难前行，封装技术有望突破SemiEngineering 数据显示：28nm 节点上开发芯片成本只要 5130 万美元，16nm 节点需要 1 亿美元，7nm 节点需要 2.97 亿美元，到 5nm 节点就是 5.4 亿美元了，3nm工艺预期高达 10 亿美元。高额的研发投入和技术壁垒限制了工艺制程的推进速度，如果希望继续维持摩尔定律，未来的主要方式有四各可行的方向。 优化制程工艺，单位面积堆砌更多的晶体管，并且降低晶体管和芯片的价格，最终通过增大出货量来降低成本。 采用新架构，优化指令集，增大 L2 和 L3 的缓存，优化向量处理器等，提升芯片的性能。 开发新的软件应用生态结构，使用先进的机器学习、数据分析以及 VR 与 AR 渲染帮助程序更易于使用。 先进封装技术允许不同节点上的各个部件的混合，更灵活，而且成本投入上远小于先进工艺制程的花费。基于高阶封测技术低成本投入、高灵活性的特点，一直受到人们的关注。高阶封装技术未来发展方向朝着两大板块演进，一个是以晶圆级芯片封装 WLCSP(Fan-In WLP、Fan-out WLP 等) ，在更小的封装面积下容纳更多的引脚数;另一板块是系统级芯片封装(SiP)，封装整合多种功能芯片于一体，压缩模块体积，提升芯片系统整体功能性和灵活性。2.4.4 我国先进封测现状根据 Yole 数据统计，虽然 2019 年半导体行业整体放缓，先进封装市场规模将保持成长趋势，以 8%的年复合成长率成长，到 2024 年达到约 440 亿美元。传统封装市场将以 2.4%的年复合成长率成长，而整个 IC封装产业CAGR将达 5%。预计2.5D/3DIC，ED 和扇出型封装的营收增长率分别为 26%、49%、26%。中国 IC 封装业目前仍以传统封装业务为主。据 TrendForce 统计，2018 年中国先进封装营收约为 526 亿人民币，占中国 IC 封测总营收的 25%，远低于全球 41%的比例。2018 年中国封测四强的先进封装产值约 110.5 亿元，约占中国先进封装总产值的 21%，其余内资企业以及在大陆设有先进封装产线的外资企业、台资企业的先进封装营收约占 79%。虽然近年中国本土先进封测四强（长电、通富、华天、晶方）通过自主研发和兼并收购，已基本完成先进封装的产业化升级，但中国总体先进封装技术水平与国际领先水平还有一定的差距。2.4.5 我国封测业未来展望，高级封测终将成为主流近几年的海外并购让中国封测企业快速崛起，获得了技术、市场并弥补了一些结构性的缺陷。但是封测行业马太效应明显，海外优质并购标的显著减少，未来通过并购取得先进封装技术与市占率可能性很小，自主研发+技术升级将会成为主流。我国封测行业未来发展方向应该由"量的增长"向"质的突破"转化。量的增长：传统封装行业的特点是重人力成本、轻资本与技术。半导体产业链三个环节中，设计对技术积累与人才要求最高；制造对资本投入要求高；封装产业对资本与人才要求相对较低，而对人工成本在三个环节中最敏感。最终体现为设计和制造的附加值最高，封测的利润附加值最低。我国大陆 2018 年设计和制造合计占半导体销售额的 66%，封测占比 34%。封装行业对人力成本最敏感，大陆封测行业上市公司 2018 年每百万营收需要职工数为 2.06 人，头部四家封测公司（长电、华天、通富、晶方）平均为 1.59 人，同期 IC设计行业和制造行业（中芯、华宏）分别为 0.75 和 0.74 人。后摩尔时代，在物理尺寸即将走到极限、制程技术不能带来有效的成本降低时，半导体硬件上的突破将会更加依赖先进封装技术。因为先进封装更加灵活，不局限于晶体管尺寸的缩小，而是可以灵活的的结合现有封装技术降低成本；研发投入和设备投入也没有半导体制造资本支出高，这将成为延续摩尔定律的关键。"质的突破"：传统封测由于技术壁垒低、同业竞争激烈，利润提高空间非常小，未来我国封测行业应该向利润附加值更高的高级封测转化，资本支出将取代人力成本作为新的行业推动力。下一个半导体发展周期将依靠 AI、5G、IOT、智能汽车等新兴应用，这些新兴应用都对电子硬件有着共同的要求：高性能、高集成、高速度、低功耗、低成本。先进封装技术是解决各种性能需求和复杂异构集成需求等硬件方面的完美选择。由于先进封装涉及中道晶圆制造所用技术与设备，利润附加值增长的同时资本和技术的投入也是远高于传统封测，先进封装资本支出类似于"晶圆制造"。先进封装涉及到晶圆研磨薄化、重布线、凸点制作（Bumping）及 3D-TSV 等制程，在制程中需要用到刻蚀、沉积等前道设备，这必然意味着大规模的资本支出，同时也意味着半导体中下游产业链业务分界模糊，相互渗透和拓展。例如 TSMC 推出的 InFO 集成扇出型高级封装和 CoWoS 晶圆基底芯片封装技术提供了一种除了 IC 设计业务外承包整个 IC 制造的商业模式，成功让 TSMC 拿到了 3 代苹果公司的订单；Intel 与 AMD也已经推出嵌入式多芯片互连桥接(Embedded Multi-chip Interconnection Bridge,EMIB)技术，并成功运用在商业量产上，也就是英特尔的第八代 Core G 系列处理器。台积电 2016 年预计仅 InFO 资本投入达 9.5 亿美元，而日月光 2016 年资本支出预计仅约 8 亿美元。与传统封装不同，先进封装资本支出才是核心驱动力。2.5 半导体行业重点标的及投资建议……3. 消费电子：手机局部创新，可穿戴设备快速增长3.1 销量瓶颈持续，局部创新打造增长亮点3.1.1 智能手机销量瓶颈持续本轮手机增长周期由 2010 年开始， 2016 年之后出货量增速步入个位数，17 年 Q4以来增速为负，目前未见回暖迹象。智能手机已经进入了零增长甚至负增长的阶段。中国区的手机销量同样不容乐观，5G 手机刚刚起步。从 2016 年起，手机出货量进入下降通道，2019 年前 9 个月虽有 1、4、5 共三个月同比增长为正，但从总量角度来说依然处在底部。2019年1-9月，中国手机市场总出货量为2.87亿部，同比-5.7%。其中 5G 手机 78.7 万部，占比 0.27%。2020 年手机销量下滑趋势有望反转。2019 年是 5G 商用元年，2020 年在 5G 手机换机潮带动下，有望结束下滑。安卓系预计 2019 年销量与 2018 年持平，销量至 2023年出货量增长至 13 亿（CAGR 1.7%）。行业集中度上升，中国厂商份额持续提升。2019 年 Q2，全球智能手机出货量排名前六的厂商为三星（0.75 亿，23%）、华为（0.59 亿，18%），OPPO（0.36 亿，11%），苹果（0.35 亿，11%），小米(0.33 亿，10%)，VIVO(0.28 亿，10%)，排名前六厂商合计市占率已达到 80%。10 月 23 日华为在 5G 终端及全场景新品发布会宣布 2019年手机销量已突破 2 亿台，比 2018 年提前 64 天。2019 年仅用 149 天达成 1 亿手机销量，这一纪录比 2018 年提前了 49 天，比 2017 年提前了 105 天。尽管受到不利国际环境的影响，华为仍然保持了相对行业极高的增长速度，在全球手机出货量整体疲软的情况下，国产手机厂商市场份额的扩大，有机会带动上游产业链增长。3.1.2 海内外运营商快速推进 5G 商用工信部正式发布 5G 牌照，5G 初步进入商用。工信部于 6 月 6 日正式向包括中国电信、中国移动、中国联通在内的四家运营商发放 5G 牌照，国内 5G 正式步入商用阶段。三大运营商推出 5G 商用套餐。9 月开始三大运营商陆续开启 5G 套餐预约服务。10月底，中国移动宣布将在 11 月 1 日推出 5G 商用套餐。联通推出最低价为 190 元的5G 功能包。10 月 31 日，三大运营商正式公布 5G 套餐资费，价格差异不大。中国联通和中国电信的 5G 套餐价格区间为 129-599 元，中国移动价格区间则为 128-598元。三大运营商持续推动 5G 相关项目招标进程。10 月 24 日，中国移动启动首次 HAP（高精度卫星定位基准站）设备集采，本次采购规模为基准站设备 4400 套，总预算高达 33611.3274 万元（不含税）。中国移动副总裁赵大春在第十届全球移动宽带论坛上表示，公司规划 2019 年在 50 个城市建设 5 万个 5G 基站，2020 年将扩大 5G网络覆盖到超 340 个城市。10 月 17 日，中国联通集团董事长王晓初发言称中国联通已完成今年底 5 万 5G 基站建设计划中的大部分基站建设工作。2.8 万基站已经开通。同时，中国联通和中国电信合建已经进入相应的城市开通程序、调通设备阶段。10 月 23 日，中国联通公告日前已开启中国联通云化数据采集解析平台新建工程招标以提升数据采集解析能力，满足 5G 核心网需求。3.1.3 5G 终端仍在起步阶段，2020 年进入快速成长期安卓系头部厂商第一代 5G 手机陆续面世，苹果发力还待来年。