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晁错2019年度创投报告：什么值得投？
文 | 小饭桌、凡卓资本2019年，国内创投市场趋于理性，整体回归价值投资。秩序规范，格局重塑，这或许是对2019年最好的总结。在这一年，机构迎来近5年募资规模的最低点，2019年前三季度募资完成的基金共2862支，同比下降70.2%，募资总规模1476亿美元，同比下降27.19%。高举高打“买赛道”的时代在淡出，资金开始向头部聚集，马太效应进一步加剧。（2019中国资本市场整体募资情况）基金募资的收紧直接导致2019年融资市场交易放缓，2019年前三季度投融资事件3022起，同比下降38.29%；融资规模1165亿美元，同比下降27.3%。（2019中国资本市场融资情况）从融资规模来看，资金主要流向中后期阶段，D轮之后融资规模占比达到41.39%，早期的种子轮、天使轮以及后期的E轮同比下降超过60%，但战略投资的比重却在提升，融合进一步加剧。这一年，消费互联网可挖掘的红利空间在缩小，国内金融赛道和文娱传媒赛道整体呈现降温趋势，产业互联网却迎来新的机遇。2019年前三季度中国市场投资热点主要集中在企业服务、医疗健康、新工业、长租公寓等领域。从融资数量来看，企业服务排名第一；从融资规模来看，新工业领域注入金额最高。这一年，受香港事件影响，部分公司赴港IPO暂停或延迟，中美贸易战让更多有较高技术壁垒的硬件领域受到资本青睐，科创板的问世给国内优秀科技企业带来了对接资本市场的新机会。剧变与融合的商业浪潮之下，2019年小饭桌重点观察且持续看好新消费、产业互联网、保险和出海四个方向，并推出了超过20篇行业深度报道，旗下的凡卓资本也服务了旅悦、太美医疗、智布互联、轻松筹等在行业中有重大影响力的企业，帮助其更高效地对接资本和资源。我们坚持在寒冬中持续寻找有价值的公司和优秀的团队，陪伴创业者共同成长，打造未来商业领袖。在这个过程中，小饭桌除了深度剖析商业模式，也试图分析行业发展的底层逻辑，解答“为什么这个行业会实现爆发”“为什么会在这个时间节点爆发”的问题。在此之上，我们也对行业发展趋势有了一些自己的思考和判断。这篇万字长文，是我们思考的外化或者经验的分享，也是一份交给自己的答卷。以飨读者。新消费新消费是小饭桌2019年重点关注且持续看好的赛道之一，围绕消费品牌、渠道的创新机会非常大。截至目前，2019年消费领域融资事件数量达477个，总融资金额超500亿元，融资整体向一级市场中后期靠拢。（2019年新消费赛道典型融资事件）除此之外，完美日记、元气森林、喜茶、毒、三顿半等企业在今年也成为了消费领域炙手可热的明星项目。在小饭桌看来，新消费时代来临最底层的逻辑是人群和基础设施的变化。人群的变化上，首先是中产消费群体的崛起催生了高品质消费。中国大陆有3320万户中产家庭，群体规模超过1亿，预计到2020年中产阶级人口将超4.7亿人，占据中国消费总量的81%。中产群体的消费变化体现在两个方面：一是从满足于“量”的基础性消费转向追求“质”的品质消费，他们重品质轻价格，对于衣食住行的消费需求全面升级。所以盒马鲜生升级了传统的菜市场，喜茶升级了街边的奶茶小店。而小饭桌早期桌友小仙炖则瞄准高净值年轻女性群体升级了传统燕窝炖煮方法，首创鲜炖燕窝品类，通过当天炖煮冷链配送的方式让用户开瓶即食，既提升了传统燕窝口感也更加省时省力。二是从物质消费转向精神消费、服务消费，对于“非刚需”品的消费需求不断提升。所以鲜花不再是低频购买的礼品，以花点时间为代表的的创业公司通过订阅制让用户每周收到一束鲜花成为“悦己”新风尚；瞄准“精神孤独”的宠物赛道也迎来春天，福贝宠食、疯狂小狗今年均完成了3亿人民币的融资。另一个不容忽视的群体是在中国有1.49亿人的Z世代（15-23岁之间），他们带来的是从大众消费到个性消费的转变。Z世代深受嘻哈、街舞、电音等个性化生活方式的影响，正逐渐成长为最重要的消费群体，预计到2020年占整体消费力比例将达到40%。他们成长环境相对富裕，受教育程度提升，高度互联网化，对新兴事物接受能力强，消费需求更加多样与前沿。我们看到2018年中国潮牌消费增速达84%，是非潮牌消费增速的4倍，60%用户是90后及95后年轻人群。所以大量潮流APP快速占领了年轻人的朋友圈，以凡卓资本服务的潮品交易平台Nice为例，用户愿意为了溢价数倍的“限量版”“联名款”买单，同时也在这里获取潮流资讯找到同好，甚至成为一名KOL。国际大牌在年轻群体中也褪去了耀眼光芒转而投向国潮、设计师品牌的怀抱：追逐个性，表达“我是谁”、“我想成为谁”，以此完成自我塑造。最后是“购买力旺盛”的小镇青年带动下沉市场的消费分层。根据QuestMobile数据显示，截至2019年3月，下沉市场用户规模已超过6亿，其中90后的小镇青年约1.2亿人。虽然他们的月收入及支出均低于一二线青年，但由于没有住房压力，因此在饮食、衣物等其他基础支出上有更强的消费意愿，购买力旺盛接近“月光”。他们的消费特点是对日常快消品更在意性价比和熟人间的信任传递，产品交易可以在社交链中快速裂变。因此，主打低价、“熟人帮你砍一刀”的拼多多在下沉市场的广阔天地里快速崛起，成立四年市值便跻身中国互联网江湖前十。但另一方面，更高比例的可支配收入也让他们愿意为品牌买单。根据今年天猫的数据显示，双十一当天超过一半的iPhone11被下沉市场用户买走，购买力惊人。不管是中产阶级、Z世代还是小镇青年，人群的变化带来了消费需求的变化：高品质、个性化、性价比……这些变化带来的巨大机会也成为新消费品牌诞生的前提。服务年轻人是大势所趋，但除了人群变化之外，基础设施的完善也为新品牌的爆发提供了必要条件。首先是供应链的成熟。中国的制造企业已经在产能、管理、技术、效率等环节上全面升级，从传统供应链转化为智慧供应链，满足不断变化的客户消费需求。其重要的特点是流转速度高，反应速度快，同时有一定的柔性基础。比如小仙炖就采用C2M的模式提升产品运转效率，先是建立自有工厂和生产线，可以通过标准化生产和质检流程对产品质量做到强管控。同时用户当天下单，工厂当天鲜炖的模式也实现了零库存；随着冷鲜物流设施的成熟，小仙炖也可以做到全程顺丰空运冷鲜配送，隔天冷鲜直达。同样，钟薛高、每日优鲜等品牌也借助冷链技术的东风快速崛起。再比如，借助小米强大的供应链，小米生态链中崛起了一批新消费品牌，个护家电企业素士今年也宣布完成2亿元人民币的C轮融资，电动牙刷、剃须刀等也敢于和国外同类竞品正面刚，并凭借极强的性价比成为全网爆款。其次是全新传播媒介的出现，除了微信这样月活超10亿的超级APP，近几年抖音、快手、小红书等也收割了大批用户。根据2019年第三季度数据，抖音月活3.5亿，快手月活3.2亿，小红书全景流量月活用户超过1亿。新消费品牌得以借助这些媒介投放优质PGC+UGC内容对用户形成强信任背书。背后的原因在于，现在的用户已经不那么相信电视、杂志等传统媒介，反而更愿意接受KOL的“强势安利”，热衷于在小红书、抖音上“疯狂种草拔草”，社交流量成为了新一轮培育消费品牌的沃土。一个典型的例子是，完美日记在小红书的粉丝量超过173万，获赞和收藏数超过了230万，总曝光量上亿，此外还有超过12万条UGC分享笔记。要知道美宝莲在小红书的粉丝也只有15万，YSL这样的国际大牌也不到10万。今年双十一前夕用户在小红书上对其搜索量暴涨326%，最终完美日记成交量领跑天猫美妆排行榜，成为首个破亿的彩妆品牌，而且仅用了28分钟就超过了去年同期全天的销售额，堪称国货之光。最后是新零售渠道的兴起。如今新消费品牌的渠道除了淘宝、京东等线上电商平台和传统的线下门店之外，直播电商成为新消费品牌一个新的增长极。直播一姐薇娅以单场直播3.23亿的销售额刷新纪录，李佳琦也能一晚卖出15万支唇釉。同时，线上线下融合的趋势更加明显，用户可以线下体验线上购买，品牌再将用户的消费数据作信息化处理形成数据资产反哺到运营中来，建立自己的竞争壁垒。除此之外，品牌也已经通过种草+收割的模式全渠道营销，逐渐运营起自己的私域流量，聚集一批“超级用户”，对于中间渠道的依赖性在降低。所以如果说商超时代催生了宝洁、电商时代诞生了三只松鼠的话，如今的社群新零售时代则让完美日记、HomeFacialPro这样的品牌有了新的机会。总的来说，当前中国消费市场的人、货、场都在大重构，所有品类都有被重做一遍的机会。在小饭桌看来，未来成功的新消费品牌会具备以下三个特征：1. 产品好。新消费行业进入“产品时代”，用户“轻品牌”而“重产品”，新消费品牌需要具备产品创新能力。这个产品可能是围绕新人群诞生的新品类，比如备受年轻人热捧的POPMART，一个盲盒隐藏款可以被热炒50倍；也有可能是围绕原有产品的升级，比如元気森林就是切入消费升级之下，用户既想喝“肥宅快乐水”又追求低糖健康生活方式的需求，推出无糖却甜的创新饮品；还有可能是对原有产品的创新，比如刚刚完成新一轮融资的咖啡品牌三顿半，通过创新性的包装、极佳的口感和单价8元的高性价比迅速抓住用户眼球成为全网爆款，今年双11一举超过雀巢，成为第一个登顶咖啡榜首的国货品牌，当日销售额就超过去年全年。产品方面另一个大趋势是消费品牌会提供多层次的产品结构来满足用户多样化需求，占领市场。完美日记有上百种SKU，并保持每月2-3次的上新频率，产品矩阵包括唇膏、唇釉、眼影等。再比如凡卓资本服务的Nice围绕年轻群体的需求不仅提供球鞋交易，还将品类拓展至潮玩手办、服装配饰、包包等，并通过预售、发售、转卖、二手等多元化的交易方式覆盖商品全生命周期，留住用户。小仙炖则要将品牌打造成“滋补行业P&G”，纵向立足鲜炖燕窝爆款单品，拓展礼品卡、长保质期等场景，横向拓展海参、阿胶、鱼胶等滋补养生全品类，打造滋补业品类组合以覆盖全场景全用户。2. 渠道新。新消费品牌需要具备线上线下全渠道能力，线上线下结合让消费渠道越来越多元化，全渠道打通可满足用户全方位需求。POPMART在一二线城市的中高端商场开出了100多家门店，随后又推出了自动售卖机。线上渠道天猫旗舰店和小程序则成为POPMART向三四线城市下沉的抓手。除此之外，成功的新消费品牌还应具备信息化和数据化能力，可以围绕特定人群进行线下拓展。瑞幸咖啡就是一个典型的例子，瑞幸围绕白领群体，通过线上流量运营+自建全打通底层系统来改造原有模式，用数据驱动业务，全部订单通过APP下单，根据热力图和订单数据来做选址决策，根据用户消费行为来迭代升级产品。系统可以根据销售的预测向上端供应商和中央仓库发送订单，向下游计划排班，参与门店运营。数据的驱动让瑞幸咖啡开设一家快取店只需要配2-3人，并能够在一年半时间开出3000家门店，单杯租金成本也由11元降至3元。3. 擅营销。成功的新消费品牌要善于在新媒体渠道上做出用户喜闻乐见的内容，抓住流量红利快速反应，在差异化的媒介多维度获客。小仙炖就瞄准作为核心用户的26-35岁年轻女性群体，在用户上下班路上投放出租车广播，上下班的电梯间投放电梯广告，白天的碎片化时间投放在抖音、今日头条和微信公众号，在用户下班后的休闲时间又全面覆盖小红书和B站，用组合拳打法实现全天高频触达，占领用户心智，最终实现品牌即品类。产业互联网从1994年中国接入国际互联网至今，互联网公司经历了信息资讯线上化、用户线上化、商品交易线上化、服务线上化的发展路径，中国互联网高速发展的20年让用户在消费互联网时代的体验得到极致提升，并诞生了以阿里巴巴、腾讯等一系列市值超过千亿的公司。但当我们将视野拓展到产业的上游却发现，制造、医疗、农业、交通、运输、教育等占中国GDP超过70%的行业并没有被很好的改造升级，如果通过技术去真正改造供应链、提升行业效率，将有万亿潜在价值在等待被创造。（2019年产业互联网赛道典型融资事件）变革正在发生。在刚刚过去的一年里，工业用品电商服务平台「震坤行」宣布获得腾讯领投的1.6亿美元D轮融资，通过建立区域总仓、区域服务中心，利用在线智能仓储、智能小仓库，震坤行让用户实现工业用品零库存管理；凡卓资本服务的生命科学领域技术解决方案提供商太美医疗也完成了15亿元人民币的E轮和E+轮融资，成为今年中国科技医疗领域最大规模的融资之一。同样是凡卓资本服务客户的纺织产业互联网公司智布互联也拿到了1亿美元C轮融资，其通过提供完善的染厂ERP系统，让合作的工厂利润提高30%，运营效率提升了50%，做到精益生产。巨头也开始积极布局。2019年，腾讯云持续加强在金融、能源、政务等方面的战略合作与布局，发布了自研服务器“星星海”，把腾讯微瓴首次落地钢铁行业，还签署了金融云战略合作协议，深化布局产业互联网。阿里云也在今年整合了四大事业部，革新云储存技术，并收购了云管理平台九州云腾。巨额融资、巨头入场、万亿产业改造机会……小饭桌坚定地认为，随着物联网、区块链、人工智能、5G等技术的进一步成熟，下一个时代势必属于产业互联网。但为什么是在这个时间节点，产业互联网开始爆发？在小饭桌看来，最本质的驱动力在于供需矛盾让供给侧承压，下游消费增速放缓倒逼上游产业转型升级。中国过去的发展是旺盛的市场需求在推动的，但近年来消费增速明显放缓，很多行业都出现了供大于求的情况。供需不均衡问题被放大后便传导至供给侧的生产企业、原材料供应企业。但对于这些企业来说，生产环节、流转环节依然存在链条过长、从业者分散、信息化程度低、发展不均衡、供需不匹配等一系列问题。以汽车零售行业为例，2018年经销商新车毛利从5.5%下降到0.4%，亏损经销商占比从11.4%增加到39.3%，到了今年，经销商的新车毛利普遍为负数，全国44%的汽车经销商呈现亏损状态。2018年，国内大批车企的产能利用率已经跌破“安全线”，产能和需求不匹配成为主机厂面对的核心痛点，传统4S经销渠道也面临极大转型压力，如果不从结构上去调整优化原有扩张方式，只能面临淘汰局面。另一方面，中国人口红利的拐点已经出现，劳动力短缺的问题慢慢显现，企业必须用机器替代劳动力来提高生产效率。除了痛点足够痛之外，产业信息化、基础技术的成熟、政策支持等外部因素也让产业具备了变革升级的条件。企业信息化是产业互联网发展的必要前提。经过30多年的信息化进程，国内不少企业具备了相当的信息化基础。且从数量来看，中国企业数量是美国的3倍，上中国过去几年SAAS的增长率均保持在全球增长率的2倍以上，所以在未来的5-10年，中国企业信息化潜力巨大，很有可能实现弯道超车。同时，云计算、人工智能、大数据和数字孪生体四类基础技术快速发展，再加上5G技术的加持，产业互联网具备了成熟的技术基础。最后从宏观来看，政府多次发文为产业互联网构建了极佳的外部环境，科创版的设立也表明了国家扶持科技企业的决心。有行业痛点也有发展条件，看上去产业互联网的发展已经是天时地利人和。但是由于上下游链条参与者众多，再加之不同行业间复杂的特性就决定了它相较于消费互联网有着更高的准入门槛。在小饭桌看来，未来产业互联网企业之间的竞争将围绕以下五个核心要素展开。1. 产业洞察及模式搭建产业互联网由于深入行业，需要团队对于产业本身有很强的洞察和理解，这也是消费互联网人进入产业互联网往往会遇到很多坑的原因。而对于扎根传统产业的人来说，最大的挑战是能否突破原有行业的思维模式，搭建足够创新的商业模式。由于不同产业间的现实情况差异极大，模式不能简单做复制，创业团队需要摸清产业链上下游的痛点、价值诉求、利益诉求、运作规则，选择足够犀利的切入点，让模式真正带来效率提升以完成商业闭环。以医疗行业为例，尽管全球对于创新药需求旺盛，但药物研发费用持续走高成为药企与CRO公司的最大痛点，究其原因在于创新药在科研与临床研究环节面临数据质量不高、信息孤岛等问题。因此，利用技术手段打通临床研究的信息孤岛，沉淀高质量数据，以至优化临床研究流程，提升药物研发效率就成了关键。太美医疗就凭借自主研发完整的专业SaaS产品线，以及以协作为核心理念的TrialOS平台链接了药物研发中包括医院、制药企业、服务商、监管机构、患者在内的多个环节，将信息技术、人工智能技术与药物研发整个流程打通融合，实现数据的顺畅流转，流程的密切合作，并统一行业标准，优化了药物研发流程，加速新药上市步伐。除了解决数据孤岛问题，太美医疗还在这一过程中沉淀大量标准化数据，以数据驱动优化临床研究的业务分发和协作体系，将业务覆盖医药研发、药物警戒、医学事务、市场准入和市场营销等领域。如今太美医疗科技已与超过500家国内外领先制药企业和CRO开展业务，与1600余家医院保持稳定合作，平台支撑我国1/3的注册临床研究和不良反应申报工作，多款专业SaaS软件做到了全国第一的市场占有率。2. 整合资源迅速冷启动产业互联网对于团队的另一个挑战在于如何冷启动。和2C的消费互联网不同，产业升级模式的落地往往需要极强的行业资源作为基础，因此团队过往的积累和资源整合能力是其能否快速发展的关键。从这一个方面去看，产业中的龙头企业、上市公司具有一定的孵化能力，作为初创企业也应该积极思考如何争取更多的资源合作。3. 能否成为平台赋能型公司除了商业模式和完整落地情况，项目的产业定位和潜力同样重要，企业需要思考的是：究竟是要提高单点效率还是通过赋能完成平台的建立？由于我国产业供给端非常分散，如果可以赋能上下游产业链就非常关键，不仅能借力打力快速发展，更可以通过规模优势迅速建立壁垒，完成产业大数据的沉淀甚至产业相关标准的建立，成为未来行业发展的基础设施。以服装零售行业为例，企业希望有更丰富SKU、更少库存、更灵活周转并控制成本。当需求传导到服装供应链上游的成衣厂和布行之后，传统的年度计划型生产已经无法满足灵活交付要求。这些企业分布极为分散，且面临布和纱产量过剩、信息化程度低、淡旺季过于明显、资产投入重、生产工艺标准不统一等问题。智布互联就以SaaS云平台为基础，首先让纺织供应链中的上下游供应商、客户通过高效的物联网和排单系统链接，完成信息化串联的基础，其次应用智能化的排单引擎，充分赋能中小工厂，让工厂间可以协同生产，规避了单工厂频繁切换生产布种所带来的产能消耗，极大提升了合作工厂的产能利用率。这种让纺织产业互联的效果是，对于对于上游的纺织工厂来说解决了明显的淡旺季问题，开机率全年稳定，产能提高后年盈利水平提升了50%；而对于中游制衣厂来说，产品的交付时间从45天缩短至25天，拿货成本却节省了10%。4. 技术能力这里的技术有两个方面：一方面指绝对的技术独创性，比如专利性技术、领先的算法等；另一方面指的是技术和产业结合情况，是否真的有通过数据化去实现效率的提升，完整承载整个产业链流程，并能持续升级创新。花生好车在完成线上线下全渠道和全品牌、全产业链的布局之后，还要通过智能数据系统服务汽车产业链大生态，积累汽车全产业链数据，最终实现对消费者需求、销量等方面的智能管理，向上游精准预测销量，实现采购、销售、库存的平衡，对于C端则构建用户的精准画像，第一时间发现并服务用户全生命周期用车需求。对于太美医疗来说，通过数据向上可以驱动制药企业，向下则赋能医院和机构，随着整合越来越多的行业优秀资源，数据的价值也会积累上升，最终建立起长期壁垒。5. 长期价值及运营管理产业互联网投资的本质是布局未来，企业要和时间做朋友。除了商业本身需要具有可持续的、稳健盈利能力之外，还需要对于产业未来的发展做出一定判断，看该模式是否能够随着行业发展而不断升级亦或完成数据、产品价值、技术等方面的迭代沉淀。这其实也是对管理团队长期运营能力的考验，团队组合必须完整互补且可以持续创新。比如凡卓资本服务的客户花生好车去年逆市完成2.1亿美金B轮融资之后今年又拿到10亿元战略融资，其创始人马晓军、陈鹏云具备丰富的团队管理能力，能够带领几千人的地面团队短时间内拓展500家门店，发展狼性的企业文化；智布互联创始人傅俊超也有8年纺织行业管理信息系统项目管理经验，深谙行业痛点并积累了丰富的行业资源。在小饭桌看来，产业互联网并非简单的SaaS，需要创业者对产业链上下游的痛点、价值诉求、利益分配、运作规则有清晰准确的洞察，以先进的技术实现效率提升完成赋能。2019年是产业互联网迈上快速发展之路，在医疗、新制造、MRO、通讯、安全等各个领域的头部产业创新公司已经初具规模，我们坚定看好颠覆传统供应链形式的产业革命者。保险2015年小饭桌开始关注保险领域的创投机会，媒体报道或凡卓资本服务过众安在线、轻松筹、车车科技、悟空保、小雨伞保险、大特保、i云保、谱蓝、善诊、保险极客、小帮规划、十一贝、力码科技、优加健康、谐筑、超级圆桌、健易保、众诺普惠、大象保险、镁信健康等保险领域多个维度、各个细分赛道的创新企业。2013年互联网保险概念被提出，但围绕保险的创新创业却一直并未大爆发，保险成为了金融领域最后一片未被互联网彻底开发的蓝海。经过保险领域创业者6年以来的不断实践和探索，小饭桌判断2019年将成为真正的保险创业风口之年，因为围绕保险的渠道创新、产品创新、服务创新在2019年不断相互作用发酵蝉变，所有的创新在市场端开始得到积极回应。例如支付宝的蚂蚁保险去年推出的好医保长期医疗险历时1年便收获2000万用户，其中85后、90后人群接近66%，而首次购买商业健康保险的高达76%，据业内人士估计这款产品今年的保费收入将过百亿；微信微保年初推出的药神保特药用药保障保险一经推出便引爆市场，成交量相比微保此前的旗舰产品直接拉升了4倍；从大病众筹和互助起家的轻松筹和水滴互助也纷纷切入保险赛道成立轻松保和水滴保，靠原有业务场景成功转化了数千万的新保险用户。而保险赛道之所以会爆发，小饭桌认为底层逻辑有三个：一是政策不断释放积极信号，推动供给端的创新爆发；二是随着国民收入水平不断提高以及消费者获取信息的渠道不断增多，在需求端消费者的保险意识开始大规模觉醒；三是技术变革推动保险的产品创新和渠道创新得以落地。首先，政策层面保险姓“保”和产销分离两大政策积极推动了保险业传统供给格局的变革。保监会 2016 年 12 月 31 日保险专题会议中提出“保险姓保”，推动保险回归保障的本质。而保险业过去之所以口碑不佳，源于市场长期主推理财型保险，消费者的风险保障需求未被满足。在政策鼓励下，险企开始大力推动保障型产品的开发，保障型险种的代表健康险乘风而起，是近年来增速最快的险种，甚至在今年二季度超越车险成为保费规模第二大的险种。（中国健康险保费规模）事实证明在互联网条件下，只有那些简单、透明、直抵客户痛点、真正为客户创造价值，而不是沦为渠道利益或者公司暴利附属品的产品，才会有长期的市场空间。除了保险姓保，近年来政策层面也一直在鼓励产销分离，其本质是保险公司专职开发产品，将销售外包给专业代理机构、经纪公司等为主体的保险中介机构，这意味着专业中介渠道在保费收入中的占比将持续上升并最终成为最主要销售渠道。但我国目前专业保险中介业务占比还比较低，以2019 年 7 月份寿险数据为例，保险专业代理和保险经纪业务对寿险保费的占比仅为1.9%。随着产销分离趋势的发展，专业中介将会迎来黄金期。而保险姓保政策要想落地，商保必须和医疗服务打通，才能最终形成闭环。因此除了渠道创新和产品创新外，围绕理赔、控费和医疗服务提供的创新也大量涌现。保险是一纸合约，无非前端收费后端理赔，因此一方面要保证保费收入能持续做大，这是渠道创新和产品创新的主要目的；另一方面要保证理赔的风险敞口是收敛的，保险公司不能赔穿。因此保险必须深入医疗服务，必须能有控费手段。泰康保险收购拜博口腔、高瓴资本投资1万家药店、大量创业者深入公立医院以求建立能对接商保的医疗资源服务网络等，然后用保险作为支付手段把保险公司、投保人、后端健康服务机构连接起来，并在整个保险和医疗的大服务体系中不断的获取保险及医疗的数据，基于数据就可能做更好的风控、定价、控费以及产品开发。其次，消费者端的需求开始大量觉醒，尤其是80后、90后逐渐成为保险主流用户，他们对保障型产品的需求更明确，而且信息获取渠道更多元，从需求端开始打破保险业产品与渠道的旧有格局。整体来看，我国的社会保障体系是以社保为基础，商业保险为辅助建立起来的，但是我国社保面临巨大缺口，预计在2030 年中国养老金缺口将会达到4.1万亿，而我国城镇企业职工养老金的替代率只有25%（世界银行退休金替代率的理想标准是70%），商业保险作为社保的重要补充有着巨大的发展空间。但目前商业健康险赔付对整体医疗卫生支出的替代仅有2.5%。在人口结构改变及未来医疗卫生总费用增长的基础上，商保会快速攀升。参考美国发展经验，预计商保医疗金至少还有10%-30%的提升空间。具体到人群层面，80、90后已经进入成家立业之年，正成为保险购买主力。而他们的主要社交和消费行为都依赖互联网，愿意在互联网上完成大额消费，对品牌和产品更容易形成自己的理解和判断，习惯于通过互联网获取信息，希望可以购买到真正适合自己的保障性保险产品。传统的保险销售方式难以满足新一代保险主力消费人群的需求，互联网中介将率先突出重围。横向对比，美国、日本、英国和法国 2014 年的保险深度（总保费占GDP的比重）分别为 7.3%、10.8%、10.6%、9.1%，而中国2018年的保险深度仅4.22%，保险密度（人均保费）仅2724元，差距仍然较大。以我国目前人口基数（13.9 亿）来测算，如果健康险密度达到德国 609.89 美元 /人的水平，则健康险保费规模可高达约 8477 亿美元，是目前我国健康险保费规模的 12 倍左右，假设我国健康险密度在未来 15-20 年内达到德国当前水平，则我国健康险保费规模能够以13%-18%的年复合增长率高速增长。预计 2019 年我国人均 GDP 将超过 1 万美元，稳居中等偏上收入国家水平。届时，国内中等收入群体在总人口中的占比将达到50%以上，这一群体对于财产保险、医疗保险和养老保险的需求会爆发。第三，近年来技术变革持续深化，很多新型保险场景被开发出来，可以更高效连通保险业的上下游的系统级基础设施日趋成熟，大量AI技术也开始广泛使用推动着保险咨询等环节变得更加专业化和标准化。电商网站、旅游网站、外卖平台等商业形态的日趋成熟，以及大数据的深化应用，退换货造成的运费损失、航班延误和送餐延迟造成的用户流失等不确定风险都被开发成了新型保险场景，推动了诸如淘宝退货险、携程延误险、美团外卖送餐迟到赔付险等场景保险的出现，而且场景本身也成为了保险销售的渠道。而随着下游保险销售渠道的多样化创新涌现，一些连接上游保险公司陈旧系统和下游创新渠道的平台或中间件系统开始出现，这些基础设施加速了保险领域的产品流、信息流、资金流的高效流通。另外大量AI技术也开始应用到保险领域，帮助创新企业打造行业知识图谱、智能保险顾问机器人、智能核保理赔系统等智能产品，提升保险咨询、销售、核保、风控、理赔等产业链条各个节点上的运营效率和标准化。供给端创新的涌现和需求端意识的觉醒相互促进，前者促使后者加速爆发，后者推动前者持续深化，二者循环刺激推动行业螺旋式上升。而以下3个细分方向，小饭桌认为已经在2019年迎来爆发：1. 把新产品和新渠道开发合二为一的“新保险场景”：其中互助场景是目前保险科技赛道最重要的颠覆式创新之一，它重新构建了保险意识唤醒到保险销售转化的完整价值网络，代表公司有支付宝、轻松筹、水滴、滴滴、360 等；另外还有一些围绕特殊人群开发的保险场景，它往往掌握一些诸如糖尿病人、高血压患者、肿瘤患者等特殊人群的健康管理和持续用药的场景，然后再联合保险公司开发一些这些特殊人群能够购买的保险产品，并在原有场景中完成销售，代表公司有思派、善诊、药兜网等。2. 