今年三星先后推出了三款 5G 手机：Galaxy S10 5G、Galaxy Note10+ 5G 和 Galaxy A90 5G，其中中国市场发布两款。小米延续高性价比风格，小米 9 Pro 全系都支持 5G 版本，售价3699 起。华为发布了两款产品，分别是 Mate 20X 5G 和 Mate 30/Mate 30 pro 5G，前一款使用外挂式 SoC，后一款则使用了全新的集成式 SoC。苹果方面则表示，目前 5G 技术不管是基础架构还是芯片都还没有足够成熟，无法满足高品质产品需求。预计苹果 5G 手机会在 2020 年发布。2020 年 5G 终端进入快速成长期。从中国市场来看，2019 年 9 月，国内手机市场总体出货量 3623.6 万部，其中 4G 手机 3428.6 万部、5G 手机 49.7 万部，占比 1.37%;2019 年 1-9 月，国内手机市场总体出货量 2.87 亿部，其中 4G 手机 2.75 亿部,5G手机 78.7 万部，占比 0.27%。5G 手机正在加速渗透初期。IDC 预计 2020 年 5G 智能手机出货量将达到整体出货量将接近 10%，出货量超过 1 亿部，到 2023 年 5G 手机渗透率将接近 30%。3.1.5 5G 快速发展，天线与射频前端最受益商用模组产品已推出，Aip 封装是新趋势。全球首款面向智能手机和其他移动终端的全集成 5G 新空口（5G NR）毫米波及 6GHz 以下射频模组是 2018 年 7 月高通发布的 QTM052 毫米波天线模组。QTM052 毫米波天线模组系、QPM56xx 6GHz 以下射频模组系列与高通骁龙 X50 5G 调制解调器配合，可以提供从调制解调器到天线（modem－to－antenna）且跨频段的多项功能，并支持紧凑封装尺寸以适合于移动终端集成。2019 年 2 月，高通推出第二代 Aip 产品 QTM525。硕贝德与中芯长电合作的世界首个使用超宽频双极化 5G 毫米波天线芯片晶圆级集成封装 SmartAiP（Smart Antenna in Package）工艺技术的产品 3 月 19 日发布。5G 推动了多天线技术阵列系统（Massive Mimo）的应用。5G 的高频高速低延时对天线和射频前端提出了更高的要求。5G 商用频段主要包括低频段（Sub-6GHz）和高频段（24.25GHz-52.6GHz）。两个频段之间天线技术难度和工艺难度差距很大。Sub-6GHz 天线与现有天线差别不大，使用 MIMO 技术可以满足需要。毫米波频段的技术难度表现在：1、几毫米一个全波长对天线的制作精度非常高，2、天线的放大、滤波、基带传输距离中损耗很大。Massive Mimo 系统通过增加天线数量弥补路径损耗。通常情况下，无线波长越短，天线的最佳尺寸也越小。载波频率的提高对应天线尺寸的减小，这意味着在同样的空间情况下，能放下更多高频天线。因此在天线空间有限的前提下，通过增加天线数量来弥补路径损耗是可行的，Massive MIMO 技术也就此诞生。Massive MIMO 技术不止适用于毫米波段。6GHz 以下的 Massive MIMO 基站同样可以增强覆盖、提升容量。Massive MIMO 天线的波束赋形技术，可以更好的克服电磁波传播路损的损耗，实现天线和基站小型化和商用化。随着通道的增加和覆盖频段的增加，所需的天线数量也会增加。以华为的二代 5G 手机 Mate30 Pro 5G 为例，它有 21 根天线，其中 14根支持 5G 连接。全面屏时代净空区缩小，对天线工艺提出了更高的要求。天线数量增加，净空区减小，对天线位置要求更高。同时，以往逐根通过屏蔽线引出信号到芯片的方案也很难持续。目前一般采取一个芯片管理四根天线的点阵天线模组的方案解决。复杂工艺将进一步提高单价。射频前端价值量大幅提升。 2G 手机中射频前端的价值为 0.9 美元，3G 手机中上升到 3.4 美元，目前高端 LTE 手机中射频前端价值量已经 15.30 美元，5G 手机中将再次大幅提升。今年单部手机中的滤波器需求将达到 30-40 只，占整个主板成本超过 11%。5G 的来临对滤波器行业的影响巨大。一方面，5G 新频段增加，单部设备中的滤波器数量势必会增加；另一方面，新的技术引入如 MIMO、载波聚合，对滤波器的性能。按照目前的 MIMO 架构，每根天线后都为加上滤波器，滤波器数量会随天线数量的增长而增长。未来单机使用的射频滤波器数量将超过 50 个，部分手机的使用量甚至会超过 100 个。按 50 个滤波器计算，单机价值量将达到 12 美元以上。根据 Yole 的预测，到 2022 年，射频组件的总市场规模将达到 350 亿美金，其中增长最快的是滤波器，将达到 163 亿（年复合增长 21%）。手机滤波器主要包括声波滤波器（BAW）和声表面波滤波器（SAW）。SAW 滤波器主要被 Murata、TDK 等日本厂商垄断，而 BAW 滤波器则是 Avago （被 Broadcom收购）和 Qorvo 占据了全球超过 95%以上份额。目前国内布局相关行业的上市公司主要是信维通信（向德清华莹增资 1.1 亿，持有 19%的股权，德清华莹是中电科 55所旗下射频电子板块中聚焦声表材料和器件的专业化公司，国内最早研制生产铌酸锂压电晶体材料和声表面波滤波器产品的企业之一）。3.1.6 头部厂商布局折叠屏，量产仍需时日头部厂商布局折叠屏，新品陆续出炉。折叠屏最早出现是在 2018 年年底，柔宇科技发布全球第一款可折叠手机，综合评测并不尽如人意。随后三星在 SDC2018 上发布了 Galaxy Fold 可折叠手机原型演示机，采用称之为 InfinityFlex 的柔性可卷屏幕。该手机采取向内折叠的方式，外屏为 4.59 英寸，分辨率 840x1960，内屏为 7.3 英寸，分辨率 1536*2152。这款手机原计划是在 19 年 4 月发布，但由于测评中出现的种种问题，最终于 9 月发布，售价 1980 美金（512G）。三星主要的改进包括：1、将之前易被揭下的保护膜延伸到边框里面；2、铰链的顶部和底部增加保护盖防尘保护；3、屏幕下方添加金属元素增加质感。华为 Mate X 今年 2 月份首发，10 月 25日发售，售价 16999 元人民币（欧洲价格 2299 欧元）。目前除了三星和华为有成熟产品推出之外，小米、OPPO、微软、摩托罗拉、LG 等新老厂商也在准备相关产品。屏幕形式多样，未来仍有想象空间。从目前的产品和专利来看，折叠屏除了三星外折与华为内折的方式，还有 LG 的外挂屏幕、摩托罗拉上下折的瘦长带鱼屏，还有小米的 360 度环绕屏等。 Mate X 屏幕采用柔性 OLED，并采用了双层的聚酰亚胺高分子薄膜结构，闭合时正面尺寸为 6.6 英寸，打开约 8 英寸，该结构可以使屏幕强度提升 40%。三星 Galaxy Fold 内屏展开可以达到 7.3 英寸，折叠情况下为 4.6 英寸。华为的柔性 AMOLED 屏来自京东方，三星采用的是自家品牌的 OLED 柔性屏。截至10 月 22 日，三星 Galaxy Fold 销量已超 50 万台。明年三星可能会发售价格更低的折叠屏产品，帮助三星折叠屏手机冲击 600 万年销量。折叠屏当前依然面临三大难点。1、柔性屏生产难度大。柔性 OLED 一般采用塑料基板，组成整个显示板的数层薄膜总厚度不到 0.2mm。生产屏幕需要经过玻璃基板上电路制作、OLED 有机材料蒸镀、触控工艺、柔性基底与玻璃基板剥离、加上上下保护膜、模组工艺等多个流程，目前仅有三星、京东方可批量供货，柔宇自供数量不多，主流厂商良品率仅为 70%-80%，其他厂商还在建设阶段。2、产品自身设计尚有缺憾。不仅三星、华为由于产品问题推迟了发布会时间，柔宇 FlexPai 的重量、厚度、屏占比等也不尽如人意。3、软件生态支持不佳。支持大小屏切换的软件目前只有三星和谷歌的小部分应用。屏幕折叠和展开的流畅度不够，界面切换明显。柔性屏未来可期。手机瓶颈期厂商有动力推进变革型产品。折叠屏对平板等产品的替代性意味着更大的市场空间。据 IHSMarkit 预计，到 2025 年可折叠 AMOLED 面板出货量将达到 5000 万，占 AMOLED 面板总出货量（8.25 亿） 的 6%，占柔性AMOLED 面板总出货量（4.76 亿）的 11%。3.1.7 更多镜头，更高像素成新机主要卖点双摄已成中高端机型标配。手机的轻薄化趋势下，单摄像头的成像质量受制于传感器尺寸和镜头素质，参数提高无法解决高感表现差、背景虚化不到位，特写不足等问题。双摄像头手机应运而生。双摄方案经历 11/12 年的萌芽期，14/15 年的探索期，于16/17 年在苹果、华为等厂商的带动下，迎来爆发期。进入 2018 年，全球重点品牌大幅拓展双摄像头，从旗舰机型到中端机型的持续渗透。2018 年全球智能手机双摄渗透率已经达到 40%，国产安卓机型渗透率超过 50%，双摄已成中高端标配，持续向中低端的渗透。后置摄像头数量迅速增长。为了解决消费者痛点，实现产品差异化，多摄像头手机开始崭露头角。多摄的优势在于其能够实现多个双摄方案的叠加，满足多个场景的拍摄需求。2018 年华为发布 P20 Pro 徕卡三摄智能手机（40M 主摄＋20M 黑白＋8M 长焦），具有超级夜景功能、可以实现 3 倍光学变焦，使三摄开始成为智能手机新的标杆；2019 年华为发布 Mate30 Pro 四摄智能手机（40M 电影镜头（超广角镜头）+40M超感光镜头+8M 长焦+TOF），能够实现超级暗光拍摄及超高速摄影，性能媲美专业相机。三星、小米、OPPO、摩托罗拉等头部手机品牌厂商都有旗舰手机配置四摄镜头。小米新品 CC9Pro 更是搭载了五枚摄像头，除了一亿像素的主摄头，余下四颗分别是 1200 万像素经典人像相机、2000 万像素超广角、1.5cm 超级微距、超长焦镜头。四枚副摄像头与主摄摄像头同样配备四轴光学防抖。预计未来随着 VR、AR 应用的发展，对镜头采集环境信息要求提高，镜头的数量质量仍将进一步提升。预计全球搭载三摄智能手机出货量将从 2019 年的 1.3 亿部提升到 2022 年的 7.5 亿部，渗透率从 6%提升至 51%。参考双摄三摄渗透路径，四摄、五摄的渗透速度也将在未来 2-3 年内快速推广。同时，随着对手机前置镜头要求的提高，2020 年前置双摄镜头有望出现。LCD 屏下指纹方案商用在即，单机镜头使用量再提升。全面屏化的时代下，正面式指纹识别识别将影响屏占比，而背面式操作不便且需要挖孔。而屏下指纹识别方案既满足了全面屏化的要求，同时也符合用户传统的操作习惯，有望成为手机生物识别发展的新趋势。目前受制技术瓶颈，屏下指纹主要搭载在 OLED 屏幕机型上。汇顶研发的超薄 LCD 屏幕指纹识别芯片最快将在年内量产，台系方案商产品进度与汇顶类似，预计 2020 年将成为 LCD 屏下指纹爆发年。作为核心组件的镜头也将迎来新的增长空间。未来 4 年全球手机摄像头出货量 CAGR 将达到 15.3%，摄像头模组市场规模将超过2500 亿元。受益三摄、四摄等多摄摄像头渗透率快速提升，尽管全球智能手机出货量平稳增长，未来 4 年全球智能手机摄像头出货量将从 2018 年的 34 亿个增长至2021 年的 55.8 亿个，CAGR 达到 15.3%。预计 2021 年全球智能手机摄像头市场规模将增长至 2512 亿元，CAGR 为 15.5%。2019 年全球智能手机光学镜头市场规模将有望达到 250 亿元以上，同比增长 33%，未来 3 年 CAGR 达到 27.2%。2019 年使用屏下指纹传感器的智能手机出货量将达到 1 亿台以上， 2020 年进一步增至 2 亿台。市场空间超 20 亿美元，有望在未来 3 年保持高速增长。由于超声波指纹识别技术目前还不能大规模量产，成本及功耗也比较高，而光学屏下指纹识别技术产业链成熟且成本较低，因而国内主要手机厂商普遍选择了光学屏下指纹方案。未来随着华为、三星、OPPO、vivo 等安卓厂商将屏下指纹方案从旗舰机渗透至中高端机型，成本将快速下降，渗透率将快速提升。在光学式指纹识别的推动下，3.2 可穿戴亮点频出，VR/AR、手表、耳机百花争艳3.2.1 可穿戴设备行业增速回升可穿戴设备 2019 年上半年同比增速高达 43.2%。根据 IDC 的统计，2019 上半年可穿戴设备全球出货量达约 8380 万，同比增速高达 43.2%。可穿戴设备增速在 2018年上半年陷入低谷，2018Q1 单季度增速仅 1.2%，2018Q2 增速也仅为 5.5%。随后受各品牌新品持续推出推动，Q3 开始复苏出货回升至约 3200 万，同比增速 21.7%。2019 年上半年增速依然高达 43.2%，显示行业增速重回高速增长轨迹，帮助相关厂商对冲手机端变动的影响。行业发展复制手机轨迹：一超多强+集中度提升趋势明显。在过去的一年中，排名前五厂商的市场份额由 2018 年 H1 的 54.7%提高至 2019 年 H1 的 64.6%。2018 年Q3 起小米、华为等厂商的新产品陆续推出对销量推动作用明显。分厂商来看，小米凭借高性价比的手表类产品，2019 年 Q2 超越苹果，成为单季度市占率第一。华为表现亮眼，过去 4 个季度出货量同比增长分别为： 20.3%（2018Q3）、248.5%（2018Q4）、282.2%（2019Q1）、175.7%（2019Q2），市场份额稳居第三。三星开始发力，与 Fitbit 分别占据了四五位。2023 年可穿戴设备整体出货量有望增至 2.79 亿，手表仍是大头。IDC 预测，到 2019年底的时候，可穿戴设备市场将整体迎来 15.3%的增长，出货量达到 1.985 亿。到2023 年的时候，出货量有望冲击 2.79 亿。其中手表占其中的 47.1%，Apple Watch约占 3610 万。3.2.2 智能手表与 TWS 耳机增长迹象明显苹果仍占智能手表半壁江山，谷歌收购 Fitbit 加入战局。根据调研机构统计，2019年 Q2 全球智能手表出货量已经超过 1200 万，同比高达增长 44%。Apple Watch 仍以高达 46%的市场份额保持第一，三星、Fitbit 分列二三位。11 月 1 日美股盘前，谷歌母公司 Alphabet 公告将以每股 7.35 美元的价格收购 Fitbit，交易总金额 21 亿美元（约合 148 亿元人民币），谷歌的软件优势与 Fitbit 的硬件经验配合值得期待。Airpods pro 再升级，展示 TWS 耳机无限可能。10 月底苹果正式上架 Airpods Pro。在第一代的基础上，提供了降噪和通透两种模式，适应更多使用场景。在主动降噪的实现上，Airpods Pro 将对内麦克风放置在振膜前面，离耳道更近，以期达到更好的降噪效果。但这种方案更容易导致反馈麦克风工作时受到发声单元的影响，对声学设计能力和算法能力要求都很高。而在通透模式中，对外麦克风会收集环境声音在耳腔内播放，以抵消入耳式耳机。在操作模式上，通过尾部的压力传感器，也将 Airpods的敲击模式改为按压模式，进一步减少必须通过手机进行的操作。创新带动销量，Airpods Pro 供不应求。10 月底苹果正式上架 Airpods Pro，10 月30 日凌晨上架。之后由于销售火爆，中国区发货时间不断延迟，10 月 30 日晚间即延迟至 3-5 天发货，11 月初发货周期已经延长至 2-3 周。苹果最受益，非苹果系进入渗透期。除 iPhone 外，苹果其他产品收入自 2017 年起迈入高速增长，增速基本维持在 30%以上，2019 财年第四财季增速更是高达 53.99%。但无论是手表还是耳机，非苹果系可穿戴产品缺乏爆款，但随华为、三星、OPPO、vivo、小米等头部手机厂商入局，Sony、BOSE 等传统耳机厂商及爱奇艺、网易云等多方入局，增长周期也已经开始启动。3.2.3 华为新品发布，5G 助力 VR/AR 成长华为、苹果依然持续布局虚拟显示领域。今年 10 月华为发布 VR Glass。这款头戴式设备重 166g，厚度仅为 26.6mm，可以进行 0-700°范围内的近视调节，支持华为 VR 视频+华为 VR 应用市场，售价 2999 元，预计将于 12 月开售。苹果除了在硬件方面持续申请专利，也在持续优化软件平台 ARKit。高通在今年的 MWC 上发布了全球首款扩展现实 Snapdragon XR1 专用芯片，作为 AR/VR 头显设备芯片，Snapdragon XR1 可以实现 6 自由度、运动跟踪控制器和视觉 惯性里程计(VIO)头部跟踪等功能。5G 的高频高速低时延的特点有助于解决 VR/AR 设备现存的部分问题。受制于现有网络速度，VR/AR 设备存在时延长、眩晕感强烈、分辨率低等问题。有线网络连接方案则限制了用户的活动空间。5G 理论网络速率达到 10GB，端到端时延低至 20 毫秒，配合云计算，能够有效降低时延，提高分辨率，改善由此导致的眩晕问题。同时，将运算和渲染放到云端，可以降低对终端设备的要求，降低硬件成本。另一方面，VR/AR 又将为 5G 发展提供更多应用场景。目前韩国 5G 用户使用流量中，大约 20%用于 VR/AR 内容。5G 的快速商用，能够促进 VR/AR 的普及。MarketsAndMarkets预测 VR 市场规模将从 2018 年的 79 亿美元增长到 2024 年的 447 亿美元（CAGR+33.47%）。根据 IDC 测算，到 2022 年，AR/VR 整体出货量从 2018 年的890 万增长至 6600 万台；其中 AR 产品占 40%左右；未来全球 AR 市场将以超过69%的年均复合增速增长，到 2024 年，全球 AR 市场规模将达到 2872 亿元。