时代新宠儿“互联网保险经纪”：大多数互联网保险创业公司都是互联网保险中介公司， 主要进行 2C 的销售业务、2B 的分销业务和 2A（代理人）的赋能业务。代表公司有2A方向的i云保、保险师等；2B方向大特保、小雨伞、悟空保等；以及2C方向的谱蓝、小帮规划、多保鱼、蜗牛保险等。3. 保险业基础设施“保险科技公司”：科技促进了保险行业的全面创新，正成为驱动行业创新的主要动能。在科技的赋能下定价、承保、营销、理赔等各环节新应用层出不穷，促使互联网保险快速发展，并在保险普惠、效率提升、体验优化、产品创新等方面均取得了长足进步。代表公司有：慧择、力码、南燕等。与此同时小饭桌认为，保险的创业机会不止存在于销售端，保险产品和相关服务的融合创新潜力巨大，其中比较有代表性的就是把保险姓保落地的“健康险医疗服务公司”。车险、健康险都需要构建后续服务生态，例如当下中国健康险市场正在快速爆发，但成熟的保险产品并非单纯的金融产品而应当是与医疗结合的综合性产品，但在中国公立医疗体系下商业保险很难渗透其中，打通医疗与保险成为健康险进一步发展的首要屏障。代表公司有优加健康、谐筑、众诺普惠、健易保、乐约健康、易庸健康、保服通诚、乐牙等。由于保险产业规模巨大，链条极长，能够创新的节点也很多，因此才会出现如此丰富多彩的创业方向和创新模式。虽然创新很丰富，但大体可以归为产品和渠道两类，小饭桌结合历史数据和自己在保险领域的研究和思考，判断2020年保险创业在产品和渠道两个维度将会呈现以下发展趋势：▌产品维度：1. 人身险产品将继续聚焦保障型产品，从产品性价比的角度不会有太明显的提升，但是各保险公司会从多角度创新来满足不同类型用户的需求；2. “打破刚兑”和“低利率”深入人心，竞品收益率降低和信用风险的抬升，有望推升年金险规模高速增长；3. 保险公司以及再保险公司都在积极的从医疗的角度对保险产品进行创新，2020 年可能会有新的与医疗服务深度绑定的保险产品面世，让消费者真正感受到接近社保体验的商业保险。4. 随着科技不断的发展及监管层面的逐步放开，车险等财产险也会逐步产生新的创新，围绕车联网技术的创新可以真正的实现主机厂、保险公司与车主的闭环。▌渠道维度：1. 保险公司原有渠道大型保险公司将继续提升自身代理人团队的素质并积极在互联网渠道进行布局；中小型险企近年来已经通过高性价比的产品实现了较快的发展，尝到了与互联网渠道合作的甜头，可能会更深入的与互联网渠道方在保险产品设计、数据使用等方面达成合作；2. 互联网流量场景渠道大型互联网公司例如蚂蚁金服、腾讯、滴滴金融、水滴、轻松筹等将依托各自庞大的流量场景成为新一代的保险入口；中小互联网渠道将面临更激烈的竞争，单纯的把销售转移到线上无法从竞争中突出重围，只有不断提高自身运营转化能力，真正服务于客户从用户需求出发的模式才能脱颖而出；3. 其他渠道随着信息化的不断升级，知识付费、短视频等内容媒介的快速发展，大量 KOL、小团队将会涉足保险销售行业，也会有越来越多的代理人转型成为独立代理人。赋能中小团队的服务商会迎来新的巨大发展机会。出海及海外互联网中国的互联网红利趋于消退，印度、东南亚、非洲、中东等地消费互联网蓝海市场却有着巨大的市场红利，吸引着国内外科技巨头和投资基金加快布局。一些独角兽公司开始通过早期海外投资实现全球化扩张。爱回收联合其股东晨兴资本等共同投资了印度“爱回收”Cashify B轮融资，宝宝树和蚂蚁金服支持的专注印度和东南亚互联网的基金BAceCapital联合投资了印度“宝宝树”Helofy等等。巨头也没有闲着，腾讯投资了印度最大的音乐应用Gaana、外卖O2O平台Swiggy、东南亚物流撮合平台Go-Jek等明星项目。阿里巴巴则是通过战略投资在海外的金融科技、电商等领域广泛布局和自身业务达成协同，比如东南亚综合电商平台Lazada、印度杂货电商Bigbasket、移动支付龙头企业Paytm和印度“快手”Vmate；携程收购了印度最大的OTA MakeMyTrip 38%的股权布局印度OTA市场；滴滴投资了印度的Ola Cabs以及东南亚市场的Grab；京东重仓Go-jek，好未来投资了印度多家互联网教育企业，昆仑万维收购Opera布局非洲等等。出海是今年小饭桌重点关注的方向，旗下凡卓资本团队自2016年就开始积极关注和探索新兴市场机会，并成功为Akulaku、KrazyBee、Silot、卖到非洲网、Trell、Cashify、RedDoorz等多个海外互联网领先企业完成了数轮来自中国头部基金的投资，在印度以及东南亚等市场成为连接当地优秀企业和中国投资者的知名投行。基于对出海行业的深度研究，小饭桌在2019年观察到一些有意思的资本市场现象：1. 中国基金国内捂紧钱袋，海外疯狂买买买：从印度、东南亚买到非洲、拉美除了企业出海，越来越多的中国头部投资机构开始加快海外的投资布局，投资标的从“中国企业海外业务”拓展至本土创业公司。今年中国一级市场融资额较去年同期缩水超30%，而中国资本投向印度、东南亚的钱却翻倍增长，披露的融资数量超过60起，可谓冰火两重天。比如在印度，中国资本成为仅次于美国和印度本土的第三大资金来源。在东南亚，2019年中国资本的投资总额同比增加了2.5倍。（2019中国基金印度布局情况）在印度市场的中国资本包括顺为资本、复星、高瓴资本、鼎晖百孚、晨兴资本、众为资本等国内一线投资机构，他们在金融科技、消费、电商和社交等行业全面布局。顺为资本以战略投资和中后期融资居多，代表案例有短视频社交平台Sharechat、电商服务类企业Meesho和印度“爱回收”Cashify、在线贷款平台LoanTap等；复星集中于早中期投资，投资了共享出行提供商Loca的天使轮融资和在线旅游规划平台ixigo的B轮融资等。同时印度还出现了一些专注于本土市场的中国投资者，代表基金如BAceCapital今年投资了网约摩托车服务商Rapido的B轮融资，内容电商平台Quyki的A+轮融资和母婴电商Healofy的A轮融资。（2019中国基金东南亚布局情况）在东南亚市场，中国的投资机构既有头部基金戈壁创投和高瓴资本等，也有专注于东南亚新兴市场基金ATM资本。其中戈壁创投在东南亚市场投资了超过35家公司，以战略和早中期融资为主，涵盖在线贷款（Julo Financial和SuperAtom）、电商服务（EasyParcel和SaleStock）和人工智能（ViSenze）等；高瓴资本集中于战略融资和股权转让，投资了东南亚“滴滴”Grab和在线旅游平台Traveloka最新的战略融资。ATM资本近期投资了在线母婴平台theAsianparent的C轮融资和物流平台Kargo Technologies的种子轮融资。除了火热的印度和东南亚市场，中国基金还将投资拓展到了非洲及南美洲等更早期的新兴市场。例如腾讯投资了巴西的金融科技公司Nubank, GGV投资了巴西共享单车公司Yello，美团、红杉、IDG、源码资本等共同投资了非洲的移动支付服务商Opay。得益于中国互联网经济的蓬勃发展以及经济发展阶段的部分相似性，海外市场过往更多学习美国和渴望美国资本投资的趋势也大幅转向了学习和复制中国的成熟模式，对中国资本尤其欢迎，双向的偏好使得中国资金得以快速加码。2. 国外投资机构扎堆印度、东南亚跑马圈地除了中国基金，软银这样的老牌PE也在印度持续加注，还有对冲基金Steadview Capital、高盛和总部位于美国Ribbit Capital等。值得一提的是，老虎环球基金也强势回归印度本土投资，今年已经完成了20多笔新的中后期投资，覆盖金融服务、电商和教育培训等行业。同时，eWTP、ATM Capital等一大批本土美元基金、布局中国超过10年的韩资基金KIP和KTB，以及欧洲基金等都在积极押注。3. 投资以中后期为主，早期融资复苏根据2019年海外市场融资情况，小饭桌观察到，中国资本投向印度一级市场的资金大多集中于成长期，占融资总额约62%，但另一个迹象是印度的早期融资复苏明显。经纬印度、光速创投和ChirataeVentures（前身为IDG风险投资公司印度分公司)）等机构在过去几个月增加了早期投资的数量，红杉印度甚至进入种子轮的交易，这也相应推高了早期项目的估值。在小饭桌看来，布局海外市场的逻辑在于新兴市场有巨大潜力。GDP潜力大。新兴市场合计人口33亿，人均GDP有望在未来10年追上中国当前水平，东南亚的人均GDP就已经达到4514美元。更年轻的用户。新兴市场平均年龄明显偏低，年轻人口比重大。非洲13亿人口平均年龄只有18岁，印度13.9亿人口平均年龄也只有27岁，在消费互联网时代，服务年轻群体是大势所趋。移动支付的成熟。在互联网基础设施方面，新兴市场跨越了PC互联网直接进入移动互联网时代，4G技术逐渐成熟，移动支付渗透率快速攀升，红利突出。比如印度有3.5亿部智能手机，3亿社交用户。在宏观的观察之外，我们看到海外市场在业务增长以及融资份额上排名Top5的行业为：电子商务、移动支付和金融科技、外卖、移动出行、在线旅游及酒店。小饭桌认为，电子商务和金融科技是中国公司和中国资本在海外市场最值得投资的赛道。先说电子商务领域。中国互联网巨头当前5000亿美元的市值如果要进一步增长至万亿级美元，在中国市场外寻找巨大的增量是必然的发展路径。所以在东南亚市场，不管是腾讯拿到被称为“东南亚小腾讯”的SEA约40%的股权，还是阿里巴巴10亿美元收购Lazada都有明显的战略意图。不止是中国企业，Amazon在印度市场也激进布局成为印度前两大电商之一，沃尔玛也以创纪录的160亿美金收购印度第一大本土电商Flipkart希冀收割印度的电商发展红利。中国的创业公司也在海外电商的发展中有诸多斩获，包括中国背景深厚主打欧美市场的电商公司Wish，由启明、昆仑万维等支持的印度第三大电商平台的Club Factory，成功拓展中东市场的执御等均有机会伴随当地电商市场的扩大而持续增长。海外的创业公司通过复制中国的创新模式也取得显著发展。在印度，电子商务市场到2020年可达到600亿美元，Amazon、Club Factory和Flipkart三足鼎立。但对标云集会员制模式的社交电商公司Meesho，则以facebook和whatapp为阵地发展了200万印度在家女性拓展社交电商业务，并获得了腾讯大股东Naspers以及Facebook 1.25亿美金的融资，据称Meesho正以10亿美金的预期在与多个国际顶级投资者讨论新一轮融资。又比如凡卓资本服务的客户Trell则对标社区和网红电商代表小红书，并成功拿到印度红杉的投资，业务上也取得了高速增长。但我们也应该注意到，虽然新兴国家市场的电商有着巨大的增量空间，但物流基础设施落后以及高拒单退货率等都是阻碍电商获得如中国电商增长奇迹的制约因素。再来说移动支付和金融科技领域。整体来看，海外市场金融科技的发展得益于政策的支持，同时移动支付的普及也让互联网发展的基础设施快速建立，其他业态得以更好地发展。见证了中国在移动支付以及金融科技对于新经济的突出贡献之后，新兴国家政府和本土公司均在激进拓展移动支付和金融科技业务，以促进在线交易以及普惠金融的发展。印度政府于2018年快速拓展的UPI(United Payment Interface)就促进了该国移动支付的快速渗透。在互联网基础设施方面，以蚂蚁金服和软银重仓支持的Paytm举例，Paytm在近年快速发展了高达4.5亿的移动支付用户，移动支付的快速发展还带动了其他互联网业态的高速增长，包括金融服务、外卖、移动出行、在线教育等。而东南亚的移动支付在Grab及Go-jek支持的移动支付应用上也取得了显著增长，推动了东南亚互联网经济的增长。再细分到具体领域，由于本土金融服务不成熟，没有覆盖到更多的潜在人群，小饭桌估算印度的非银行个人消费信贷市场空间接近1080亿美元，目标人群超1.8亿且在快速增长中。我们认为消费信贷和移动金融服务是海外移动支付和金融科技领域最具潜力的赛道。首要原因在于严格的监管环境。以印度举例，在金融和金融科技领域，印度相比于中国市场有更严格、稳定的监管环境，显著降低了金融科技发展过程中的无序和庞氏风险。一个成功的案例便是主打消费电子和摩托车分期的消费信贷公司Bajaj Finance, 通过数十年的发展和在印度数万个营业网点的覆盖，BajajFinance发放了高达数千亿的贷款却坏账率极低，并且市值已经达到200亿美金。所以在任何国家创业首先都要考虑监管问题，尤其是在金融服务领域，政策对其有很大的影响。凡卓资本服务的主打个人消费信贷的公司KrazyBee拿到了来自中国头部金融科技领域基金的大额注资，其业务也实现了类似中国消费信贷市场早期的惊人增长。得益于监管的严格，其发展的稳定性以及可持续性预期非常可观。类似的企业还有主打个人信用卡服务的Cred。另外，印度发达的个体小微经济也为小微企业信贷提供了很好的土壤，培育了包括LendingKart,Incred等多个小微企业领域的独角兽公司。最重要的是，消费信贷和移动金融服务目前处于机会窗口期。由于Paytm等移动支付公司仍然在移动支付领域抢占市场份额尚未在信贷变现上做激进布局，印度的在线信贷公司有望摆脱中国市场来自借呗、微粒贷等互联网巨头的碾压，业务天花板更高从而有机会实现甚至百亿美金的估值预期。小饭桌预测，未来5年印度在线信贷市场将达到1万亿美元。在东南亚市场方面，至2025年在线信贷市场空间可扩大5倍至1000亿美元，在线投资、外汇、及保险业务可带来额外1000亿美元的年增量空间。金融科技创新在南美洲也取得了巨大的突破，腾讯投资的Nubank引领了今年全球的NEO Bank-直销数字银行趋势，取得巨大的增长，估值增长至百亿美金。虽然海外互联网存在巨大机遇，但小饭桌在与中国出海的企业、投资者以及印度本土的创业公司及投资人的多方持续沟通后，我们认为海外市场的创业者及投资机构依然要在政策监管、文化适应、人均可支配收入三个方面着重考量。