3.3 消费电子重点标的及投资建议展望未来，我们依然认为 5G 是消费电子中期最大的机会所在。5G 对相关射频前端和天线的 ASP 提升明显，是终端用量和单品价值量的双重指数级提升。建议持续关注硕贝德。同时，站在传统的手机升级角度，光学、屏幕关注度不减。光学指标现已成为消费者衡量手机性能的关键指标，后置三摄加速渗透，四摄甚至五摄迅速出现。前置摄像头目前主流仍为单摄，伴随 VR、AR 的加速渗透，摄像头会由传统的拍照工具升级为周边信息收集的主要途径之一。后置多摄像头、前置双摄、3D-sensing 的接力升级趋势会持续推动 ASP 上行。折叠屏机型产生与 OLED 屏幕渗透率提升利好龙头屏幕厂商。同时，屏下指纹识别方案突破 LCD 瓶颈，进入商用阶段，也将带动产业链厂商迎来新的机会。建议关注联创电子、京东方、TCL 集团。可穿戴设备在 2019 年经历了底部回升，TWS 耳机和手表增长明显。从行业格局来看，苹果优势持续，更多的安卓头部厂商入局，希望借助自己原有积累打开新品局面，从而构建自己的生态体系。预计 2020 年是可穿戴设备持续普及的一年。建议关注长信科技、歌尔股份。4. 液晶面板：底部迹象明显，静待价格回升4.1 需求端：传统领域需求稳中微升，新产品带动新需求4.1.1 传统领域需求稳中有升电视仍是面板最主要的应用领域。2017 年各应用需求面积中，电视占总需求面积的67%，显示器占比为 13%，手机为 7%，其余依次为笔电/平板、商显、车载、其他。三大因素仍将提升 TV 面板需求空间：数模转换及信号升级、大尺寸化、超高清电视快速普及。（1）数模转换及信号升级带动替换需求：未来 5 年内全球将有超过 40 个国家和地区出于数模转换及信号升级需求进行电视更换。（2）大尺寸化延续：根据AVC 调研数据， 2018 年上半年全球 TV 平均尺寸由 2016 年上半年的 40.8"升至43.4"。大尺寸化仍在延续，其中中国区平均尺寸 47.4"，亚太区（除中国日本）平均尺寸仅为 36.8"，仍有进一步提升空间。（3）超高清电视快速普及：2019 年，工信部、国家广播电视总局、中央广播电视总台联合发布了《超高清视频产业发展行动计划（2019-2022）》，提出"4K 先行、兼顾 8K"的总体技术路线，同时明确提出到 2022年，4K 电视全面普及、8K 电视渗透率达 5%的发展目标，按计划要求，保守估计我国 2018 至 2022 年 4K 电视出货量复合增长率为 20%，同时产品升级带动单机价值量提升，预计未来三年中国将有 5 亿台置换需求市场。车用显示器、PID、智能手表和 OLED 电视市场需求增长更为明显。IHS 预测，2017年到 2025 年，车用显示器和商用显示市场显示器需求的复合年增长率（CAGR）均达到 7%，智能手表显示器需求的 CAGR 将达到 8%，OLED 电视的复合年增长率更是高达到 32%，高于市场整体的 4%，将成为接下来的增长动力。商用显示市场近年来都保持 10 个点以上的增长，2018 年市场规模约 745 亿，同比增长 32%。车载显示面板 2018 年全球出货量大约是 1.6 亿片（不包含后装），预计 2019 年出货 1.7 亿片，同比增长约 5%，屏幕数量和规格持续升级。同时，考虑到 2018 年全球整车 CSD和 ICD 搭载率将达到 63%和 64%，替换需求也将持续增长。各终端应用依然延续大尺寸化趋势。65 寸及以上大尺寸面板全球出货量在 2016 年至 2018 年期间由 1100 万片增长至 2289 万片，实现翻倍以上增长。预计 2019 年出货能达到 3600 万片以上。截止 2018 年 Q1，8 寸及以上 CSD 出货比重达 41%，9寸及以上 ICD 的比重达 9%。"智慧屏"推出，助力需求回暖。2019 年华为先后推出了荣耀智慧屏和华为智慧屏。除了常规电视的功能之外，华为智慧屏还搭载了鸿蒙智慧芯片、AI 慧眼、HuaweiSound 智慧音响、Huawei Share 智慧跨屏等多项技术。AI 慧眼可以支持 1080P 视频通话，同时兼具根据外部环境调整画面效果等功能。通过 AI 慧眼对人体数据的采集，AI 健身等之前体感游戏机专属功能也可以轻松实现。对比传统产品，华为利用自身优势，帮助智慧屏实现更多功能。华为全场景 1+8+N 的全面布局也为利用终端产品优势，构建全场景平台奠定了良好的基础。革新性产品的推出有望带动电视出货。4.2 供给端：中国地区高世代线投产，带动全球市场供给放量中国大陆产能占比升至 53%。随着中国大陆持续的大尺寸面板产能投资， 2017 年中国大陆（包含海外面板厂在大陆投资）第一次成为全球高世代线产能最大的地区，占比约为 40%，今年该占比已经提升至 53%，并有望在 2024 年达到 68%。大陆已经成为在高世代线产能中占据统治优势的地区。大陆台湾韩国面板厂策略有别。2019 年全年液晶电视面板产能面积产能增长的主要来自 BOE 合肥 G10.5 代线满产，华星光电 G10.5 代线和惠科滁州 G8.6 代线量产爬坡。中国面板厂在 G8.5 代线调整供应尺寸，减少 32 寸供应，转为生产 43 寸面板，G10.5 代线产能的释放则增加了 65 寸和 75 寸面板供应大幅增加；台湾面板厂在 6 代线增加 40 寸-50 寸的产能供应；韩国面板厂依然利用先发优势，持续增加大尺寸。中国大陆地区厂商未来两年依然积极扩产。未来两年，中国大陆地区面板厂商仍将有6 条 8.5 代以上 LCD 产线投产，新增产能折算出货面积约为 0.6 亿平方米，CAGR在 24.34%，规划投产的 OLED 面板产线 5 条，分别为 4 条 6 代线和 1 条 8.5 代线，新增产能折算出货面积约为 905 万平方米，CAGR 为 58.52%。大陆面板厂高世代投资暂缓，预计 2021 年后面板产能面积供给减少。据 IHS Markit数据，全球面板产能面积预计在 2021 年左右达到顶峰。此后随着大陆面板厂商投资减速以及面板厂商开始老旧产能出清改造，全球面板产能面积将可能逐渐开始下滑。京东方 2018 年电视面板出货量排名第一。根据群智咨询的研究，得益于新产线满产，BOE 在 2018 年显示屏出货量同比增长 24%，出货面积同比增长 45%，电视面板出货量位列第一。4.3 供需不平衡下价格承压，主流厂商调整稼动率应对在大尺寸面板厂持续投产带来的供需不平衡下，面板价格经历了一轮大幅下跌。55寸面板价格从 19 年 1 月的 142 美金降至 8 月下旬的 109 美金，43 寸面板价格从 19年 1 月的 82 美金降至 8 月下旬的 73 美金，32 寸面板价格从 19 年 1 月的 41 美金降至 8 月下旬的 34 美金.。面板价格现已降至逼近面板厂成本区间。电视面板价格在经历自 5 月开始连续 4 个月的大幅降价后，超过一半的尺寸皆已跌破现金成本。以最具代表性的 32 寸面板为例，根据 WitsView 的研究，2019 年 1 月，32 寸面板现金成本约为 40 美元，销售价格却仅为 41 亿美元。需求减速下，面板厂调低稼动率。面板厂亏损持续扩大，各大面板厂 2019 年持续调整稼动率。根据 IHS 统计，Q1 全球面板厂商的平均产能利用率为 89%，Q2 跌至82%，创 3 年来新低。九月份开始，各大面板厂开始新一轮的稼动率调整，其中，减产最积极的三星显示(SDC)预计九月及十月 7 代线投片减少超过五成，8.5 代线则约三到四成。友达从九月开始减少 8A(8.5 代线)及 6B(6 代线)投片， 8A 投片第四季预计减少 50%左右。6B 投片第四季预计减少 20%。京东方合肥厂以及彩虹 8.6 代线投片减低幅度也在 20%左右。稼动率的降低导致单位固定成本的增加，最终加剧面板厂的盈利负担。三星 Display 第一季度营业亏损即为 0.56 万亿韩元，同比下滑236.59%。中华映管申请破产，行业触底迹象明显。中华映管 9 月 18 日晚称由于资不抵债，正常生产营运无法继续，当日申请法院宣告破产。成为本轮周期第一家正式宣告破产的面板厂商。鸿海原本计划在美国威斯康辛州盖的 10.5 代线也为 6 代线。行业触底迹象明显。利润触底，面板厂被动产能调整。从 15 年开始，由于 LCD 价格处于低位，6 代及 6代以下的 LCD 产线劣势明显，台湾、韩国及日本厂商陆续关停 6 代及 6 代以下的LCD 产线。2007Q1 至今 5 代线投产面积已缩减 40%。2017-2018 年停运或产能转移的 5 代线有 6 条，产能缩减 650k 片/月。高世代 LCD 产线也在持续进行调整，此前三星 L7-1（月产能 6 万片）产线转为生产 OLED，松下姬路 8.5 代线（月产能8 万片）停产。在近期停产牙山 L8-1 和减产 L8-2 产线后，三星整体月产量预计将从25 万片减至 12 万片。