在政策监管方面尽管来自本土的挑战颇多。例如在电子商务领域，今年8月印度政府开始严管来自跨境电商以“礼品”、“小包邮寄”等方式入境印度的商品。今年2月开始，印度政府要求电商企业不得在电商单一平台独家销售，不得进行大幅折扣等。而印度头两大电商Amazon是美国企业，Fipkart被沃尔玛收购之后也成为美国企业，Club Factory则是以中国供应链为基础的跨境电商，这些政策对这些企业均造成一定程度的影响。但互联网对于经济发展带动的重要性以及科技对于经济渗透的不可逆，这也决定了政策和监管不是影响成败的决定性因素。其实这也从另一个角度说明了，以投资的方式进入印度市场能更好地解决监管方面的挑战。如同10多年前，Google, Facebook等企业相继由于监管方面的问题离开中国市场，但软银、Naspers等企业则通过投资的方式押注腾讯、阿里巴巴等企业获得了巨大的回报，这对中国资本来说是一个借鉴的思路。人均GDP方面，海外新兴市场的消费能力整体较中国仍有较大的差距，但新兴市场有两方面的显著潜力优势：一方面是增速较快，印度自2015年人均GDP复合增长率增速接近8%，东南亚GDP增速也超过全球平均值2%达到5%，带来巨大的消费力提升；另外新兴市场的人均年龄非常低，印度人均年龄仅27岁，东南亚仅29岁，非洲更是仅19岁，巨大的劳动力加入以及移动互联网对年轻人生活方式的渗透同样提供了巨大的增量空间。在文化适应方面，由于海内外文化习俗生活习惯均存在巨大差异，如果以投资而不是运营方式参与市场可以大大减少在招募和管理大量本土员工时带来文化上的诸多挑战。总的来说，如果投资者有足够的耐心陪伴海外互联网公司挖掘当地市场红利，长期来看投资人仍然有望获取可观的回报。而中国市场在诸多赛道上的成熟和佣金也让更多的中国资本不得不更激进地探索海外的机会和挖掘新兴市场红利从而复制他们曾经在中国市场取得的巨大回报。凡卓资本也将进一步扩大投入，持续助力中国资本进行新兴市场布局，挖掘红利，将中国经验传递给海外优秀的创业者，帮助中国模式在全球取得更大的成功。这四个方向的行业洞察既是我们对2019年的总结，也是对即将到来的2020年创投趋势的预判。迷雾之中，小饭桌愿意陪伴创业者共同摸索前行，赶在破晓之前看清商业本质，一起迎接必将到来的黄金时代。
时邁投资情报：中商产业研究院发布达晨创投投资分析报告——附147个投资案例
中商情报网讯：深圳市达晨创业投资有限公司（简称“达晨创投”）成立于2000年4月，注册资本为人民币1亿元，总部位于深圳，是第一批按市场化运作设立的内资创业投资机构。自成立以来，达晨创投主要投资领域为TMT、消费服务、医疗健康、节能环保领域以及军工、智能制造、机器人等特色细分行业，并发展成为目前国内规模最大、投资能力最强、最具影响力的创投机构之一。目前，达晨创投共管理17期基金，投资企业超过350家，成功退出85家，其中54家企业上市，31家企业通过企业并购或回购退出。同时，已有62家企业在新三板挂牌，有26家企业完成IPO预披露等待证监会审核。达晨创投面向全国布局，除深圳总部、北京第二总部外，还在上海、长沙、广州、天津、武汉、西安、成都、郑州、杭州、南京、苏州、青岛、福州、厦门、合肥、佛山等16个经济中心城市设立了分支机构。为让投资者了解更多情报，中商产业研究院发布了《达晨创投投资分析报告——附147个投资案例介绍》。报告显示，达晨创投近三年投资战绩，被披露投资事件51件，走到下一轮投资的公司16家，连续投资公司5家等。从达晨创投投资行业分布来看，企业服务占比42次，医疗健康涉及18次，电子商务占比18次，内容产业投资约12次，硬件行业投资10次。其中前十投资行业次数占总投资次数的82.32%。从达晨创投投资轮次分布来看，天使轮占15次，A轮投资占67次，B轮占27次，Pre-A占9次等。从达晨创投投资地区分布来看，北京市占41次，广东投资占39次，上海投资占30次，江苏投资占10次等，浙江投资占7次等。详细报告请下载中商产业研究院发布的《达晨创投投资分析报告——附147个投资案例》全文，下载地址：http://wk.askci.com/details/a25939260bce4a8f82c2ca53bf426586/
孔夫子2019年上半年私募行业研究报告
来源：展恒基金网一、私募基金规模备案情况根据中国证券投资基金业协会公布，截至2019年6月底，基金业协会已登记私募基金管理人24304家，较2018年12月底减少了144家；已备案私募基金77722只，较2018年12月底增加了3088只；管理基金规模达到13.28万亿元，较2018年12月底增长了0.5万亿。图 1私募基金总体备案情况数据来源：中国证券投资基金业协会截止日期：2019年6月30日其中，私募证券投资基金管理人共有8875家，管理基金38538只，管理基金规模2.33万亿元；私募股权、创业投资基金管理人14679家，管理基金34689只，管理基金规模9.18万亿元；其他私募投资基金管理人747家，管理基金4495只，管理基金规模1.77万亿元；私募资产配置类管理人3家。整体来看，由于协会按照《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告》的有关规定对不符合要求的数十家私募基金管理人进行了注销，因此，今年以来基金业协会管理人数量呈现小幅下降趋势，然而，随着一二级市场的先后回暖，私募产品数量及管理规模都在稳步增加。表 1不同机构类型私募基金管理人相关情况数据来源：中国证券投资基金业协会截止日期：2019年6月30日二、私募证券基金业绩表现回顾1、2019年上半年基础市场回顾2019年上半年，随着中美贸易战的缓和、科创板紧锣密鼓的推出及国家宏观经济数据的企稳，在春节后A股市场全面反弹，一路上涨至3288.45点；然而特朗普5月初突然翻脸，中美贸易战局势急转直下，再加上国内微观数据的恶化及通货膨胀对货币政策的制约，A股又迎来了一波较大幅度的下跌。G20后，中美又重回谈判桌，科创板也即将开板，A股市场展开了上有顶下有底的震荡走势。总体来看，今年上半年，各大指数仍然大幅上涨，截止2019年6月28日，涨幅最大的分别为上证50、沪深300及深成指，涨幅分别为27.80％、27.07％、26.78％。中证500涨幅最小，仅为18.77％。具体到申万一级28个行业来看，均实现了正的涨幅。其中，食品饮料、非银金融、农林牧渔涨幅最大，分别为61.01％、43.83％、41.96％；而建筑装饰、钢铁、、传媒的表现较差，涨幅仅为4.16％、5.04％、7.79％。2019年上半年，流动性整体宽松，经济先冷后热，PMI已连续两个月位于荣枯线下方，利率债收益率曲线平坦化，信用利差和等级利差收窄。商品市场方面，由于宏观需求总体疲弱，部分商品受避险、供给和地缘政治等因素出现结构性趋势，但商品总体仍维持区间震荡。2、各策略私募证券基金业绩分布根据展恒金方数据库统计的净值更新至2019年6月28日的13875只私募证券投资基金，私募基金7大策略均实现了正收益。其中涨幅最大的是股票策略，9800只产品平均上涨16.18％，远高于其后的复合策略和宏观策略，涨幅分别为12.33％，12.02％；组合基金平均上涨11.54％，管理期货策略平均涨幅也不小，达到了9.06％，相对价值策略平均涨幅8.38％，固定收益策略涨幅最小，为2.95％。其中，宏观策略和管理期货策略最能体现规模收益特征。表2. 2019年上半年私募各策略业绩表现数据来源：KingFund截止日期：2019年6月28日图2.各策略业绩分布就股票策略来看，83.66％的产品实现了正收益，更有23％的产品收益超过了20％，涨幅最大的为杭州斌诺资产管理有限公司旗下某产品，上涨359.25％。具体到管理规模来看，未呈现出明显的规模收益特征。管理规模处于10亿到20亿区间的管理人旗下产品平均收益涨幅最大，统计的593只产品平均上涨19.54％，其次为20-50亿区间及50亿以上的，平均涨幅分别为19.35％、17.59％。表3. 2019年上半年股票策略规模业绩分布数据来源：KingFund截止日期：2019年6月28日就复合策略来看，80.67％的产品实现了正收益，收益超过了20％的产品占比15.60％，涨幅最大的为等观资产管理（天津）有限公司旗下某产品，上涨181.68％。复合策略也未呈现出明显的规模收益特征，其中，表现最好的为处于10亿到20亿区间的管理人，统计的24只产品平均上涨17.96％，其次为0-1亿区间及20-50亿区间的，平均涨幅分别为14.81％、14.04％。表4. 2019年上半年复合策略规模业绩分布数据来源：KingFund截止日期：2019年6月28日就宏观策略来看，75.64％的产品实现了正收益，收益超过了20％的产品占比28.36％，涨幅最大的为山东融升私募基金管理有限公司旗下某产品，上涨75.51％。宏观策略体现了较为明显的规模收益特征，管理规模处于50亿以上的管理人旗下产品平均收益涨幅最大，统计的50只产品平均上涨23.17％，远大与其后的20-50亿规模的10.08％及1-10亿规模的8.13％。表5. 2019年上半年宏观策略规模业绩分布数据来源：KingFund截止日期：2019年6月28日就组合基金来看，88.84％的产品实现了正收益，收益超过了20％的产品占比15.60％，涨幅最大的为浙江来兴投资管理有限公司旗下某产品，上涨63.78％。组合基金也体现了较为明显的规模收益特征，管理规模处于50亿以上的管理人旗下产品平均收益涨幅最大，统计的15只产品平均上涨13.77％， 20-50亿规模的产品平均收益与之不相上下，达到了13.28％，其次为10-20以规模区间的产品，平均上涨11.43％。表6. 2019年上半年组合基金规模业绩分布数据来源：KingFund截止日期：2019年6月28日就管理期货来看74.60％的产品实现了正收益，收益超过了20％的产品占比14.30％，涨幅最大的为江西岭北资本管理有限公司旗下某产品，上涨101.43％。同样的，管理期货策略也呈现了明显的规模收益特征，管理规模处于50亿以上的管理人旗下产品平均收益涨幅最大，统计的25只产品平均上涨17.09％，远大与其后的20-50亿规模的12.41％及1-10亿规模的11.17％。表7. 2019年上半年管理期货规模业绩分布数据来源：KingFund截止日期：2019年6月28日就相对价值策略来看91.35％的产品实现了正收益，收益超过了20％的产品占比13.85％，符合相对价值策略的特征。其中，涨幅最大的为浙江九章资产管理有限公司旗下某产品，上涨44.23％。相对价值策略未呈现明显的规模收益特征，管理规模处于20-50亿区间的管理人旗下产品平均涨幅最大，统计的12只产品平均上涨12.61％，远大于其后的10-20亿规模的9.81％及0-1亿规模的8.91％。表8. 2019年上半年相对价值规模业绩分布数据来源：KingFund截止日期：2019年6月28日就固定收益策略来看84.04％的产品实现了正收益，收益超过了20％的产品仅占1.84％。其中，涨幅最大的为陕西景唐投资管理有限公司旗下某产品，上涨48.70％。奇怪的是，固定收益策略充分证明了规模是业绩杀手的说法，管理规模处于0-1亿区间的管理人旗下产品平均涨幅最大，统计的78只产品平均上涨8.21％，其次为10-20亿管理规模区间的7.04％及1-10亿管理规模区间的5.46％。而50亿以上的管理人旗下125只产品平均涨幅仅1.34％。这或许和管理规模较小的私募管理人策略漂移或产品加了杠杆的原因。展恒基金君还是提醒投资者，在金融去杠杆的大背景下，如果购买固定收益策略的产品，最好还是选择管理规模大的知名私募比较靠谱。表9. 2019年上半年固定收益规模业绩分布数据来源：KingFund截止日期：2019年6月28日三、私募行业动态1、首批私募资产配置管理人获批2月12日，协会公布了首批资产配置类管理人名单，分别是中国银河投资管理有限公司，浙江玉皇山南投资管理有限公司，以及珠海横琴金晟硕业投资管理有限公司。其中银河投资和玉皇山南投资是由私募证券类基金管理人转化来的，珠海横琴金晟硕业是新申请管理人。资产配置类管理人将会丰富私募行业的产品种类，推动私募FOF的发展。2、20家异常经营私募基金管理人被注销5月26日，协会按照《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告》的有关规定。将满足注销条件的20家私募基金管理人注销。其中不乏知名私募，比如有独角兽搬运工之称的北京春晓汇商股权投资管理有限公司、有涨停敢死队之称的福建旭诚资产管理有限公司、当然也包括有私募冠军支撑的创势翔。3、诺亚34亿供应链金融暴雷7月8日，诺亚财富发布盘前公告称，旗下上海歌斐资产管理公司的信贷基金为承兴国际控股相关第三方公司提供供应链融资，总金额为34亿元人民币。而承兴国际控股实际控制人近期因涉嫌欺诈活动被中国警方刑事拘留。涉事公司承兴控股单日暴跌80.39％，诺亚财富美股当日跌幅也超过20％。四、后市展望短期来看，中美贸易战谈谈打打，经济数据未见好转，但是长期来看，国家及国人对中美贸易战做了最坏打算，美联储降息预期浓厚，国家减税降费效果逐步显现，金融业开放更加深入，机构长期资金持续流入，科创板开板在即，展恒基金认为超配相对策略，标配股票策略，低配管理期货策略和固定收益策略。
法眼中国创投报告2020：全国备案创业投资企业已有1777家