LGD 从 2019 年 Q3 开始将 Gen 7 和 Gen 8.5 工厂利用率降低 40％以上，更在 Q4 关停一条 8.5 代线。目前 LGD 仅使用了约 50％的 P7（第 7代）和 P8-1（第 8.5 代）的产能，预计明年年初开始完全停止 P8-2 产线的生产。SDP 将广州增城面板厂 10.5 代线延迟量产时间至 2020 年 4 月，同时考虑转让可能。2019 年 Q4 液晶面板产能面积有可能自 2016 年 Q2 以来首次负增长。面板行业在重组后会更快达到供求平衡状态。按照韩国厂商现有的重组趋势，2019年 Q4 之后，液晶面板行业 GLUT 将降至 15%以下，2020 年 Q3 之后的大部分季度将基本实现供求平衡。这比之前 2022 年 Q3 才能看到供求明显改善要提前将近两年。如果此轮重组持续，乐观估计，2020 年 Q3 之后部分季度将出现供给紧张。4.4 面板行业重点标的及投资建议液晶面板行业在中国厂商加入竞争后，大尺寸面板供给放量，需求维稳，整体来看厂商盈利水平受限，行业触底迹象明显。技术领先，成本控制能力强的公司在行业底部更容易生存。在产能扩张进入尾声后，随着旧产能的退出和智慧屏、OLED 电视等新需求的出现，价格有望进入回升通道，新一轮周期开启在即。建议关注产能急速放量的 TCL 集团。TCL 集团：开拓柔性 OLED 面板领域，进入快速产能扩张期。大尺寸面板方面，公司的第一条 11 代线 T6 线设计产能 90k，2018 年 11 月项目提前点亮投产，产能爬坡顺利，预计今年年底能够满产。另一条 11 代线 T7 线 2019 年Q2 开工，设计产能 105k/月。预计公司 2018 年-2021 年大尺寸面板产能 GAGR22.6%，远超行业增速。公司 AMOLED 产线 T4 线设计产能 45k/月，2018 年 Q4 提前点亮投产。2019 年 Q2 实现量产交货，目前良率爬坡顺利，预计年底将量产折叠屏产品。从明年开始 AMOLED 产品进入放量期。全面布局先进技术，争取新市场先发优势。TCL 集团是目前国内唯一一家布局下一代显示技术全产业链的企业，旗下包括 TCL 华星、广东聚华印刷显示技术、广州华睿光电材料有限公司。集团以 TCL 华星产业平台为基础，全面推进包括 Mini-LEDon TFT 、AMOLED 的折叠、全柔性、屏下摄像等领域新技术在内的新技术新产品的开发应用。5. mini LED：老树开新花，布局正当时5.1 新型显示带来 Mini LED、Micro LED 发展机遇LED 芯片虽然竞争激烈，但新的"蓝海"已开始浮现。Mini LED 和 Micro LED 作为新的显示技术，兼具成本和性能等诸多优点，随着其市场接受度逐渐提升, 将为 LED产业注入新的成长活力。5.1.1 目前主流的显示技术及其优缺点目前主流的显示技术分为两种：即 OLED 和 LCD。其最大的区别在于，OLED 采用自发光技术，而 LCD 是采用 LED 背光作为光源。OLED 和传统 LCD 都具有各自的限制，Mini LED 和 Micro LED 则可有效克服。OLED 称为有机发光二极管，发光原理与 LED 发光类似，通过外加电压驱动电子传输层和空穴传输层的电子和空穴移动，在发光层结合并发出光。OLED 显示屏为自发光，像素可独立发出光线和色彩，因此每个像素可以单独开启或关闭，从而实现绝对的黑色水平和几乎无限的对比度。此外，OLED 还具有相应时间短、轻薄、柔性可折叠等优点。OLED 的缺点在于：由于采用有机材料，红绿蓝像素点存在寿命衰退的问题，屏幕上某些区域长时间显示相同的内容（比如桌面上的应用图标），会导致该区域红绿蓝像素点的寿命衰退程度不同，进而在屏幕上显示其他内容时依然有该图标的残影，即所谓的"烧屏"。LCD 发光原理是通过液晶层上下外加的电极改变液晶层的分子排列方式，从而使不同像素位置的背光通过液晶层后有不同的偏振方向，当不同偏振方向的光通过上层的偏光膜后就会产生不同亮度的光，最后通过滤色器达到显示不同颜色和亮度的目的。LCD 的背光技术从 CCFL 技术发展到目前 LED 背光技术，具有寿命长和效率高的特点传统的 LED 背光的 LCD 的缺点在于：由于采用背光技术，像素的明暗是通过调节光线的偏振方向实现的，显示黑色时将光的偏振方向调整至与偏光膜垂直，而背光并没有真正的关闭，部分光会从像素之间的缝隙透出，从而使显示的黑色看起来像灰色，这种现象称为光晕效应(Halo effect)，所以传统的 LED 背光的 LCD显示的明暗对比度、色彩饱和度都比 OLED 要差一些。5.2 直显背光两相宜，Mini LED 正当时5.2.1 Mini LED 概念及应用Mini LED 是指尺寸介于 Micro LED 和传统 LED 之间的 LED，不同的机构组织对不同分类的尺寸划分有不同的标准，根据 Yole 标准，Mini LED 是指芯片尺寸在50um~150um 的 LED。Mini LED 可以直接用作显示屏，也可作为用作 LCD 的背光。在直接显示领域（Mini LED RGB），由于 PPI 不高， mini LED RGB 产品只能应用在较大尺寸的显示上，在商业、专业显示市场潜力较大，包含交通管理指挥中心，安防监控中心、室内商业显示等。Mini LED作为LCD背光（Mini LED + LCD），可以采用分区调光（Local dimmingzones）技术，使用 TFT（薄膜电晶体）来驱动，将 Mini LED 显示屏的背光划分为个成千上万个区域，每个区域对应多个像素点，各区域的亮度可独立控制，因此显示屏的明暗对比度可达到和 OLED 一样出色的表现；且 Mini LED 尺寸小，每个 Mini LED 对应少数像素点，像素点之间漏光现象将减少，光晕效应可得到极大的改善。采用 Mini LED 的 LCD 屏幕具有 OLED 对比度高、色彩范围广、响应速度快、耗电量低等优点，同时还解决了 OLED 屏幕残影和使用寿命短等缺陷。此外，Mini LED 通常采用直下式背光，相对于传统 LED 侧边背光，对屏幕边缘的空间要求更小，更易实现窄边框或无边框设计，在移动设备全面屏领域竞争力不逊于OLED。Mini LED + LCD 显示依赖于 LED 和 LCD 制造，此两个行业都属于产业链、技术、市场都较为成熟的产业，一旦规模应用，其成本将会低于 OLED。据 LEDinside 估算,相同对比度条件下,采用 Mini LED 背光的液晶面板价格仅约为OLED 面板的 70%～80%。受益于直接显示和 LCD 背光两大应用场景的双重驱动，Mini LED 市场规模有望迎来快速成长。根据 Yole 预测，包括移动设备、车辆显示器、电视以及大尺寸监视器在内，到 2023 年将有 8 亿件设备使用 Mini LED，相较于 2019 年的 324 万件，复合增长率将达到 90%。市场价值方面，根据据 LED inside 预测，2023 年整体 MiniLED 产值将超过 10 亿美元。面对快速发展的 Mini LED 市场，国内外 LED 芯片大厂均积极布局，并且下游各大知名应用终端厂商也积极参与其中。公司 Mini-LED 产品已于 2018 年开始实现量产销售，出货量也随着关键设备到位逐步攀升。此外，公司于 2019 年 4 月 25 日在湖北省葛店经济技术开发区成立子公司投资Mini/Micro LED项目，投资总额120亿元。5.2.2 Micro LED：几乎"完美"的显示技术Micro LED 和 Mini LED 是两种类似的显示技术，只是 LED 芯片的尺寸不同，MicroLED 的芯片尺寸大约在 50 um 以下。Micro-LED 采用自发光技术，每个像素点包括红绿蓝三个自发光的 Micro LED 子像素，通过直接控制每个像素点进行显示。Micro LED RGB 三色芯片的材料类别统一为半导体三五族材料，响应时间为 ns 级，比 OLED 更快，材料性能稳定，寿命更长，发光效率好，颜色纯度高。这些优异性能在高亮高色域需求的显示产品上占尽优势。我们认为：如果 micro LED 能做到各种不同的尺寸和高分辨率，并能保持高良率及低价格，这种颠覆性的技术有可能会取代大部分显示技术。Micro LED 在超大尺寸显示器市场不具备成本优势，下游应用将以中小尺寸智能终端作为主要发展方向。由于该技术更容易实现高像素密度，兼具发光效率高、体积小、功耗低、寿命长等特点，更适合应用于车载显示、智能手表、VR/AR 设备等产品。此外，Micro LED 的透明显示优势明显，非常适合 AR 产品需要的透明显示器，透明显示也将是 Micro LED 的重要发展方向之一。Micro LED 目前还存在着芯片制备、良品分选、巨量转移、封装散热、集成驱动等较多的技术挑战。