中国国际经济交流中心常务副理事长、国家发展改革委原副主任张晓强在峰会上发表主题演讲。 孙自法 摄中新网北京10月22日电 (记者 孙自法)第八届中国创业投资行业峰会21日在北京举行，峰会上发布的《中国创业投资行业发展报告2020(数据篇)》显示，2019年度中国创投业继续保持增长态势，截至2019年末，全国备案创业投资企业1777家，较上年增长6.41%。从备案创业投资企业投资运作状况看，总体上更趋稳健。作为2020年全国大众创业万众创新活动周(双创周)重要活动之一，主题为“聚焦创新创业 彰显创投担当”的第八届中国创业投资行业峰会，由国家发展和改革委员会、科学技术部主办，中国投资协会股权和创业投资专业委员会、中国科技金融促进会承办。峰会上，来自行业的政府主管部门有关负责人就创投行业普遍关心的最新政策进行深入解读，来自一线的创投代表就行业面临的热点、难点问题进行探讨交流，并就行业目前发展的困难和挑战提出应对建议。第八届中国创业投资行业峰会会场。 孙自法 摄《中国创业投资行业发展报告2020(数据篇)》由中国投资协会股权和创业投资专业委员会在峰会上发布，报告还显示，与创业投资企业数量稳步增长相对应，2010年至2019年，中国创业投资企业的资产规模也持续增加，截至2019年末，中国备案创业投资企业资产总规模达7258.46亿元人民币，同比增长10.86%。该报告称，自2006年《创业投资企业管理暂行办法》发布实施、特别是创业板推出以来，中国创投行业发展迅猛，创业投资作为优化资本配置、支持实体经济、促进经济结构调整的重要投资方式，已经成为多层次金融体系和资本市场的重要组成部分。《中国创业投资行业发展报告2020(数据篇)》还提醒指出，近年来，中国创业投资发展也遇到很多问题，甚至可以说已经到了一个发展瓶颈期，有关创业投资方面的法律、税收以及创业投资基金运作机制方面的缺陷日渐显现，亟需通过顶层设计来解决这些问题。第八届中国创业投资行业峰会采用线上线下结合方式举行，中国国际经济交流中心常务副理事长、国家发展改革委原副主任张晓强发表《加快形成新发展格局 更需大力发展创业投资》主题演讲，国家税务总局所得税司、银保监会政策研究局、深圳证券交易所、全国股转公司等有关负责人，分别就创业投资税收政策、长期资金和退出等政策进行解读。峰会上，多位创投机构负责人深入分析中国创投行业发展的现状、定位、责任以及机遇和挑战，并对未来中国创投发展进行展望。21位国内知名投资人还分别围绕如何发挥好创业投资支持双创发展、如何壮大机构投资人等一系列有关创投持续快速发展的重大问题，展开深入的讨论与交流。(完)
聚光灯重磅！2018上半年VC/PE行业报告出炉！50页PPT解读股权投资新生态
2018年，政府工作报告再次强调了党的十九大提出的建设多层次资本市场、支持实体经济、提高发展质量的金融工作总任务。从短期看，无疑是重大政策利好。而就长期趋势而言，随着中国经济由高速发展期进入质量提升期，具有强大存量资源配置能力的股权投资在金融推动实体经济质量变革中无疑将发挥出更加重要的作用。虽然国内政策积极扶持股权投资行业，但今年上半年资本市场确实也出现了很多新变化。比如赴香港、纽约等地上市的中国科技企业快速增加，新三板市场摘牌企业数量快速上升，VC/PE在募资方面出现阶段性困难等。这些变化也都在表明，股权投资行业在2018年，机遇与挑战并存。来源：投资家网 作者：投资家研究院
茱丽叶「行业洞察」2020年中国企业风险投资（CVC）发展报告（简版）
经过20余年的发展，CVC在中国创投领域扮演着越来越重要的角色，涌现出阿里巴巴、腾讯投资、小米集团、蚂蚁金服等一系列具有代表性的CVC机构。在2020年上半年疫情的考验下，国内700多家CVC发展状况如何？不同类型CVC机构投资呈现哪些特征？未来CVC发展趋势如何？作者 | 融中研究 融中研究在全面搜集数据信息和深度分析研究的基础上，推出《2020年中国企业风险投资（CVC）发展报告》，以帮助大家从国内CVC投资现状和典型案例中发现CVC未来发展趋势！中国CVC发展概述1、CVC界定1914年，杜邦对通用汽车的投资，开创了企业风险投资（Corporate Venture Capital，以下简称“CVC”）的先河。CVC是风险投资的一种特殊形式，美国风险投资协会将CVC定义为非金融类公司的风险投资项目，或其附属投资部门对投资组合企业进行的直接投资。本报告将CVC定义为有明确主营业务的非金融类企业，对外部初创企业所进行的直接或间接的股权投资。2、CVC战略目标CVC战略目标可以分为横向扩张型、纵向深耕型和生态圈层型。横向扩张型战略是指CVC机构以企业主营业务为基础，以扩大生产规模、降低成本、巩固企业的市场地位、提高企业的竞争优势、增强企业综合实力为目标而对同行业优质企业进行投资的一种战略。纵向深耕型战略是指CVC机构以企业主营业务为基础，结合产业链上下游发展趋势，在产业链维度上对上游和下游相关优质企业进行投资。向上游进行投资，可以掌控服务商的原料、服务或其他资源等供给，节约企业的生产成本和交易成本；向下游进行投资，可以增加企业核心产品的销售渠道、应用场景和落地方式，扩大企业核心业务的应用范围。生态圈层型战略是指CVC机构完成先期布局后，从企业主营业务产业链出发，进行生态型扩张，吸收并引进与企业主营业务产业链有一定关联的相关业务，扩大企业的经营范围，在行业、地域、轮次等多个维度进行多元化投资，抢占先发优势，并以一定财务回报为目标，增强企业的整体风险抵御能力和盈利能力。目前，纵向深耕型和生态圈层型战略在CVC机构中被广泛应用。纵向深耕型可以围绕企业主营业务产业链，打造辅助企业发展的价值链，增加企业对上下游的话语权；生态圈层型可以扩大企业业务版图，提升企业的抗风险能力和盈利能力。3、CVC运营模式CVC运营模式多样化，主要包括直投部门模式、全资子公司模式、附属投资机构模式以及参投或设立外部基金模式四大类。直投部门模式是指企业内部设置直投部门进行投资，通过直投部门统一管理或主导管理集团内部各级子公司的投资业务，直投部门通常不具有独立法人资格。全资子公司模式是指由企业设立具有独立法人主体资格的子公司进行投资，全资子公司作为企业投资、资本运作平台，负责对包括投资在内的集团业务进行统一管理。附属投资机构模式是指由企业全资控股设立投资机构或与第三方管理机构合作设立投资机构。参投或设立外部基金模式是指企业以LP的形式参投或设立外部基金，是指企业参投第三方投资机构设立的投资基金或企业联合地方政府、产业资本等共同发起设立母基金或者投资基金进行投资。四种运营模式各有优势，如内设直投部门模式可以避免委托代理问题，加强企业对投资的管控力度，但是缺乏灵活性；企业参投或设立外部基金资金来源较广，优质资源较多，但是由于多方决策，会导致效率较低。应用何种运营模式，应当结合企业自身特点和战略目标进行差异化选择。4、中国CVC发展历程当前，全球CVC投资经过四个阶段发展已经比较成熟，与国外相比，中国CVC起步较晚但发展迅速。中国CVC发展经历了1998-2009年的萌芽阶段、2010-2012年的快速发展阶段、2013-2018年的高速发展阶段以及2019至今的调整阶段。经过20多年的发展，国内CVC作为新兴力量在迅速崛起，目前CVC占国内VC投资市场的比重已接近两成。从投资特点来看，中国CVC投资决策更加独立化，投资方式更加多样化，越来越多的CVC建立了包括企业战略投资的直投部门、自己组建GP做投资以及联合其他产业资本作为LP进行投资的多元投资方式。国内CVC机构正以越来越开放的姿态活跃在中国风险投资舞台。中国CVC发展现状1、中国CVC机构投资主体分析整体上看，我国CVC机构数量呈上升趋势。2013-2016年数量增长速度较快，2016-2020年数量增长速度趋于平稳。截至2020年6月底，中国CVC机构数量为727家，CVC机构已经成为中国创投行业的重要组成部分，在国内创投行业发展中做出了积极的贡献。1）CVC机构按产业背景分类按照中国CVC机构的产业背景，可以将其划分为三大类：独角兽CVC机构、互联网CVC机构和传统行业CVC机构。三类主体投资机构均具有其鲜明的投资特点，在投资机构数量上，传统行业CVC机构数量最多，为436家，占全部投资机构总数的59.97%；互联网CVC机构位列其次，数量为271家，占全部投资机构总数的37.28%；独角兽CVC机构数量最少，仅有20家，占全部投资机构数量的2.75%。图表1：中国CVC机构主体按产业背景分类（单位：%）数据来源：IT桔子，融中研究整理2）CVC机构所属行业分析根据WIND一级行业分类进行划分，信息技术、可选消费以及信息传输、软件和信息技术服务业为CVC机构所处的主要行业，数量分别为210家、163家和61家，占全部CVC机构的比重分别为28.89%、22.42%、8.39%。CVC机构所处行业较为集中，排名前三的CVC机构数量占比达到了59.7%。信息技术领域的CVC机构数量位居首位，是因为信息技术是技术密集型产业，通过投资深耕产业链，可以保持行业内的竞争力，促进技术迭代创新和实现技术在不同行业领域的价值转化；消费领域的CVC机构数量位居其次，是因为可选消费行业与日常生活密切相关，通过多元化投资，可以增强企业自身的业务广度和抗风险能力，促进企业持续发展扩大。 图表2:2019年中国CVC机构所处一级行业分布（单位：%）数据来源：Wind，融中研究整理3）CVC机构注册地分析中国CVC机构注册地主要集中在长三角、珠三角和环渤海经济圈，分别形成了以上海、广东、北京为中心的三大圈层发展格局。从地区来看，北京、广东和上海为第一梯队，投资机构注册数量均在百家以上，三个地区投资机构注册数量合计为496家，占全部CVC机构总量的68.23%。图表3：中国CVC机构注册地统计（单位：家） 数据来源：IT桔子，融中研究整理2、中国CVC投资现状分析1）CVC机构首次投资分析根据统计数据分析，虽然多数CVC机构在2012年以前成立，但是CVC机构首次投资行为集中于2014年以后。2014年李克强总理提出“万众创业，大众创新”，国内创业公司数量呈现爆发式增长，为CVC投资提供了众多符合其战略发展诉求的投资项目标的。2014年8月，《私募投资基金监督管理暂行办法》正式公布，为CVC发展提供了政策指引。受政策红利影响，2015年进行首次投资的CVC机构数量达到历史发展顶峰，为251家，在全部投资机构数量的占比达到三成以上。与CVC机构设立时间趋势类似，2017-2019年进行首轮投资的CVC机构数量较少，分别为13家、8家和4家，占比为1.79%、1.10%和0.55%。图表4：中国CVC机构首轮投资时间统计（单位：家）数据来源：IT桔子，融中研究整理2）CVC机构投资事件分析2020年上半年中国CVC投资频次和投资金额双双下降，分别较上年同期下降16.95%和34.57%。由于疫情原因影响，多数CVC机构选择保持观望，谨慎出手；但是头部CVC机构，如腾讯投资、小米集团等，承担风险的能力较强，在疫情影响下反而扩大投资规模，其投资频次和投资金额同比均有所上升。另外，哈勃投资、快手等机构作为新兴CVC机构，其投资版图的扩张并没有受到疫情的影响，在老牌投资机构相对保守的情况下，新兴CVC机构的投资频次和投资金额逐渐向头部CVC机构接近。截止2020年6月底，国内727家CVC机构投资案例数合计达9,651笔，其中，2019年CVC机构总投资数为845笔，2020年上半年CVC机构总投资数为343笔。受疫情影响，2020年上半年CVC投资稍显低迷，同期下滑16.95%，但是由于CVC并不以实现盈利为主要目标，在2020年上半年经济较为低迷的情况下，CVC机构投资活跃程度明显高于IVC机构。我国CVC在投资上呈现明显的马太效应。截至2020年6月底，投资数量总数TOP20%的146家机构合计投资事件6,406次，在全部投资事件的占比为 66.38%；其中，总投资数TOP10投资数量合计为2,735次，在全部投资事件的占比为28.34%。图表5：中国CVC投资事件总数TOP10（单位：次，%）数据来源：IT桔子，融中研究整理从2019-2020年投资事件TOP10机构来看，腾讯投资、阿里巴巴、蚂蚁金服、小米集团和百度表现较为活跃，说明近年互联网企业在扩大投资版图、实现生态圈层建设上较为积极。图表6:2019-2020上半年中国CVC投资事件数量TOP10（单位：次、%）数据来源：IT桔子，融中研究整理2019年CVC机构公开披露的投资金额约为1,694.77亿，其中排名TOP10的投资机构分别为腾讯投资、阿里巴巴、蚂蚁金服、京东、小米集团、网易、字节跳动、绿地集团、百度和联想创投，10家CVC机构2019年合计投资金额为292.7亿元，在2019年投资金额总量的占比为47.34%；2020年上半年CVC机构公开披露的投资金额约为404.59亿，投资金额排名TOP10的CVC机构合计投资金额总数为169.2亿，在2020年上半年投资金额总数的占比为41.82%，同比提升19.37%。2019-2020年上半年表现较为活跃的仍为腾讯投资、阿里巴巴、蚂蚁金服、小米集团、京东和字节跳动等互联网企业，主要由于互联网企业处于快速扩张发展阶段，其生态圈建设和多元化投资需求意愿强烈，因此，通过优质项目的投资加速扩张版图。图表7:2019-2020上半年中国CVC投资金额TOP10（单位：亿元、%）数据来源：IT桔子，融中研究整理3）CVC机构投资行业分析CVC投资项目一般为符合企业发展战略、与企业业务能够形成一定互补性的优质项目。结合CVC机构所处的二级行业分类和被投资企业所处行业分布，可以发现，CVC机构在投资策略的选择上，以企业主营业务相关投资为主、多元化投资为辅。