例如巨量转移问题，即必须把微米级的 LED 芯片转到玻璃或者透明基板上，转移之后的良率、像素排列、红绿蓝像素的亮度均匀度都有可能受到影响。尽管上述技术难题的解决非朝夕之功，但随着全产业链从业者的共同努力，MicroLED 的研发和产业化节奏正加速推进，规模化应用待时而飞。根据 LED inside 预计，2023 年 Micro LED 市场产值将达 42 亿美元。面对广泛的应用场景与广阔的市场空间，全球各类企业纷纷加速战略布局：谷歌、Facebook、三星、苹果、富士康、京东方等公司纷纷投资或收购 MicroLED 初创公司；Mikro Mesa、Plessey、镎创科技、JDC 等创新型小企业通过融资快速成长，在巨量转移、背板驱动、器件制备等方面均取得较大进展；晶元光电、华灿光电等 LED厂商通过兼并重组或与显示巨头合作积极切入MicroLED 器件的生产和研发。5.3 Mini LED 行业重点标的及投资建议……6. 激光：行业竞争加剧，优质公司有望脱颖而出2019 年对我国激光行业来说是挑战的一年，经历了 2017 年全年和 2018 年上半年的快速增长后，2018 年下半年开始后，在多重因素影响下激光行业面临深刻调整，机遇与挑战并存。首先从需求端来看：中低功率激光加工设备的下游增量主要来自于消费电子加工市场，消费电子市场趋于饱和和创新缺乏导致对相应激光加工设备的需求增速降缓；中高功率材料加工设备在机械制造的多个领域比如汽车、钢铁、航空航天等稳固拓展，激光加工设备在切割领域迅速推进，在焊接领域技术逐渐成形，有望成为新的增长点。2017 年 9 月 iPhone X 的上市极大的带动了激光技术的发展，整个激光行业在 2017年获得了极快增长。多种类型的激光器在消费电子的多个相关领域的应用迅速普及：OLED 面板行业中准分子激光器在低温多晶硅退火（LTPS）工艺和固态紫外激光器在剥离工艺中得到应用；中低功率光纤激光器和固体激光器在手机背板加工过程中广泛得到运用；全固态紫外激光器（DPSS）在高质量柔性印刷电路加工过程中逐渐普及。2018 年下半年以来，随着消费电子市场趋于饱和，中低功率激光加工设备在消费电子及相关配件领域的增速放缓。中美贸易摩擦导致下游企业资本开支趋向谨慎。2018 年年中开始的中美贸易摩擦将对我国激光行业产生深远影响。我国大功率和精细化加工用激光机床和激光器核心零部件长期依赖进口，在中美贸易摩擦的压力下，国内激光企业将有更大的决心和动力将资源投入在研发中，缩小激光核心元器件上与国外先进厂商的差距，为我国激光产业持续健康发展提供长期动力。6.1 多家激光企业登录 A 股，光纤激光器成主力2019 年多家激光企业登录 A 股：5 月帝尔激光登录创业板，10 月杰普特登录科创板，11 月创鑫激光过会并即将登录科创板。杰普特和创鑫激光的主要产品均为光纤激光器，帝尔激光的主要产品为应用于光伏产业的精密激光加工设备。之前 A 股的激光行业相关上市公司以大族激光和华工科技为代表，集中在下游激光设备加工行业。伴随着我国激光行业的迅速发展，尤其是光纤激光器行业从无到有，从弱到强，以锐科激光为首的多家光纤激光器公司陆续登陆 A 股市场。目前 A 股上市的激光行业相关公司包括：上游：激光材料及器件：福晶科技、光库科技和大恒科技；中游：激光器（以光纤激光器为主）：锐科激光、创鑫激光和杰普特；下游：激光精密加工设备：大族激光、华工科技、帝尔激光、金运激光等。2019 年后，A 股激光行业相关上市公司已基本实现从激光材料器件到成套激光加工设备的行业上中下游全覆盖。6.2 中美贸易摩擦对激光行业产生深远影响激光技术在制造业的产业升级中将发挥重要作用，在《中国制造 2025》等政策的鼓励下，近几年，我国激光技术处于大面积推广应用阶段。2018 年 7 月，美国政府宣布对 340 亿美元的中国产品加征 25%的关税，其中，中国的激光产品和数控机床被列入美国加征关税的名单，如表所示。随着中美贸易摩擦的发展，我国对美国进口商品采取了相应的增税反制举措。在激光领域，我国对美国 20 余种进口产品加税 5%-25%。短期来看，中美贸易摩擦对激光行业造成的直接影响有限，但中美贸易摩擦导致市场的不确定性增强，相关制造业行业将更加审慎的对待固定资产支出，对激光行业的发展产生了间接影响。长期来看，中美贸易摩擦的压力或将成为国产激光核心器件自主研发的重要契机，国内激光企业将有更大动力把精力和资源集中在创新和研发之上，不断加强对激光核心元器件的投入，为我国激光产业长久发展提供稳定基础。6.3 国产替代推进迅速，光纤激光器竞争异常激烈光纤激光器具备高度模块化的特点，一经推出，就深刻的改变了整个激光行业的竞争格局，极大的拓展了激光行业的发展空间。近几年来随着下游应用领域的不断拓展，光纤激光器出货量迅速增长。对于功率小于 100W 的低功率光纤激光器，国内激光器制造商已经占领了绝大部分市场。过去几年低功率光纤激光器市场持续扩容，目前市场处于稳定增长阶段。对于功率为 100W 到 1500W 的中功率光纤激光器，随着国内龙头光纤激光器制造商的迅速发展，国内厂商的份额已略高于国际厂商。伴随着出货量的增加和技术的不断成熟，国内厂商在该功率段的销售占比将持续升高。对于功率超过 1500W 的高功率激光器，万瓦级国产光纤激光器的市场即将成为未来下一个竞争的主要战场。3000W 产品的竞争去向白热化，国内激光器公司的万瓦产品已推向市场。6.4 激光行业重点标的及投资建议锐科激光：公司专业从事光纤激光器及其关键器件与材料的研发、生产和销售。公司已成为全球有影响力的从材料、器件到整机垂直能力的光纤激光器研发、生产和服务供应商。大族激光：公司是世界知名的激光设备领域厂商，主要从事激光加工设备的研发、生产和销售，并研发、生产和销售超快固体紫外激光器。公司实现了从从小功率到大型高功率激光技术装备研发、生产的跨越发展，为国内外客户提供一整套激光加工解决方案及相关配套设施。公司下游客户涵盖从消费电子、新能源汽车制造到机械加工等诸多领域。华工科技：公司依托华中科技大学的科研背景，以"激光技术及其应用"为主业，秉承"为制造的更高荣耀"的企业使命，在已形成的激光装备制造、光通信器件、激光全息仿伪、传感器、信息追溯的产业格局基础上，针对全球"再工业化"发展趋势以及自身特点，集中优势资源发展智能制造关键产品及解决方案。7. PCB："5G+国产化"成为国内 PCB 产业发展新引擎2019 年市场对 5G 预期较高，并带动 PCB 板块估值提升，明年将是预期兑现的一年。展望 2020 年，全球 PCB 行业产值预计达到 670 亿美元，同比增长 5%，通信领域仍将是 PCB 下游需求增长的主要来源，其中 5G 基站建设有望成为拉动 PCB 行业成长的主要动力。沪电股份今年三季度 5G 用 PCB 已经批量供货，深南电路三季度 5G 产品营收占比也在提升。随着 5G 基站建设，2020 年 PCB 行业部分上市公司业绩有望继续保持较高增速。同时，由于此前美国对华为的制裁，华为也在 PCB 上游覆铜板行业积极寻找其他供应商。今年四季度 PCB 下游另一重要应用领域消费电子出现了一些积极的变化，其中以无线耳机为代表的可穿戴设备大规模起量，有望带动软板的需求。7.1 "5G+国产化"仍然是主线在中国国际信息通信 2019 年展览会开幕式上，中国三大运营商和工信部共同举行了5G 商用启动仪式，截止至今年底，我国将开通 13 万个 5G 基站，其中中国移动 2019年将建设超过 5 万个基站，超过 50 个城市提供 5G 商用服务，到 2020 年，在全国所有地级以上城市提供 5G 商用服务；中国电信坚持 SA 路线，在 40 多个城市建设NSA/SA 混合组网的优质网络；中国联通将首先在北京、上海等 7 个城市的核心区域实现 5G 网络连续覆盖，在 33 个城市的热点区域实现 5G 网络覆盖，在 n 个城市的行业应用区域提供 5G 网络覆盖。5G 时代信号频率集中在两个频段：FR1(450MHz-6.0GHz)、FR2(24.25GHz-52.6GHz)，其中 FR2 包含毫米波频段，通信频率的提高，对高频 PCB 和高频覆铜板形成较大需求，与传统产品相比，高频产品的价格更高。在数量上，由于频率的提升导致 5G 基站覆盖范围比 4G 基站小，所需要的 5G 基站数量也会更多，根据中国三大运营商 2019 年半年报披露数据，截止至 2019 年中旬，4G 基站数量达到 558万个，5G 时代基站数量可能达到 4G 基站数量的 1.4 倍，此外，小基站将在 5G 时代扮演重要角色，其数量有望达到宏基站数量的 4 倍。PCB 上游覆铜板产品在 5G 时代升级空间较大，国外企业在高频覆铜板领域一直占据较高份额，美国基站天线射频板龙头公司罗杰斯在高频板的全球市占率超过 50%，今年 5 月美国将华为列入"实体清单"以来，迫使华为积极寻求其他供应商，为国内覆铜板企业创造了机会。