从CVC投资行业来看，2019年，CVC投资行业排名前三的分别为企业服务、文娱传媒和教育行业，投资事件数量分别为128次、79次和77次，在全部投资事件数量的占比分别为15.15%、9.35%和9.11%；而当年IVC投资行业排名前三的分别为企业服务、医疗健康和硬件，占比分别为19%、14%和12%。从投资行业分布特征来看，2019年CVC投资行业分布广泛，覆盖领域均衡。除了企业服务投资数量占比达15.15%外，其他行业如文娱传媒、教育、医疗健康、金融、智能硬件、汽车交通等投资数量占比均在10%以下。与IVC以实现财务回报为主要目标相比，CVC投资更注重于战略目标协同的实现，侧重于生态圈层建设，因此依据各自产业背景诉求不同，投资行业相对分散和均衡。图表8:2019年中国CVC投资行业数量分布（单位：%）数据来源：IT桔子，融中研究整理4）CVC机构投资轮次分析从2019年中国CVC机构投资轮次数量统计结果来看，中国CVC机构投资轮次呈现“两头多，中间少”的局面，即B轮以前和战略投资相对较多，中间的C轮、D轮、E轮和F轮相对较少。根据IT桔子统计数据显示，2019年中国CVC投资事件主要集中于A轮（包含Pre-A、A轮和A+轮）和战略投资，投资事件分别发生213次和243次，占比分别为25.21%和28.76%。原因在于，CVC投资要契合企业发展战略，B轮以前的企业由于处于发展初期，管理模式和主营业务还未完全成熟，投资机构通过较少的代价可以掌控被投企业较多的话语权，对被投企业未来发展目标和发展路径能够施予较大的干预支持，从而促进被投企业与CVC机构的协同发展、加速CVC 机构战略目标实现；进行战略投资的项目，被投企业一般发展相对成熟，其在细分领域的核心竞争力和未来发展潜力明显有利于增强CVC机构的竞争力、提升CVC机构的综合优势。图表9：中国CVC机构投资轮次数量分布（单位：%）数据来源：IT桔子，融中研究整理中国CVC发展趋势CVC在我国经历20多年的发展逐步形成了多元化、规模化的投资格局。未来，CVC投资规模和数量将进一步增长，对我国创投产生更大的影响，核心发展趋势如下：1、CVC投资向头部集中CVC投资的核心目标是驱动战略扩张和创新发展。从企业发展战略来看，行业头部企业通过多元股权投资吸纳更多稀缺资源、保持其在业内寡头地位的意愿和机构整体实力更强，CVC投资向头部集中的趋势明显。2019年，TOP10CVC机构投资数量在VC投资的占比达34.2%，2020年占比达41.40%。而TOP10CVC机构投资分化态势明显，腾讯投资遥遥领先，投资数量占比在2019年和2020年分别达到13.02%和16.91%，远远超过其他公司。随着头部CVC机构投资频次、投资金额不断增加，机构曝光度和话语权逐渐增加，并且积累了丰富的投资经验和成功案例，其投后赋能资源越来越丰富、增值服务能力越来越强，进而吸引更多的创业公司接受其投资和发展支持，未来将形成少数头部CVC机构占领大部分市场份额的格局。2、互联网CVC机构逐渐占据主流在我国CVC发展初期，传统行业CVC机构是投资的主要力量。国内CVC发展初期，传统行业CVC机构是投资的主要力量。随着互联网行业的不断发展，知名互联网公司不断涌现，互联网CVC投资日益活跃。腾讯、百度、阿里、京东、美团、字节跳动等互联网公司出现在CVC头部机构名单中。2019年全年和2020年上半年投资事件TOP10中，互联网CVC机构也分别占据9席和7席。未来，随着互联网CVC机构产业链纵向深耕和生态圈层建设不断扩大，互联网CVC机构投资比重将进一步增大，互联网CVC机构将占据主流。3、独角兽CVC机构将更加活跃独角兽CVC机构由于其自身独特的核心竞争力，在目前中国的CVC已经形成了一道独特的风景线。由于多数独角兽CVC机构成立时间都在十年以内，发展时间较短，投资版图较互联网CVC机构和传统行业CVC机构还略有欠缺。目前中国独角兽CVC机构数量仅20家，占CVC机构总数的比重仅为2.75%，但这20家独角兽CVC机构却展现出了巨大的活力，2020年上半年，独角兽CVC机构投资事件占比已经超过10%。随着国家政策对新兴领域的不断支持，独角兽CVC机构将不断扩大其投资版图，通过产业链投资深耕和生态圈层扩张双头并行，提升在CVC领域的投资活跃度。4、CVC投资比重逐渐增大，成为VC领域的重要力量与传统IVC相比，CVC具有更多的优势。相较IVC而言，CVC投资具有资金期限更长、风险容忍度更高、支持被投企业发展产业资源丰富等优势；同时，CVC 投资对大型企业尤其是集团型企业的多元战略目标实现、创新发展能够提供强大的支撑，将会被越来越多的集团型企业用来作为促进企业发展壮大的有效方式之一。基于CVC投资的诸多优点，CVC投资在VC投资所占的比重不断增长。目前，我国CVC机构投资总数达到近万次，CVC投资频次在VC投资中所占比重由之前的不足10%成长为16%左右，CVC投资逐渐成为投资市场中不可忽视的力量。从全球范围来看，发达国家CVC投资频次比重约占VC领域的20%以上，我国CVC投资发展时间较短，随着创投市场的不断发展，预计未来CVC投资所占比重将会进一步上升，成为VC投资领域的重要力量。5、CVC投资领域更趋多元化CVC投资的战略诉求包括多元化投资，其目的是为了分散企业经营风险，提升企业的风险承受能力，如腾讯除了在其主营的社交、游戏及相关配套设施方面进行投资之外，在医疗健康、教育等行业也进行多元化投资，从而分散公司的经营风险，提升公司影响力。2019年，中国CVC投资行业分布比较均衡，除企业服务占比15.15%以外，其余行业投资占比均在10%以下。未来，随着CVC存量投资机构多元扩张外延扩大以及不同行业CVC增量投资机构的涌现，CVC投资领域将更趋多元化。
今夫嫠牛《2020创新资本形成与私募股权创投基金发展报告》在闽发布
来源：财经国家周刊9月26日，中国证券投资基金业协会、新华社瞭望智库联合发布《2020创新资本形成与私募股权创投基金发展报告》（下称《报告》），新华社瞭望周刊社党委常委、副总编辑苏会志对《报告》内容进行了解读。为全面把握我国创新资本业态的整体情况和发展趋势，中国证券投资基金业协会与新华社瞭望智库成立了课题组，历时数月，形成7万余字的调研报告。《报告》从创新资本形成的困境出发，用详实翔实的数据和事实概括论述了我国直接融资体系的诸多痛点，并结合美、日、德等国经验指出一条探索“中国出路”，即发展多层次资本市场，激发私募股权创投活力，可为金融管理部门提供研究资料和决策参考，同时也为从业机构提供创新发展的实施路径指南。《报告》的发布环节，设置在了福建省南平市召开的“2020中国资产管理武夷峰会”上。峰会由中国人民大学国家发展与战略研究院、中国证券投资基金业协会、福建省地方金融监督管理局及南平市政府共同举办，原中国银监会主席刘明康、中国国际经济交流中心副理事长黄奇帆、中国人民大学副校长刘元春等出席峰会并发表演讲。我国创新资本供给远无法满足现实需求当前，人口红利渐失，我国必须对社会经济的各类要素禀赋施以全面运用。当创新发展成为新的方向，创新资本的缺失就成为了“卡脖子”问题。我国还未拥有与创新发展相匹配的现代金融市场，还仍然依靠银行等直接融资和间接融资充分发展、相互支撑的金融体系尚未形成。但银行的基因以间接融资为主的金融体系，天然就是排斥风险的，广大中小微企业也因此深陷融资难、融资贵的困境很难化解。苏会志表示，2020年是极不平凡的一年，抗疫将成为持久战。但这也是一个契机——中国经济正从高速增长转向高质量发展，对金融供给侧结构性改革提出了更高要求：要围绕建设现代化经济的产业体系、市场体系、区域发展体系等提供精准金融服务，构建风险投资、银行信贷、债券市场、股票市场等全方位、多层次金融服务体系。要适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势，推动金融服务结构和质量来一个转变。同时，我国正在经历全球风云大变幻，大国之间曾经以规模为目标的赶超型发展路径，基本走到了尽头。以质量为目标的创新发展，成为所有国家的必然选择。这其中，高效的创新资本是必不可少的理念支撑、资金支撑和体系支撑。尽快探索出一条适合大国发展的创新资本形成路径，成为当务之急。《报告》指出，以债务型融资为主的金融体系很难为创新发展提供有力支撑，多层次资本市场是形成股权资本的最佳场所。金融支持创新发展的核心是发展多层次资本市场尤其是私募股权投资创投基金，提高创新资本形成能力。目前，在交易所市场的首次公开发行（IPO）和上市后定向增发，是企业获取外部股权投资的最主要机制。新三板成立后，挂牌企业数量在短短两年多时间内迅速增加到11700家，形成可交易股本金6800亿元。但是，我国多层次资本市场虽然得到较大发展，却并没有从根本上解决风险资本形成机制不完善的问题，股权融资规模占全部社会融资规模的比重仍然很低，远远无法满足创新发展的需要。加速发展私募股权创投基金是提升直接融资的“中国道路必由之路”针对上述一系列矛盾，《报告》提出了发展多层次资本市场、激发私募股权创投活力这一“中国道路”。并对私募股权创基金这一创新资本业态的发展现状、问题展开了系统论述并给出了一系列针对性建议。近年来，私募股权投资基金等直接融资渠道发展迅猛。《报告》指出，我国私募股权与创投基金行业虽然起步较晚，但发展较快，已经在扶持创新企业发展、推动高新技术产业并购和健全多层次资本市场体系等方面彰显活力。但是，基础交易、流动性、税收等方面的制度缺陷缺失，也造成了投资行为短期化、创新参与不足、价值投资不充分等一系列问题。一方面我国资本市场以场内公开交易为主，场外市场很不发达。场内市场又以集中竞价为主，做市商制度很不发达，加上投资者结构和投资行为上的散户化特征，导致资本市场价格发现功能层层失灵，大部分投资者的行为都以价格实现为目标，脱离了投资标的的内在价值约束，形成较浓的投机文化。另一方面，由于缺少稳定的股权交易市场和长期资金供给和成熟的退出机制，出于对外部环境剧烈变化的担忧，私募股权投资基金往往会尽量缩短投资周期，尽快变现退出，导致投资行为的短期化。中国证券投资基金业协会数据显示，截至2019年末，私募股权投资基金投资案例在退出时，持有时间为两年（含）至四年的案例数量、退出本金和实际退出金额最多，占所有退出案例数量的34.8%、42.4%和39.0%。此外，持有时间为七年（含）以上的退出案例数量、退出本金及实际退出金额均为最少。同样，创业投资基金投资案例在退出时，持有时间为两年（含）至四年的案例数量和退出本金最多，占所有退出案例的比例分别多达34.3% 和 31.2% ；持有时间为四年（含）至七年的实际退出金额最多，多达 33.4%也具有类似特征。总体而言，我国多层次资本市场虽已得到较大发展，但根本问题仍在——风险资本形成机制不完善、股权融资规模占全部社会融资规模的比重仍然很低，远远无法满足创新发展的需要。因此，《报告》系统地给出了针对性建议。首先，发展做市商市场，丰富私募股权基金退出渠道；其次，推动功能监管，完善资本市场底层法律体系；最后，完善资本市场税收政策，提供有利于长期资本形成的制度激励。宜信等机构作为母基金行业的代表企业之一，也同时提出了重视母基金市场规范发展、推进市场顶层设计等建议，并为《报告》提供了案例支持。新华社瞭望智库始终密切关注、记录和参与我国金融业的发展与演变，努力发挥国家高端智库应有的建言献策、舆论引导等作用。连续四年举办了“中国新金融发展高峰论坛”以及一系列闭门和公开研讨会，并连续五年联合多个金融监管部门共同发布了有关金融科技、银行业转型、社会信用体系建设、金融扶贫、企业“走出去”国别风险等主题的重磅研究报告，得到了决策层及有关部门的高度肯定。中国证券投资基金业协会是依基金法成立的行业自律性组织，致力于促进基金行业规范发展。长期以来，聚焦服务投资者、服务资本市场、服务实体经济功能作用，携手会员机构及顶级智库，积极探索并推动解决行业发展中的重大问题，推动基金行业法律制度完善和营商环境改善，在基金参与多层次资本市场建设、服务养老体系、发展绿色投资、促进创新资本形成等方面形成一批有影响力的重要成果。
尚贤深度研究报告：一级市场洗牌后的投资机会
本文是创投观察系列的第90篇分享人： 复航资本·复航研究院投研团队（廖一帆、杨涛、刘沛阳、韦诚）前言：“防风险去杠杆”的内部环境和加息紧缩的外部环境，宣告中国以间接融资为主体的信用扩张周期已经结束。过去多年资金面宽松对应“资产荒”的局面，让股权投资市场也经历了一场大跃进。一级市场资产相对过剩已是现实。这里有资金面去杠杆的因素，也有二级市场注册制改革暂时中断的影响，包括资本市场分层一地鸡毛的现状。命门在于估值混乱和退出无路。二级市场的收紧和估值下跌，让一级市场濒临崩盘困境，资产面和资金面双重紧缩。出清和重估，是目前一级市场的本质需求，也是出路所在。一级市场经历一场存量优化和淘汰机制之后，才能让行业有持续的增量发展空间。在这个过程里，伴随二级市场的制度变革，中国股权市场逐渐回归价值投资和分配社会资源的本质。所以我们对目前一级市场的看法：最大的机会来自于存量资产的出清、重估和流通。核心摘要：1. 一级市场库存已经严重超出海外水平：中国一级市场在不同阶段的投资，主要以IPO上市为主要退出渠道。目前一级市场库存已经达到GDP的 11%（海外为6%）。 2. 流动性的恶化会导致系统性的风险：中国一级市场出资端/资产端风险收益明显不匹配，类似于08年的次贷危机。因为中国经济去杠杆，流动性危机逐渐暴露即将引发整个市场的系统性风险，VC/成长企业将会严重受损。 3. 同质化竞争并以IPO退出的投资策略收益率逐渐降低，市场面临洗牌：杠杆调整和资金面紧张会持续到至少2020年，15-17年投资的项目要去库存和退出。通过分析互联网泡沫和次贷危机后的基金业绩，我们认为市场上70-90%的基金都难以兑现业绩。 4. 结构性调整会倒逼LP开发新的投资策略：不稳定出资LP会因爆仓或其他原因被市场淘汰，更多专业的LP（例如包括主权基金、养老基金等长期资本）将在一级市场扩大投资比例。它们会倒逼市场开发新的投资策略：与次贷危机后一样，最大的投资机会将来自于解决市场问题的投资策略，这包括资产重组，无论是在资金端还是在资产端。一、中国一级市场的马太效应2014年以来，中国一级市场迅速增长。2017年，中国一级市场共成立人民币基金3500支，是2014年的5倍；总募资金额达1.67万亿元，是2014年的4.5倍。一级市场的投资速度也相当快。2017年，人民币基金总投资金额为1.1万亿元，占当年募资金额的66%，达到三年来的最高点。9万亿的资管规模中，70%的未退出的投资来自过去3年。资金快速而疯狂的涌入，加上18年上半年断崖式交易量的下跌，让市场参与者不得不担心宏观环境带来的系统性风险。1. 资金集中在成熟项目和头部项目2014年前，项目单笔投资金额比较平稳。但2015年之后，项目的单笔投资金额开始扩大，不同阶段项目的平均单笔投资金额出现了明显的分化。总投资数量却在2015年开始下降，但明星项目融资规模却越来越大。2. 其他项目嗷嗷待哺马太效应同样体现在项目再融资上。由于15-17年投资的扩张，更多企业嗷嗷待哺，但相应的再融资比例开始下降。通过对历史数据进行测算，如果一个项目在第二年没有进行再融资，其无法退出或失败的机率高达70%。根据当前一级市场低迷的募资情况，我们预计15-17年项目再融资的比例并不会回到2014年前的水平。二、一级市场库存远超海外IPO仍然是中国一级市场项目退出的主流方式，占2016年所有VC基金退出方式的35.9%。但由于国内上市要求的盈利标准较高，并且一级市场上大多数为科技类企业，超过2/3的IPO去了海外的美元市场。2016年，超过50%的资金来自香港的资本市场。从绝对数量上来看，成功率是千里挑一：2017年有近万家企业进行了融资，仅有几百家企业上市。一级市场项目的退出仍然是一个严重的问题。据不完全统计，各个阶段的基金退出数量占比在5%到30%之间不等。与海外市场相比，中国一级市场已经严重超库存：中国一级市场9万亿的资管规模占GDP的11%（而全球私募基金只有GDP的6%）。同时，中国市场去年每4块钱的投资，仅退回1块钱；在海外，一级市场每年每投资1块钱，便能退回2块钱。相比之下，中国一级市场拥有1.8倍的资产管理规模，对应的却是1/8的周转速度。一、二级市场行业分布的断层是造成退出慢的原因之一。中国一级市场以早期投资项目为主，创投和成长资本约占整个一级市场总投资额的75%。中国一级市场的资金集中在新经济和泛科技领域，热门行业包括互联网、金融、连锁及零售和物流等。从2017年数据分析，一级市场泛科技类公司投资金额占比超过市场总额的50%。然而，A股市值却主要集中在金融、地产和基建等传统行业，以国企为主。科技股占比低，在市值超过200亿的A股公司占比只有10%。美国二级市场科技股占比相对较高，达到了25%。一、二级市场由于行业分布断层严重，进而使得资本兼并和并购协同性降低。较高的上市门槛和较大的行业差异造成了大部分一级市场资产不得不从海外退出。中国一级市场集中在早期和成长期阶段，再加上退出渠道过于依赖IPO，导致项目难以退出。美国的投资策略更多是互相创造流动性的控股并购：买方向卖方提供退出流动性，并不是所有资金都投入到企业发展中。在美国，通过IPO退出的公司只占总项目数量的4%，更多的退出是通过企业并购（46%）和基金之间互相交易（50%）两种方式。因此，美国一级市场的流动性和资产周转速度都远远高于中国一级市场。这种买方向卖方提供流动性的市场机制也相对成熟，定价与估值也往往反映企业内在价值。而在中国市场，大部分的资金都实实在在地进入了被投企业。由于一、二级市场存在巨大的估值差异和套利空间，所以无论是天使轮还是pre-IPO轮，中国一级市场大部分的投资策略都依赖于IPO退出。不像海外，中国欠缺互相提供流动性的高效机制。因此在流动性欠缺的时候，账面估值往往没有参考价值：上一轮的抬轿子，很可能在周期反转后被腰斩。三、一级市场的系统性风险中国一级市场系统性风险来自于，资金端和资产端的风险偏好断层：中国一级市场超过50%的资金来自于政府、国企和金融体系，大部分明股实债并有优先分配权，资产端却投资了75%的VC/成长企业。这种投资周期长，但资金端的要求却非常苛刻。这种优先收益资金和高风险资产的断层也曾在美国发生：投行把资金端划成不同风险收益等级的资金池，但实际上在资产端，却造成了大规模的风险收益错配。央行加息把泡沫捅破造成了08年的次贷危机，浮动利息的次贷违约率最高达到40%。这种出资结构看似能保障优先级的投资收益，实际上是给不稳定的VC/成长资产加了一层杠杆。这也不难解释为什么头部项目估值越来越高，他们至少不会完全亏损，而导致GP没有钱还给银行或政府。去杠杆已经严重影响中国的LP Base：2018年颁布的资管新规开始调整银行表外的出资结构，并要求在2020年完成整改。更何况，除了政府和银行体系的资金以外，其他LP出资本身并不稳定，这些资金来自于散户、企业家或者上市公司。经济周期和股价波动会影响他们的出资能力，并且他们还有很多不确定的流动性需求。2018年7月31日，中登公司发布数据称，目前股票市场质押市值超过5万亿元，如果股票市场继续下跌，资金端的流动性将进一步缩紧。在资产端的退出，不确定因素也开始增多：贸易战、美元加息、人民币汇率下跌、A股下跌等都不利于国内外的IPO退出。虽然小米上市估值已经低于预期，但2018年已经成为中国企业在海外上市的高峰，超过2014年阿里和京东上市时的热度。头部项目都争先恐后赶着上市，这是因为在不确定的宏观环境下，IPO窗口可能关闭。在中间最受打击的是还没有孵化成功的VC/成长企业。2018年上半年，一级市场交易量同比下滑50%，已经跌破2015年同期水平。在这个时候，金融周期的反转不仅影响社会资金面的流动性，同时也会影响一级市场企业的盈利能力和投资者最终的投资收益。在库存严重、头部项目集体退出的时候，资金端的紧缩意味着还有很多嗷嗷待哺的企业会因为此前估值过高，而无法融资或顺利退出。“按照国际经验，一个完整金融周期平均长度约为16年左右，这表明当前中国经济金融周期已经接近见顶，正大概率处于从上行到下行的拐点附近。”– 规划研究部（社保基金理事会，2018年2月 ）四、即将面临的大洗牌—— 我们认为中国一级市场将面临结构性的调整，并向美国成熟市场演变。1959年末，美国只有155只公募基金。随着The Prudent Man Rule在当年修改后，养老基金允许投资另类资产，美国一级市场因此开始在70年代迅速发展。经过了半个世纪的发展和多轮金融周期和市场洗牌，美国一级市场的投资策略已经变得非常多元化。1. 投资策略在金融危机中优胜劣汰互联网泡沫期间，大量的资金进入VC/成长基金。互联网泡沫破裂后，私募基金受到剧烈的冲击，99年设立的基金中，有64%的基金都没有回本。08年次贷危机中，最受损失的是房地产基金。过于集中的投资策略容易引发资产泡沫，泡沫的破裂使得相应的投资策略失效。在重复洗牌的筛选下，资产和GP优胜劣汰。同时，随着投资策略的多元化，美国一级市场的抗风险的能力也逐渐加强：虽然次贷危机影响更大，未回本基金的占比却没有互联网泡沫时的高。从美国一级市场的发展历程可以看出，随着经济的成熟，VC和成长资本的机会将减少，另类投资策略也将多元化，延伸到房地产和基建领域。市场格局已经变得非常明显：1）头部效应明显，例如说黑石、KKR等已经形成头部品牌；2）投资策略多元化，部分GP越来越专注，例如阿波罗和橡木擅长资产重组；3）GP和LP合作的方式也更加多元化，这体现在有Temasek和加拿大养老基金参与过的大型跟投项目上。回头来看以VC/成长投资为主的RMB一级市场，它才刚刚走完美国一级市场发展的前10年，并且没有经过金融周期的洗礼。2. 对比海外，中国一级市场即将洗牌虽然长期来看中国市场会往成熟市场靠拢，但对短期而言过去3年的已投资产会影响整个市场的业绩，特别是从14年开始投资的机构LP。大部分一级市场基金并未经历过类似海外的金融周期，我们只能通过分析海外的周期，来对中国一级市场接下来的发展做一个预判。信贷和资金面的变化往往会影响交易量和估值：一、二级市场的联动性也比较强，因为非上市企业往往以上市企业估值作为标的，并且利率也会影响资产在一、二级市场可以接受的融资成本。在资金面非常宽松且利率低的时候，资产总体估值往往偏高。相反，资金面缩紧的时候往往伴随的是交易量和估值的下跌。这种一、二级市场的联动性也会对基金业绩造成影响：除了估值以外，一级市场的退出也会受二级市场波动影响（包括IPO退出）。据我们对比统计，一二级市场回报关联性高达45%。基金设立年份产生的业绩差异特别明显：通过分析海外的设立年份在1995年-2012年的基金，我们对比了顶部成立基金和底部成立基金的业绩，并发现IRR差异高达一倍：金融周期顶部的IRR只有8%，但市场低迷时候设立的基金平均IRR可以达到15%。在金融周期底部投资的基金，在顶部退出，业绩就会好。相反，业绩就比较差。简单来说，BETA的收益差异主要来自于LP进入市场上的低买高卖（Vintage Effect）。小结：相比海外市场，中国没有所谓的Vintage分散，也没有策略的分散：70%的资金投资来自于过去的3年，而且都是冲着IPO退出的。 过于集中的投资策略和不稳定的出资结构使得中国市场有很大的系统性风险：一方面，政策使得资金端缩紧；另一方面，外部因素在挤压IPO窗口。之前资金面的宽松导致项目投资估值过高，现在的缩紧会造成资产增值和退出的双重困难。在这轮金融周期的洗牌，杀伤力不会亚于2008年的次贷危机，更何况海外基金更分散，投资策略更成熟。对比互联网泡沫前设立并没有回本的VC基金（占比高达64%）和次贷危机前成立的房地产基金（没回本基金占比高达48%），在资金面宽松并且同质化竞争激烈时（15-17年）投资的基金中，拥有超过一万家GP的中国一级市场即将洗牌：最终无法兑现收益的基金占比可能会达到70%-90%。五、市场倒逼LP寻求新投资策略目前，中国一级市场主要存在两个问题。在资金端，LP出资结构不够稳定，并且还有很多不计收益的非市场化运作。在资产端，部分基金投资策略不成熟，同质化竞争激烈并且依赖外部因素过多。另类资产最大的特点是流动性较低且投资周期长，因此需要耐心的长期资本与合适的投资策略和市场标的做匹配。但是在中国，长期资本在一级市场占比不到4%；而在海外，长期资本（养老/慈善/国家主权财富基金）是另类资产投资的主力，占总出资的40%。对于早期投资较多的中国市场来说，一个企业的健康发展本身时间周期就很长，更加需要专业和耐心的资本。长期资本的进入，能在一定程度上缓解资金端和资产端不匹配的情况。但目前长期资本在一级市场配置偏低，主要是市场机制不完善：“…加大对股权母基金（即投资于股权基金的基金）的研究力度，寻求发起设立母基金投资养老、医疗、健康等行业。以境外私募股权基金为重点，推动境外投资政策突破。研究完善自营指数化投资政策，争取适当扩大指数投资标的。”— 社保基金理事会17年的工作安排这种情况在接下来3年会得到改变，因为有利于长期资本进入一级市场的因素在过去5年已经形成：1）在过去的5年，VC/PE培养了一大批运营规范的新经济公司：在中国接近一万家完成B轮的VC投资中，有近1/3的公司成立于过去的5年。截至2018年6月，在新三板挂牌的企业有11243家，总市值为3.9万亿元，企业数量是2014年的7.2倍 。超过50%以上的VC/PE公司布局在科技、医疗、消费等新经济行业；这些公司在财务法务、公司架构等方面，比民营企业更加健康。2）市场的洗牌和重新定价有利于行业兼并和投资者退出：更多专业LP的出现会代替目前不稳定的出资结构，没有投资特色的GP会因募资困难而被自然淘汰。因为没有carry，部分基金会不计价格地出售资产或清盘。资产的重新定价有利于原投资者的流动性释放，并且鼓励同行业公司的兼并合并。3）现下的退出困境也会倒逼市场开拓新的投资策略：过去大部分一级市场收益来自于一、二级市场的估值套利，这种策略在目前的环境中将逐渐失效。未来VC/PE将更多关注于企业的内在价值增长，和真正创造价值的并购机会。4）一级市场的投资策略最终需要多元化，才能让长期资本放心的增大另类资产配置。相比国内10%的另类资产配置上限，海外主权基金的私募股权配置平均在10%-30%左右，高的甚至能达到40%（例如Temasek）。六、当前：确定性投资机会从长期来看，中国资本市场还有很大的发展空间。从二级市场的角度来看，A股目前占中国GDP的70%，远低于美国（145%）或全球（116%）水平。它的健康发展需要：1）引入代表中国发展机会的新经济企业、2）加大机构投资者的配比（例如增加MSCI权重并引入更多海外机构投资者）。从一级市场的角度来说，解决二级市场的问题可以提升行业的匹配度，发挥私募和公开市场的资本协调作用，让更多新经济企业从A股退出。同时策略多元化会提高流动性，让一级市场优胜劣汰，并且健康发展。市场良性循环首先要彻底解决过去的问题。这包括扶持优质企业上市，并加速不良企业退市。2018年7月27日晚，证监会发布《关于修改<关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见>的决定》。随着退市潮的来临和A股持续下跌的趋势，目前的成长投资收益率将逐渐走低。并且，在接下来的3年内，一二级市场套利空间会逐渐消失。资金面会持续紧张，杠杆调整会至少持续到2020年。15-17年投资的项目要去库存，其他一级市场面临的问题包括：1）高负债或其他原因导致项目融资困难，甚至是资金链断裂；2）IPO退出收益不稳定且同质化竞争激烈；3）LP没有退出流动性，但基金即将到期。现下的问题会演变成近期的投资机会。市场需要注重投后管理、产业整合和优化资本结构，能解决市场问题的投资策略都会有超额的收益。这来自于：1）流动性的收益、2）策略差异化的收益、3）政策的红利。我们看到的符合当下宏观环境的投资策略包括：债转股：这能解决高负债的问题，通过优化资本结构从而降低融资成本，并且提供资金空间用于提升盈利能力。控股产业并购：这能解决IPO退出和投资者利益统一的问题，并为现有投资者释放流动性。对企业盈利能力的提升可以真正提升资产的内在价值。中国还有很多行业非常分散，相比海外还有更多整合并购机会。基金重组：通过调整LP Base和LPA来解决基金已经到期的LP没有退出流动性的问题。这样GP不用贱卖资产，LP也可以获取流动性，基金底层资产出资结构也能得到优化。对于没有carry的基金，这种调整也能注入新的驱动力，帮助有潜力的GP继续发展。七、总结和预测中国一级市场已经陷入流动性和结构性危机。在金融稳杠杆的环境里，银行和财政资产被优先救助，表外借贷和股权一级市场则属于去杠杆的对象。在未来3年时间里，一级市场从项目到资本，都会经历一轮残酷的寒冬。除了极少数头部项目，大部分项目和基金要么面临估值缩水，要么因资金链问题而出局或被并购。LP会在这个过程中，逐步走向专业化。已经投出的资产存在巨大转让、并购、重组的需求。在次贷危机后，美国市场有一批专门从事资产重组或行业并购的GP。通过释放流动性和解决结构性的问题，他们帮助市场恢复金融秩序，因此获取了丰厚的收益。我们认为：中国市场会经历类似的结构性调整，那么它也会带来一些时代性的投资机遇。（注：文中中国数据和分析基于RMB项目/基金）