围绕"5G+国产化"这条主线，重点推荐深南电路、生益科技。7.2 TWS 带动软板需求苹果在 2016 年球季新品发布会上发布 Aipods，此后安卓系列品牌厂商快速跟进，截至目前也都发布了各自品牌的无线耳机，如三星 Buds、华为 Freebuds、OPPO O-Free 耳机、荣耀 FlyPods、vivo TWS1，根据中国电子音响行业协会数据，2017 年中国无线耳机产量为 1.53 亿副，产值 173.17 亿元，出口 1.15 亿副，出口额 20.19亿美元，各项数据较 2014 年大幅增长。根据 Counterpoint 的数据，全球 TWS 的市场总量在 2019 年 Q3 已经达到了 3300万，对应的销售额已经达到了 41 亿美元，在品牌方面，根据销量数据，苹果占据 45%的市场，其次是小米 9%，三星 6%，同时预计全年的销量会达到 1.2 亿台。2019 年四季度苹果发布 Airpods Pro，配备了主动降噪功能，并在外观设计上做了相应配合，深受消费者欢迎，从产品上游供应链情况看，立讯精密三季报中披露公司存货为 100.27 亿元，较 2019 年 6 月 30 日增加 41.81 亿元，其中约 35 亿元为客户新品备货，主要是此次苹果发布的 Airpods Pro；歌尔股份今年前三季度智能声学整机收入同比增加 138.72%，主要是因为 TWS 耳机进展顺利；除了各品牌相继推出无线耳机产品，白牌无线耳机由于价格较低也受到消费者追捧，通过拆解无线耳机及其充电盒（以 Airpods Pro 为例）可以发现，里面大量用到软板产品，未来无线耳机市场的爆发有望拉动软板需求，据此推荐国内软板龙头企业鹏鼎控股。7.3 PCB 行业重点标的及投资建议深南电路：公司拥有印制电路板、封装基板以及电子联装三项业务，形成了业界独特的"3-In-One"业务布局。公司营收结构中通信领域产品占比较高，超过 60%。2020年通信设备商 5G 基站出货量预计将大幅增长，将促进公司产品需求的增加。生益科技：公司是覆铜板龙头企业，全球市占率在 10%-12%之间，仅次于建滔。5G时代对高频覆铜板需求提升，高频产品价格较高，同时 5G 时代宏基站的数量约是4G 宏基站的 2 倍，小基站的普及也会大幅增加对覆铜板的需求，未来公司产品有望迎来量价同增；此外由于美国将华为列入实体清单，导致华为积极在上游供应链寻找替代方案，公司高频覆铜板产品有望借此机会提升市占率。鹏鼎控股：公司是全球软板龙头企业，未来可折叠手机、可穿戴设备以及无线耳机等电子产品的兴起会用到大量软板，带动公司产品需求增加；同时 5G 时代手机天线会面临升级，LCP 天线有望成为主流方案被各大手机厂商采用。……（报告来源：国元证券）（如需报告请登录未来智库）

功率半导体是大国重器，战略地位突出在半导体产业中，功率半导体产值在 180-200 亿美金。功率半导体是我国汽车工业、高铁、空调洗衣机、电网输电等系统应用的上游核心零部件，战略地位突出。功率半导体产品形态多种多样，几乎所有与电力能源相关的产品都需要用到功率半导体器件。按照年产值贡献口径，IGBT、MOSFET、二极管及整流桥是功率半导体最主要的三个产品类别，占据功率半导体八成左右市场。国家大基金秉承支持半导体产业战略使命，功率半导体领域必将鼎力支持集成电路国家大基金承担着支持半导体产业发展的历史使命。功率半导体是半导体产业中产值高达 200 亿美金的大板块，是关系着高铁动力系统 、汽车动力系统、消费及通讯电子系统等领域能否实现自主可控的核心零部件。功率半导体战略地位突出，国家大基金必将全力支持。回顾过去 3 年国家大基金的投资历史，集中投资行业细分龙头企业是大基金一贯始终的投资策略。我们认为在资本助力下，我国功率半导体龙头企业将加速整合海外优质资源，加速向中高端市场迈进的进程。行业格局解析:高端市场欧美日把控，中低端市场大陆厂商站稳脚跟IGBT 产业格局全球功率半导体巨头主要集中美国、欧洲、日本三个地区。大陆、台湾地区厂商主要集中在二极管、晶闸管、低压 MOSFET 等低端功率器件领域，IGBT、中高压 MOSFET等高端器件主要由欧美日厂商占据。全球 IGBT 器件及模块 2015 年销售额 39.44 亿美金，德国英飞凌及赛米控(semikron)，日本三菱及富士电机，美国仙童半导体基本把控了全球 IGBT 市场，前五大厂商占据了 73.2%的市场份额。MOSFET 产业格局2015 年功率 MOSFET 市场产值达到 54.84 亿美金，英飞凌、仙童半导体、日本瑞萨电子、欧洲意法半导体、日本东芝等厂商占据了绝大部分市场份额，前五大厂商的市场占有率合计达到了 60.1%。二极管产业格局据世界半导体贸易组织数据，全球功率二极管及整流桥市场容量约为 368 亿元人民币。IGBT 及 MOSFET 市场相对集中，而功率二极管及整流桥产业市场格局相对分散，从分散走向集中是大势所趋。二极管及整 流桥的芯片制造环节具有明 显的规模效应，我们认为龙头企业规模扩大后会挤占掉小型厂商的生存空间，实现更高的行业市占率和集中度。产业趋势一:功率器件供需紧张，产业进入前所未有的景气周期半导体全产业链进入景气周期今年，半导体产业呈现出全产业链景气的态势，从上游设备材料、中游芯片制造、到终端芯片器件成品，订单量均出现远超往年的增长速度。Gartner 预测今年全球半导体产值将达到 4014 亿美金，产值首次突破 4000 亿美金大关。MOSFET 率先上调价格，吹响功率器件价格周期集结号今年 9 月，国内 MOSFET 大厂率先上调价格，长电科技对旗下所有 MOSFET 产品价格全面上调 20%，随后深圳德普微电子上调 MOSFET 产品价格。此轮涨价主要有两方面原因。一是今年半导体上游材料硅片价格上涨使得下游芯片成本上升，器件厂商不得不涨价维持利润。二是应用于汽车的功率器件用量大幅上升，功率器件整体市场需求超预期，造成供需缺口。二极管及整流桥订单出货量比值上升至历史高峰，交货期大幅延长功率二极管市场供给紧张，行业龙头交货期大幅延长。从今年二季度开始，Visahy的订单量暴增，订单出货量比值达到 1.22，三季度 Vishay 订单出货比值进一步攀升至 1.44，中高端二极管市场进入前所未有的景气周期。目前行业龙头厂商 Vishay 今年二季度的二极管交货期已经拉长至 5.8 个月，远远高于 2 个月左右的正常交货期。行业巨头芯片产能调整，进一步加大供需缺口二极管行业巨头达尔科技(Diodes)在今年三季度关闭了美国芯片制造工厂 Kfab，所需要的芯片缺口将通过外购方式获得，巨头的产能调整进一步加大了供需缺口。产业趋势二:电动化趋势下，汽车功率器件用量翻倍汽车功率半导体 ASP 翻倍电动化趋势下，汽车半导体用量翻倍以上的增长。根据 strategic analysis 数据，传统燃油车的半导体用量为 338 美金单辆车，电动汽车的半导体用量达到了 704 美金，增长幅度达到 108%。电动车新增的半导体用量集中在功率器件产品，单辆汽车将新增 282 美金的功率器件用量。功率器件在单辆车的半导体用量占比从汽油车的 21%提升至电动车的 55%。增量一:电机控制系统新增大量功率器件应用电动汽车新增大量 IGBT 功率器件应用。TESLA model S 车型使用的三相异步电机驱动，其中每一相的驱动控制需要使用 28 颗塑封的 IGBT 芯片，三相共需要使用 84 颗IGBT 芯片。Model s 中的 P85D 车型采用峰值功率 310KW 的交流感应电机，峰值电流达到 1200 安培，性能要求较高，目前仅有几家国际巨头厂商具有生产能力。TeslaP85D 采用的 IGBT 芯片来自 international rectifier。增量二:充电桩、汽车充电器新增大量功率器件需求充电桩及汽车充电器(charger on board，每辆车一个)是电动化趋势下完全新增的功率器件，是动力总成以外的功率半导体增长的主要驱动力之一。现阶段，主流直流充电桩的功率在 60kw 和 120kw，如果采用 15kw 的功率模块，则需要 4 个或 8 个功率模块。目前充电桩的功率模块有两种解决方案，一是采用MOSFET 芯片，另一种是采用 IGBT 芯片。另外汽车上会配置一颗板上充电器(charger on board)用于管理充电过程。产业趋势三:二极管、晶闸管进口替代率持续上升，MOSFET、IGBT 进口替代刚刚起步进口替代空间巨大目前国内厂商市占率不足 1%，国产替代空间巨大。根据 WSTS(全球半导体贸易统计协会)数据，全球功率分立器件市场容量 2016 年为 187 亿美金。目前以扬杰科技、捷捷微电为代表的功率半导体龙头企业市场占有率不到 1%，进口替代的空间巨大。功率半导体主要市场在中国，国产品牌替代率上升是大势所趋中国是功率半导体最大的市场，国内厂商与下游客户的距离更近，与本土客户的沟通交流更加顺畅，能够对客户的需求做出更加快速的响应。