悲之秋融中研究发布股权投资、CVC等五大研究报告 深度洞察产业投资
2020年，新冠疫情在全球蔓延，不仅对实体产业发展产生较大的影响，也打乱了股权行业的正常发展秩序，成为整个行业的一道重要分水岭。从实体产业发展来看，疫情对旅游、影视娱乐、餐饮、交通运输等线下依赖较重的行业带来较大的负面冲击，但却推动了在线教育、远程医疗、电商平台等线上消费的繁荣；从股权投资发展来看，受疫情影响，国内股权投融资节奏整体放缓，但以互联网巨头为引领的CVC投资机构却频频出手、逆势而上，成为股权投资领域备受关注的新势力。综合来看，疫情对国际、国内经济金融运行的挑战加大，在全球市场萎缩、贸易摩擦和地缘政治风险加剧的情况下，国际局势越来越复杂。在这个特殊的历史发展时刻，中国领导人提出“逐步形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的’双循环’新发展格局”。那么，”双循环”格局下，国内股权投资和CVC投资将如何发展？受益于内循环发展的医疗健康、企业服务以及消费领域中哪些细分行业发展前景较大？各自的发展趋势又如何？融中研究对股权投资和CVC投资现状及趋势进行了系统的梳理研究，对白酒、生物医药及云计算三大细分行业的运作特点和未来趋势进行了深度的洞察分析，重磅推出《2020上半年中国股权投资发展蓝皮书》、《2020年中国企业风险投资（CVC）发展报告》《2020年中国生物医药行业发展报告》、《2020年中国白酒产业投融资报告》、《2020年中国云计算行业发展报告》五大研究报告。股权投资发展蓝皮书揭示了近6年以来私募股权募资、投资和退出的发展演变情况，重点分析了2020年上半年的私募股权募投退发展态势，并对疫情后时代私募股权发展趋势进行了预测。私募股权2020上半年主要特征为：募资方面，募集金额及募集数量均大幅下滑、行业头部效应加剧，投资金额和投资案例数量双双下滑；投资方面，投资领域分布位列前三的为医疗健康、企业服务和金融行业；退出方面，IPO提速，上半年首发募集金额和数量均上涨，但并购金额和数量却大幅下降。股权投资未来关键发展趋势包括：股权募资来源更加多元化，市场二八效应将凸显，AI科技、数字经济、医疗、芯片等领域投资将增加，退出渠道多元化有望迎来IPO大年。企业风险投资（CVC）发展报告提出了CVC的战略目标和运营模式，对国内700多家不同产业背景主体机构的投资规模、投资行业和轮次分布特征进行了定量和定性的系统分析，对3家典型CVC机构的投资策略及投资效果进行了深度分析，对CVC发展趋势进行了预测分析。当前国内CVC发展态势为：国内720多家CVC机构中，传统CVC机构最多，占比近6成；互联网CVC机构占比近4成，投资活跃度最高，2020年上半年投资事件TOP10几乎被互联网CVC机构包揽；独角兽机构较少，大概20家。截止2020年6月底，720多家CVC机构投资案例数合计超过9600笔；总投资事件数量TOP10的机构投资事件合计达2735笔，占总投资事件数近3成。CVC未来关键趋势包括：CVC投资比重逐渐增大，成为VC领域的重要力量；CVC投资向头部集中；互联网CVC机构逐渐占据主流；独角兽CVC机构将更加活跃；CVC投资领域更趋多元化。白酒投融资发展报告对白酒产业、白酒产区、白酒企业投融资演进发展规律进行了系统分析，对不同形式的资本在推动产业变革创新中的作用进行了深度分析，并对四类典型的投融资案例进行了深度剖析，最后揭示了产业整体投融资逻辑，对产业未来发展趋势及投资机会与风险进行了预测分析。白酒发展趋势和投资机会包括：行业集中度进一步提升，白酒进入寡头时代；那些业绩稳定、竞争格局占优、稳定成长的白酒企业将更受投资者的青睐；酒旅融合加速，酒旅融合模式成为白酒市场新的投资热点；次高端市场扩容潜力巨大，新兴白酒品牌成为重要市场力量，可挖掘的投资机会不少。生物医药发展报告对行业发展驱动因素、价值链主要环节运营模式、市场格局、投融资情况及发展趋势等进行了分析。生物医药未来发展关键趋势包括：国内药企竞争加剧，头部药企竞争逐步向全球渗透；创新药发展加速，仿制药仍占重要地位；医药研发服务外包（CRO）前景广阔；产业集聚化趋势更加明显；产业并购整合加剧。云计算发展报告对云计算行业发展驱动因素、产业链发展情况、市场规模、行业投融资及行业发展趋势进行了分析。云计算行业未来主要趋势为：企业上云成为普遍选择，混合云发展前景广阔；容器技术有望推动我国PaaS快速发展；SaaS市场将持续高速发展；云原生为信息安全市场带来新机遇。展望未来，在“双循环”新发展格局的推动下，以国内大循环为主的内需产业及相关科技服务业将获得新一轮发展，白酒、生物医药等传统消费行业以及云计算服务等信息科技支撑行业都将享受“内循环”发展模式的红利。内需产业新一轮发展，将推动技术、模式、业态迭代加速，进一步激发股权投资活力。同时，随着我国科创板开板、再融资新规松绑、险资股权投资限制取消、创业板注册制等一系列政策的出台，国内股权市场投融资环境大幅改善，股权投资在未来的经济发展中将发挥越来越重要的作用。
正也读懂2019年中国文旅投融资全景 这份报告就够了
2019年中国文旅行业的投融资情况如何？哪些细分领域仍有投资空间？哪些机构更有投资实力？哪些项目更受市场欢迎？投资机构对未来产业发展有哪些研判？作为文旅行业一份子的你，是否也在上述问题？7月29-31日，第四届中国文旅产业年会将在美丽的海滨城市威海举办，根据会务组的介绍，本届产业年会将更加是大咖云集，环节丰富，除多位行业大咖的演讲以及中国文旅风尚榜颁奖典礼之外，《2019中国文旅产业投融资研究报告》及新旅界价值指数的发布也将是其中的一个重要看点。作为深耕文旅行业投融资服务的行业研究机构，新旅界研究院以周为单位保持着对行业投融资市场的监测和分析，2019年的投融资报告，我们新加入了对泛文化领域的投融资事件整理和分析，由此更能反映文旅融合下产业投融资的整体情况。从文旅产业年度整体投融资情况来看，2019年，我们通过各种信息渠道追踪到全行业投融资事件431起，较2018年增长45.61％；已披露的投融资总金额17879.09亿元，较2018年增长30.11％。整体来看，2019年文旅产业投融资规模仍保持稳步增长的发展态势。目的地资源端2019年目的地资源端新增投资项目317个，占全年文旅产业投融资事件总数的73.55％。新增项目投资17753.76亿元，占全年文旅产业总投资的99.30％。各细分领域情况如下：第一，景区。投融资事件22起，披露的投融资总额为267.22亿元。从投资和开发情况看，新建景区项目地域分布较为分散，自然型景区居多。从发展趋势看，景区发展模式逐步向综合体模式转变，高质量发展成为主旋律。第二，酒店。投融资事件共39起，已披露的投融资总金额301.00亿元。从投资情况看，中端酒店市场逐步成为“兵家必争之地”。度假型酒店综合体成为高端酒店发展新方向，如亚特兰蒂斯、开元森泊等。同时，下沉酒店市场资源整合不断提速。从投资并购情况来看，国内酒店品牌掀起“出海”热，国内酒店市场品牌连锁化程度越来越高。第三，主题公园。投融资事件31起，已披露的投融资总金额为377.52亿元。从投资特点来看，一二线城市仍是布局重点；同时“主题公园+产业”模式开始兴起。此外，在2019年以亲子为核心客群的中小体量主题公园成为投资方重点。从发展趋势来看，主题公园领域竞争将更加激烈，连锁化将成为趋势。在打法上，一站式目的地将成为未来重要发展方向。第四，旅游演艺。投融资事件6起，已披露的融资金额合计为66.65亿元。从未来发展趋势来看，旅游演艺将向场景化、沉浸式方向转变，同时跨界融合将为旅游演艺行业带来新鲜血液。此外，未来中小型演艺项目或成为投资重点。第五，非标住宿。投融资事件6起，已披露的投融资规模为34.6亿元。具体来看，民宿投资热度显著下降。但随着研学旅游、房车旅游、户外休闲等消费市场逐渐升温，与之相匹配的主题营地却成为投资热点。第六，文旅综合体。投融资事件共109起，已披露的投资金额达8856.45亿元。从新建项目地域分布来看，陕西、吉林、山东、广东披露的签约金额最多。在投资主体方面，地产、实业等跨界资本纷纷加码文旅综合体。其中，万达、恒大、融创、绿地等地产集团更是成为投资主力。从发展趋势来看，微度假已成为文旅综合体项目重要的发展方向。第七，文旅特色小镇。2019年文旅特色小镇投资依然保持着较高的活跃度，我们追踪到的新签约或开工文旅项目共91个，已披露的拟投资金额达7295.96亿元。从项目分布来看，呈现全国“开花”的格局。从投资主体来看，地产企业仍占据主体，绿地、蓝城频繁布局。在发展模式方面，康养、文化类特色小镇占据主体。第八，文旅产业园。投融资事件9起，已披露的拟投资金额为436.11亿元。投资主体以文化、地产类企业为主，文创基地、文旅融合产业项目为主要发展形态。分销渠道端2019年，分销渠道端企业获得融资金额91.81亿元，占全年文旅产业总投资的0.51％；新增融资事件41起，占全年文旅产业投融资事件总数的9.51％。整体来看，行业投融资市场出现一定程度收缩。细分领域情况如下：第一，旅行社。投融资事件12起，已披露融资金额46.86亿元。从行业发展趋势来看，未来，在OTA冲击、人口红利见顶等因素影响下，旅游社市场发展将进一步放缓，逐步迈入存量发展阶段，企业收并购将成为常态。第二，在线旅游服务商。投融资事件共11起，已披露的投融资总额为35.32亿元。从投资角度看，国内市场发展格局趋于稳定，初创企业进场难度加大。从未来发展来看，市场进入红海搏杀阶段，将有更多竞争者掉队。提供一站式、智能化产品服务将成为发展核心。第三，定制游。投融资事件共9起，已披露的投融资总额为6.81亿元。整体来看，定制游企业投融资降温显著，但出境定制游市场仍不断有新玩家涌入。从未来发展来看，科技赋能、精细化运营、供应链整合是下一阶段发展重点。第四，B2B。投融资事件共2起，披露的投融资金额2.27亿元。从投资情况看，新增投资减少，但商旅管理仍是热门赛道。从发展趋势来看，S2B模式或将引领B2B服务升级。第五，在线短租。投融资事件共7起。已披露的投融资金额为0.55亿元，相比去年出现大幅度下滑。产业服务端2019年产业服务端企业新增融资事件73起，占全年文旅产业投融资事件总数的16.94％；获得新增融资33.52亿元，占全年文旅行业总投资的0.19％。细分领域情况如下：第一，文旅制造。行业投融资事件共5起；已披露的投融资金额为0.59亿元。从市场发展特点来看，“技术+IP”成为重要发展模式。从未来发展来看，随着中国制造2025战略的实施，更多智能制造产品将引入到文旅行业。第二，智慧旅游。投融资事件21个；已披露的融资金额为10.27亿元。从发展特点来看，智慧旅游领域投资火热，应用场景不断延伸。从发展趋势来看，新基建工程将进一步推动智慧旅游的发展。第三，产业运营管理。投融资事件共20起；已披露的投融资金额共4.2亿元。在酒店运营管理领域，新零售和商业空间开发、托管运营及咨询管理服务等成为资本重点。在民宿运营管理领域，围绕民宿的托管运营服务、数字化赋能服务等开始兴起。第四，其他产业服务。投融资事件27起，融资总额18.60亿元。其中有一些新的业态模式和发展趋势值得，如旅游和生活服务联动性增强；文商旅融合不断推进等。除以上内容之外，《2019中国文旅产业投融资研究报告》还包括泛文化领域的投资事件分析、一线投资机构的投资动作及投资逻辑分析、文旅行业2019年度产业创新分析、文旅投资机构调研以及新旅界价值指数等内容。新旅界研究院诚邀您拨冗参加第四届中国文旅产业年会，共同见证《2019中国文旅产业投融资研究报告》完整版的发布，并与行业人士广泛交流，共襄盛会。