功率二极管国际一线品牌厂商达尔科技 58%的收入来自中国，功率器件领导品牌 NXP 有 41%的收入来自中国。目前二极管及中低压 MOSFET 等成熟产品线，国外厂商占据着大部分市场份额。相比国外厂商，国内厂商 在服务响应客户需求，降低成本等方面具 有竞争优势，功率器件 国产品牌替代率逐渐上升是大势所趋。大陆本土厂商成本领先,盈利能力远远高于海外厂商在成熟产品线领域，大陆厂商具有成本优势。二极管产品线，大陆龙头厂商扬杰科技的盈利能力远远高于台系厂商。欧美功率器件厂商的产能分布在全球各地，一般来说前段芯片制造制程产能主要分布在欧美地区，后段封装制程则主要分布在菲律宾、马来西亚、中国大陆等地区。在二极管等产品线上，前后段制程的区域分割 使得海外厂商对客户的产品 需求响应较慢，而大陆厂商芯片、封装、销售集中在某一区域，能为客户提供更好的技术服务。产业趋势四:碳化硅技术革命将重塑行业格局，国内厂商有望弯道超车碳化硅器件优势明显，是下一代功率半导体发展方向回顾功率半导体的发展历史，技术进步不断诞生新型的功率器件。1957 年美国通用电气研制出世界上第一只晶闸管，开启了功率半导体产业发展的序幕。六十到七十年代是晶闸管统治功率器件的全盛时代;八十年代晶闸管与 MOSFET 共同主导了功率器件市场;到九十年代，晶闸管逐步让位于 MOSFET 及 IGBT，中小功率应用 MOSFET开始主导市场， IGBT 则统治了中大功率应用。碳化硅和氮化镓是下一代功率半导体的核心技术方向。碳化硅器件的效率、功率密度等性能远远高于当前市场主流产品。受制于成本因素，碳化硅功率器件市场渗透率不到 1%。我们判断技术进步将推动碳化硅成本快速下降，中长期看碳化硅器件将会是功率半导体的市场主流产品。目前碳化硅器件主要用于 600 伏及以上的应用领域，特别是一些对能量效率和空间尺寸要求较高的应用，如电动汽车充电装置、电动汽车动力总成、光伏微型逆变器领域等应用。碳化硅重在中大功率，氮化镓重在中小功率碳化硅、氮化镓在应用领域上略有区分，碳化硅的优势应用领域集中在中大功率应用，而氮化镓集中在中小功率应用。碳化硅成本不断下降，渗透率将持续提升2012 年碳化硅二极管的成本是硅基肖特基二极管的 5-7 倍，碳化硅 MOSFET 是硅基MOSFET 成本的 10-15 倍。经过 3 年时间，碳化硅二极管的价格下降了 35%，碳化硅 MOSFET 的价格下降了 50%。功率半导体:大国重器，战略性投资机遇时不我待我们认为碳化硅成本将持续下降，驱动成本下降的主要有以下几个因素。(1)4 寸线向 6 寸线迁移的过程降低 20-40%成本。(2)碳化硅外延片技术在持续进步，颗粒污染等缺陷率在持续下 降，推动芯片良率大幅上升。(3)随着规模的扩大和经验的积累，碳化硅芯片制程工艺日益成 熟，制造的良率在持续提升目前碳化硅、氮化镓产品的成本相对较高 ，应用领域受限于一些性能 要求高的领域。整体来看，碳化硅器件的良率和硅工艺有着明显的差距。汽车应用将推动碳化硅渗透率快速上升汽车应用领域，碳化硅器件替代硅器件是确定的发展趋势。碳化硅功率器件的应用领域在持续的拓展。早期碳化硅主要应用于功率校正电路(power factor correction 电路)，目前量产应用领域已经拓展至光伏逆变器、汽车车载充电机(onboard charger)。预计 2019-2020 年，电动车动力系统将导入碳化硅功率器件，进一步拓宽量产应用领域。目前 Tier-1 汽车供应链企业都在尝试导入碳化硅，积极开展碳化硅功率器件的测试工作。丰田在 2015 年 2 月启动了碳化硅功率器件的实车测试工作，路测原型车在 PCU的升压转换器和电机控制逆变器搭载了碳化硅功率器件。据产业链调研信息，比亚迪已经在电动车车载充电机(charger on board)导入碳化硅功率器件。国内产业链初具雏形碳化硅产业链可分为三个产业环节，一是上游衬底，二是中游外延片，三是下游器件制造。国外供应链体系主要有:衬底:Cree、Rohm、EPISILEPI 外延片:Cree、Rohm、英飞凌、GE、三菱器件:英飞凌、Cree、Rohm、意法半导体、美高森美、GenSiC、三菱碳化硅器件方面，国际上碳化硅 SBD、碳化硅 MOSFET 均已实现量产，产品耐压范围 600v-1700v，单芯片电流超过 50A。国内已经形成相对完整的碳化硅产业链体系。衬底材料:山东天岳、天科合达 、河北同光晶体、北京世纪金光EPI 硅片:东莞天域半导体、厦门瀚天天成器件:泰科天润、瀚薪、扬杰科技、中电 55 所、中电 13 所、科能芯、中车时代电气模组:嘉兴斯达、河南森源、常州武进科华、中车时代电气目前碳化硅市场处于起步阶段，国内厂商与海外传统巨头之间差距较小，国内企业有望在本土市场应用中实现弯道超车。国内企业已经在碳化硅 SBD 形成销售收入，碳化硅 MOSFET 的产业化尚在原型器件研制阶段。另外国内已经开发出 1700V/1200A的混合模块(硅 IGBT 与碳化硅 SBD 混合使用)、4500V/50A 等大容量全 SiC 功率模块。乐晴智库，行业深度研究报告下载地址：www.767stock.com识别图中二维码订阅每日必读行业干货

2019年已经迎来了尾声，在这一年中，大家见证了显卡性能的大突破，见证了AMD的重新崛起，见证了电竞市场冲上新的巅峰。对于电子爱好者来说，这是激动人心的一年，但变化不止发生在显卡、CPU等大件上，同样也体现在键鼠外设等与大家每天都见面的产品上。外设市场产品细分的趋势愈发明显。我们总结了2019年全年度的键鼠外设行业的市场数据。包括产品定位、产品和品牌关注度、定价区间等等，并对这一年间的外设市场发展趋势进行了分析、对比和汇总。键鼠产品在技术发展和电竞热潮的推动下，还是朝着无线化、电竞化的方向大步飞驰着。01 2019键鼠市场格局键盘品牌格局分析在2019年，国内键盘市场分布中，沃特概尔Vortexgear、雷柏和罗技三个品牌分列品牌关注度的前三名。占比分别为14.20%、11.10%和10.60%。可以看出各个品牌的占比比较均衡，没有出现一家独大的情况。2019年中国键盘市场品牌关注比例分布达尔优、CHERRY和海盗船则分列第四、五、六名，在品牌占比的前几名中，国产品牌与外国品牌都有出现，市场竞争比较激烈。随着大家的审美不断提高，对键盘产品的追求也越来越独特，单纯的跑马灯已经无法满足大家的胃口，这也造成了多家品牌百花齐放的市场现状。鼠标品牌格局分析在国内鼠标市场的品牌关注排行中，罗技以32.70%的关注占比独居榜首，这一数据超过了第二名雷柏和第三名雷蛇的关注度之和。2019年中国鼠标市场品牌关注比例分布达尔优、赛睿和血手幽灵则分列品牌关注度排行第四、五、六位。不难看出，鼠标市场的品牌效应更加明显，胜者通吃败者一无所有的残酷事实也摆在大家面前。与手感、外观差异较大的键盘相比，鼠标的手感好不好、外观好不好看比较不容易出现争议。因此，技术更好、质量更优的罗技品牌获胜也在意料之中。尤其是在今年的双十一和双十二期间，罗技品牌进行了力度极大的优惠活动。在价格敏感的消费者群体中又获得了巨大的关注度。02 2019键鼠产品结构2019年，是LPL赛区捧回《英雄联盟》世界赛冠军奖杯的第一年。在这一年中，无论是玩家还是选手都对电竞事业抱以热情。电竞外设产品持续走高也是意料之中的事情。在2019年的尾声，LPL又一次夺去了《英雄联盟》世界赛的冠军。这次胜利给电竞产业填了一把大火，让这一新产业更加蓬勃发展起来。相应的，无论是键盘还是鼠标，作为与游戏相关的外设产品，都出现了强烈的电竞化趋势，在电竞外设新品发布数量、电竞外设研发热情、电竞外设定价策略上，都走向了新的高度。2019年中国外设市场产品方向比例分布在键鼠外设市场中，受关注的产品比例在竞技游戏方面占比达63.30%，与办公产品相比，有较大优势。这也符合如今全民电竞的社会风潮。价格关注趋势从图中可以看出，无论是键盘还是鼠标，关注度最高的价位段都是100-199元。国内的外设市场主力产品还是中低端。但，键盘和鼠标的最高价格段也都有着不低的关注度，证明高端外设同样有一大批爱好者关注。2019年中国键盘市场价格段关注比例2019年中国鼠标市场价格段关注比例03 分析与总结从2019年的ZDC数据中可以看到，消费者们对外设产品的购买热情还是很高的。尤其在电竞产业持续升温的阶段，电竞外设成为了新的外设发展大方向。没有看到的是，外设新品中，无线外设产品的占比正在提升。这归功于科学技术的发展，当无线外设在连接稳定、实际性能、产品重量、续航时间、充电方便上面都有不错的表现时。其没有线材的方便性自然会成为优势，压过有线外设。希望各大外设品牌能够不忘初心，砥砺前行。用先进的技术、更好的工艺给消费者带来更出色的外设产品。终有一天，科幻大片中的外设会进入现实世界，给大家带来高效工作以及便捷操作的体验。